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1、3.3 企业并购的分类与出资方式,（一）企业并购的分类 按照并购企业与目标公司所处的行业，企业并购可划分为：横向并购、纵向并购和混合并购三种基本类型。 横向并购是指市场上的竞争对手之间的合并，比如生产同类商品的厂商间，或者是在同一市场领域出售相互竞争的商品的分销商之间的并购。 横向并购的目的，在于消除竞争、扩大市场份额、增加并购企业的垄断实力，形成规模效益。有些国家经常通过法律严格限制此类并购活动的发生。 纵向并购是指与企业的供应厂商或客户合并，也就是优势企业将与本企业生产紧密相关的从事生产、营销过程的企业收购过来，以形成纵向生产一体化。纵向并购能够扩大生产经营规模，节约通用的设备；可以通过协
2、作化,加强生产过程各环节的配合；可以加速生产流程，缩短生产周期，节省物流费用等；纵向并购也较少受到各国反垄断法规的限制。 混合并购是指既非竞争对手又非现实或潜在的客户或供应商的企业间的并购。这种并购形态因收购公司和目标公司没有直接的业务关系，其并购目的往往较为隐晦而不易为人察觉和利用，有可能降低并购成本。,以目标公司是否是上市公司为标准，可以将公司并购分为：一般公司并购和上市公司并购。 一般公司的并购，主要是通过并购目标公司，取得目标公司的股份或资产，从而控制目标公司。由于一般公司并购只能也必须由并购双方同意后才可进行，因此在这一并购方式中，不存在敌意收购的问题。这类并购活动主要适用公司法的规
3、定。 上市公司并购指的是目标公司是上市公司，收购方无论是否为上市公司，均可通过存在于证券市场上目标公司的股票，以取得目标公司的控制权为出发点和操作目的而进行的并购。由于上市公司收购是通过证券市场上的交易行为来完成的，因此该类收购活动主要适用证券法和相关法规。,在上市公司并购中，以目标公司的管理层是否同意并购为分类标准，可以分为：善意并购和敌意并购。 善意并购（agreed offer）是指目标公司的董事会一致同意向其股东们推荐接受并购意向的并购方式。在董事会不能达成一致意见而多数董事同意的情况下，要附上不同意董事的意见及理由。 敌意并购（hostile bid）是与善意并购相对的一种并购方式，
4、是在目标公司不愿意的情况下，当事人双方采用各种策略，通过并购、反并购的激烈对抗完成的并购行为。敌意并购虽然有一些负面影响，但它是市场经济发展的必然产物，对监督和激励企业管理者、促进经济发展起到了积极的推动作用。,在敌意并购中，双方往往采用各种攻防策略。 攻方经常采用的策略有：通过散布对目标公司不利的信息，使投资者降低对该公司的信心，纷纷抛售其股票，从而乘机大量收购。通过各种间谍途径，获得目标公司的重要情报，从而采取针对性的措施化解目标公司的防守。趁目标公司全力收购另一目标公司之际，大量收购其股票，以获得同时实现对两个目标公司的控制。 目标公司常常采用的防御策略主要有：送服“毒药丸”。弃宝护身。
5、 肉搏战。金色降落伞。 焦土抵抗。,杠杆并购，管理层并购和联合并购。 杠杆并购是指企业以其准备并购的企业的资产和将来的收益能力作抵押，通过大量的债务融资来支持并购的行为。杠杆并购的实质就是一家公司主要通过借债来获得另一家公司的产权，又从后者的现金流量中偿还负债的并购方式。 管理层并购是指目标公司的管理层通过大举借债或与外界金融机构合作，收购他们所在公司的行为。目标公司一般有以下几个特点：（1）没有利润产生或利润很少，从而使现有的股东们得不到相应的投资回报；（2）在现有的所有制结构中，公司的经营绩效难以得到令人满意的改进；（3）现金周转困难，但股东们没有准备，或无力开辟新的资金来源；（4）母公司
6、需要收取现金；（5）公司出售可以减少母公司所面临的被并购威胁或压力。 联合并购是指两个或两个以上的收购人事先就各自取得目标公司的哪一部分以及收购时应承担的费用达成协议而进行的并购行为。联合并购之所以发生，主要是因为意欲进行并购的单个公司能力或规模相对较小，难以独自完成对目标公司的收购；或者是并购方只想得到目标公司的某些部分而不是全部；或者是并购方在收购整个目标公司时会面临反托拉斯或反垄断的限制。,救援式并购、协作式并购、争夺式并购与袭击式并购,合作性 敌对性,图3-1 根据并购双方合作与敌对关系分类,根据出资方式的不同，并购可以分为：购买资产式并购、购买股票式并购、以股票换取资产式并购以及以股
7、票换取股票式并购。 （1）购买资产式并购。指收购公司使用现金购买目标公司的全部或绝大部分资产，以实现并购。出资购买资产式并购能做到等价交换、交割清楚，没有后遗症或遗留纠纷。这种并购类型主要适用于非上市公司。 （2）购买股票式并购。指收购公司使用现金、债券等方式购买目标公司一部分股票，以达到控制目标公司资产和经营权的目标。通过市场出资购买目标公司股票是一种简便易行的并购方式，但因受到相关法规的制约如持有目标公司股份达到一定比例时要向其股东发出公开收购要约等，往往容易被人利用而哄抬股价。 （3）以股票换取资产式并购。指收购公司向目标公司发行自己的股票以交换目标公司的大部分资产。一般而言，并购公司获
