第十五讲从投行角度看企业

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1、 第十五讲第十五讲 从投行角度看企业从投行角度看企业 投行关心些什么问题投行关心些什么问题如何分析这些问题如何分析这些问题 行业前景行业前景 行业特点行业特点公司在行业中的地位及其投资价值公司在行业中的地位及其投资价值案例案例 - 美林中国石油工业行业研究目录行业研究目录行业研究目录行业研究目录投行的使命投行的使命- 为有投资价值的公司和项目公司和项目公司和项目公司和项目 融资， 以实现资本的优化配置，提高国民经济的效率证券研究中的三个领域证券研究中的三个领域 证券研究的最终目的是挑选出有投资价值的公司和项目公司和项目公司和项目公司和项目 1. 宏观经济研究宏观经济研究 经济运行的总体形势及其

2、对资本市场的影响 融资的时机、投资者偏好和期望值的变化 宏观经济政策对公司业绩和项目回报率的影响 资本市场和金融工具创新及其带来的新机会 投行关心些什么问题（投行关心些什么问题（1）2. 行业研究行业研究 公司和项目投资价值分析的基础性研究和背景研究， 行业前景行业前景-行业的增长性、行业产品在经济中的重要性及 市场容量、行业间的比较（确定重点行业） 行业特点行业特点-该行业中特有的问题、行业中公司的共性问题 技术、市场、政策及其他外部因素的影响 行业研 究报告为项目可行性报告提供支持，但不能替代 3. 公司研究公司研究 产品和市场、经营和财务状况、成长性、治理结构 公司竞争力排序、通过对公司

3、综合性研究挑选出有 投资价值的公司 研究所不做项目研究（通常情况下）研究所不做项目研究（通常情况下）投行关心些什么问题（投行关心些什么问题（2）基本的分析方法基本的分析方法-供给和需求分析供给和需求分析需求分析需求分析1. 在市场经济条件下，经济增长决定于需求在市场经济条件下，经济增长决定于需求 Y = C + I + E - M2.消费品消费品和资本品，最终产品和中间产品（投入产出分析）和资本品，最终产品和中间产品（投入产出分析） 经济增长是由对最终产品的需求推动的、对中间产品的需 求决定于对最终产品的需求（玻壳、显象管、电视机）3.行业的产品是消费品还是资本品，中间产品还是最终产品行业的产

4、品是消费品还是资本品，中间产品还是最终产品 不同产品的需求规律不同如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（1 1 1 1）需求分析（续）需求分析（续）4. 决定行业产品需求的主要因素及其变化规律决定行业产品需求的主要因素及其变化规律 以药品为例，人口数、人口结构变化（老年化、城镇 化）、价格、收入水平、医疗保险政策和药品管理政策 5.技术技术发展对产品需求的变化发展对产品需求的变化 新产品带来新机会，带动行业的高速增长 老产品被新产品替代，可能引起企业或行业的衰落 产品的生命周期（如 电影、VCD等）6.经济周期对经济周期对 产品需求的影响产品需求的影响7. 政

5、策对产品需求的影响政策对产品需求的影响8.加入加入WTO，有利于进入国际市场，扩大国外的需求，有利于进入国际市场，扩大国外的需求如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（2 2 2 2）供给分析供给分析 1. 市场的结构（垄断、竞争、垄断竞争）市场的结构（垄断、竞争、垄断竞争） 价格的制定者，还是价格的接受者 行业标准的制定者，还是接受者 经济规模的要求 、自然垄断 2. 市场的细分（品种、区域、消费群体）市场的细分（品种、区域、消费群体）3. 技术发展对行业产品的生产方式和成本的影响技术发展对行业产品的生产方式和成本的影响4. 行业的进入和退出行业的进入和退出

6、新加入者-进入的技术、资本和政策壁垒 投资的规模和资产的专用性如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（3 3 3 3）供给分析供给分析(续续) 5. 行业整合的形势行业整合的形势 多数行业企业多而弱，面对强大的国外竞争者势必整合 恶性竞争 是一种不稳态 胜利者、失败者、幸存者6. 加入加入WTO后的竞争形势，国外竞争者进入的影响后的竞争形势，国外竞争者进入的影响如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（3 3 3 3）行业的特有问题行业的特有问题 1. 专门的法律法规专门的法律法规 药品管理法、新药审批的规定，药品生产、销售的规范

7、互联网管理的规定 基础设施价格管理的规定2. 特有的技术问题特有的技术问题 （专利、标准等）（专利、标准等） 技术的垄断可造成市场的垄断, windows,office3. 其他特殊的问题其他特殊的问题 石油的储量、化学工业的污染、大众传媒的政治控制等 所有这些特殊问题都是通过对供给和需求的影响起作用的所有这些特殊问题都是通过对供给和需求的影响起作用的 如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（4 4 4 4）增长性增长性 代表了需求的新方向、新趋势代表了需求的新方向、新趋势（手机、旅游、生物技术） 朝阳产业和夕阳产业，产品生命周期的长短及其所处的阶段 带动其他行

8、业发展带动其他行业发展（IT、新材料、新能源） 需求持续增长、市场空间大需求持续增长、市场空间大（如药品、保健服务） 增长虽不快但非常稳定、有稳定的现金流的行业增长虽不快但非常稳定、有稳定的现金流的行业（基础设施）市场容量市场容量 市场大、容纳的优秀企业多、融资机会多市场大、容纳的优秀企业多、融资机会多 （普药和特殊药，感冒药和眼药市场大小悬殊）行业的特点（技术、市场、其他）行业的特点（技术、市场、其他） 专门的法律法规、专门的技术、特有的问题是如何影响专门的法律法规、专门的技术、特有的问题是如何影响 其供给和需求的其供给和需求的如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一

