证券投资学章节义二版上海财经大学霍文文

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1、1导 论 一、投资一、投资 1、预先投入一定的资金用于经济活动 2、需经过一定的时间过程 3、投资是为了取得收益 4、投资具有风险性1 二、证券投资的定义（一）定义（二）证券投资与实物投资（三）直接金融投资与间接金融投资 1第一章第一章 证券投资要素证券投资要素 第一节第一节 证券投资主体证券投资主体2一、个人投资者一、个人投资者 （一）资金来源 个人或家庭的合法收入减消费的剩余 1（二）投资目的：净效用最大化 1、本金安全 2、稳定的收入 3、资本增值 4、抵补通胀损失 5、维持流动性 6、投资多样化 7、参与经营决策 8、合法避税1二、机构投资者二、机构投资者种类：政府、金融机构、企业特征

2、：（1）资金量大（2）具有信息优势（3）有利于组合投资，分散风险（4）注重资产的安全性（5）市场影响力大4（一）政府部门 各级政府及政府部门调剂资金余缺 国资委及授权投资部门国有资产增值保值 中央银行公开市场业务5（二）企业 长期投资控股、参股 特点：稳定，不受短期波动影响 短期投资获取收益 特点：交易量大6（三）金融机构 业务特点 1、商业银行 有关规定 业务特点2、保险公司 有关规定 3、证券经营机构 自营业务 客户资产管理业务 7（四）证券投资基金及其他基金 1、证券投资基金 2、社会保障基金 3、企业年金 4、公益基金8三、投资者与投机者三、投资者与投机者（一）定义 投资者以中长期持有

3、、获取股息红利为主 投机者以短期持有、获取差价为主（二）投机功能 1、平衡价格波动 2、增强流动性 3、承担和分散风险1（三）投资与投机的关系1、区别： 投资者 投机者对待风险 回避风险 敢于冒险投资时间 中长期持有 短期持有交易方式 现货为主 信用为主分析方法 基本分析 技术分析2、联系：两种角色会在同一主体体现3、转化：两者在一定条件下相互转化1 第二节 证券投资客体1一、股票（一）股票的定义和性质 1、股票的定义 股票是股份公司发给股东以证明其投 资份额并对公司拥有相应财产所有权 的证书12、股票的性质 有价证券资本证券所有权凭证 股本 股份 股票 股东10（二）股票的特征1、期限的永久

4、性2、责任的有限性3、决策的参与性4、报酬的剩余性5、清偿的附属性6、交易的流动性7、投资的风险性8、权益的同一性11（三）股票的分类 1、按股东权益划分 （1）普通股 多数投票制 经营决策参与权 积累投票制 12盈余分配权 分配原则 无盈余无股息 纳税优先 公积金优先 同股同利 分配形式 现金股息 财产股息 股票股息 负债股息 建业股息13剩余资产分配权 破产清算的分配顺序 清算费用所欠职工工资及劳动保险 费所欠税款公司债务优先股 普通股优先认股权 维护股东持股比例 对每股净利稀释的弥补14（2）优先股 与普通股的比较 优先:优先领取固定股息 优先按票面清偿 不足:不能参与经营决策 不能享受

5、公司利润增长的收益1 优先股的作用 对优先股东:安全、收益稳定 对公司:不分散对公司的控股权 筹集低成本长期稳定资金 不构成破产依据 对普通股东:财务杠杆作用15 优先股的种类 累积优先股和非累积优先股 参与优先股和非参与优先股 可转换优先股和不可转换优先股 可收回优先股和不可收回优先股 股息率可调整优先股和股息率固定优先股1 （3）后配股 分配权在普通股之后 （4）混合股 兼具优先股和后配股的特点 股息分配在普通股之前 剩余财产在普通股之后162、按股票的面额形态分（1）记名股票与无记名股票（2）面额股票与份额股票（3）实体股票与记账股票13、我国股票按投资主体分类（1）国家股票（2）法人股

6、票（3）社会公众股票（4）外资股票: 境内上市外资股（B股） 境外上市外资股（N股、H股）17二、债券（一）债券的定义与特点 1、债券的定义 依法定程序发行，约定在一定期限内还本 付息的有价证券 2、债券的性质 有价证券资本证券债权凭证 3、债券的特点 期限性、安全性、收益性、流动性18（二）债券的种类 1、按发行主体分 （1）国家债券 赤字国债、建设国债、战争国债、 特种国债 （2）地方政府债券 一般契约债券、有限契约债券、 收益担保债券、住宅债券1（3）金融债券（4）公司债券 信用公司债、不动产抵押公司债、 保证公司债、证券抵押信托公司债、 设备信托公司债、参与公司债、 可提前偿还公司债、

7、可转换公司债、 附新股认购权公司债192、按计息方式分 （1）附息债券 （2）息票累计债券 （3）贴现债券 （4）零息债券 （5）浮动利率债券 （6）累进利率债券1 3、按募集方式分 （1）公募债券 （2）私募债券 4、按偿还方式分 （1）短期债券 （2）中期债券 （3）长期债券 5、按发行期分 （1）新发行债 （2）已发行债券206、按记名与否分（1）记名债券（2）无记名债券（3）注册债券 7、按市场所在地和债券面额货币分（1）国内债券（2）国际债券:外国债券 欧洲债券 1我国国债（按债券形式分） （1）凭证式国债 （2）记帐式国债 我国的金融债券（按发行主体分） （1）政策性金融债券 （2

8、）证券公司债券 （3）商业银行次级债券 我国的企业债券 （1）信用债券 （2）可转换公司债券 （3）企业短期融资券21三、 投资基金(一)投资基金的性质特征 1、投资基金的定义 利益共享、风险共担的集合投资方式 2、投资基金的性质 金融信托集投资主体、客体、中介于一身 3、投资基金的特点 专家经营、分散风险、间接证券投资、有益于 中小投资者 4、投资基金与股票债券的比较（二）投资基金的类型 1、按组织类型分 （1） 公司型 （2） 契约型（信托型）（）两者比较公司型契约型法律依据公司法信托法资金性质法人资本信托资金投资者地位股东受益人融资渠道可向银行借款一般不向银行借款期限永久性契约期资金运用

9、依据公司章程、董事会决议信托契约 2、按可否赎回分 （1）封闭型 （2）开放型 （3）两者区别 封闭式 开放式 期限 明确 不定 规模 固定 不定 交易方式 交易所交易 柜台市场 价格决定 净资产与供求 净资产 投资策略 长期 短期 市场环境 要求不高 要求较高3、按收益与风险的目标分（）积极成长型基金（）成长型基金（）成长与收入型基金（）平衡型基金（）收入型基金4、按投资对象分（）股票基金（）货币市场基金 （）贵金属基金（）期货基金（）认股权证基金 （）债券基金（）指数基金（）房地产基金（）期权基金（1）创业基金5、按资金来源及运用地域分（）国内基金（）国际基金（）离岸基金（）海外基金16、

10、交易所交易基金(ETF)（1）ETF的含义（2）ETF的分类（3）ETF的运行（4）ETF的特征（5）ETF的优势（6）ETF的套利三、证券投资基金的运作机构（一）基金发起人（二）基金管理人（三）基金托管人（四）基金承销人1 第三节 证券中介机构1 一、证券经营机构及其主要业务（一）证券承销业务 1、承销商职能 2、承销方式 （1）承购包销（全额包销）：协议发售 等额包售 银团包售 （2）代销 （3）助销：定额包销、余额包销1（二）证券经纪业务 1、佣金经纪商 2、交易所经纪商 3、专家经纪人 （1）决定每日开盘价 （2）保持交易连续性 （3）抑制股价过度波动1（三）证券自营业务 1、交易所自

11、营商 2、零股自营商 3、场外自营商1（四）其他业务 1、私募发行 2、兼并收购 3、基金管理 4、风险管理 5、金融衍生工具交易 6、咨询服务1二、证券服务机构（一）证券登记结算公司（二）会计师事务所（三）资产评估机构（四）律师事务所（五）其他服务机构 1、证券投资咨询公司 2、证券信息公司 3、按揭证券公司 4、信用评级机构第二章第二章 证券市场的运行与管理证券市场的运行与管理 发行市场 证券 证券交易所市场 流通市场 场外交易市场（NASDAQ） 第三市场 第四市场 市场监管 第一节第一节 证券发行市场证券发行市场一、证券发行市场的结构特点（一）证券发行市场的定义与特征 、定义 证券发行

12、市场是办理新上市的证券首 次问世的市场 、特征 无固定场所、无统一时间、 发行价格接近票面价值（二）证券发行市场结构 、证券发行者 、证券投资者 、中介人投资银行（三）证券发行分类 、按发行对象分 公募发行 私募发行 、按有无发行中介分类 直接发行 间接发行 股东分摊 直接私募 直接发行 第三者分摊 直接公募金融证券3、 证券发 定向募集 行方式 间接私募 股东分摊 间接发行 协议发售 包销 银团包销 等额包销 间接公募 代销 定额包销 助销 余额包销二、股票发行市场（一）股票发行目的 、创建公司（）发起设立（）募集设立、现有股份公司发行新股（）增加投资，扩大经营（）调整公司财务结构（）满足证

13、券交易所上市标准（）巩固公司经营权（）维护股东直接利益（）其他证券转换、股票拆细、股票 合并、公司合并、减资（二）股票发行类型、初次发行（1）组建新的股份有限公司（2）企业改制为股份有限公司（3）私人持股公司改制为公共持股公司、增资发行 3、增资发行形式（）有偿增资发行：股东配股 第三者配售 公募增资（）无偿增资发行：公积金转增 股票股息 股票分割（）混合增资发行：有偿无偿并行发行 有偿无偿搭配发行（三）我国股票发行方式1、认购证方式 限量发售认购证 无限量发售认购证2、全额预缴款方式3、与储蓄存单挂钩方式 全额存款方式 专项存款方式4、上网发行方式 上网竞价方式 上网定价方式5、对一般投资者

14、上网发行和对法人配售结合方式6、向二级市场投资者配售方式（50%-100%）7、公募增发方式8、超额配售选择权（四）股票发行价格 1、股票发行价格类型 （1）面额发行 （2）溢价发行 （3）折价发行 2、影响股票发行价格的因素 净资产 经营业绩 发展潜力 发行数量 行业特点 股市状态 3、 股票发行定价方式（1）协商定价（2）一般询价方式（3）累计投标询价方式（4）上网竞价方式4、股票发行定价方法 （1）市盈率法 （2）可比公司竞价法 （3）市价折扣法 （4）贴现现金流量定价法5、 我国新股发行定价方式（1）询价对象（2）每股收益的计算（3）询价阶段：初步询价阶段 累计投标询价阶段（4）向询价

15、对象配售股票（5）向公众投资者发行股票华电国际案例发行量：7.65亿股发行价格区间：2.32.52元/股市盈率区间：13.514.8倍发行价格：2.52元/股募集资金：19.278亿元（五）股票发行程序1、首次公募发行程序 准备申请推介发售2、增发股票的程序（1）向社会公募（2）向原股东配售 制定计划、董事会决议、股东大会通过公 告提出申请文件公布增发公告，确定 登记日增发过程的操作办理股份变更 登记 三、债券发行市场（一）债券发行目的 1、筹集稳定资金 2、灵活运用资金 3、转移通涨风险 4、维持对企业控制 5、满足多渠道筹资需求（二）债券发行条件1、发行额资金需求，还本付息能 力，企业资信

16、度，市场 吸收能力，法定最高限 额2、券面金额购买能力，发行成 本3、利率（1）利率水平 基准利率，利率结构,期限长短， 信用级别，利息支付方式，投资者接受程 度，发行者承受能力，有关法规（2）利息支付次数 物价预期，市场习惯，支付网点（3）计息方式 期限，物价预期，市场习惯4、期限（1）所需资金的性质和用途（2）对市场利率水平的预期（3）流通市场的发达程度（4）发行者的信用度5、发行价格（1）平价发行（2）溢价发行（3）折价发行6、偿还方式7、发行担保8、税收效应（三）债券发行方式1、定向发售2、承购包销3、直接发售4、招标发行（1）缴款期招标（2）价格招标（3）收益率招标我国国债发行方式1

