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1、13 - 1Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.第八章之第八章之2資本預算其他議題資本預算其他議題n本章重點本章重點:n如果兩互斥計畫案有不同的壽命期間該如何如果兩互斥計畫案有不同的壽命期間該如何評估評估?n實質選擇權實質選擇權(Real options)n實質選擇權的種類實質選擇權的種類n評估含選擇權的計畫案評估含選擇權的計畫案13 - 2Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.A與與B計畫案是互斥案計畫案是互斥案,假設這兩個案子在到期後都假設這兩個案子在到期後
2、都可以再重覆進行可以再重覆進行. 我們該選哪一案我們該選哪一案?(設設k = 10%. ) 現金流量現金流量YearA計畫案計畫案B計畫案計畫案0($12,000)($12,000)17,1005,00027,1005,0003-5,00013 - 3Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.AB期初投資額期初投資額-12,000-12,000每期現金流量每期現金流量 7,100 5,000期數期數23NPV322434因為因為 NPVB NPVA. 所以所以B較佳較佳?答案答案:不一定不一定. 必須進一步分析必須進一步分析!13
3、- 4Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.現金流量現金流量-0123AB710071005000 5000 5000NPVA=322NPVB=43413 - 5Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.有一個方法可以協助決策有一個方法可以協助決策n重置鍊法重置鍊法(Replacement chain)或稱最小或稱最小公倍數法公倍數法.該法假設計畫案到期後可以有該法假設計畫案到期後可以有機會多次重覆投資同一案機會多次重覆投資同一案.所以兩個案子所以兩個案子如果壽命期限
4、不一如果壽命期限不一,可以取其最小公倍數可以取其最小公倍數,使投資壽命一致使投資壽命一致,然後估算歷次然後估算歷次NPV的現的現值值(PV)總和總和,再作比較再作比較.13 - 6Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.重置鍊法重置鍊法(Replacement chain)-02346NPVANPVB322322322434434A與與B計畫案壽命各為計畫案壽命各為2與與3年年,所以最小公倍數是所以最小公倍數是6年年.A可以投資可以投資3次次,B可以投資可以投資2次次.13 - 7Copyright 2001 by Harcour
5、t, Inc.All rights reserved.計畫計畫0123456合計合計NPV:A322322322PV322266220808NPV:B434434PV434326760* *決策決策: : 應該接受應該接受A A案案! !13 - 8Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.實質選擇權實質選擇權(Real options)n傳統的資本預算都是假設一旦確定計畫傳統的資本預算都是假設一旦確定計畫案值得執行案值得執行,就會一直進行到計畫案結束就會一直進行到計畫案結束.完全不會考慮拖延或終止執行這樣的可完全不會考慮拖延或終止
6、執行這樣的可能性能性.n實務上實務上,經理人針對市場情況變動或針對經理人針對市場情況變動或針對競爭者的競爭競爭者的競爭,就執行中的計畫案採取彈就執行中的計畫案採取彈性因應的策略性因應的策略,可能改變計畫案的現金流可能改變計畫案的現金流 量與風險量與風險,這就是一種經理人的選擇權這就是一種經理人的選擇權,又稱實質選擇權又稱實質選擇權.13 - 9Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.實質選擇權的種類實質選擇權的種類n實質選擇權有很多的種類實質選擇權有很多的種類:1.彈性彈性(Flexibility)選擇權選擇權,2.產能產能(Ca
7、pacity)選擇權選擇權,3.新產品新產品(New products)選擇權選擇權,4.時間時間(Timing)選擇權選擇權.*參考參考Brigham,Gapenski and Ehrhardt, 1999,Financial Management.p.519-520.13 - 10Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.1.彈性彈性(Flexibility)選擇權選擇權是指投入生產的是指投入生產的變數可以有彈性改變變數可以有彈性改變,如發電廠可以設計如發電廠可以設計成可以使用水力成可以使用水力、煤、石油或瓦斯發電煤、石油或瓦斯