9、个行业（5 5 5 5）行业间比较行业间比较1. 市场容量的比较市场容量的比较2. 行业行业带动作用的比较带动作用的比较3. 行业增长性的比较行业增长性的比较-需求增长性的比较需求增长性的比较4. 行业产品的需求特性的比较行业产品的需求特性的比较 持续增长性 对经济周期的敏感性 对政策的敏感性 对国际竞争的敏感性5. 行业市场结构的比较行业市场结构的比较6. 行业内竞争程度的比较行业内竞争程度的比较（企业的稳定性）如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（如何分析一个行业（6 6 6 6） 行业分析行业分析行业分析行业分析行业竞争力卖方力量卖方力量供应集中度供应商规模的重要性供应商

10、转产代价替代投入的出现相对于后向整合的前向整合威胁进入壁垒进入壁垒绝对成本优势政府政策最低经济规模、资本要求、专利商品的差异品牌认知度转产代价销售渠道预期的报复买方力量买方力量 产品间的差易程度 买者集中度 买者规模 转换供应商成本 运用替代产品的 成功性 替代威胁替代威胁替代品的性能价格比转换成本买家的替代倾向竞争程度竞争程度集中度和竞争者实力j均衡固定成本 / 附加值周期性的能力过剩行业成长性行业成长性产品差异性品牌认知度转换成本竞争者的分散程度退出壁垒产品和市场产品和市场 产品的先进程度、市场容量和市场份额经营和财务状况经营和财务状况 持续盈利能力治理结构治理结构 真诚为股东利益服务、持

11、续稳定发展的保证成长性成长性 发展前景风险因素风险因素 技术、市场、政策公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（1 1 1 1）产品和市场产品和市场 1.产品的医疗性能产品的医疗性能（使用价值） 产品的疗效如何, 与同类产品性能的比较 是否具有特殊的疗效 2. 产品的技术壁垒产品的技术壁垒 （技术领先者） 技术领先程度、是否具有技术垄断优势 是否易仿制、优势能否保持较长时间 3. 产品的市场特性产品的市场特性 药品的市场容量市场容量 （常用药还是用量不大的药、 普通药还是贵重药） 产品是处方药还是非处方药 产品是否

12、纳入基本医疗保险药品目录 销售对象 （收入水平、城乡比例、地区分布） 公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（2 2 2 2）产品和市场（续）产品和市场（续） 4. 销售额及其增长速度、市场进一步增长潜力销售额及其增长速度、市场进一步增长潜力 产品的生命周期及其所处的阶段 销售渠道及覆盖的范围 5. 产品的竞争情况产品的竞争情况（市场份额） 替代产品的性能价格比、市场份额比较 同类产品性能价格比的比较 同一产品有多少厂家生产、各厂家的市场份额及变化情况将上述因素归纳为产品特性、市场规模、市场占有将上述因素归纳为产品

13、特性、市场规模、市场占有率三个指标率三个指标公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（3 3 3 3）经营和财务状况经营和财务状况1. 盈利能力盈利能力 主营业务利润、利润总额、净利润 投资收益、营业外收入占净利润的比例 主营业务利润率、总资产收益率、 净资产收益率 2 财务状况财务状况 资产负债比例、流动比例、速动比例 应收款和存货分析 3 现金流量现金流量（是创造现金流还是靠股东不断输血） 经营活动产生的净现金流量 投资活动产生的净现金流量 筹资活动产生的净现金流量公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位

14、和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（4 4 4 4）经营和财务状况（续）经营和财务状况（续）-公司价值计算公司价值计算现金流量折现法现金流量折现法 DCF 公司的价值等于将公司未来的自由现金流量的折现值经济增加值法经济增加值法 EVA 公司的利润扣除资本的成本后，才是为资本所有者创造 的价值，即经济增加值 公司的价值等于其初始投入的资本与创造的经济增加 值之和价值驱动因素价值驱动因素 可用来分析那些因素创造了价值，有利于改进管理价值计算是分析公司经营管理状况的工具价值计算是分析公司经营管理状况的工具公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（

15、公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（5 5 5 5）治理结构治理结构 1股权结构股权结构 公司性质（国企、民营、混合） 股权关系是否明了 上市公司与控股股东关系是否规范 2有无独立董事能否发挥作用有无独立董事能否发挥作用 3 是否避免了同业竞争，关联交易是否规范和公平是否避免了同业竞争，关联交易是否规范和公平 控股股东有无通过关联交易转移利润或转嫁损失行为 4是否认真履行信息披露义务，公司经营财务状况透明是否认真履行信息披露义务，公司经营财务状况透明 5内控机制、规章制度是否健全，是否认真地贯彻执行内控机制、规章制度是否健全，是否认真地贯彻执行 6有无有效的激励机制有无

16、有效的激励机制公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（6 6 6 6）成长性成长性1. 企业家的品质和才能企业家的品质和才能2. 公司有无明确的可操作的发展战略公司有无明确的可操作的发展战略3. 研究开发能力研究开发能力 公司有无知识产权保护的制度和机构 研究开发经费的数量及其占销售额的比例 研究开发人员的数量及其占职工总数的比例4. 新产品及研制中的产品新产品及研制中的产品 拥有的专利、新药品种及其商业价值 临床前研究、临床研究的、获得专利的、获得新药保 护、药保护的药品及其价值 公司在行业中的地位和投资价值（公

17、司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（7 7 7 7）成长性（续）成长性（续）5. 有无通过相关的认证，取得专门的资格，如有无通过相关的认证，取得专门的资格，如 ISO，GMP6. 市场开拓和销售能力市场开拓和销售能力 销售和市场开拓 销售网络的建设和管理 销售政策 7. 管理者和技术骨干是否持有公司股份管理者和技术骨干是否持有公司股份 8. 有无积极的资本运作方案有无积极的资本运作方案公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（公司在行业中的地位和投资价值（8 8 8 8）19技术风险技术风险 新