17、、行政摊派2、承购包销（1）国债一级自营商制度（2）通过证券交易所交易结算系统发行 记帐式国债3、招标发行（1）标的:缴款期招标、价格招标、收益率招标（2）方式：荷兰式统一价格招标 美国式多种价格招标（四）债券偿还方式1、到期偿还，期中偿还和展期偿还2、全额偿还和部分偿还3、定时偿还和随时偿还4、抽签偿还和买入注销 到期偿还 全额偿还 期中偿还 债券偿 定时偿还抽签偿还还方式 部分偿还 选择性购回 随时偿还 买入注销 提前回售 展期偿还 第二节 证券流通市场一、证券交易所（一）证券交易所的定义和特征 1、定义 证券交易所是买卖双方公开交易的场 所，是一个高度组织化的集中进行证券 交易的次级市场

18、，是整个证券市场的核 心。 2、证券交易所特征（1）有固定的交易场所和严格的交易时间（2）参加交易者为具备一定资格的会员证券 公司（3）交易对象限于合乎一定标准的上市证券（4）交易量集中，具有较高的成交速度和成 交率（5）对证券交易实行严格管理，市场秩序化（二）证券交易所的组织形式 1、公司制 2、会员制（三）证券上市制度1、证券上市2、证券上市的好处（1）上市公司-提高公司声誉、实现资本 大众化和股权分散化、提高证券流动 性、有利于增资扩股、约束经营者、 有利于实现存量资产重组和资本经营。（2）投资者-买卖便利、成交价格公平合理、信 息披露公开规范、订立统一佣金标准。3、上市条件（1）一般条

19、件-公司情况、经营状况、财 务状况、股票状况（2）我国股票上市条件 证券法第50条* 股票经国务院证券监督管理机构核准已 向社会公开发行* 公司股本总额不少于人民币三千万元* 公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上；* 公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。（四）证券交易所的运行系统1、交易系统：撮合主机、通信网络、 柜台终端2、结算系统3、信息系统：交易通信网、信息服务网、 证券报刊、因特网4、监察系统：行情监控、交易监控 证券监控、资金监控（五）证券交易原则和交易规则 1、交易原则 价格优先 时间优先

20、2、交易规则（1）交易时间（2）交易单位（3）价位（4）报价方式-口头、手势、牌板、电脑（5）价格决定（6）涨跌停板（7）大宗交易(六) 我国的中小企业板块 1、两个不变：所遵循的法规不变 上市条件和信息披露要求不变 2、四个独立：运行独立 监察独立 代码独立 指数独立 （七）行情表阅读 1、开盘价与收盘价 2、最高价与最低价 3、成交量与成交额 4、与上日价格差 5、市价总额 市价总额= 其中：Pi-第i种证券以成交量为权数的加权平均价 Si-第i种证券的发行量 n-上市证券的种数6、上市证券数和上市证券总额 上市总额= 其中：Fi-第i种证券的面值 Si-第i种证券的发行量 n -上市证券

21、种数（八）证券交易所的功能1、集中证券供求关系，创造高效连续的市场2、形成比较公平合理的价格3、引导社会资金合理流动和资源合理配置4、预测、反映经济动态二、场外交易市场（一）场外交易市场的定义和特征 1、定义 场外交易市场是在证券交易以外的各 证券公司柜台上进行证券买卖的市场 2、场外交易市场特征 （1）分散的无形市场 （2）采用自营方式直接进行交易 （3）交易对象以债券和非上市股票为主 （4）以议价方式决定成交价 （5）管理相对宽松（二）参加者和交易对象 1、参加者 自营商、非会员证券商、会员证券商、 证券承销商、债券交易商、投资者 2、交易对象 债券、新发行证券、 符合上市标准而未上市的证

22、券、 不符合上市标准的证券、开放型基金（三）场外交易市场功能 1、证券发行场所 2、已发行未上市证券流通转让的场所 3、证券交易所的重要补充三、第二板市场 与主板相对应上市条件略低的新兴市场 NASDAQ市场的特征1、报价驱动市场做市商支持2、电子化市场3、上市标准低4、新兴高科技公司的市场美国风险资本 套现和高科技公司发展壮大场所四、第三市场和第四市场（一）第三市场 指在交易所以外市场交易上市证券的市场 主要客户机构投资者 交易特点简便、迅速、成本低（二）第四市场 指通过电子计算机网络直接进行大宗证券交易 的场外证券市场 成本低、交易迅速、保守交易秘密 第三节第三节 证券市场监管证券市场监管

23、一、概述（一）意义 保障投资者权益、控制风险和维护 市场 良好秩序、发展完善证券市场体系、提 高效率（二）监管原则 公开原则、公平原则、公正原则（三）证券市场监管体系 法定机构监管、政府监管模式、自律模式（四）中国发展证券市场的指导方针和监管体系1、指导方针 法制、监管、自律、规范2、监管体系 政府为主、自律为辅从强化政府监 管向政府监管与自律并重发展二、证券市场监管的主要内容（一）证券发行市场的监管 1、注册制 2、核准制（二）对流通市场的监管 1、对交易所的管理 特许制、登记制、承认制 2、对证券上市制度的管理（三）对上市公司的监管 信息披露、公司治理（四）对证券中介机构的监管 1、证券经

24、营机构设立的监管 （1）特许制和许可制（日本） （2）注册制（美国） 2、对证券经营机构经营行为的监管 3、对证券服务机构的监管（五）对证券从业人员的监管 资格考试和注册认证（六）对投资者的监管 三、证券市场自律 （一）证券监管与自律 1、自律市场参与者自我管理、自我约束 2、监管层次 政府：集中监管 市场组织：自我监管 经营机构：内部监管 （二）证券自律机构 1、证券交易所 2、证券业协会第三章第三章 证券交易程序和方式证券交易程序和方式 第一节第一节 证券交易程序证券交易程序 一、开户（一）开户的必要性 1、了解客户 2、确立委托代理法律关系 3、保证证券交易公正性 4、方便日常业务联系（

25、二）开户的主要内容 1、证券账户 2、资金账户（三）开户的主要类型 1、现金账户 2、保证金账户（四）我国证券交易所开户办法 1、股票账户 2、资金账户二、委托（一）委托方式 1、递单委托 2、电话委托 3、自助终端委托 4、网上委托（二）委托内容 1、证券代码或名称 2、买入（卖出）及数量 3、出价方式及委托价格 4、交易方式 5、委托有效期 6、交割方式 7、其他（三）委托的执行、变更与撤销 1、委托的受理与执行 2、委托的变更与撤销 （四）委托双方的责任 1、投资者 2、证券经纪商（五）上海证券交易所的委托程序 1、递单委托 2、电话委托 3、自助终端委托 4、网上委托三、竞价成交（一）

26、竞价的方式 1、集中竞价 2、连续竞价（1)口头竞价 （2）牌板竞价 （3）专柜书面竞价 （4）计算机终端申报竞价（二）成交规则 1、价格优先 2、时间优先四、结算（一）证券结算的含义 1、含义 买卖双方结清价款和交割证券的过程 2、证券结算的步骤 （1）清算：证券清算、价款清算 （2）交割、交收 交割：证券收付 交收：资金收付 （二）结算原则 1、净额清算原则 2、钱货两清原则（三）结算方式 1、时间安排 （1）当日交割交收 （2）次日交割交收 （3）例行日交割交收 （4）特约日交割交收 （5）发行日交割交收 2、证券交割方式 （1）实物交割 （2）自动交割 3、资金交收方式 （1）个别交收

27、 （2）集中交收（四）我国证券市场的结算方式五、登记过户（一）过户的必要性（二）过户的办法（三）我国证券交易所的过户办法六、经纪服务制度（一）上交所的指定交易制度 中央登记结算公司统一托管，证券公司法人集中托管，设立证券托管库，投资者指定交易。投资者可以撤消和转换指定交易。（二）深交所的托管券商制度 中央登记结算公司统一托管，证券营业部分别托管。自动托管，随处通买，哪买哪卖，转托不限。七、交易费用（一）委托手续费（二）佣金：证券公司经纪佣金证券交易所手续费证券交易监管费（三）过户费（四）印花税 第二节第二节 委托指令委托指令一、市价委托 含义 特点 优点 缺点 应用二、限价委托 含义 特点 优

28、点 缺点 应用三、停止损失委托（一）含义（二）应用1、限制损失：停损买入即时价10元/股，停 损委托价11元/股 停损卖出买入价6元/股，停 损托价5.5元/股 2、保障既得利益：买入价6元/股，即时价9元/ 股，停损委托价8.50元/股 （三）风险（三）风险 1、停止损失委托价过于接近市价， 可能使投资者失去原有“部位”。 2、成为市价指令后，实际执行价无法预料。（四）与限价委托的区别限价委托停止损失委托发出指令买入价市价买入价市价卖出价市价执行价格买入价现价买入价 =停损指定价卖出价K（价内）Vt= 0 若StK（价外或价平） 其中：EVt期权合约在t时点的履约价值 St标的物在 t时点的

29、市价 K 标的物协议价格 m 一手期权合约的标的物数量（2）看跌期权在t时点的履约价值 0 若StK 价外或平Vt= (K-St) m 若StK（价内） 其中：EVt期权合约在t时点的履约价值 St标的物在 t时点的市价 K标的物协议价格 m一手期权合约的标的物数量5、期权费期权的价格 影响期权费的因素：（）协议价格 （）期权合约有效期 （）标的物价格易变程度及变动趋势 （）市场利率 二、期权交易的基本类型（一）看涨期权 例：X公司股票看涨期权，协议价50元/股，期权费5元/股 ，期限3个月，每一期权合约的股票数量为100股。 盈 0 协议价 盈利 亏损 盈亏均衡点 亏盈 盈亏均衡点 盈利0

30、协议价 亏损 亏 买方 卖方（1）市价协议价 亏期权费 盈期权费（2）市价=协议价 亏期权费 盈期权费（3）协议价市价协议价+期权费 盈利 亏损（二）看跌期权例：Y公司股票看跌期权，协议价100元/股，期权费4元/股，期限3个月，每一期权合约的股票数量为100股。 盈利 盈利 盈亏均衡点 协议价 市价 协议价 市价 盈亏均衡点 亏损 亏损 买方 卖方（1）市价协议价 亏期权费 盈期权费（2）市价=协议价 亏期权费 盈期权费（3）协议价-期权费市价协议价 亏损减少 盈利减少（4）市价=协议价-期权费用 盈亏均衡 盈亏均衡（5）市价协议价-期权费 盈利 亏损三、期权交易的作用（一）对买方的作用 1

31、、杠杆作用 例：某投资者有本金5000元，对X公司股票看涨，X股 票的市价为50元/股，保证金交易的法定保证金 比率为50%，看涨期权的期权费为5元/股。若股 价最终涨至60元/股，则： 现货交易 买入100股 盈利（60-50）100=1000元 获利率（1000/5000）100%=20% 信用交易 买入200股 盈利（60-50）200=2000元 获利率（2000/5000）100%=40% 期权交易 买入1000股合约 盈利（60-50）1000-5000=5000元 获利率（5000/5000）=100% 2、转移风险 （1）保证金买空看跌期权 保证金买空X公司股票200股，价格5

32、0元/股，同 时买看跌期权，协议价50元/股，期权费5元/股， 若股价跌至30元/股，则： 保证金买空交易亏损：（30-50）200=-4000元 期权交易盈利：（50-30）200=4000元 净亏：期权费5元200=1000元（2）保证金卖空看涨期权 保证金卖空X公司股票200股，价格50元/股， 同时买入看涨期权，协议价50元/股，期权费 5元/股，若股价涨至70元/股，则： 保证金卖空亏损：（50-70）200=-4000元 期权交易盈利：（70-50）200=4000元 净亏：期权费5元200=1000元3、保护既得利益 现货买入X公司股票100股，买入价50元/股，当股价涨至70元