8、得一定权利的同时往往要承担被并购公司的部分债务。另外，并购公司和目标公司之间还要就目标公司的董事及高级职员参加并购公司的管理活动达成相关的协议等等。 （4）以股票换取股票式并购。在这类并购中，并购公司直接向目标公司股东发行并购公司所发行的股票，用来交换他们所持有的目标公司的股票。总的来说，交换的股票数量应该至少达到收购公司能控制目标公司的足够表决权数。,按并购是否有中介机构介入，可以分为：直接收购和间接收购。 （1）直接并购是指收购公司提出并购要求，双方通过谈判，共同商定各项条约，从而在达成的协议下实现并购。这种并购一般都是建立在自愿、协商基础上的。 （2）间接并购指并购公司并不直接向目标公司
9、提出并购要求，而在证券市场上购买目标公司的股票，从而达到控制该公司的目的。这种并购多是通过强制进行的，因而有可能引起双方之间强烈的对抗。,按收购目标公司股份是否受到法律规范强制，可以划分为：强制并购和自由并购。 （1）强制并购。按照证券法的规定，当收购公司持有目标公司股份达到一定比例，从而操纵后者的董事会并可以对其股东权益造成影响时，并购公司就拥有对目标公司所有股东发出收购要约，以特定的价格购买股东所持有的公司股份的强制性义务。 （2）自由并购。自由并购指在证券法规定有强制并购的国家和地区，收购公司在法定的持股比例之下收购目标公司的股份。在法规并未规定强制并购的国家和地区，收购公司可以自由决定
10、收购目标公司任一比例的持股权。,其他的并购方式还有：承担债务式并购、长期租包式并购。 （1）承担债务式并购。依据承担债务的程度不同，又可分为：资产和负债等值的情况下，并购方以承担被并购方全部债务为条件，接受其全部资产和经营权。并购方承担被并购方部分债务，同时提供技术、管理服务为条件，取得被并购方的部分资产所有权和全部经营权。 （2）长期租包式并购。指将企业并购与企业承包租赁经营责任制结合起来的一种形式，具体表现为有些企业并购条件尚未成熟，先采取此种形式达到生产要素的优化组合，待时机成熟后再实行并购。,企业并购活动，按照不同的标准，可以划分为不同的方式。不同方式的并购活动，可能带来得并购成本不同
11、，并购双方所需完成的工作也不完全相同。因此企业需要认真分析，选择对自己最有利的方式。,（二）企业并购的出资方式 公司并购的出资方式包括：现金支付、股票支付和综合证券支付。 1. 现金支付 现金支付是并购活动最普遍采取的一种支付方式。 现金并购的优势： 现金并购操作简单，能迅速完成并购交易。 现金是一种支付价值稳定的支付工具 。 股东们不必承受因证券支付而带来的收益不确定性 。 现金并购不会影响并购后公司的资本结构 。,现金并购的不足之处： 因为它要求并购方必须在确定的日期支付相当大数量的货币， 这就受到公司本身现金结余的制约。 由于并购公司在市场结构中占据的地位不同， 获现能力差异较大， 交易
12、规模必然受到限制。 在跨国并购中， 采用现金支付方式意味着并购方面临着货币的可兑换性风险以及汇率风险。 目标公司的股票在出售后若实现了资本收益可能要缴纳资本收益税， 那么用现金购买目标公司的股票就会增加税收负担。 因此，对于巨额收购案，现金支付的比例一般较低。,现金支付在实际并购重组的操作中也演变为以资产支付、以股权支付等形式，如资产置换、以资产换股权等。需要说明的是，以拥有的对其他公司的股权作为支付工具仍属于现金支付的范畴，而不属于股权支付的范畴，股权支付方式则特指换股、增发新股等方式。,股权支付 股权支付是指收购方通过换股（如吸收合并）或增发新股的方式，从而达到取得目标公司控制权、收购目标
13、公司的一种支付方式。 股权支付的优点 ： 并购公司不需要支付大量现金，股票并购交易规模相对较大， 不受获现能力制约 。 收购完成后，目标公司的股东成了并购公司的股东。 对上市公司而言，股权支付方式使目标公司实现借壳上市。,股权支付的缺陷： 对增发新股而言，增发新股改变了原有的股权结构，导致了原有股东权益的“淡化”，其结果甚至可能使原有的股东丧失对公司的控制权。 采用股票支付方式的决策时，主要应考虑以下一些因素： 并购方的股权结构 杠杆比率 每股收益率的变化 股价水平,综合证券支付 无表决权的优先股 公司债券 可转换债券 认股权证,3.4 企业并购过程,（一）企业并购的一般程序 企业并购大致可分为五个阶段：准备阶段、谈判阶段、公告阶段、交接阶段、重整阶段。各个阶段并不是依次进行的，在大多数情况下，是互相交叉的。从财务角度看，大致分为以下的步骤，如图3-2所示：,