18、产品出现，现有产品被替代新产品出现，现有产品被替代 产品出现问题产品出现问题市场风险市场风险 宏观政治、经济因素引起的市场形势的变化宏观政治、经济因素引起的市场形势的变化 竞争对手的进步和紧逼竞争对手的进步和紧逼管理风险管理风险 违规违规 管理失误管理失误政策风险政策风险 政策法规变化政策法规变化风险因素风险因素风险因素风险因素20在同样的外部情况下，风险在同样的外部情况下，风险能否及时躲避或化解，风险对能否及时躲避或化解，风险对公司造成伤害能否减轻，主要公司造成伤害能否减轻，主要决定于公司的治理结构和企业决定于公司的治理结构和企业家的品质和才能家的品质和才能前言：此报告是为打算购买和已经购买

19、在海外上市或将在前言：此报告是为打算购买和已经购买在海外上市或将在 海外上市的中国石油公司股票的投资者而写。海外上市的中国石油公司股票的投资者而写。 凡是投资者关心的问题，都要给以回答凡是投资者关心的问题，都要给以回答摘要：中国正在进行由经济和其他因素推动的石油天然气摘要：中国正在进行由经济和其他因素推动的石油天然气 工业的私有化。本报告评述了有关中国的政治、经济工业的私有化。本报告评述了有关中国的政治、经济 和货币风险，并主要从石油天然气，即工业的上游，和货币风险，并主要从石油天然气，即工业的上游， 对中国能源工业进行宏观的分析对中国能源工业进行宏观的分析。 给外国投资者写的报告不同于给国内

20、投资者的给外国投资者写的报告不同于给国内投资者的 宏观的分析宏观的分析案例案例案例案例-中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（1 1 1 1）21中国政治风险评估中国政治风险评估 国际投资者关心的两个关键问题国际投资者关心的两个关键问题： 市场化改革和金融风险的化解问题 国企和银行体系问题 中国领导人关心的问题中国领导人关心的问题 粮食安全 能源供应中国已成为能源净进口国中国已成为能源净进口国 保持出口的竞争力 国企、银行和税收改革 可能的解决途径可能的解决途径 政治和政策制定 危险的领域：寻租行为危险的领域：寻租行为 私有部门的作用私有部门的作用案例案例案例案例-中国石油工

21、业（中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（2 2 2 2）22能源工业概况能源工业概况 中国能源总消费量，中中国国是是仅仅次次于于美美国国的的世世界界第第二二大大能源消费国。能源消费国。 从1993年起，中国已成为石油净进口国。 中国煤炭的储量和产量世界第一 原油和石油制品产量世界第八 天然气还在初期状态 原油精炼能力世界第三原油的供需平衡状况原油的供需平衡状况 1998年原油日进口量达到100万桶，年增长率18%。 中国不是石油输出国（OPEC）成员案例案例案例案例-中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（3 3 3 3）23能源工业概况（续）能源工业概况（续）原油储备原

22、油储备 175亿桶原油，33万亿立方米天然气 储量可使用时间：原油14.8年，天然气 40 年 中国石油储量的国际比较：与俄罗斯、美国、欧洲的比较 原油生产原油生产中国原油日产量230万桶中国是亚太地区最大的原油生产国，远大于该地区与其他生产国 中国拥有世界第三大的原油精练能力，日加工量500万 桶，然而其使用率只有64%原油和石油制品的国际贸易原油和石油制品的国际贸易案例案例案例案例-中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（4 4 4 4）24中国天然气工业中国天然气工业中国的天然气工业在世界上没有地位，其储量不足世界储量的1 %。天然气是优选的燃料天然气的主要使用者是肥料工

23、业 液态天然气进口可填补中国能源的供需缺口案例案例案例案例-中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（5 5 5 5）25工业重组工业重组重组是为了增强在国际市场上的竞争力。以长城为界，中国石油工业组成两大集团：中石油和中石化中石油和中石化的比较财政税收制度财政税收制度中国的产量分享合同制（勘探期、开发期、生产期）主要税种：公司税次要税种：增值税、特许经营费、剩余产量分享制中国和世贸中国和世贸中国进入世贸尚需时间（报告是1999年11月写的）对外开放的3-5年时间表加入世贸对石油天然气工业的影响案例案例案例案例-中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（6 6 6

24、6）26石油天然气工业的上游石油天然气工业的上游 目前主要是陆上石油，主要在东部，未来的前景在西部和海上中国经济展望中国经济展望 出口带动的经济的恢复性增长 反通货紧缩政策将继续 消费者支出增长有起色案例案例案例案例-中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（中国石油工业（7 7 7 7）27货币政策货币政策灵活调整与被迫贬值官方外汇交易系统-上海外汇交易中心经常项目下货币的可兑换性资本项目下的 “漏损”-1998年160亿美元香港的灰色现钞市场（指香港的人民币挂牌交易）不可自由兑换货币的远期外汇交易公司财务分析目录公司财务分析目录公司财务分析目录公司财务分析目录分析原则分析原则分析原则分析原

25、则具体分析框架具体分析框架具体分析框架具体分析框架 一、分析起点：净资产收益率一、分析起点：净资产收益率一、分析起点：净资产收益率一、分析起点：净资产收益率二、二、二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价公司经营业绩评价公司经营业绩评价三、三、公司资产管理效率评价公司资产管理效率评价公司资产管理效率评价公司资产管理效率评价四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价五、全面现金流量分析五、全面现金流量分析五、全面现金流量分析五、全面现金流量分析六、其他非财务要求六、其他非财务要求六、其他非财务要求六、其他非财务要求分析原则分析原则(分析的系统性 建立完整的财

26、务分析框架，全面评价企业的财务健建立完整的财务分析框架，全面评价企业的财务健康情况，康情况， 并将证监会关于增发或配股的相关财务要并将证监会关于增发或配股的相关财务要求贯穿于分析框架的相应部分进行分析。求贯穿于分析框架的相应部分进行分析。(财务分析与会计分析的融合 会计数据是财务分析的基础，我们进行会计分析的目会计数据是财务分析的基础，我们进行会计分析的目的就是判断企业会计信息的质量，尤其是盈利质量。的就是判断企业会计信息的质量，尤其是盈利质量。具体分析框架具体分析框架净资产净资产收益率收益率经营业绩经营业绩分析分析资产管理资产管理效率分析效率分析财务杠杆财务杠杆分析分析现金流量现金流量分析分