33、/股时，账面盈利： （70-50）100=2000元 为保住账面盈利，买入看跌期权100股，协议价70元/股，期权费5元/股，若价格上升至90元/股平仓，则盈利为： （90-50） 100-500=3500元 若价格跌至50元/股平仓，则盈利为： （70-50） 100-500=1500元（二）对卖方的作用1、收取期权费2、保值，获利或投机（1）看涨期权的卖方：按原来想卖出金融资产的价 格卖出看涨期权 投资者A以50元/股价格买入X公司股票100股， 持有半年，X公司派发现金股息，每股4元，投 资者A希望能在取得现金股息后以50元/股价格 出售，取得16%的年收益率。他出售X公司股票 看涨期权

34、，协议价50元/股，期权费4元/股。市价协议价-期权费 市价46元市价=协议价-期权费 市价=46元协议价-期权费市价协议价 46元市价50元市价=协议价 市价=50元协议价市价协议价+期权费 50元市价协议价+期权费 市价54元 （2）看跌期权的卖方：按原来想买入金 融资产的价格卖出看跌期权 投资者B计划买入Y公司的股票100股， 股票现价为30元/股。由于资金没有 到位，并担心股价上涨，卖出Y股票 的看跌期权，协议价30元/股，期权 费2元/股。市价协议价+期权费 市价32元 市价=协议价+期权费 市价=32元 协议价市价协议市+期权费 30元市价32元市价=协议价 市价=30元协议价-期

35、权费市价协议市 28元市价30元市价=协议价-期权费 市价=28元市价协议市-期权费 市价 28元 第四章第四章 证券投资的收益和风险证券投资的收益和风险第一节第一节 证券投资的收益证券投资的收益一、债券投资收益（一）债券收益率及影响因素 1、收益内容: 利息收入 资本损益 再投资收益 2、衡量尺度: 收益率，即一定时期内投资收益 占本金的比率。 3、影响因素: 票面利率 债券购买价格与面值的差额 债券还本期限（二）债券收益率计算原理1、现值法： 其中：P0-债券的现行价格（买入价格） C-年利息 n-到期前的年数 V-债券面值 i-到期收益率(必要收益率、内在收益率）2、近似法： 或： 其中

36、：P1=债券出售价格 Y-收益率（三）债券收益率及其计算 1、附息债券收益率 （1）票面收益率（名义收益率） 其中：Yn-票面收益率（2）直接收益率（经常收益率，本期收益率） 其中：Yd-直接收益率 例：（3）到期收益率 复利到期收益率 其中：P债券价格 C每年支付一次的息票利息 V到期的票面价值 n时期数（年数） 若上例中债券的当前市场价格为982.48元。 投资者以当前的市场价格买入债券并持有至 期满的到期收益率为满足以下等式的Y： 用试错法计算，该债券的到期收益率为5.5%。 如果再投资收益率不等于到期收益率，则债券复利到期收益率可用以下公式计算： 其中： 复利到期收益率 r再投资收益率

37、如果上例中债券的再投资收益率为6%,则该债券的复利到期收益率为：单利到期收益率上例债券，投资者以发行价认购后持有至期满收回本金，则单利到期收益率为:（4）持有期收益率 如上例债券，若投资者认购后持至第2年末，以995元市价出售，则: （5）赎回收益率 复利赎回收益率其中： 直至第一个赎回日的时期数（年数） 赎回价格 若上例债券在发行2年后发行人以1050元的价格赎回，第一赎回日为付息日后的第一个交易日，则赎回收益率为： 用试错法计算，该债券的赎回收益率为近似于4.78%。 单利赎回收益率2、一次还本付息债券收益率计算（1）到期收益率 复利到期收益率 其中，M债券的到期价值 n债券的有效期限 某

38、一次还本付息债券面值100元，期限2年，票面利率6%，按面值发行，则复利到期收益率为： 单利到期收益率（2）持有期收益率 若上例债券投资者按发行价买入并持有一年半后以108元的价格卖出，则已实现的持有期收益率为：3、贴现债券收益率计算 （1） 到期收益率 发行价格：P0=V (1-dn) 其中：P0-发行价格 V-债券面值 d-年贴现率 n-债券年限（360天计） 到期收益率：例： P0=100（1-12%90/360）=97（元）（2） 持有期收益率 交易价格：P1=V（1-d1n1） 其中：P1-交易价格 d1-二级市场年贴现率 n1 -剩余期限（360天计） 持有期收益率：例：P1=10

39、0 (1-1.50%60/360)=98.08(元） 后手到期收益率： 4、零息债券复利到期收益率： 例：某零息债券面值为1000元，期限为4年，投资者在发行日以580元价格买入，其复利到期收益率为：二、股票投资收益（一）股票收益的内容及影响因素 1、股票收益的内容：股息 资本损益 资本增值2、股票收益的形式：股息 买卖差价 公积金转增3、影响股票收益的主要因素：公司业绩 股价变化 市场利率（二）股票收益率计算 1、股利收益率 股利收益率=（D/P0）100% 其中：D-现金股息 P0 -买入价 例：股利收益率=（1.50/30)100%=5%2、持有期收益率 Yh=D+（P1-P0）/P01

40、00% 其中： P1卖出价 Yh持有期收益率 例：1.50+(34.50-30)/30100%=20%3、股票持有期回收率 股票持有期回收率=（D+P1）/P0100% =1+持有期收益率 例：股票持有期回收率= (1.50+34.50)/30 100%=120% 持有期收益率= 1.50+(22.50-30)/30 100%=-20% 股票持有期回收率= (1.50+22.50)/30 100%=80%4、调整后的持有期收益率 调整后的现金股息+调整后的资本利得 Yh= 100% 调整后的购买价格 Yh调整后的持有期收益率 例：三、资产组合的收益率其中：YP 证券组合的预期收益率 Yi组合中

41、各种证券的预期收益率 Xi各种证券占组合总价值的比率 N组合中证券的种类数 例：YP=(0.100.25+0.12 0.50+0.08 0.15 +0.07 0.10)=10.4% 第二节 证券投资的风险 证券投资风险的定义： 证券投资收益的不确定性。 风险是由于未来的不确定性而产生的投入本金或预期收益损失或减少的可能性。一、系统风险一、系统风险 系统风险是由某种全局性、共同性因素引起的证券投资收益的可能性变动。 这些因素以同样方式对所有证券的收益产生影响，无法通过证券多样化组合消除或回避，又称为不可分散风险或不可回避风险。（一）市场风险 1、定义：由于证券市场长期行情变动而引起的 风险 市场

42、风险可由证券价格指数或价格平均 数来衡量 2、产生原因：经济周期变动。 3、作用机制：经济周期变动对企业经营环境和 经营业绩产生影响 4、影响：证券市场长期行情变动几乎对所有股 票产生影响 5、减轻方法：顺势操作，投资于绩优股票（二）利率风险1、定义：市场利率变动影响证券价格从而给投资者带来损失 的可能性2、产生原因：中央银行利率政策变化 资金供求关系变化3、作用机制：利率变化-公司盈利-股息-股票价格 利率变化-资金流向-供求关系-证券价格 固定收益证券的主要风险-利息、价格长期债券 利率风险大4、影响：利率风险是政府债券的主要风险 利率变化直接影响股票价格5、减轻方法：分析影响利率的主要因

43、素，预期利率变化（三）购买力风险 1、定义：由于通货膨胀、货币贬值使投资者的 实际收益水平下降的风险 2、产生原因：通货膨胀、货币贬值 3、作用机制：实际收益率=名义收益率-通货膨胀率 4、影响:固定收益证券受通胀风险影响大 长期债券的通胀风险大于短期债券 不同公司受通胀风险影响程度不同 通胀阶段不同，受通胀影响不同 5、减轻方法：投资于浮动利率债券二、非系统风险 非系统风险是由某一特殊因素引起，只对某个行业或个别公司的证券产生影响的风险。非系统风险对整个证券市场的价格变动不存在系统的全面的联系，可以通过证券投资多样化来回避。又可称为可分散风险，可回避风险。（一）信用风险 1、定义：证券发行人

44、无法按期还本付息而使投 资者遭受损失的风险 2、产生原因：发行人经营、财务状况不佳、 事业不稳定 3、作用机制：违约或破产可能-证券价值下降- 证券价格下跌 4、影响：政府债券的信用风险小 公司证券的信用风险大 5、回避方法：参考证券信用评级。（二）经营风险 1、定义：由于公司经营状况变化而引起盈利水 平改变，从而引起投资者预期期收益 下降的可能 2、产生原因：企业内部原因 企业外部原因 3、作用机制：经营状况-盈利水平-预期股息 -股价 4、影响：普通股的主要风险 5、回避方法：关注上市公司经营管理状况三、收益与风险的关系 收益与风险的互换关系 收益率=无风险利率+风险补偿 无风险利率：将资

45、金投资于某一不附有任 何风险的投资对象而能得到 的收益率 1、利率风险的补偿 2、信用风险的补偿 3、通胀风险的补偿 4、市场风险、经营风险、财务风险的补偿 第三节 风险的衡量 证券投资的风险，是预期收益变动的可能性和变动幅度，风险的衡量是将证券投资未来收益的不确定性加以量化。 一、单一证券风险的衡量 （一）未来收益的概率分布 R=f（S） 或r=f（S） 其中：S-经济环境 R-证券的收益水平 r -证券的收益率（一）未来收益的概率分布 概率 0.4 0.3 0.2 0.1 1.00 2.00 3.00 股息额(二)预期收益 预期收益是以概率为权数的各种可能收益的加权平均值其中:ER-预期收

46、益 Ri-各预期收益 Pi-各预期收益发生的概率 i-各种可能收益的序号 n-观察数,满足例:A、B、C三种股票收益的概率分布 (二)预期收益 (三)风险量的计算-方差和标准 衡量某种证券风险水平的一般尺度是各种可能收益或收益率的概率分布的方差或标准差。Pi x y z 预期收益（期望值） Ri 其中：V-方差 标准差上例中： 证券 预期收益（元） 方差 标准差 A 8.00 4.8 2.191 B 8.00 0.85 0.922 C 9.00 4.8 2.191A股票未来收益: 82.191=5.8110.19(元)B股票未来收益: 8 0.922=7.088.92(元)C股票未来益: 9

47、2.191=6.8111.19(元)（四）对单一证券收益与风险的权衡 1、无差异曲线的特性 （1）投资者对同一条无差异曲线上的投资 点有相同偏好无差异曲线不相交 r I2 r I1 I1 I2 X I3 （2）投资者有不可满足性和风险回避性一无差异曲线斜率为正 r 18% 2 3 14% 1 15% 20% （3）投资者更偏好位于左上方的无差异曲线。 r B A 0 C D （4）投资者对风险的态度不同-不同的投资者有不同的无差异曲线。 I1 I1 I1 I2 I2 I2 I3 I3 I3 极不愿冒风险的投资者 不愿冒风险的投资者 愿冒较大风险的投者2、投资者对A、B、C、股票的选择r r r

48、 C C C B A B A B A X Y Z 0、922 2、191 0、922 2、191 0、922 2、191 投资者X的无差异 投资者Y的无差异 投资者Z的无差异 曲线和投资选择 曲线和投资选择 曲线和投资选择二、证券组合风险的衡量（一）证券组合效应 预期价格变动 A B 时间 预期价格变动 B A 时间 非 风险 系统 风险 系统 风险 5 10 15 20 25 30 证券种类 证券组合目的在收益一定的条件下，投资者承担的总风险减少。 证券组合中证券种类：1025 种。 证券组合的风险并非组合中各个别 证券的简单加总，而是取决于各个 别证券风险的相关程度。（二）证券组合中风险相

