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1、第九章 货币政策货币政策目标货币政策工具货币政策的传导货币政策效应货币政策的主要内容第一节第一节 货币政策及其目标货币政策及其目标n一、货币政策的内涵一、货币政策的内涵n指中央银行为实现某种特定的经济目标，运用各种货币政策工具来调节货币供给和利率等变量的各种措施的总和。 货币政策传导过程货币政策传导过程货币政策的四个内容：货币政策货币政策工具工具货币政策货币政策中介目标中介目标货币政策货币政策最终目标最终目标（1 1）（3 3）（2 2）货币政策的特征 n货币政策是宏观经济政策。n货币政策是调整社会总需求的政策。n货币政策是以间接调控为主、直接调控为辅的政策 。n 二、货币政策目标n1、货币政
2、策的最终目标有四个：n（1）币值稳定。对内和对外。n（2）充分就业。较高的失业率不但会造成社会经济资源的极大浪费，而且很容易导致社会和政治危机。n（3）经济增长。对一个国家来说是至关重要的。n（4）国际收支平衡。指一国对其他国家的全部货币收入和货币支出持平、略有顺差或略有逆差。通常指除外汇储备项目以外的其它项目的收支是否平衡。货币政策诸目标之间的关系货币政策诸目标之间的关系n货币政策诸目标之间的关系是比较复杂的。有的是在一定程度上具有一致性，如充分就业与经济增长，二者呈正相关关系；有的则相对独立，如充分就业与国际收支平衡；但更多地表现为目标之间的冲突性。货币诸目标的矛盾主要表现为： n（一）物
3、价稳定与充分就业的矛盾（一）物价稳定与充分就业的矛盾n（二）物价稳定与经济增长的矛盾（二）物价稳定与经济增长的矛盾n（三三）物物价价稳稳定定与与国国际际收收支支平平衡衡的的矛矛盾盾n（四四）经经济济增增长长与与国国际际收收支支平平衡衡的的矛矛盾盾中国货币政策目标的选择中国货币政策目标的选择n中中华华人人民民共共和和国国中中国国人人民民银银行行法法颁颁布布之之前前，我我国国事事实实上上一一直直奉奉行行的的是是“双双重重货货币币政政策策目目标标”，即，即发展经济，稳定货币发展经济，稳定货币。n现现行行的的货货币币政政策策目目标标确确定定为为“保保持持货货币币币币值值的的稳稳定定，并并依依此此促促进
4、进经济经济”。三、货币政策的中间目标三、货币政策的中间目标n货币政策中间目标是介于货币政策中间目标是介于货币政策工具与货货币政策工具与货币政策最终目标币政策最终目标之间的中间变量。之间的中间变量。n中间目标是指货币当局运用货币政策工具进中间目标是指货币当局运用货币政策工具进行调节，在实现最终目标之前行调节，在实现最终目标之前具有传导作用具有传导作用的中间变量目标的中间变量目标。n中间目标是货币政策作用过程中一个十分重中间目标是货币政策作用过程中一个十分重要的中间环节，也是要的中间环节，也是判断货币政策力度和效判断货币政策力度和效果的重要指示变量。果的重要指示变量。n中间目标的选择恰当与否关系到
5、货币政策的中间目标的选择恰当与否关系到货币政策的调节效果以及最终政策目标的实现，是十分调节效果以及最终政策目标的实现，是十分重要的过程控制变量重要的过程控制变量。 中间目标的选择标准中间目标的选择标准n中央银行能够加以控制，即中央银行能够加以控制，即可控性可控性。n中央银行能够及时取得有关中间目标的准确中央银行能够及时取得有关中间目标的准确数据，据以分析和检测，即数据，据以分析和检测，即可测性可测性。 n与货币政策最终目标关系紧密，它的变动一与货币政策最终目标关系紧密，它的变动一般能引起最终目标做相应的变化，即般能引起最终目标做相应的变化，即相关性相关性。 n中间目标在影响最终目标的过程中受干