27、析其他非财务其他非财务要求要求盈利能力盈利能力分析分析盈利质量盈利质量分析分析应应收收帐帐款款周转率周转率存货周转率存货周转率固固定定资资产产周转率周转率短期流动性短期流动性长期偿债能力长期偿债能力或有负债或有负债全面现金流全面现金流量分析表量分析表我们的分析框架由一个起点和五个环节组成：我们的分析框架由一个起点和五个环节组成：(分析起点：净资产收益率分析起点：净资产收益率分析起点：净资产收益率分析起点：净资产收益率(五个环节：五个环节：五个环节：五个环节： 经营业绩评价：盈利能力与盈利质量分析经营业绩评价：盈利能力与盈利质量分析经营业绩评价：盈利能力与盈利质量分析经营业绩评价：盈利能力与盈利

28、质量分析 资产管理效率评价：资产周转率分析资产管理效率评价：资产周转率分析资产管理效率评价：资产周转率分析资产管理效率评价：资产周转率分析 财务杠杆评价财务杠杆评价财务杠杆评价财务杠杆评价: : : :短期流动性与长期偿债能力分析短期流动性与长期偿债能力分析短期流动性与长期偿债能力分析短期流动性与长期偿债能力分析 现金流量评价：全面现金流量分析现金流量评价：全面现金流量分析现金流量评价：全面现金流量分析现金流量评价：全面现金流量分析 其他非财务要求其他非财务要求其他非财务要求其他非财务要求具体分析框架具体分析框架一、分析起点：净资产收益率一、分析起点：净资产收益率为什么以净资产收益率作为分析起

29、点，基于以下两点考虑：为什么以净资产收益率作为分析起点，基于以下两点考虑：bb该指标是证监会对再融资的最基本的一个财务要求该指标是证监会对再融资的最基本的一个财务要求, ,。bb该指标是一个综合性的财务计量指标，对它的层层分解有利于我们全该指标是一个综合性的财务计量指标，对它的层层分解有利于我们全面考察企业的财务情况，也有利于建立起一个内在逻辑性强、前后关联面考察企业的财务情况，也有利于建立起一个内在逻辑性强、前后关联的系统分析框架。的系统分析框架。净资产收益率有三个驱动因素，他们之间的关系见下面的公式分解：净资产收益率有三个驱动因素，他们之间的关系见下面的公式分解：净资产收益率净资产收益率=

30、 = 净利润净利润 / / 股东权益股东权益 = =净利润净利润 / / 销售收入销售收入 销售收入销售收入/ /总资产总资产 总资产总资产/ /股东权益股东权益= = 销售净利率销售净利率总资产周转率总资产周转率财务杠杆财务杠杆一、分析起点：净资产收益率一、分析起点：净资产收益率示例示例二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价分析前提：会计政策的稳健性分析前提：会计政策的稳健性分析前提：会计政策的稳健性分析前提：会计政策的稳健性 目前，证监会对这一事项的关注主要与利润确认有关，主要体现在以下几点目前，证监会对这一事项的关注主要与利润确认有关，主要体现在以下几点目前，证监会对这一事项的关注主要

31、与利润确认有关，主要体现在以下几点目前，证监会对这一事项的关注主要与利润确认有关，主要体现在以下几点：bb公司公司8 8项资产减值的提取是否与公司资产质量状况相符，是否存在利用资产减值项资产减值的提取是否与公司资产质量状况相符，是否存在利用资产减值准备的提取和冲回调节利润的情况；准备的提取和冲回调节利润的情况；bb公司固定资产折旧的提取方法与比例是否符合会计制度的规定，是否存在漏提公司固定资产折旧的提取方法与比例是否符合会计制度的规定，是否存在漏提和少提的情况；和少提的情况；bb公司广告费用、研发费用、利息费用等费用的确认与摊销是否符合会计制度、公司广告费用、研发费用、利息费用等费用的确认与摊

32、销是否符合会计制度、会计准则等的规定，是否存在将收益性支出挂帐做为资本性支出的情况，此外，会计准则等的规定，是否存在将收益性支出挂帐做为资本性支出的情况，此外，还应特别关注开办费的确认与计量；还应特别关注开办费的确认与计量；bb公司收入是否存在提前确认和虚计收入的情况；公司收入是否存在提前确认和虚计收入的情况；bb公司资产置换、资产转让收益等非经常性损益的确认是否符合会计制度和会计公司资产置换、资产转让收益等非经常性损益的确认是否符合会计制度和会计准则的规定，相关的法律文件和批准程序是否满足收益确认的要求；准则的规定，相关的法律文件和批准程序是否满足收益确认的要求；bb公司或有事项的确认、计量

33、及披露是否符合会计制度和会计准则的规定。公司或有事项的确认、计量及披露是否符合会计制度和会计准则的规定。二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价两个方面：盈利能力与盈利质量两个方面：盈利能力与盈利质量1 1、盈利能力分析、盈利能力分析分析要点分析要点分析要点分析要点: : : :bb关注共同比损益表中各项目的增减变动，尤其是主营业务成本、三关注共同比损益表中各项目的增减变动，尤其是主营业务成本、三关注共同比损益表中各项目的增减变动，尤其是主营业务成本、三关注共同比损益表中各项目的增减变动，尤其是主营业务成本、三项费用，利润的构成、非经常性损益。项费用，利润的构成、非经常性损益。项费用，利润的构

34、成、非经常性损益。项费用，利润的构成、非经常性损益。bb上市公司前次发行完后上市公司前次发行完后上市公司前次发行完后上市公司前次发行完后, , , ,是否效益显著下降是否效益显著下降是否效益显著下降是否效益显著下降, , , ,如为增发，分析是否出如为增发，分析是否出如为增发，分析是否出如为增发，分析是否出现未实现盈利预测的情况（甚至利润实现数低于盈利预测的现未实现盈利预测的情况（甚至利润实现数低于盈利预测的现未实现盈利预测的情况（甚至利润实现数低于盈利预测的现未实现盈利预测的情况（甚至利润实现数低于盈利预测的80%80%80%80%）；如）；如）；如）；如为配股，分析是否配股当年加权平均净资