49、关程度的衡量1、协方差 协方差是刻划二维随机向量中两个分量取值间的相互关系的数值。 协方差被用于揭示一个由两种证券构成的资产组合中这两种证券未来可能收益率之间的相互关系。 证券A与证券B的协方差 证券A与证券B的各种可能收益率 证券与证券的预期收益率 各种可能的概率 n 观察数, 满足2、相关系数 相关系数是反映两个随机变量的概率分布之间的 相互关系。 相关系数可用以衡量两种证券收益率的相关程度。 相关系数是标准化的计量单位，取值在1之间。 相关系数更直观地反映两种证券收益率的相互关系 =1 COVAB =0 AB= =-1 AB 若本例中股票A、B、C的市场价格均为50元/股，则： 三种证券

50、的预期收益率和风险 A B C Er 0.16 0.16 0.18 V 0.00192 0.00034 0.00192 0.04382 0.01844 0.04382 三种证券相互组合的协方差和相关系数 证券组合 协方差 相关系数 A B 0.0008 0.99 B C -0.0008 -0.99 C A -0.00192 -1(三）证券组合风险的计算 其中 -资产组合的标准差 XA -证券A在组合中的投资比率 XB -证券B在组合中的投资比率 双重加总符号若组合中共有三种股票，则 若上述A、B、C三种股票组成一组合，投资比率分别为： =20%, =30%, =50%。则：三、证券组合的选择（

51、一）有效组合 1、在各种风险水平条件下，提供最 大预期收益率 2、在各种预期收益水平条件下，提 供最小风险 （二）可行组合 可行组合代表从N种证券 中所得到的所有证券组合形式 的集合（三）有效边界 S r P H E G(四）最优组合的选择1、在有效边界上2、在左上方无差异曲线上3、在两者切点上四、系统风险的衡量（一）系统风险的含义 系统风险是证券市场的共同风险 系数用以测定一种证券的收益与整 个证券市场收益变动的关系 用回归分析方法推算单一证券收益变动与市场收益率变动之间的关系，则有： 其中: Y 某种证券的收益 X 市场收益率 截距 回归线的斜率 （二） 系数的计算公式 1、 其中： 时期

52、内证券i的预期收益 时期内的无风险度 时期内证券组合的预期收益 相对于证券组合，证券i的系统 风险度 、用股价指数收益率代表整个市场收益率 其中：ri-证券i的收益率 rm-股票价格指数的收益率 - ri与rm的协方差 m2-股票价格指数的方差 (三)系数分析 1.0防守型证券 平衡型证券 1.0 1.5 进攻型证券 高风险证券 （1）系数仅代表证券I的系统风险，而非全 部风险。（2）标准差用于度量证券或证券组合在各个不 同时期收益率变动的程度， 系数用于度 量证券或证券组合相对于同 一时期市场 平均收益的变动程度。（3）标准差和系数均以过去的统计指标计 算，对预测未来仅提供参考。第五章 证券

53、投资对象分析第一节 债券分析一、债券投资分析 （一）中央政府债券和政府机构债券分析 债券规模分析 国债发行额 1、国债依存度= 100% 财政支出 国债发行额 2、国债负债率= 100% 国民生产总值 当年还本付息额 3、还债比率= 100% 财政支出 未清偿债务 4、人均债务= 人口数 当年财政赤字 5、赤字率= 100% 当年财政支出（二）地方政府债券特点：本金安全、收益稳定、税收优惠。 信用和流通性不及中央政府债券。基本种类： 1、一般责任债券 用于无盈利的公共项目 2、收益担保债券 用于特定的公用事业项目地方政府债券分析1、地方经济发展水平和经济结构2、地方政府财政收支状况3、地方政府

54、的偿债能力4、人口增长对地方政府还债能力的影响（三）公司债券分析1、公司债的还本能力：债务与资本净值比率 长期债务对固定资产比率2、公司债的付息能力：现金流量、利息保付率 利息保付率：综合费用法 累积折扣法3、公司盈利能力和信用状况：财务报表分析 信用分析二、债券价格分析（一）债券价格决定因素 1、现金流量 2、合理到期收益率 3、债券期限（二）债券的定价模型 1、一次还本付息债券的定价模型2、附息债券的定价模型（按年付息） 其中：P-债券价格 V-债券面值 r-到期收益率 n-债券期限 C-年付利息 附息债券的价格模型（半年付息）3、零息债券定价模型（三）债券发行价格的确定1、平价发行（面值

55、发行）（市场利率不变）例：债券面值为元，息票利率， 期限为年，市场利率为。其发行 价为：2、折价发行（市场利率上升）当市场利率为时，其发行价为：3、溢价发行（市场利率下降） 若上例中，债券发行时，市场利率为7， 则发行价为：（四）债券交易价格的确定 与债券发行价格的区别在于n为 债券剩余年限 1、债券的报价方式 为交易方便，交易商报出的价格是面值的百分数。 以面值出售的债券报价为100 以折价出售的债券报价小于100 以溢价出售的债券报价大于100 例：百分比报价为98，转化为小数形式为0.98，面值为1000元的债券，实际价格为980元。 2、全价交易和净价交易（1）全价交易 债券价格是含息

56、价格。由于应计利息 随时间推移不断变化使债券价格发生 变动，无法反映市场利率变动对债券 价格产生的影响。（2）净价交易 债券价格不含应计利息。债券价格准 确反映市场利率变动及其对债券价格 的影响，有利于投资者的投资判断。 3、全价交易债券利息支付日之间交割债券 的定价 （1）应计天数的计算 实际天数/实际天数 实际天数/365 实际天数/365（闰年366） 实际天数/360 例：一种美国国债，前一个付息日为2月1日，下一个付息日是8月1日，交割日是6月17日。则6月17日到8月1日之间的实际天数为45天。 6月17日到6月30日 13天 7月 31天 8月1日 1天 共45天 美国公司债的计

57、算规则是30/360，则从 6月17日到8月1日的天数为44天。 （2）债券价格的确定 其中，w = 交割日到下一个付息日之间的天数/ 两次付息日的间隔天数 I为各期利息收入 F为债券面值或转让价格 4、净价交易债券应计利息的计算 债券的应计利息从上一利息支付日（含）开始到起息日（不含）内累加计算。 以交割日计算应计利息 I = C 前一个利息支付日到交割日的天 数/两次付息间隔天数 其中，I 为应计利息 C 为每次支付利息额（通常半年支 付一次） 例：国债应计天数按照实际天数计算： 6月1日到10月16日为138天，6月1日到12月1日共183天。票面价值为1000元的国债应计利息为： 10

58、00（10%/2）（138/183）=37.705元 如果该债券为公司债,两次付息间隔天数为180天,交割日到下次付息日为45天,则从前一个付息日到交割日为(180-45)=135天 票面价值为1000元的公司债应计利息为： 1000（10%/2）（135/180）=37.50元 我国国债净价报价，以实际天数/365计算应付利息天数 应计利息额=票面年利息/365已计息天数 净价+应计利息=全价 例：某投资者在2005年10月13日以107.70元的价格买入696国债,票面利率11.83%。则: 应计利息=11.83/365121=3.9217元 全价=107.70+3.9217=111.62

59、2元（五）影响债券价格的主要因素1、市场利率2、债券供求关系3、社会经济发展状况4、财政收支状况5、货币政策6、国际间利差和汇率的影响（六）债券价格变动的特征 1、债券价格和债券预期收益率呈反方向变 动，但价格与收益率变动并非线性关 系。通常称这种非线性关系为凸性。 2、在收益率变化相同的条件下，不同债券 价格的变动是不同的 （1）债券的期限越长，价格变动越大 例如票面利率为9%的5年期、10年期、 20年期的债券，收益率减少100个基点， 价格上升的百分比分别为4.02%、6.65%、 9.38%。 （2）债券的票面利率越低，价格变动越大 例如，票面利率分别为0%、7%、9%、 12%的10

60、年期债券，收益率增加100个基 点，价格下降的百分比分别9.06%、 6.40%、6.10%、5.77%。 3、债券的价格随时间的变化而变化（1）溢价发行的债券，随着时间的流逝，价 格不断下降（2）折价发行的债券，随着时间的流逝，价 格不断上升（3）平价发行的债券，价格不因时间流逝而 变动（4）当债券逼近到期日时，债券价格趋近于 票面价值。债券价格的变化速度随着到 期日的接近而逐渐减少，直至趋近于零 4、债券价格变动的对称与非对称性（1）在收益率变动很小的情况下，债券价格的 变动是对称的，即当收益率以相同的幅度 增加和减少时，债券价格变动的绝对值也 相同。 例如，当5年期零息债券的收益率增加一

61、个 基点时，价格下降0.03元;收益率减少一个 基点时,价格上升0.03元。 （2）在债券收益率变动较大的情况下，债 券价格的变动是非对称性的 例如，20年期票面利率为7%的债券， 在收益率增加300个基点时，价格下降 16.70元;收益率减少300个基点时价格 上升25.74元。 5、在收益率以同等幅度变动的条件下，债 券价格上升的幅度大于债券价格下降的 幅度。这是由收益率价格曲线的凸性所 决定的。凸性越大，债券价格增加与债 券价格减少的差距越大。 债券定价定理、债券价格与到期收益率（市场利率）成反 比、当债券的票面利率与到期收益率不等时， 债券的价格与面值必然不等，债券到期年 限越长，两者

62、差异越大、当债券逼近到期日时，债券价格趋近于债 券票面价值。债券价格的变化速度随着到 期日的接近而逐渐减少，直至趋近于零4、因债券到期收益率下降而引起债券价格 上涨的金额要高于债券收益率以同等幅度提高时引起价格下跌的金额5、假定其它因素不变，债券的息票利率越低，债券的价格对市场利率的变化越敏感（七）债券定价方法的应用基本方法：收入资本化定价方法 1、估算内在价值，与市场价格比较 用净现值法 2、估算实际到期收益率，与合理到期 收益率比较 用内部收益率法例：某附息债券票面金额为1000元，票面利率为6%，期限为3年。该债券的现行市场价格为900元，投资者认为它的必要收益率为9%。该债券是否值得以

63、当前价格投资？方法一：计算债券内在价值、比较内在价值与 市场价格 净现值（NPV）=V-P=924.08-900=24.08元 说明该债券价格低估方法二: 比较债券实际到期收益率和必要的合 理到期收益率求解: r=10.02%,如果分析表明,该债券必要收益率为9%, 说明该债券市场价格低估三、债券的信用评级（一）信用评级的意义 1、定义 债券信用评级是指按一定的指标体系对准备发行 债券还本付息的可靠程度作出客观公正的评定。 2、意义 （1）对发行者 （2）对投资者 （3）对管理者（二）信用评级机构（三）债券的信用级别 标准普尔公司 穆迪公司 AAA Aaa 高安全性 AA Aa A A 投资级

64、 BBB Baa BB Ba 未达标准 B B CCC Caa CC Ca C C 投机级 D四、利率的期限结构（一）利率期限结构的意义 利率期限结构是指不同期限债券利率之间的关系。 收益率曲线是用以描述某一特定时点上同类债券的期限与到期收益率之间关系的曲线。（二）收益率曲线的类型 1、正收益率曲线 2、反收益率曲线 3、平收益曲线 4、拱型收益率曲线（三）利率曲线结构的理论解释 1、期限结构预期理论 2、流动性偏好理论 3、市场分割理论（四）收益率曲线的应用 1、选择收益率高的债券买入 2、关注拱型曲线上处于拐点上的债券 3、选择滚动投资或一次投资方式(五) 构造理论收益率1、 构造即期收益