6、扰程中间目标在影响最终目标的过程中受干扰程度较低，即度较低，即抗干扰性抗干扰性。 n与经济体制、金融体制有较好的与经济体制、金融体制有较好的适应性适应性。 主要中间目标主要中间目标n基础货币基础货币 ：流通中的现金以及银行准备金：流通中的现金以及银行准备金 可测性较强 、可控性强 、相关性强 n货币供给量 ：M0M1M2M3可以方便测算和分析 ,可控性强 、相关性强 n利率 n超额准备金 第二节 货币政策工具n货币政策工具货币政策工具是中央银行为实现是中央银行为实现货币政策目标所采取的调控货币货币政策目标所采取的调控货币供应量的手段。供应量的手段。n主要包括三类：n一、一般性政策工具一、一般性
7、政策工具n二、选择性政策工具二、选择性政策工具n三、其他货币政策工具三、其他货币政策工具n是指各国中央银行普遍运用的、主要是指各国中央银行普遍运用的、主要是对社会是对社会货币供应总量、信用总量货币供应总量、信用总量进进行行总量调控总量调控的货币政策工具，从而对的货币政策工具，从而对社会金融活动产生普遍的、总体的影社会金融活动产生普遍的、总体的影响。响。 一、一般性货币政策工具一、一般性货币政策工具 (也叫传统货币政策工具也叫传统货币政策工具 )n法定存款准备金政策n再贴现政策n公开市场操作 n1、法定存款准备金。调整法定准备率时应谨慎：n对货币供应有较大影响，副作用明显。n法定准备率的微小变动
8、也会引起货币供应量的急剧变动，迫使商业银行急剧调整信贷规模，从而给社会经济带来激烈的振荡。n提高法定准备率，导致社会信贷规模骤减，很多生产没有后继资金投入，无法形成生产能力而带来一系列的问题。西方的央行实施货币政策往往重点在再贴再贴现率和现率和公开市公开市场业务场业务上。一般性货币政策工具一般性货币政策工具 三大政策2、再贴现n（1）规定贴现贷款的条件。 n（2）规定贴现率。特点 n短期性。央行贷款以短期为主，最长不超过1年。n官方性。n标准性或示范性。再贴现率是基础利率，有告示效应。n被动性。是否进行再贴现的主动权掌握在商业银行手中，使中央银行一直处在被动的地位。中国商业票据不发达，再贴现率
9、政策的效果还不明显。3、公开市场操作n央行在金融市场上公开买卖政府债券以控制货币供应量及利率的活动。n主要是通过购入或出售证券，放松或收缩银根，而使银行储备直接增加或减少，以实现相应的经济目标。公开市场业务发挥作用的先决条件是证券市场必须高度发达，并具有相当的深度、广度和弹性等特征。同时，央行必须拥有相当的库存证券。v在大多数发展中国家，由于证券市场还处于萌芽阶段，或者尚未形成，而无法开展公开市场业务。公开市场操作的优点n1）具有“主动性”。n2）可对货币供应量进行微调，避免法定准备金政策的震动效应。n3）具有“可逆性”，执行起来也比较灵活。（二）选择性政策工具n1、消费信用控制。中央银行对不
10、动产以外的各种耐用消费品的销售融资予以控制n措施与办法：停办；提高首次付款金额；缩短分期付款的期限；限制可用消费信贷购买的消费品的种类，并严格审查其付款能力等来抑制消费，促进市场平衡v2、不动产信用控制。v中央银行对金融机构在房地产方面放款的限制措施（与消费信贷控制相似）n3、证券市场信用控制。对证券交易的各种融资活动进行控制。措施：n规定信用交易比例；n规定银行为经纪人的证券抵押贷款的比例。4 4、优惠利率：对国家重点发展的经济部门或产业的贷款、优惠利率：对国家重点发展的经济部门或产业的贷款使用低于市场利率的优惠性的利率。使用低于市场利率的优惠性的利率。 n（三）直接信用控制工具：依据有关法