35、产收益率低于银行同期利率。为配股，分析是否配股当年加权平均净资产收益率低于银行同期利率。为配股，分析是否配股当年加权平均净资产收益率低于银行同期利率。为配股，分析是否配股当年加权平均净资产收益率低于银行同期利率。二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利能力分析：共同比损益表盈利能力分析：共同比损益表示例示例二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利能力分析：共同比损益表盈利能力分析：共同比损益表(续表续表)示例示例二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价2 2、盈利质量分析、盈利质量分析、盈利质量分析、盈利质量分析(盈利质量盈利质量盈利质量盈利质量(盈利操纵及其动因分析盈利操纵及其动因分

36、析盈利操纵及其动因分析盈利操纵及其动因分析(如何识别盈利操纵、进行盈利质量分析如何识别盈利操纵、进行盈利质量分析如何识别盈利操纵、进行盈利质量分析如何识别盈利操纵、进行盈利质量分析 资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利质量分析应收帐款与主营业务收入：关注应收帐款与收入的应收帐款与主营业务收入：关注应收帐款与收入的存货与主营业务收入存货与主营业务收入资产的出售、处置、置换资产的出售、处置、置换 损益表与盈利质量分析（结构百分比）损益表与盈利质量分析（结构百分比）损益表与盈利质量分析（结构百分比）损益表与盈利质量分析（结构百分比）利润的构成利润的

37、构成非经常性损益在净利润中的占比非经常性损益在净利润中的占比 现金流量表与盈利质量分析现金流量表与盈利质量分析现金流量表与盈利质量分析现金流量表与盈利质量分析 关联交易与盈利质量分析关联交易与盈利质量分析关联交易与盈利质量分析关联交易与盈利质量分析盈利质量分析盈利质量分析盈利质量：盈利质量：盈利质量：盈利质量： 企业盈利数字与其经济实质之间的一致性，如两者企业盈利数字与其经济实质之间的一致性，如两者企业盈利数字与其经济实质之间的一致性，如两者企业盈利数字与其经济实质之间的一致性，如两者一致性较强，则盈利质量较高，反之，如盈利数字是对一致性较强，则盈利质量较高，反之，如盈利数字是对一致性较强，则

38、盈利质量较高，反之，如盈利数字是对一致性较强，则盈利质量较高，反之，如盈利数字是对企业经济实质的扭曲反映，则盈利质量不高。企业经济实质的扭曲反映，则盈利质量不高。企业经济实质的扭曲反映，则盈利质量不高。企业经济实质的扭曲反映，则盈利质量不高。bb企业会计政策具有持续性、稳健性，对企业财务状况和净利润的企业会计政策具有持续性、稳健性，对企业财务状况和净利润的企业会计政策具有持续性、稳健性，对企业财务状况和净利润的企业会计政策具有持续性、稳健性，对企业财务状况和净利润的计量是稳健的计量是稳健的计量是稳健的计量是稳健的；bb企业的净利润是由经常发生的与企业基本业务相关的交易带来的；企业的净利润是由经

39、常发生的与企业基本业务相关的交易带来的；企业的净利润是由经常发生的与企业基本业务相关的交易带来的；企业的净利润是由经常发生的与企业基本业务相关的交易带来的；bb会计上反映的销售能迅速转化为现金；会计上反映的销售能迅速转化为现金；会计上反映的销售能迅速转化为现金；会计上反映的销售能迅速转化为现金；bb净利润水平不依赖于税率水平的降低；净利润水平不依赖于税率水平的降低；净利润水平不依赖于税率水平的降低；净利润水平不依赖于税率水平的降低；bb稳定的、能够反映未来盈利水平的盈利趋势；稳定的、能够反映未来盈利水平的盈利趋势；稳定的、能够反映未来盈利水平的盈利趋势；稳定的、能够反映未来盈利水平的盈利趋势；

40、bb在盈利创造过程中使用的固定资产等主要经营性资产维护良好，在盈利创造过程中使用的固定资产等主要经营性资产维护良好，在盈利创造过程中使用的固定资产等主要经营性资产维护良好，在盈利创造过程中使用的固定资产等主要经营性资产维护良好，也不靠削减研发费用来创造盈利。也不靠削减研发费用来创造盈利。也不靠削减研发费用来创造盈利。也不靠削减研发费用来创造盈利。盈利质量分析盈利质量分析bb盈利操纵： “ “盈利操纵是经理人员在财务陈盈利操纵是经理人员在财务陈报时通过选择会计政策、构造交易以报时通过选择会计政策、构造交易以变更财务报告，目的或者是在公司基变更财务报告，目的或者是在公司基本的经济业绩方面误导某些利

41、益相关本的经济业绩方面误导某些利益相关者，或者是影响以所陈报的会计数字者，或者是影响以所陈报的会计数字为基础的契约的后果。为基础的契约的后果。” ”盈利质量分析盈利质量分析盈利操纵的动因分析盈利操纵的动因分析bb以会计数字为基础的债务契约以会计数字为基础的债务契约以会计数字为基础的债务契约以会计数字为基础的债务契约bb管理人员的补偿管理人员的补偿管理人员的补偿管理人员的补偿bb企业控制权之争企业控制权之争企业控制权之争企业控制权之争bb税收因素税收因素税收因素税收因素bb规避管制规避管制规避管制规避管制bb资本市场因素资本市场因素资本市场因素资本市场因素bb利益相关者因素利益相关者因素利益相关

42、者因素利益相关者因素bb竞争因素竞争因素竞争因素竞争因素盈利质量分析使用财务报表进行盈利质量分析使用财务报表进行盈利质量分析使用财务报表进行盈利质量分析使用财务报表进行盈利质量分析: :资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利质量分析分析要点分析要点: :bb应收帐款与收入：关注它们的变动方向是否一致，应收帐款的增加应收帐款与收入：关注它们的变动方向是否一致，应收帐款的增加应收帐款与收入：关注它们的变动方向是否一致，应收帐款的增加应收帐款与收入：关注它们的变动方向是否一致，应收帐款的增加是否过快，应收帐款的增幅是否大于收入的增幅，并尽量从其他途是