65、率(1)线性推算法 较长期限点收益率-较短期限点收益率估计收益率= 两个期限点之间的时间(半年期) 假设平价收益率曲线中2年和5年期的国债收益率分别是6%和6.6%,则两期限点之间的估算收益率为: (6.6%-6%)/6 = 0.10% 2.5年收益率: 6%+0.10%=6.10% 3.0年收益率: 6.10%+0.10%=6.20% 3.5年收益率:6.20%+0.10%=6.30% 4.0年收益率:6.30%+0.10%=6.40% 4.5年收益率:6.40%+0.10%=6.50% (2)自力性方法 设平价收益率如下,计算5年期的理论即期收益率 期间 年 到期收益率 1 0.5 5.2

66、5 2 1.0 5.50 3 1.5 5.75 4 2.0 6.00 5 2.5 6.25 6 3.0 6.50 7 3.5 6.75 8 4.0 6.80 9 4.5 7.00 10 5.0 7.10 分析的基本原则是,附息债券的价值等于复制其现金流量的所有零息债券值的总和。 给定6个月和1年两个期限点的即期利率，计算1.5年期附息国债的理论即期利率 1.5年期国债的现金流: 0.5年: 1000.0575 0.5=2.875 1.0年: 1000.0575 0.5=2.875 1.5年: 1000.0575 0.5+100=102.875 现金流量的现值 其中: Z1 =半年期理论即期利率

67、的1/2 Z2 = 1年期理论即期利率的1/2 Z3 = 1.5年期理论即期利率的1/2 式中: Z1= 5.25%1/2 = 0.02625 Z2 =5.50% 1/2 = 0.0275 1.5年期附息国债的现值为:2.875/(1+0.02625)+2.875/(1+0.0275)2 +102.875/(1+ Z3)3 由于1.5年期国债平价交易,则: 100=2.875/1.02625+2.875/(1.0275)2 +102.875/(1+ Z3 )3 Z3 = 0.028798 Z32 = 0.0576 1.5年期国债的理论即期利率为5.76% 以同样的方法可以推算其它剩余期限的理论

68、即期利率。 套利交易使国债以即期收益率为定价基础。 2 、构造远期利率 假设投资于1年期的债券面临两种选择: 选择1: 购买1年期国债 选择2: 购买6个月期国债,到期后再购买另一 6个月期的国债 已知6个月和1年期国债的即期收益率,根据无 套利原则可以求得6个月后的远期利率。 假设1年期国债的到期价值为1000元,则它的价格为: 1000/( 1+Z2 ) ( 1+ Z2 ) 其中: Z21年期国债理论即期利率的1/2 假设投资者以P元购买6个月期的国债,在6个月末国债的价格为: P ( 1+ Z1) 其中: Z16个月期国债理论即期利率的1/2 令f为6个月国债远期利率的1/2,则P元投资

69、1年后的价值为: P ( 1+ Z1) ( 1+ f ) 若1年后P元的价值为1000元, 则: P ( 1+ Z1) ( 1+ f ) =1000元 并有: P= 1000 / ( 1+ Z1) ( 1+ f ) 根据无套利原则,选择1和选择2的投资效果是相同的,所以以下等式成立: 1000 / ( 1+Z2) ( 1+ Z2) =1000/( 1+ Z1) ( 1+ f ) f = ( 1+Z2) ( 1+ Z2) / ( 1+ Z1) 1 f 的两倍是该国债的6个月期的远期收益率 若6个月期的国债利率为0.080,则Z1=0.080/2=0.040 若1年期的国债利率为0.083,则Z2

70、=0.083/2=0.0415 代入方程, f = 0.043 该国债6个月期的远期收益率为 0.043 2=0.086=8.6% 到期价值为1000元的国债的价格为: 1000/(1.0451.045) = 921.90元 将921.90元以8%的即期利率投资6个月,期末的价格为: 921.90 (1+0.04) = 958.776元 将958.776元以8.6%的即期利率再投资6个月,则 1年末的价格为:958.776(1+0.043) = 1000元 t期间的即期利率,半年的即期利率以及隐含的远期(半年)的关系如下: Zt=(1+z1)(1+f1)(1+f2)(1+f3)（1+f t-1

71、）1/ t-1 其中: f为从当期开始的第t个半年的远期 利率(半年) 第二节 股票分析一、股票的理论价格（一）股票为什么有价格 代表资产的价值和收益的价值（二）现值理论 有价证券的理论价格就是以一定市场利 率折算出来的未来收益的现值。（三）股价的基本评估模型 1、零增长模型2、不变增长模型设：股利永远按不变的增长率（g）增长则：Dt=Dt-1（1+g） =DO（1+g）t将上式置换入方程： 得出： 如果gi 且 0, 当n时 多项式是发散的,即现值不存在当gi时在等式两边同时乘以 ,则有: 因为gi ，当n时，则 0 即 则： 或：对不变增长模型的讨论1、不变增长模型适用于处于稳定增长阶段并

72、 能稳定派发股息的公司2、公司的利润也能稳定增长，可用利润增长 率替代股息增长率3、稳定的增长率是合理的增长率，即不会长 期超过期望的名义经济增长率4、对增长率循环变化的公司，可用公司的平 均增长率代替稳定增长率某年美国西南贝尔公司的资料如下：当前每股收益为4.33美元,股息派发比率为63%,当前每股股息为2.73美元,预计未来的利润和股息的年增长率为6%,股票的值为0.95,国库券利率为7%,市场模型的平均风险溢价为5.5%。则：必要收益率=7%+0.955.5%=12.23%股票价值=2.731.06/(0.1223-0.06) =46.45美元 在评估当日,西南贝尔公司的股价为78美元,

73、为维持目前的股价,该公司未来的利润和股息增长率应为多少? 78美元=2.73美元(1+g)/(0.1223-g) g=8.43% 公司利润和股息必须保持每年8.43%的速度增长,才能支持目前的股价。3、多元增长模型 设股利收入分两部分，一部分从t=0到T,该时期内股利为不同的测算量，其现值用VT-表示: VT-= 第二部分从T到以后的时期中股利以不变增长率G增长，用VT表示： VT=DT+11/（i-g） VT+= P=V=VT-+VT+=多元增长模型适用于增长呈现阶段性的公司,如初始阶段增长率很高,后续阶段增长稳定且持续时间长久。当前n年的超常增长率和股息派发率保持不变时，公式可简化为：其中

74、， =股票的当前价值 =第t年的预期每股股息 =股票投资的必要收益率 =前n年的超常增长率 =n年后的稳定增长率对多元增长模型的讨论： 多元增长模型适用于有各不相关增长阶段的公司; 对超常增长阶段时间长度的估计，可用产品生命周期或行业周期估计; 从超常增长阶段到稳定增长阶段一般为逐渐回落，而非瞬间完成; 对稳定增长阶段的增长率的预期属于对远期的预期。 美国埃利雷里公司是具有高速增长和稳定增长特征的公司。某年的资料如下：当前的每股收益为4.5美元,每股股息2美元,高速增长阶段的增长率为9.81%,高速增长阶段的时间长度是5年,稳定增长阶段的预期增长率为6%,预期股息支付比率为67.44%,公司股

75、票的值为1.05,国库券利率为7%,市场风险溢价为5.5%,计算该股票的理论价值。必要收益率=0.07+1.050.055=0.12775(四) 相对比较法 1、市盈率法 稳定增长公司的股票价值为： 其中， 第t年每股收益 用市盈率表示：如果市盈率依据下一期期望利润计算：P/E是支付比率和增长率的递增函数，是公司风险的递减函数。 X公司某年的每股收益为3.82美元，同年公司将收益的74%作为股息派发，预期收益和股息的长期增长率为6%，公司股票的值为0.75，政府债券利率为7%，市场风险溢价为5.5%。 必要收益率=7%+0.755.5%=11.13% P/E=0.741.06/(0.1113-

76、0.06)=15.29倍 以估值日当天公司股价65.02美元计算的 P/E=65.02/3.82=17.02倍 该公司股票的市场价格合理否？2、市净率法 稳定增长公司的股票价值为： 用 代替定义：则有：其中， 净资产收益率 每股净资产用市净率表示： 如果是根据下一期预期收益计算，则公式可以简化为： P/BV比率是有关净资产收益率、股息支付比率和增长率的递增函数，是关于公司风险的递减函数 净资产收益率高的公司，股票价格相对较高；净资产收益率低的公司，股票价格相对较低 关注市净率较低净资产收益率较高，或市净率较高净资产收益率较低的公司被高估或被低估的证券 ROE 被高估 低ROE 高ROE 高P/

77、BV 高P/BVP/BV 被低估 低ROE 高ROE 低P/BV 低P/BVX公司某年的每股收益为3.82美元，同年公司将收益的74%作为股息派发，预期收益和股息的长期增长率为6%，当年的ROE为15%，公司股票的值为0.75，政府债券利率为7%，市场风险溢价为5.5%。 必要收益率=7%+(0.755.5%)=11.13% 市净率=0.150.741.06/(0.1113-0.06) =2.29倍估值日实际市净率为2.44倍,股价合理否?（五）股票价值及价格的种类1、票面价值2、内在价值3、帐面价值4、清算价值5、市场价格二、影响股票价格的因素（一）公司经营状况 1、资产净值 6、销售收入

78、2、盈利水平 7、原材料与产品价格 3、派息政策 8、经营者更替 4、股票分割 9、公司改组或合并 5、增资与减资 10、灾害（二）宏观经济因素 1、经济增长 5、市场利率 2、经济周期 6、通货膨胀 3、货币政策 7、汇率变化 4、财政政策 8、国际收支状况（三）政治因素 1、战争 3、政策因素 2、政治事件 4、国际政治形势（四）心理因素（五）管理因素（六）投机因素三、股价平均数和股价指数（一）股价平均数和股价指数的编制步骤 1、确定样本股 2、选定基期，计算基期平均股价或市值 3、计算计算期平均股价或市值并作必要修正 4、指数化（二）股价平均数的计算 1、简单算术平均股价 其中：P-平均

79、股价 Pi-各样本股收盘价 n-样本股票种类数2、加权平均股价 其中：Wi-样本股发行量或成交量 以成交量为权数的加权平均股价 样本股成交总额 = 同期样本股成交总量以发行量为权数的加权平均股价 样本股票市价总额 = 同期样本股发行总量3、修正平均股价 (1)调整股价法 P=1/nP1+P2+-+(1+R)Pj+-+Pn Pj=(1+R)Pj Pj拆股后的股价 R拆股增加的股数 Pj拆股前的股价（2）修正除数法 新除数=拆股后的总价格拆股前的平均数 修正股价平均数=拆股后的总价格新除数 例：P=（60+50+40） 3=50元 新除数=（15+50+40） 50=2.1 P=（15+50+40

80、） 2.1=50元 P=（16+54+42） 2.1=53.33元 若不修正: P=（15+50+40） 3=35元 P=（16+54+42） 3=37.33元（三）股价指数的计算 1、简单算术股价指数（1）相对法 股价指数= 固定乘数（2）总和法 股价指数= 固定乘数其中： 基期样本股价格 计算期样本股价格 n 样本股票数2、加权股价指数（1）基期加权股权指数-拉氏式（2）计算期加权股价指数-派许式（3）几何平均股价指数四、几种著名的股价指数（一）道琼斯股票价格平均数（二）标准普尔指数（三）纽约证券交易所综合股价指数（四）美国证券交易所市场价格指数（五）全美证券交易商协会自动报价指数（六）金

81、融日报指数（七）日经股价指数五、我国主要的股价指数（一）沪深300指数、中证流通指数（二）上证综合指数、新上证综合指数、 上证180指数、上证50指数、 上证红利指数（三）深证综合指数、深证新指数、 深圳成分股指数、中小企业板指数（四）恒生指数、国企指数和红筹股指数 上证综指、上证180指数、上证50指数、深圳综指、深圳成指以派许式加权综合价格指数公式计算。 综合指数以发行量为权数计算总市值；成分指数以流通量为权数计算流通市值。 计算公式： 本日股价指数= 本日指数股总市值（或流通市值） 基期 基期指数股总市值（或流通市值） 指数当上市股票增减或上市公司增资扩股时股价指数的修正新基期市价总值=