11、令，对商业银行信用创造业务进行直接干预。n（1）利率最高限：规定商业银行的定期及储蓄存款所能支付的最高利率。n（2）信用配额；对商业银行的信用创造加以合理分配和限制等措施。n（3）流动性比率：规定商业银行流动资产对存款的比重。 n（4）直接干预；中央银行以“银行的银行”的身份，直接对商业银行的信贷业务施以干预。 （四）间接信用指导n（1）道义劝告：中央银行利用自己的特殊地位和威望，劝告商业银行及其他金融机构，以影响其放款和投资方向，从而达到控制和调节信用的目的。n（2）窗口指导： 规定商业银行每季度贷款的增减额，并要求其执行 。一、货币政策的传导机制定义一、货币政策的传导机制定义 是指货币管理
12、当局确定货币政策之后，从选用一定的货是指货币管理当局确定货币政策之后，从选用一定的货币政策工具现实进行操作开始，到其实现最终目标之间，所币政策工具现实进行操作开始，到其实现最终目标之间，所经过的各种中间环节相互之间的有机联系及其因果关系的总经过的各种中间环节相互之间的有机联系及其因果关系的总和。和。二、货币政策传导过程二、货币政策传导过程 货币政策作用或传导过程包括货币政策作用或传导过程包括经济变量传导和机构传导经济变量传导和机构传导： 第三节 货币政策传导机制理论 经济变量传导的主线是：经济变量传导的主线是： 货币政策工具货币政策工具货币政策操作目标货币政策操作目标 货币政策中介目标货币政策
13、中介目标最终目标；最终目标； 机构传导的状况是：机构传导的状况是： 中央银行中央银行金融机构金融机构( (金融市场金融市场) ) 投资者投资者( (消费者消费者) ) 国民收入国民收入。 这两条链条必须结合起来，即中央银行通过各种这两条链条必须结合起来，即中央银行通过各种货币政策工具，直接或间接调节各金融机构的超额储货币政策工具，直接或间接调节各金融机构的超额储备和金融市场的融资条件备和金融市场的融资条件( (数量、利率、政策等数量、利率、政策等) )，进，进而控制全社会货币供应量，使企业和个人调整自己的而控制全社会货币供应量，使企业和个人调整自己的经济行为，整个国民收入也随之变动。经济行为，
14、整个国民收入也随之变动。三、货币政策传导机制理论三、货币政策传导机制理论（一）魏克塞尔的货币政策传导机制理论（一）魏克塞尔的货币政策传导机制理论（二）凯恩斯学派的货币政策传导机制理论（二）凯恩斯学派的货币政策传导机制理论1. 1.凯恩斯货币政策传导机制理论凯恩斯货币政策传导机制理论2. 2. 汇率传导理论汇率传导理论（三）货币学派的货币政策传导机制理论（三）货币学派的货币政策传导机制理论 1. 1.弗里德曼的货币政策传导机制理论弗里德曼的货币政策传导机制理论2. Q2. Q理论理论3. 3.财富效应财富效应 （一）魏克塞尔的货币政策传导机（一）魏克塞尔的货币政策传导机制理论制理论n魏克塞尔在魏
15、克塞尔在利息与价格利息与价格（18981898）一书中提出了著名的累）一书中提出了著名的累积过程理论，开拓性地分析了货币政策传导机制的理论：积过程理论，开拓性地分析了货币政策传导机制的理论：货币作为货币作为交易媒介是中性的，而作为资本积累与借贷媒介交易媒介是中性的，而作为资本积累与借贷媒介是非中性的；是非中性的；货币供给通过利率变动（即货币利率与自然货币供给通过利率变动（即货币利率与自然利率的偏离）影响相对价格体系，进而影响一般价格水平。利率的偏离）影响相对价格体系，进而影响一般价格水平。n货币政策货币政策 商业银行准备金商业银行准备金 货币利率（即金融市场利货币利率（即金融市场利率）率） 货