43、否过快，应收帐款的增幅是否大于收入的增幅，并尽量从其他途是否过快，应收帐款的增幅是否大于收入的增幅，并尽量从其他途是否过快，应收帐款的增幅是否大于收入的增幅，并尽量从其他途径去判断应收帐款的真实性。径去判断应收帐款的真实性。径去判断应收帐款的真实性。径去判断应收帐款的真实性。bb存货与收入：关注存货与收入的变动方向，注意分析存货的构成，存货与收入：关注存货与收入的变动方向，注意分析存货的构成，存货与收入：关注存货与收入的变动方向，注意分析存货的构成，存货与收入：关注存货与收入的变动方向，注意分析存货的构成，分别考察产成品（或库存商品）与在产品和原材料的变动情况。分别考察产成品（或库存商品）与在

44、产品和原材料的变动情况。分别考察产成品（或库存商品）与在产品和原材料的变动情况。分别考察产成品（或库存商品）与在产品和原材料的变动情况。bb公司各种资产、投资的出售，各种资产置换等等事项所形成的利润公司各种资产、投资的出售，各种资产置换等等事项所形成的利润公司各种资产、投资的出售，各种资产置换等等事项所形成的利润公司各种资产、投资的出售，各种资产置换等等事项所形成的利润二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利质量分析盈利质量分析:资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利质量分析示例示例二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利质量分析盈利质量分析:资产负债表与盈利质量分析资产负债表与盈利

45、质量分析示例示例二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利质量分析盈利质量分析：损益表与盈利质量分析：损益表与盈利质量分析：损益表与盈利质量分析：损益表与盈利质量分析分析要点：分析要点：分析要点：分析要点：bb企业利润的构成：企业利润的构成：企业利润的构成：企业利润的构成：有多少利润是来源于主营，有多少有多少利润是来源于主营，有多少是来源于其他方面；是来源于其他方面；bb非经常性损益占净利润的比例非经常性损益占净利润的比例非经常性损益占净利润的比例非经常性损益占净利润的比例盈利质量分析：盈利质量分析：损益表与盈利质量分析（结构百分比损益表与盈利质量分析（结构百分比)示例示例二、二、公司经营业

46、绩评价公司经营业绩评价二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利质量分析：现金流量表与盈利质量分析盈利质量分析：现金流量表与盈利质量分析分析要点：分析要点：注意现金流量与净利润之间的关系二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利质量分析：关联交易与盈利质量分析盈利质量分析：关联交易与盈利质量分析分析要点：分析要点：bb考察是否存在对公司经营能力和收入有重大影响的关联交易；考察是否存在对公司经营能力和收入有重大影响的关联交易；考察是否存在对公司经营能力和收入有重大影响的关联交易；考察是否存在对公司经营能力和收入有重大影响的关联交易；bb考察关联方之间的资金往来，关注是否存在上市公司的资金、资

47、产考察关联方之间的资金往来，关注是否存在上市公司的资金、资产考察关联方之间的资金往来，关注是否存在上市公司的资金、资产考察关联方之间的资金往来，关注是否存在上市公司的资金、资产被具有实际控制权的个人、法人和其他组织及其关联人占用的被具有实际控制权的个人、法人和其他组织及其关联人占用的被具有实际控制权的个人、法人和其他组织及其关联人占用的被具有实际控制权的个人、法人和其他组织及其关联人占用的 情形；情形；情形；情形；bb值得注意的一点是，在中国，有些形式上不是关联方的单位之间实值得注意的一点是，在中国，有些形式上不是关联方的单位之间实值得注意的一点是，在中国，有些形式上不是关联方的单位之间实值得

48、注意的一点是，在中国，有些形式上不是关联方的单位之间实际上存在重大的关联关系，比如北海新力与北海港务局，两者之间没际上存在重大的关联关系，比如北海新力与北海港务局，两者之间没际上存在重大的关联关系，比如北海新力与北海港务局，两者之间没际上存在重大的关联关系，比如北海新力与北海港务局，两者之间没有资本关系，但实际上它们是有资本关系，但实际上它们是有资本关系，但实际上它们是有资本关系，但实际上它们是“一套人马、两块牌子一套人马、两块牌子一套人马、两块牌子一套人马、两块牌子”。二、二、公司经营业绩评价公司经营业绩评价盈利质量分析：关联交易与盈利质量分析盈利质量分析：关联交易与盈利质量分析示例示例三、

49、公司资产管理效率评价公司资产管理效率评价资产周转率资产周转率分析要点：分析要点：分析要点：分析要点：bb分析公司各项资产周转率指标是否存在异常情况，是分析公司各项资产周转率指标是否存在异常情况，是分析公司各项资产周转率指标是否存在异常情况，是分析公司各项资产周转率指标是否存在异常情况，是否会引发公司未来经营的重大风险否会引发公司未来经营的重大风险否会引发公司未来经营的重大风险否会引发公司未来经营的重大风险bb注意在与同行业其他公司相比的同时，还要考虑被分注意在与同行业其他公司相比的同时，还要考虑被分注意在与同行业其他公司相比的同时，还要考虑被分注意在与同行业其他公司相比的同时，还要考虑被分析公

50、司自身的趋势比较。析公司自身的趋势比较。析公司自身的趋势比较。析公司自身的趋势比较。资产周转率分析资产周转率分析四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价(流动负债和短期流动性分析流动负债和短期流动性分析流动负债和短期流动性分析流动负债和短期流动性分析流动比率流动比率速动比率速动比率现金比率现金比率经营现金流量比率经营现金流量比率(（长期）偿债能力分析（长期）偿债能力分析（长期）偿债能力分析（长期）偿债能力分析利息保障系数利息保障系数( (盈利基础盈利基础) )利息保障系数利息保障系数( (现金基础现金基础) )(或有负债分析或有负债分析或有负债分析或有负债分析四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠

51、杆评价流动负债和短期流动性分析流动负债和短期流动性分析分析要点：分析要点：分析要点：分析要点： 进行流动性分析，必须首先分析企业流动资产的进行流动性分析，必须首先分析企业流动资产的进行流动性分析，必须首先分析企业流动资产的进行流动性分析，必须首先分析企业流动资产的质量，包括短期投资中委托理财事项及其规范性；应质量，包括短期投资中委托理财事项及其规范性；应质量，包括短期投资中委托理财事项及其规范性；应质量，包括短期投资中委托理财事项及其规范性；应收帐款的帐龄、可收回性、坏帐准备计提是否充足；收帐款的帐龄、可收回性、坏帐准备计提是否充足；收帐款的帐龄、可收回性、坏帐准备计提是否充足；收帐款的帐龄、

52、可收回性、坏帐准备计提是否充足；其他应收款的帐龄及计提比例其他应收款的帐龄及计提比例其他应收款的帐龄及计提比例其他应收款的帐龄及计提比例; ; ; ;是否存在大股东及关联是否存在大股东及关联是否存在大股东及关联是否存在大股东及关联方或其他单位或个人占用上市公司资金的情况方或其他单位或个人占用上市公司资金的情况方或其他单位或个人占用上市公司资金的情况方或其他单位或个人占用上市公司资金的情况; ; ; ;预付帐预付帐预付帐预付帐款的性质与内容。款的性质与内容。款的性质与内容。款的性质与内容。四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价流动负债和短期流动性分析流动负债和短期流动性分析-示例示例四、公司财

53、务杠杆评价四、公司财务杠杆评价流动负债和短期流动性分析流动负债和短期流动性分析 流动负债经营活动产生的现金流量流动负债 现金+短期投资流动负债 现金+短期投资+应收帐款速动比率速动比率= =现金比率现金比率= = 经营活动现金比率经营活动现金比率= =四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价偿债能力分析偿债能力分析偿债能力分析偿债能力分析分析要点：分析要点：分析要点：分析要点：bb分析公司的负债率是否过低，通过股权融资后会分析公司的负债率是否过低，通过股权融资后会分析公司的负债率是否过低，通过股权融资后会分析公司的负债率是否过低，通过股权融资后会导致财务结构更加不合理；导致财务结构更加不合理；

54、导致财务结构更加不合理；导致财务结构更加不合理；bb分析公司是否具有偿还债务的能力分析公司是否具有偿还债务的能力分析公司是否具有偿还债务的能力分析公司是否具有偿还债务的能力。偿债能力分析偿债能力分析-示例示例四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价四、公司财务杠杆评价偿债能力分析偿债能力分析偿债能力分析偿债能力分析利息保障系数利息保障系数( (盈利基础盈利基础)=)=净利润+利息费用+所得税费用利息费用利息保障系数利息保障系数( (现金基础现金基础)=)=经营活动现金流量+利息支出+所得税支出 利息支出或有风险分析或有风险分析或有风险分析或有风险分析分析要点：分析要点：bb

55、分析公司各项或有负债（主要是对外担保、抵押等）是否其分析公司各项或有负债（主要是对外担保、抵押等）是否其分析公司各项或有负债（主要是对外担保、抵押等）是否其分析公司各项或有负债（主要是对外担保、抵押等）是否其正常生产经营所必需，或有负债占公司净资产的比重，重点考正常生产经营所必需，或有负债占公司净资产的比重，重点考正常生产经营所必需，或有负债占公司净资产的比重，重点考正常生产经营所必需，或有负债占公司净资产的比重，重点考察被担保方是否具备偿还债务的能力；察被担保方是否具备偿还债务的能力；察被担保方是否具备偿还债务的能力；察被担保方是否具备偿还债务的能力；bb对于公司的重大仲裁或诉讼，分析其最终

56、结果对公司的影响对于公司的重大仲裁或诉讼，分析其最终结果对公司的影响对于公司的重大仲裁或诉讼，分析其最终结果对公司的影响对于公司的重大仲裁或诉讼，分析其最终结果对公司的影响程度程度程度程度。五、全面现金流量分析五、全面现金流量分析分析要点分析要点分析要点分析要点：bb合规性审查合规性审查合规性审查合规性审查bb现金流量与利润之间的关系现金流量与利润之间的关系现金流量与利润之间的关系现金流量与利润之间的关系bb分析公司内部产生的现金流量满足公司正常经营的支分析公司内部产生的现金流量满足公司正常经营的支分析公司内部产生的现金流量满足公司正常经营的支分析公司内部产生的现金流量满足公司正常经营的支付要

57、求。我们推荐大家使用付要求。我们推荐大家使用付要求。我们推荐大家使用付要求。我们推荐大家使用“ “ “ “全面现金流量分析表全面现金流量分析表全面现金流量分析表全面现金流量分析表” ” ” ”。全面现金流量分析表全面现金流量分析表全面现金流量分析表全面现金流量分析表 前提前提前提前提-现金支出的顺序现金支出的顺序现金支出的顺序现金支出的顺序: : : : 满足日常营运资本的需要；支付利息满足日常营运资本的需要；支付利息满足日常营运资本的需要；支付利息满足日常营运资本的需要；支付利息 资本性支出；支付股利；自由现金流资本性支出；支付股利；自由现金流资本性支出；支付股利；自由现金流资本性支出；支付

58、股利；自由现金流五、全面现金流量分析表五、全面现金流量分析表示例示例五、全面现金流量分析表五、全面现金流量分析表( (续表续表) )五、全面现金流量分析表五、全面现金流量分析表五、全面现金流量分析表五、全面现金流量分析表( ( ( (续表续表续表续表) ) ) )五、全面现金流量分析表五、全面现金流量分析表( (续表续表) )五、全面现金流量分析表五、全面现金流量分析表( (续表续表) )六、其他非财务要求bb公司内控制度是否存在较大缺陷；公司内控制度是否存在较大缺陷；公司内控制度是否存在较大缺陷；公司内控制度是否存在较大缺陷；bb公司最近一年内因违反信息披露规定及未履行报告义务受到证监会公开