82、 修正前市价总值+市价总值变动额修正前基期市价总值 修正前市价总值 本日样本股市价总值修正后本日股价指数= 固定乘数 新基期市价总值例：1、股价指数=（11600亿元/800亿元）100=1450点2、样本股中A公司有偿增资10亿元 11600亿元+10亿元新基期市价总值=800亿元 =800.6897亿 11600亿元 11600亿元+10亿元股价指数= 100=1450点 800.6897亿元 上证180指数、上证50指数、上证红利指数、沪深300指数的计算 指数以调整股本为权重，采取派许加权综合价格指数公式进行计算。 报告期成份股的调整市值 报告期指数= 基期指数 基期成份股的调整市值其

83、中，调整市值 = （市价调整股本数） 调整股本数采用分级靠档的方法对成份股本进行调整。分级靠档方法：流通比例(%)10(10,20(20,30(30,40(40,50(50,60(60,70(70,8080加权比例(%)流通比例20304050607080100 除数修正法修正公式 修正前的调整市值 修正后的调整市值 = 原除数 新除数六、股票价格的修正除息与除权（一）除息 1、定义 除息是指除去交易中股票领取股息的权利。 2、与除息有关的日期宣布日、股权登记日、 除息日、派息日。 3、除息报价 除息报价=除息日前一天收盘-现金股息 填息与贴息（二）除权1、定义 除权是指除去交易中股票配送股的

84、权利。2、与除权有关的几个日期宣布日、股权登记日、 除权日、股权发放日3、取得股权的途径和方式 股票股息 送股（1）途径 资本公积金转增（2）方式 增资配股 增资配股 送配股 连权带息 4、除权报价（1）无偿送股方式 除权日前一天收盘价 除权报价= 1+送股率 例：除权报价=14.10/(1+0.1)=12.82(元)（2）有偿增资配股方式 除权日前一天收盘价+新股配股价配股率 除权报价= 1+配股率例： 27.90+10 0.4 除权报价 = =22.79(元) 1+0.4（3）有偿无偿搭配方式 除权日前一天收盘价+配股价配股率 除权报价= 1+配股率+送股率 例： 37.60+10 0.6

85、 除权报价= =21.37(元) 1+0.6+0.3 （4）连息带权搭配方式 除息除权报价 = 除权日前一天收盘价-现金股息+新股配股价配股率 1+配股率+送股率例: 12.00-1.00+4.50 0.2除息除权报价= =8.50(元) 1+0.2+0.25、权值其杠杆作用权值=除权日前一天收盘价除权报价 第三节 其他投资工具分析一、优先认股权（一）优先认权的意义 优先认股权是普通股股东的优惠权。 优先认股权实际上是一种短期的看涨 期权。（二）优先认股权的价值 1、附权优先认股权的价值 其中：R1-股票附权时一个优先认股权的价值 P0-附权股票的市场价格 S-新股认购价格 N-买一股新股所需

86、股权数 例：2、除权优先认股权的价值 其中：R2-股票除权后一个优先认股权的 价值 P1-除权股票的市场价格 上例中：P1=P0-R1 （13.60-0.60)-10 则:R2= =0.60元 5 3、优先认股权的杠杆作用（1）当PS时，R0 投资者行权，R随P提高而相应上升例：股价上涨：R1=（14.80-10.00)/ （5+1）=080元股价涨幅：（14.80-13.60）/13.60 100%=8.82%优先认股权涨幅：（0.80-0.60）/0.60 100%=33.33%股价下跌：R1=（11.20-10.00）/（5+1） =0.20元股价跌幅：（11.20-13.60）/13.

87、60 100%=17.65%优先认股权跌幅：（0.20-0.60）/0.60 100%=-66.67% 二、权证（一）权证的定义 权证是允许持有人有权在未来某一特定时间以约定的价格购买或出售一定数量标的金融资产的特定合约。(二) 权证分类 1、按基础资产分类 股权类权证 债权类权证 其他权证 2、按基础资产的来源分类股本权证 备兑权证（创设权证） 3、按持有人的权利分类 认购权证 认售（沽）权证 4、按行权时间分类 欧式权证 美式权证 5、按权证内在价值分类 平价权证 价内权证 价外权证 6、按结算方式分类 证券给付结算权证 现金结算权证 (三) 权证要素 1、标的金融资产 股票、债券、外币、

88、指数、商品、其他 金融工具 2、执行比例 每一单位权证可以认购或认售标的金融 资产的数量 3、行权价格 权证持有人认购或认售标的金融资产的约 定价格4、权利金 权证的价格，权证购买者为获得相应权利 而付出的代价5、行权时间 美式、欧式6、行权方式 实物给付、现金结算7、到期日 权证持有人行权的最后一个交易日（四）认股权证与优先认股权比较 优先认股权限 认股权证 增资配股，发行普通股 发行债券、优先股 普通股老股东的优惠权 债权人、优先股东的 优惠权 期限短，15-30天 期限长，5-10年 甚至更长 认股价低于发行时 认股价高于发行时 普通股市价 普通股市价 (五) 权证的发行与交易 1、权证

89、的发行共同发行、单独发行 2、权证的交易交易所交易、柜台交易 权证市价每手权证数量行使价= + 行权价 每手权证的认购(认售)数量 （六）权证的理论价值 1、权证的价值 内在价值、时间价值 2、认购权证的内在价值= 标的金融资产价格-行权价格 认售权证的内在价值= 行权价格-标的金融资产价格 VW=（PM-P0） M 其中：VW认股权证价值 PM普通股市价 P0认股权证认股价 M每份认股权证认购的普通股数（七）影响权证价格的因素1、标的资产价格2、行权价格3、标的资产价格波动程度4、剩余期限5、标的资产股息或利息6、无风险利率（八）权证的杠杠作用P0与M为定量 VW取决于PM的变化例：P0为2

90、5元，N为5，当PM为30 元时 VW=（30-25）/5=1元 当 PM为40 元时， VW=（40-25）/5=3元 股价涨幅为：（40-30）/30 100%=33.33% 认股权证涨幅为:200%三、可转换证券（一）可转换证券的意义和特点 1、意义 可转换证券的持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将其持有的可转换证券转换成一定数量的另一种证券。 2、可转换证券的特征（1）既具有债券和优先股的特征，又有普 通股特点（2）证券形式和持有者身份随证券的转换 而相应转换（3）可转换证券实际上是一种普通股票的 看涨期权，其价格变动比一般债券和 优先股频繁，而且随普通股票价格的 升降而增减（二）

91、可转换证券的转换条件 1 、转换比例或转换价格 可转换证券面值 转换比例= 转换价格 可转换证券面值 转换价格= 转换比例 2、转换期限 3、赎回条款指可转换证券发行文件中规定的公司有权按事先约定的价格买回尚未转换的可转换证券的条款。4、回售条款指可转换证券发行文件中规定的可转换证券持有人有权按事先约定的价格将所持证券卖给发行人的条款。5、票面利率和股息率指可转换证券作为债券所具有的票面利率或作为优先股所具有的票面股息率。6、修正条款（三）可转换证券的价值和价格1、转换价值 CV=P0.R P0股票市价 R转换比例 CV转换价值 CVt=P0(1+g)tR=PtR CVtt期末可转换证券的转换

92、价值 g股价预期增长率 t剩余转换期限2、可转换证券的理论价值（1）不可转换附息债券的理论价值 其中：Pb-债券的价格 C-债券年利息 V-债券面值 n-债券期限 i-市场利率（2）转换价值=普通股票市场价格转换比例 即：CV=P0R 当预期股价上涨时，证券的转换价值为： Pt=P0(1+g)t CV= P0(1+g) t R= Pt R 其中： P0 -股票当前市价 Pt -t期末股票市价 g -股票价格预期增长率长率 R -转换比例 CV -转换价值（3）可转换债券的理论价值 re转债的必要到期收益率 re可转换债券利率 n转换前年份数例：某一可转换债券，面值为1000元，票面利率为8%，

93、一年付一次利息。可转换比例为40，转换期限为5年。若当前普通股的市价为26元/股，股票价格预期每年上涨10%，投资者预期的市场收益率9%，则该可转换债券的 理论价值为： CV1=26元40=1040元 CV2=P0（1+g)tR=26 (1+10%)5 40=1675元（五）可转换证券的市场价格 1、转换平价：债券市价=理论价值 2、转换升水：债券市价理论价值 3、转换贴水：债券市价60，是上涨行情 RSI 70或RSI 80，是超买区域 RSI40，是弱势行情 RSI 30，或RSI 1.5时，为卖出信号 ADR75%是超买， PSY90%或 PSY50，是空头市场， %R50， 为多头市场

94、；K、DHt-1 LtLt-1 则：+DM= Ht-Ht-1 若 HtHt-1 LtLt-1 则比较：|Ht-Ht-1|与| Lt-Lt-1| 取价差绝对值大者为当日+DM 下降动向（-DM） 若 LtLt-1 HtHt-1 则：-DM=Lt-Lt-1 若 LtHt-1 则比较：|Lt-Lt-1|与| Ht-Ht-1| 取价差绝对值大者为当日-DM 若 Ht=Ht-1 Lt=Lt-1 或 |Ht-Ht-1|=| Lt-Lt-1| ， 则：DM=0 （2）计算当日真正波幅（TR） 当日真正波幅是当日价格较前一日价 格的最大变动值。取以下三项差额的 数值最大值为当日真正波幅。 Ht-Lt Ht-C

95、t-1 Lt-Ct-1（3）计算动向方向线（DI） 上升方向线: 下降方向线: 其中n为计算周期天数，通常为14日 DI是一相对值，数值介于0-100之间（4）计算动向指数（DX） 其中，DIDIFDI的差额 DISNMDI的总和 （5）计算平滑动向指数（ADX） ADX=（前一日平均动向指数X13+当日动向 指数）14 可将计算出的DI值与ADX值画于K线图下方，配合分析3、研判要点（1）当（+DI）由下向上穿过（-DI）时，是买入信 号，如果ADX伴随上升，则涨更强劲（2）当（-DI）由下向上穿过（+DI）时，是卖出信 号，如果ADX伴随上升，表明跌势更急剧（3）ADX可以辅助判断行情走势

96、。当出现明显的上升 或下跌行情时，ADX值持续上升，表示行情还将 继续 当行情反复涨跌时，ADX逐渐下降，跌至20以 下，盘整行情 当ADX由上升转达为下降时，是大势反转信号（四）停损点转达向操作（SAR） 1、意义 利用价格变动和时间变动双重功能随时调整停 损点位置的技术分析方法。 2、停损点的计算（1）判断本次行情是上涨还是下跌行情。若是上涨 行情，第一天的SAR必须是近期内最低价，若 是看跌行情，第一天的SAR必须是近期内最高 价。这一近期内最高价与最低价又称极点价。（2）第二天以及以后每日的SAR计算公式 其中：AF调整系数 FPn-1第(n-1)日的极点价（3 )调整系数的计算 第二

97、日的调整系数为0.02，如果某日最高价高于前一日的最高价，调整系数AF增加0.02，如果没有创新高，就沿用前一天的AF，但AF的最高值为0.2。 （4）SAR不得设于当日或前一日行情之内 在看涨期间，若计算某日SAR比当日或前一日 最低价高，则以当日或前一日最高价为 SAR； 在看跌期间，计算出某日SAR比当日或前一日 最高价低，则以当日或前一日最高价为SAR。 3、研判要点 当股价线从下向上穿过SAR线时，是买进时机 当股价线从上向下穿过SAR时，是卖出时机（五）人气指标（AR）1、意义 利用最高价、最低价、开盘价的相互关系， 反映当前市场多空双方买卖气势的指标。2、计算公式 （参数为26天