16、币利率与自然利率货币利率与自然利率( (即即S SI I时的利率时的利率) )的背离累积过的背离累积过程程 一般物价水平和社会经济活动的变动一般物价水平和社会经济活动的变动 货币利率货币利率自然利率自然利率（二）凯恩斯学派的货币政策传导（二）凯恩斯学派的货币政策传导机制理论机制理论1. 1.凯恩斯货币政策传导机制理论凯恩斯货币政策传导机制理论 前提条件：前提条件：利率是可以自由浮动的，不存在任何管制；利率是可以自由浮动的，不存在任何管制；投资对利率的变动是敏感的。投资对利率的变动是敏感的。 凯恩斯的货币政策传导机制理论用符号表示为：凯恩斯的货币政策传导机制理论用符号表示为： M i I YM
17、i I Y其中：其中：MM表示货币供给数量，表示货币供给数量，i i表示利率，表示利率，I I表示投资，表示投资，Y Y表示国民收入水平。表示国民收入水平。注意：注意：流动性陷阱：凯恩斯认为，当货币供给量增加，导致流动性陷阱：凯恩斯认为，当货币供给量增加，导致利率下降，但是到达某一程度后，利率将不再下降，人们利率下降，但是到达某一程度后，利率将不再下降，人们预期利率会上升，所以会无限量的持有货币，导致增加的预期利率会上升，所以会无限量的持有货币，导致增加的货币供给被无限增大的货币需求吸收，从而未能对资产结货币供给被无限增大的货币需求吸收，从而未能对资产结构进行调整。构进行调整。2.汇率传导理论
18、汇率传导理论 一国实行对外开放政策，外币可以自由流入，一国实行对外开放政策，外币可以自由流入，本币可以自由兑换，并且实行浮动汇率制的前提本币可以自由兑换，并且实行浮动汇率制的前提下，国际的因素也要被考虑进货币政策的传导机下，国际的因素也要被考虑进货币政策的传导机制中。汇率传导理论就是在此条件下分析货币政制中。汇率传导理论就是在此条件下分析货币政策的传导问题。其作用过程如下：策的传导问题。其作用过程如下： M i E NX YM i E NX Y 其中：M表示货币供给，i表示本国实际利率，E表示本币汇率，NX表示本国净出口，Y表示总产出水平。（三）货币学派的货币政策传导机（三）货币学派的货币政策
19、传导机制理论制理论1.弗里德曼的货币政策传导机制理论 M E I Yn其中其中MM表示货币供给量，表示货币供给量，E E表示支出，表示支出，I I表示投资，表示投资，Y Y表示名义收入。表示名义收入。2. Q2. Q理论理论托宾的托宾的Q Q比率比率是公司市场价值对其资产重置成本的比率。反映的是一个是公司市场价值对其资产重置成本的比率。反映的是一个企业两种不同价值估计的比值。企业两种不同价值估计的比值。其计算公式为：其计算公式为： Q Q比率比率= =公司的市场价值公司的市场价值/ /资产重置成本资产重置成本 当当Q1Q1时时, ,购买购买新新生产的资本产品更有利生产的资本产品更有利, ,这会
20、增加投资的需求；这会增加投资的需求； 当当Q1Q1时时, ,购买购买现成现成的资本产品比新生成的资本产品更便宜的资本产品比新生成的资本产品更便宜, ,这样就会减这样就会减少资本需求。少资本需求。 所以所以, ,只要企业的资产负债的市场价值相对于其重置成本来说有所提高只要企业的资产负债的市场价值相对于其重置成本来说有所提高, ,那么那么, ,已计划资本的形成就会有所增加。已计划资本的形成就会有所增加。 n用Q理论解释货币政策传导过程：当货币供给M增加时，货币供求平衡被打破，人们能够持有的货币供给量超过了愿意持有的货币供给量，于是投资企业的股票，使得股票价格P上涨，企业的市场价值上升，Q值增加，投