59、批公司最近一年内因违反信息披露规定及未履行报告义务受到证监会公开批公司最近一年内因违反信息披露规定及未履行报告义务受到证监会公开批公司最近一年内因违反信息披露规定及未履行报告义务受到证监会公开批评和证券交易所公开谴责；评和证券交易所公开谴责；评和证券交易所公开谴责；评和证券交易所公开谴责；bb公司董事会未履行其向全体股东所作出的承诺；公司董事会未履行其向全体股东所作出的承诺；公司董事会未履行其向全体股东所作出的承诺；公司董事会未履行其向全体股东所作出的承诺；bb公司未按照证监会及其派出机构发出的限期整改通知书的要求完成整改；公司未按照证监会及其派出机构发出的限期整改通知书的要求完成整改；公司未

60、按照证监会及其派出机构发出的限期整改通知书的要求完成整改；公司未按照证监会及其派出机构发出的限期整改通知书的要求完成整改；bb公司本次发行筹资计划与本次募集资金项目的资金需要及实施周期相互不公司本次发行筹资计划与本次募集资金项目的资金需要及实施周期相互不公司本次发行筹资计划与本次募集资金项目的资金需要及实施周期相互不公司本次发行筹资计划与本次募集资金项目的资金需要及实施周期相互不匹配，投资项目缺乏充分的论证；匹配，投资项目缺乏充分的论证；匹配，投资项目缺乏充分的论证；匹配，投资项目缺乏充分的论证；bb公司最近三年未有分红派息，董事会对不分配的理由未作出合理解释；公司最近三年未有分红派息，董事会

61、对不分配的理由未作出合理解释；公司最近三年未有分红派息，董事会对不分配的理由未作出合理解释；公司最近三年未有分红派息，董事会对不分配的理由未作出合理解释；bb公司可能不具备可持续发展能力，经营存在重大不确定性。公司可能不具备可持续发展能力，经营存在重大不确定性。公司可能不具备可持续发展能力，经营存在重大不确定性。公司可能不具备可持续发展能力，经营存在重大不确定性。 * *这里只列示了这里只列示了这里只列示了这里只列示了 中中中中17 1717 17条重点关注事项中的非财务要求条重点关注事项中的非财务要求条重点关注事项中的非财务要求条重点关注事项中的非财务要求, ,其他非财务要求主要体现在其他非

62、财务要求主要体现在其他非财务要求主要体现在其他非财务要求主要体现在 。 财务分析是分析的起点而不是终点财务分析是分析的起点而不是终点财务分析是分析的起点而不是终点财务分析是分析的起点而不是终点：财：财：财：财务分析更多的是发现上市公司的财务异常情务分析更多的是发现上市公司的财务异常情务分析更多的是发现上市公司的财务异常情务分析更多的是发现上市公司的财务异常情况，应该把所发现的财务异常情况作为分析况，应该把所发现的财务异常情况作为分析况，应该把所发现的财务异常情况作为分析况，应该把所发现的财务异常情况作为分析的起点，进行进一步的验证、判断。的起点，进行进一步的验证、判断。的起点，进行进一步的验证

63、、判断。的起点，进行进一步的验证、判断。 在进行财务分析及判断时，应该注意结在进行财务分析及判断时，应该注意结在进行财务分析及判断时，应该注意结在进行财务分析及判断时，应该注意结合公司的行业背景以及其具体的发展战略进合公司的行业背景以及其具体的发展战略进合公司的行业背景以及其具体的发展战略进合公司的行业背景以及其具体的发展战略进行分析。行分析。行分析。行分析。bb如何运用财务分析如何运用财务分析一张表一张表资产负债表资产负债表资本价值表资本价值表有效资本有效资本利益相关者权益利益相关者权益与所有者价值与所有者价值资产资产负债与所有者权益负债与所有者权益余音余音 世界第一富豪世界第一富豪盖茨的财

64、产超过盖茨的财产超过400400亿美元，迄今亿美元，迄今为止他已经捐出了为止他已经捐出了超过超过250250亿美元，亿美元，他的遗嘱中宣布拿他的遗嘱中宣布拿出出98%98%给自己创办给自己创办的的“比尔和梅林达比尔和梅林达基金会基金会”，这笔钱，这笔钱用于研究艾滋病和用于研究艾滋病和疟疾的疫苗，并为疟疾的疫苗，并为世界贫穷国家提供世界贫穷国家提供援助。援助。 世界第二世界第二富翁、富翁、“股股神神”沃伦沃伦巴巴菲特菲特2006年年6月月25日宣布，日宣布，将从下月起将从下月起逐年把价值逐年把价值370亿美元、亿美元、相当于其个相当于其个人财富人财富85的股票捐给的股票捐给5家慈善基金家慈善基金

65、会。会。 巴菲特曾对自己的子女明确巴菲特曾对自己的子女明确表示：表示：“如果能从我的遗产中得如果能从我的遗产中得到一个美分，就算你们走运。到一个美分，就算你们走运。” ” 主要参考资料主要参考资料1 1、 美美 罗伯特罗伯特库恩库恩 著投资银行学著投资银行学 北师大出版社北师大出版社 1996 19962 2、宋国良、宋国良 著著 投资银行学投资银行学 人民出版社人民出版社 2004 20043 3、徐洪才、徐洪才 主编主编 资本运营经典案例资本运营经典案例 清华大学出版社清华大学出版社 200520054 4、张极井、张极井 著著 项目融资项目融资 中信出版社中信出版社 200420045 5、网站：、网站： （中国投资银行网）中国投资银行网） ( (企业改制网）等企业改制网）等6 6、报纸：、报纸：2121世纪经济报道、证券时报等世纪经济报道、证券时报等7 7、杂志：财经、资本市场导报等、杂志：财经、资本市场导报等 版权所有，禁止任何商业目的传播。版权所有，禁止任何商业目的传播。