98、的AR指标） 其中：H当日最高价 L当日最低价 O当日开盘价3、研判要点（1）AR=100，表示多空双方势均力敌（2）AR值在80-120，为盘整状态（3）AR120，是多头市场，AR150， 大势可能下跌（4）AR80，是空头市场， AR150，为多头市场，BR 300，注意 股价会回头向下（4）BR70，为空头市场， BR40，注意股 价会向上反弹（5）BR指标与股价背离，提示买卖信号（6）BR指标应与SAR指标结合使用4、注意点 当H-YC0时，表示当日出现向下跳空缺口 当YC-L0时，表示当日出现向上跳空缺口 计算时可用0代替某日（H-YC）或（YC-L）出现的负值（七）中间意愿指标（

99、CR）1、意义 利用最高价、最低价、中间价的相互关系， 反映多空双方买卖的中间意愿的指标。2、计算公式（以26日为参数的CR指标） 其中：YM昨日中间价 H当日最高价 L-当日最低价中间价计算方法： M=（2C+H+L）/4 M=（C+H+L+O）/4 M=（C+H+L）/3 M=（H+L）/23、研判要点 CR的应用与AB、BR相似，只是CR比BR更容易出现负值，而且CR第一次发出买卖信号时，错误比较大。 第三节 证券投资方法一、趋势投资法（一）百分之十投资法（哈奇投资法）（二）三成涨跌法二、定式法（一）平均成本法（见下表） 平均股价=（10+12.5+20+16+8）5=13.30元/股

100、平均成本=（10000元835股）=11.98元/股（一）平均成本法（二）固定金额投资法（三）固定比率投资法（四）可变比率投资法（五）分级投资法（六）均损法（七）阶梯法第八章第八章 现代证券投资理论现代证券投资理论第一节第一节 现代证券投资理论的产生与发现代证券投资理论的产生与发展展一、现代证券投资理论的产生二、现代证券投资理论的发展第二节第二节 证券组合理论证券组合理论一、证券组合的收益和风险 资产组合理论的前提条件 第一，证券市场是有效的 第二，投资者都是风险厌恶者 第三，投资者根据证券的预期收益率和 标准差选择证券组合 第四，多种证券之间的收益是相关的（一）证券组合的分散原理 为实现收益

101、的最大化和风险的最小化，应实行投资的分散化 由于各种证券受风险影响而产生的价格变动的幅度和方向不尽相同，因此存在通过分散投资使风险降低的可能（二）证券组合预测收益率的测算其中：rp证券组合的预期收益率 Xi投资第i种证券的期初价值在组合值中的比率 ri第i种证券的预期收益率 N证券组合中包含的证券种类数 （三）证券组合风险的计算 由N种证券组成的证券组合的标准差公式为：其中：Xi,Xj证券I、证券j在证券组合中的投资比率 Covij证券i与证券j收益率之间的协方差 双重加总符号，表示所有证券的协方差 都要相加 上式又可以化为： 第i种证券、第j种证券的标准差二、有效组合（一）有效组合的意义 同

102、时满足以下两个条件的一组 证券组合，称为有效组合: 在各种风险条件下，提供最大 的预期收益率 在各种预期收益率水平条件下， 提供最小风险 （二）可行组合 可行组合代表从N种证券中所 能得到的所有证券组合的集合（三）有效组合的决定 有效边界上的所有组合都是有 效组合三、最优组合的选择 最优组合应同时满足以下条件 1、位于有效边界上 2、位于投资者的无差异曲线上 3、为无差异曲线与有效边界的切点证券投资过程的四个阶段：第一，考虑各种可能的证券组合第二，计算这些证券组合的收益率、方差、 协方差第三，通过比较收益率和方差决定有效组合第四，利用无差异曲线与有效边界的切点 确定对最优组合的选择 第三节第三

103、节 资本资产定价模型资本资产定价模型 （CAPMCAPM） CPAM的假设条件： 存在一种无风险资产，投资者可以不受限制地以无风险利率借入和贷出 证券市场上任何证券都在单一期限内向投资者提供收益 投资者对证券的预期收益率、方差、协方差具有相同的看法 证券市场是完善的，不存在投资障碍，证券价格是一种均衡价格一、资本市场线 (CML) (一) 无风险借贷 1、 什么是无风险资产 无风险资产的收益是确定的，标 准差为零。 将无风险资产与风险资产组合i结合形成一个新的投资组合，该组合的预期收益和风险为： 2、无风险贷出（1）投资于一个无风险资产与一个风险资产（2）投资于无风险资产与风险组合（3）无风险

104、贷出对有效集的影响 可行集的改变 有效集的改变（4）无风险贷出对组合选择的影响 3、无风险借入（1）借入资金并投资于单一风险资产（2）借入资金并投资于风险组合 4、同时允许无风险借入和贷出（1）无风险借贷对有效集的影响 可行集变化 有效集变化（2）无风险借贷对投资组合选择的影响 （二）市场证券组合 1、分离定理 投资者对最优风险资产组合的 选择 与该投资者对风险和收益的 偏好无关，两者可以分离 2、市场证券组合 市场证券组合是将证券市场上的所 有证券按照它们各自在整个证券市场总 额中所占的比重组成的证券组合 市场证券组合的预期收益率是市场 上所有证券的加权平均收益率，组合中 各单项证券的非系统

105、风险会相互抵销,从 而可以提供最大程度的资产多样化效应 资本资产定价模型是市场证券组合与 无风险借贷的组合，并以此构成有效 集，因此市场证券组合在CAPM中具有 核心作用。（三）资本市场线（CML） 1、线性有效组合 连接无风险资产和市场证券组合 的直线称为资本市场线（CML） 资本市场线是无风险资产和风险 资产组合的线性有效边界 资本市场线上的所有证券组合仅 含系统风险2、资本市场线(CML)方程 其中， 分别表示投资于风险资产和市场证券组合的比例 分别表示投资于风险资产和市场证券组合的预期 收益率 并有： 分别代表无风险资产与市场证券组合的风险 为它们的相关系数 因为 ，资本市场线的斜率为

106、： ，其垂直截距为rf, CML上投资组合的预期收益率为：其中， 分别代表有效证券组合的预期收益率 和标准差 CML表现了在均衡条件下证券市场的两个基本特 征 3、对CML的解释（1）无风险利率可看成是在一定时间内贷出 货币资本的收益，是时间的价格（2）CML的斜率可看成是承受每一单位风险 的报酬，是风险的价格 从本质上讲，证券市场提供应了一个时间与风险之间的交换场所，以及由供需双方决定证券价格的场所 4、投资者对最优组合的选择 不同投资者可在资本市场线上找到由各种无风险和风险资产组成的组合，并运用无差异曲线和资本市场线确定最优投资组合二、证券市场线 证券市场线和系数提供准确计算某 单一证券风

107、险并确定该证券价格的方法（一）系统风险和非系统风险 单项证券不仅非系统风险不同，而 且受系统风险影响的程度也不同 （二）系统风险的量化 1、单项证券的收益率 2、单项证券的系统风险 3、证券组合的系统风险4、系数系统风险的量化指标 单项证券或证券组合的系统风险与值有关 具有较大值的证券有较大的预期收益（三）市场模型 用市场综合指数代替市场证券组合建立市场模型计算值，并用它代表资本资产定价模型中的值 市场模型是单因素模型，资本资产定价模型是均衡模型 市场模型中的值相对于某一市场指数，资本资产定价模型中的值相对于市场证券组合 （四）系数的计算 因为系数是线性回归方程 的回归系数，所以： 单项证券i

108、的系统风险系数 单项证券i与市场证券组合的收益率协方差 市场证券组合收益率方差（五）证券市场线（SML） CML反映的是有效组合的预期收益率和风险之间的关系，单一证券与其他证券组合预期收益和风险的关系取决于它们与市场证券组合的协方差 具有较大协方差的证券和证券组合提供较大的预期收益率 证券协方差风险与预期收益率之间的线性关系，称为证券市场线（SML） 在均衡状态下单个证券的收益与风险的关系可以表示为：（SML) SML还可以表示为：（六）对SML的解释 （七）比较CML与SML1、CML的斜率为 SML的斜率为 当证券组合P为市场证券组合M时两者斜率相同2、有效组合落在CML上，无效组合落在C

109、ML下 任何证券或证券组合均落在SML上（八）证券市场线的应用 例：某公司今年的现金股息为每股0.5元，预期今后每年将以10%的速度稳定增长。当前的无风险利率为3%，市场组合的风险溢价为8%，该公司股票的值为1.5。该公司股票当前的合理价格为多少?三、证券特征线 证券特征线用于描述一种证券的实 际收益率（一） 系数 系数用以衡量证券的错误定价， 即证券的预期收益率不等于它的均 衡预期收益率 根据CAPM模型，在均衡条件下，位于SML上的证券预期收益率为均衡预期收益率，即：其中， 为证券的均衡预期收益率 若某证券的系数为正，它位于SML线上 方，说明价格被低估 若某证券的系数为负，它位于SML线

110、下方，说明价格被高估 若某证券的系数为0，它位于SML线上，说明定价正确（二）证券特征线 上式可整理为： 据此可画出证券特征线 证券特征线的纵轴为这种证券的实际超额收益率，横轴为市场证券组合的实际超额收益率 某一证券的证券特征线通过以下两点：纵轴上系数所在点和该证券预期超额收益率与市场证券组合超额收益率的相交点，斜率为这一证券的系数（三）投资分散化的好处 证券i的实际收益率仍有可能偏离它的证券特征线，因为有随机误差项存在。将 证券特征线作如下调整 其中i为证券i的随机误差项,并有：证券组合的特征线： 证券组合的超额收益率，是组合系统风险和非系统风险的补偿。投资分散化将导致证券组合系统风险平均化

111、和非系统风险抵销，从而实现证券组合总风险减少的效果。 第四节第四节 套利定价理论套利定价理论 资本资产套利定价理论（APT）是一个决定资产价格的均衡模型，它认为证券的实际收益率要受更多具有普遍因素的影响，证券分析的目标在于识别经济中的这些因素以及证券收益对这些因素的不同敏感性。 一、因素模型（一）单一因素模型： 假设条件：随机误差项与因素不相关，任何 两种证券的随机误差项不相关。 ri=ai+biF+ei ri-证券i的收益率。 ai-没有因素F的期望收益。 F-市场因素的价值。 bi-证券I对因素F的敏感系数。 ei-随机误差项。 根据单一因素模型，证券i的预期收益率为：证券i的方差和协方差

112、分别为： 其中， 为因素风险， 为非因素风险（二）多因素模型 ri=ai+bi1F1+bi2F2+biNFN+ei其中，F1、F2、FN是影响证券收益的各共同 因素 b1b2bN是证券i对这些因素的灵敏系数 多因素模型也适用于证券组合 将多因素模型公式代入 式中，ap,bp1,bp2bpN,ep是它们所包含的各个证券ai,bi1,bi2biN,ei的加权平均数，权数为各证券在组合中的投资比率 在多因素模型中，投资组合同样能实现分散投资效应二、套利定价理论 纯因素证券组合:只对某一因素的变动具有灵敏度的证券组合 纯因素证券组合的收益率为： 其中：代表每单位因素灵敏度的预期收益 升水 套利定价理论

113、中的资产定价方程为： APT方程表明证券或证券组合的预期收益与它对市场因素的敏感度存在着线性相关关系，并有等于无风险利率的共同截距 三、APT与CAPM的综合运用 将两者结合，能比单纯的APT作出更精确的预测，又能比CAPM作出更广泛的分析，从而为投资决策提供更充分的指导。 668第九章 证券投资管理第一节 证券投资管理步骤669一、确定投资目标 投资目标是制定投资政策、选择投资策略的依据。投资目标因投资主体、投资目标的实现期限不同而有所区别。670二、制定投资政策 投资政策将决定资产分配决策，即如何将投资资金在投资对象之间进行分配。 投资政策的制约因素： 投资主体自身条件的限制因素 投资主体