21、资I增加，引起总支出和国民收入的增加。传导过程可表示如下：nM P Q I Yn3. 3.财富效应财富效应 财富效应同样认为，货币供给增加导致人们对普通股财富效应同样认为，货币供给增加导致人们对普通股的需求增加，股票价格上涨，人们的财富增加，消费支出的需求增加，股票价格上涨，人们的财富增加，消费支出增加，总产出增加，总产出Y Y增加。用符号表示为：增加。用符号表示为： M P W C Y 其中：其中：MM表示货币供给，表示货币供给，P P表示股票价格，表示股票价格，WW表示财富，表示财富，C C表示消表示消费支出，费支出，Y Y表示总产出表示总产出一、货币政策效应的影响因素一、货币政策效应的影
22、响因素 （一）货币政策的时滞的影响（一）货币政策的时滞的影响(Lags of Monetary Policy Effect)(Lags of Monetary Policy Effect)1 1、货币政策时滞的、货币政策时滞的含义含义：是指中央银行从：是指中央银行从制定制定货币政策到货货币政策到货币政策币政策取得预期效果取得预期效果的时差。的时差。 2 2、内部时滞、内部时滞：指从经济：指从经济形势发生变化形势发生变化，需要采取政策加以，需要采取政策加以矫正，直至货币当局矫正，直至货币当局采取该行动采取该行动之间的一段时间。之间的一段时间。 内部时滞认识时滞内部时滞认识时滞+ +决策时滞决策时
23、滞 决定因素：预见能力决定因素：预见能力+ +决策效率决策效率+ +行动决心行动决心 第四节第四节 货币政策效应货币政策效应 3 3、外部时滞外部时滞：指从货币当局：指从货币当局采取采取政策行动到货币政策行动到货币政策对经济政策对经济发生影响发生影响的时滞分布。的时滞分布。 决定因素：金融机构的反映和金融市场的敏感度决定因素：金融机构的反映和金融市场的敏感度 客观经济、金融条件和微观经济主体的行为。客观经济、金融条件和微观经济主体的行为。 4 4、影响影响：时滞长短：时滞长短决定决定“疗效疗效” 和和“疗程疗程”, ,决决定政策取向和力度调整的时机定政策取向和力度调整的时机/ /效果效果 一般
24、认为，内一般认为，内部时滞较短，外部时滞较长（因为外部时滞影响因部时滞较短，外部时滞较长（因为外部时滞影响因素多为客观因素）素多为客观因素） 估测：国民收入增长率变动趋势、企业投资的变动、估测：国民收入增长率变动趋势、企业投资的变动、利率的动态等。利率的动态等。经济形势变化经济形势变化认识到采取政认识到采取政策行动的必要策行动的必要性性制制 定定 政政 策策政政 策策 生生 效效认识认识时滞时滞决策时滞决策时滞生效时滞生效时滞内部时滞内部时滞外外 部部 时时滞滞（二）货币流通速度对货币政策有效性的影响（二）货币流通速度对货币政策有效性的影响 影响：对影响：对V V的估计或预测细小失误，将影响的
25、估计或预测细小失误，将影响/ /逆转货币政策的逆转货币政策的效果效果 （三）合理预期对货币政策有效性的影响（三）合理预期对货币政策有效性的影响 影响：预期对宏观政策的抵消作用影响：预期对宏观政策的抵消作用 举例：举例： 扩张性货币政策扩张性货币政策公众预期：总需求增加、物价上升公众预期：总需求增加、物价上升 工会：工会：提高工资提高工资 企业：成本上升，不扩展生产企业：成本上升，不扩展生产 价格上涨价格上涨+ +产量产量不增不增政策失效政策失效 （四）金融创新的影响（四）金融创新的影响 1 1、金融创新定义：是指金融机构和金融管理当局出于对微观、金融创新定义：是指金融机构和金融管理当局出于对微