114、外部的限制条件 671三、选择投资组合策略（一）积极的投资组合策略 (active portfolio strategy) 利用可获得的信息和预测技术对能够影响某种资产价格的因素进行预测，以取得比广泛分散的投资组合更好的业绩。672（二）消极的投资组合策略 (passive portfolio strategy) 主要依靠分散化投资使组合的业绩与一些市场指数相匹配。 在积极和消极的策略之间出现了 同时具有上述两策略要素的许多新 策略。673四、构建和修正投资组合（一）资产配置 指证券组合中各种不同资产所占的 比率。将相关性低的资产加以组合 可以有效地降低总风险水平。674（二）单个证券的选择

115、在选择证券时要注意选股、选时和多元 化问题。（三）投资组合的修正 投资者改变了投资目标 原来有投资价值的证券价值下降675五、评估投资业绩 投资组合的业绩评估，主要是定期评价投资组合的表现，其依据不仅是投资组合的收益，还有投资者承受的风险。676 第二节 股票投资管理677一、股票投资管理的类型和理论依据(一) 股票投资管理的类型1、积极的管理策略2、消极的管理策略 678(二) 有效市场理论 有效市场理论（假说）(efficient market hypothesis. EMH)是描述资本市场定价效率的理论，这一理论认为证券市场上任何时刻的价格都充分反映了与证券估价相关的全部信息。 对市场是

116、否有效的检验依据是超额收益 超额收益率=实际收益率期望收益率 679有效市场的形式 弱式有效形式(weak form) 股票价格反映了能从市场历史交易数据中得到的所有信息。在弱式有效市场中，技术分析是没有价值的。股价变动表现为随机漫步（random walk）的特征。 680半强式有效形式(semi-strong form) 股票价格反映了所有公开的相关信息，在半强式有效的市场中，基本分析是毫无意义的。681强式有效形式(strong form) 股票价格反映了所有公开和非公开的信息。在强式有效市场中，所有的内幕知情人也无法从他们所得知的内部消息中获取超额收益，市场真正实现了公平和公正。682

117、(三) 有效市场中的投资策略 如果认为市场是无效的，能够以历史数据和公开与非公开的资料为基础获取超额盈利。 如果认为市场为弱式有效，有机会以公开和非公开的数据为依据赚取超额盈利。683 如果认为市场是半强式有效，则仅能以非公开信息为基础赚取超额盈利，但这样的交易是非法的。 如果认为市场是强式有效的，则即使是内幕知情人也不能获得超额盈利。 即使在完全有效的市场中，理性的资产组合管理也有重要作用。 684 二、股票投资管理策略（一）积极的股票投资管理策略 1、以技术分析为基础的策略 主要有：过滤器规则、趋势线、移动平 均线、波浪理论、技术指标、非线性动 态模型 (混沌理论)、市场的过度反应等 68

118、52、以基本分析为基础的策略 主要有：宏观经济分析、行业分析、公司运营分析、财务报表分析、经济增加值(economic value added EVA) 分析、发现意外收益、市场中立多空策略等。6863、以事件研究为基础的策略 事件研究（event study）是借助历史资料评估某一事件对一个公司股票价格的影响，并利用这一研究结果获取超额盈利的投资策略。 687主要有：（1）低市盈率效应（low-price-earnings-ratio effect）（2）小公司效应(small-firm effect) （3）被忽略的公司效应(neglected-firm effect) （4）日历效应(c

119、alendar effects) 内部人的交易活动效应、市净率效应、颠倒效 应等。 6884、以股票投资风格管理为基础的策略（1）增长型股票：P/B高于市场平均水平 持续增长型 收益快速增长型（2）价值型股票：P/B低于市场平均水平 低市盈率型 反向型 收益型混合型投资风格 689(二) 消极的股票投资管理策略1、购买并持有策略 （buy-and-hold strategy) 按照某些标准建立一个充分分散化的投资组合并在投资期内一直持有，一旦投资组合确定，就不再频繁地买入卖出股票。690 2、指数法策略(indexing) 通过跟踪一组股票指数的总收益业绩 设计投资组合。 选择某一基准指数 构

120、造与基准指数相匹配的复制性投资组合（replicating portfolio),监测跟踪误差（tracking error）。 消极的股票管理策略也能与积极的股票管理策略相结合，形成混合的管理策略。 691 第三节 债券投资管理692一、债券的持续期与凸性(一) 债券价格的波动性 债券价格波动的基本特征：债券价格与其所要求的收益率反向变动。693 未附选择权债券的价格波动与收益率变动的特征： 当收益率以一定幅度变动时，不同债券价格变动的幅度并不相同 收益率发生小幅变动时，不管是上升还是下降，特定债券的价格将以大致相同的幅度发生变动 收益率发生大幅变动时 ，债券价格在收益率上升时的下降幅度小于

121、在收益率下降时的上升幅度 694 影响债券价格波动的主要因素是票面利率、到期期限和到期收益率 给定期限和初始收益率，票面利率越低，债券价格波动性越大 给定票面利率和初始收益率，期限越长，债券价格波动性越大 债券价格还受市场利率水平的影响，市场收益率水平越高，债券价格波动性低 695(二) 债券的持续期 债券的持续期（duration），又称久期，由麦考莱（Frederick Macaulay）于1938年提出，因此又称麦考莱久期，（简称MD或D） 持续期测度投资者收到债券现金流的平均年限696债券持续期的公式 债券价格 时期数（年数2） 半年一次的息票支付 每期的到期收益率 到期价值697也可

122、以表示为 现值 第i期收到的现金流量 收到支付的时间 698债券的持续期可以度量到期收益率变化时，价格变化的比率 P/P= D(1+y)/(1+y) 用修正的持续期(modified duration)表示修正的持续期D*=D/(1+y) P/P= D*y 699 债券持续期的特征（1）持续期与到期收益率成反比例变化（2）持续期与债券的到期期限相关。大多数 债券具有期限越长，持续期越长的特性（3）持续期与债券的票面利率呈反比关系（4）持续期会随时间的流逝而以不同的速度 下降700息票债券的持续期一般小于它的期限零息债券的持续期等于它的到期期限无限期债券的持续期为(1+y)/y债券投资组合的持续

123、期等于单个债券持续期的加权平均数，权数为单一债券市值占组合市值的比重持续期不适合于附选择权的债券701 持续期的缺点： 当要求的收益率发生较大变动时， 持续期不能适当地近似反映价格的变化。 702(三) 债券的凸性 债券价格与收益率变化之间的曲线关系称为债券的凸性(convexity)。 703凸性的公式凸性 凸性调整=0.5凸性(收益率基点的变化) 将持续期与凸性相结合能计算因要求的收益率发生较大变化而导致实际价格变化的较好的近似值。704凸性的特征凸性与到期收益率呈反方向变化凸性与票面利率呈反方向变化凸性与持续期呈正方向变化市场将为凸性定价： 两种债券，若其收益率和持续期都相同，具有更大凸

124、性的债券有更高的价格。705二、债券投资管理策略 (一) 积极的债券投资管理策略 1、利率预期策略 预期利率上升应减少债券组合的持续期 预期利率下降应增加债券组合的持续期 调整组合持续期的主要方法是利率预期 掉期和利率期货合约 7062、收益率曲线策略 通过预期国债收益率曲线形状的变化 来调整投资组合的头寸 收益率曲线的平行移动 ：向上平行移动 向下平行移动 收益率曲线的非平行移动 ： 收益率曲线斜率变化 收益率曲线波峰变化 707 收益率曲线策略：子弹策略 杠铃策略 梯子策略 7083、收益差额策略 基于相同类型中的不同债券之间收益 差额的预期变化而建立组合头寸的方 法 4、单一债券选择策略

125、 通过寻找价格被高估或低估的债券以 获利的策略 7095、利用杠杆作用建立投资组合 使用杠杆的基本原则是要使借入资金的投资收益大于借入成本 资金管理人借助杠杆作用一般使用两种方法：利率衍生工具 回购协议710(二) 消极的债券投资管理策略 1、指数化投资策略 债券指数化(bond indexing)投资策略是指建立的投资组合以某一预定的债券指数为目标，使该投资组合的总收益与目标指数的收益相同。 (1)选择目标指数 (2)建立指数化投资组合7112、负债融资策略 (liability funding strategies) 通过选择资产组合以实现未来的现金流等于或超过未来债务的策略。在这种策略中

126、以未来到期的债务作为组合业绩的基准。712(1)偿付单一债务的免疫投资组合 免疫策略（immunization strategy）是指使现有的交易不受利率变动影响的资产投 资方式。 所选择的债券组合的特征组合的麦考莱持续期等于债券投资期 债券现金流的最初现值等于未来负债的现值 713免疫策略的风险市场利率会不断地变化 收益率曲线非平行移动信用风险 提前赎回风险 714(2)偿付多种债务的免疫组合策略多时期免疫法：它要求不管利率如何变化，该债券投资组合的现金流可以偿付一种以上预定的未来债务。 实施多时期免疫法必须满足的条件： 组合的持续期等于债务的持续期 单一组合的持续期分布必须比债务分布有更大

127、的范围 债券组合现金流的现值必须等于债务流的现值715 现金流配比法：选择一种债券，它的本金和到期息票利息正好与一组债务中最后到期的某种债务的偿还额配比，余下的未偿还债务因这种债券各期的利息支付而相应减少。然后再选择一种与该组债务中剩余期限最短的某一债务相配比的债券，并以此类推，逐项配比，直到所有债务被组合中债券的支付所配比为止。 两者的区别 将积极的策略与免疫策略相结合的策略 716 第四节 投资业绩评估717一、夏普业绩指数 夏普业绩指数(Sharpers performance index)是1966年由威廉F夏普提出的，它以资本市场线为基础，以标准差作为风险衡量的尺度。夏普指数值等于证

128、券组合的风险溢价除以标准差，即: 投资组合的实际平均收益率 无风险利率 投资组合的标准差718 夏普指数是对单位风险超额收益的衡量，超 额收益是投资组合的收益与在相同评估期内无风 险收益的差，风险是投资组合的标准差。实际上 夏普指数是连接无风险资产与证券组合的直线的 斜率，它的比较基础是资本市场线。719 某一证券组合的夏普指数高于市场组合的夏普指 数 ，它将位于资本市场线的上方，表明组合的 业绩好于市场组合。 某一证券组合的夏普指数低于市场组合的夏普指 数，它将位于资本市场线的下方，表明组合的业 绩不及市场组合。 位于资本市场线上的组合与市场组合有相同的夏 普指数和业绩。 720二、特雷诺业

129、绩指数 特 雷 诺 业 绩 指 数 （ Treynors performance index）是1965年由J特雷诺提出的，它以证券市场线为基础，以系数作为风险衡量标准。特雷诺指数由每单位风险获得的风险溢价来计算，即：721 特雷诺指数是以证券市场线的斜率作为业绩的评价标准。如果市场处于均衡状态，所有的资产和资产组合都落在证券市场线上。某一证券组合的斜率大于证券市场线的斜率，它将位于证券市场线的上方。某一证券组合的斜率小于证券市场线，它将位于证券市场线的下方。722三、詹森业绩指数 詹森业绩指数(Jensens performance index)是由CM詹森于1968年提出的，它以证券市场线为基准指数值，是证券组合的实际平均收益率与由证券市场线所给出的证券组合的期望收益率之间的差。即： 市场组合M的期望收益率 723詹森指数是证券组合所获得的超过市场部分的风险溢价，风险由系数测定。如果某一证券组合的詹森指数为正，它位于证券市场线的上方，说明该组合获得了超额收益。如果某一证券组合的詹森指数为负，它位于证券市场线的下方，组合的业绩较差。詹森指数能在风险调整后以百分比的形式评估投资组合的业绩表现，具有直观性比较强的优势。 724四、业绩指数的比较和业绩评估应注意的问题夏普指数和特雷诺指数的比较特雷诺指数和詹森指数的比较三种业绩评估指数的缺陷