26、观利益和宏观效益的考虑而对利益和宏观效益的考虑而对金融机构、金融业务、金融工具、金融机构、金融业务、金融工具、金融技术及金融市场金融技术及金融市场等方面所进行的金融业创造性变革和开发等方面所进行的金融业创造性变革和开发活动。活动。 2 2、金融创新的影响、金融创新的影响 金融创新削弱了央行控制本国货币供给的能力金融创新削弱了央行控制本国货币供给的能力 金融创新推动金融创新推动了金融业务综合化和金融机构的同质化的趋势，模糊了商业银了金融业务综合化和金融机构的同质化的趋势，模糊了商业银行与非银行金融机构的业务界线，经营活期存款的金融机构越行与非银行金融机构的业务界线，经营活期存款的金融机构越来越多
27、。来越多。 货币供给主体演变为：货币供给主体演变为： 中央银行中央银行商业银行、非银行金融机构；商业银行、非银行金融机构； 又因商业银行的地位下降，以控制商业银行货币乘数为中心设又因商业银行的地位下降，以控制商业银行货币乘数为中心设计的传统货币政策难以奏效。计的传统货币政策难以奏效。 金融创新削弱了货币政策的效力金融创新削弱了货币政策的效力 货币的定义和计量变得困难和复杂，使货币政策工具部分失灵，货币的定义和计量变得困难和复杂，使货币政策工具部分失灵，如法定存款准备金（回购协议、货币市场共同基金等无需缴纳如法定存款准备金（回购协议、货币市场共同基金等无需缴纳存款准备金）、存款准备金）、再贴现再
28、贴现（融资渠道多元化、融资方式更加灵活）（融资渠道多元化、融资方式更加灵活）、利率限制、证券市场信用控制等作用也受到限制。、利率限制、证券市场信用控制等作用也受到限制。（五）其他经济政治因素的影响（五）其他经济政治因素的影响 货币政策的效果也会受到其他外来的或体制的因素所影响。货币政策的效果也会受到其他外来的或体制的因素所影响。 由于任何一项货币政策方案的贯彻，都可能给不同阶层、由于任何一项货币政策方案的贯彻，都可能给不同阶层、集团、部门或地方的利益带来一定的影响。当利益受损时，就集团、部门或地方的利益带来一定的影响。当利益受损时，就会强烈反应，并形成政治压力乃至迫使货币政策进行调整。另会强烈
29、反应，并形成政治压力乃至迫使货币政策进行调整。另外，货币政策工具的实施，有赖于货币政策的传导机制，而这外，货币政策工具的实施，有赖于货币政策的传导机制，而这往往受制于一定的经济体制。往往受制于一定的经济体制。二、货币政策效应的衡量二、货币政策效应的衡量 1. 1.衡量货币政策效应，一是看效应发挥的衡量货币政策效应，一是看效应发挥的快慢快慢；二是看发挥效力；二是看发挥效力的的大小大小。 2. 2.对货币政策数量效应大小的判断，一般着眼于实施的货币政策对货币政策数量效应大小的判断，一般着眼于实施的货币政策所取得的所取得的效果效果与预期所要达到的与预期所要达到的目标目标之间的差距。之间的差距。 3. 3.现实生活中，宏观经济目标的实现往往有有赖于多种政策的配现实生活中，宏观经济目标的实现往往有有赖于多种政策的配套进行。因此要准确地检验货币政策效果，必须结合与其他套进行。因此要准确地检验货币政策效果，必须结合与其他政策之间的相互作用及作用大小进行分析。这是一个困难的政策之间的相互作用及作用大小进行分析。这是一个困难的课题。课题。