8、發電,可以看各種燃料的成本而定可以看各種燃料的成本而定.2.產能產能(Capacity)選擇權選擇權是指公司可以暫時是指公司可以暫時終止終止、減少或減少或放棄放棄某一計畫案的產能某一計畫案的產能,完完全看市場狀況而定全看市場狀況而定.13 - 11Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.3.新產品新產品(New products)選擇權選擇權是說公司可能接是說公司可能接受負的受負的NPV案子案子,因為該案的技術可能在該案結因為該案的技術可能在該案結束後的未來的新束後的未來的新(產品產品)案子貢獻獲利案子貢獻獲利.4.時間時間(Ti
9、ming)選擇權選擇權是說公司可以決定計畫案是說公司可以決定計畫案的執行時間的執行時間.例如某公司可以例如某公司可以(1)購買權利金購買權利金,取取得授權在未來期間可以生產某產品得授權在未來期間可以生產某產品,或者或者(2)它它可以現在就投資生產該產品可以現在就投資生產該產品.顯然地顯然地,選前者對選前者對業者較有利業者較有利,公司可以挑低利率時期再募款投資公司可以挑低利率時期再募款投資生產生產.13 - 12Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.時間選擇權舉例時間選擇權舉例n 有一個計畫案有一個計畫案,如果依據現在的資訊作決策
10、，如果依據現在的資訊作決策，我們會發現其我們會發現其PV是是12500,投資金額是投資金額是12000,所以所以NPV是是500,我們會接受此案我們會接受此案.n但是如果可以再等但是如果可以再等1年年,有關現金流量的資有關現金流量的資訊會更明朗化訊會更明朗化,預測將更準確預測將更準確,會發現會發現NPV其其實是實是-600,公司將拒絕此案公司將拒絕此案.所以公司的投資所以公司的投資如果有時間選擇權的話如果有時間選擇權的話,它可以它可以1年後再作年後再作決策決策,會比較有利的會比較有利的.13 - 13Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights rese
11、rved.時間選擇權考慮因素時間選擇權考慮因素nBrigham and Houston(2001)指出指出:n1.延遲計畫案的決定也代表現金流量會較延遲計畫案的決定也代表現金流量會較晚流入晚流入.n2.有時候牽涉到市場的競爭地位有時候牽涉到市場的競爭地位,先進入卡先進入卡位會比較有利位會比較有利,那就不能猶豫那就不能猶豫.n3.等待當然可以讓我們看清楚不確定性等待當然可以讓我們看清楚不確定性,是是比較有利比較有利.13 - 14Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.放棄的選擇權放棄的選擇權 (Abandonment option
12、)舉例舉例nA計畫在期初的投資金額是計畫在期初的投資金額是 $200,000. 然後然後3年每年會產生稅後現金流量年每年會產生稅後現金流量 $80,000.n假設折現率是假設折現率是 10%, A計畫的計畫的NPV是多少是多少?n(本例摘自本例摘自Brigham and Houston(2001)(待續待續)0 1 2 3-$200,000 80,00080,000 80,000k = 10%NPV = -$1,052.13 - 15Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.nA計畫的稅後現金流量完全決定於客戶計畫的稅後現金流量完全
13、決定於客戶能否接受產品能否接受產品.n假設有假設有60%的機率該產品會廣被接受的機率該產品會廣被接受，而每年產生稅後現金流量而每年產生稅後現金流量$150,000, 40%的機率該產品較無法被接受的機率該產品較無法被接受，每年每年會產生稅後現金流量會產生稅後現金流量 -$25,000.13 - 16Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.-$200,000放棄案的決策樹狀圖放棄案的決策樹狀圖60% prob.40% prob.1 2 3Years0 150,000 150,000 150,000-25,000 -25,000 -2
14、5,000k = 10%如果客戶接受該產品如果客戶接受該產品, NPV是是$173,028.如果客戶不接受如果客戶不接受,NPV是是-$262,171.預期的預期的(NPV) = 0.6(173,027) + 0.4(-262,171) = -1,052.13 - 17Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.n假設公司不能延遲決策假設公司不能延遲決策.n如果客戶沒接受產品如果客戶沒接受產品,公司可以在公司可以在1年後年後放棄這個計畫放棄這個計畫.n假設放棄後公司不會再有任何營運成本假設放棄後公司不會再有任何營運成本,當然也沒收入當
15、然也沒收入.13 - 18Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.放棄選擇權下的放棄選擇權下的NPV如果客戶接受該產品如果客戶接受該產品, NPV 是是 $173,028.如果客戶不接受如果客戶不接受,NPV是是-$222,727.預期預期(NPV) = 0.6(173,028) + 0.4(-222,727) = 14,726.-$200,00060% prob.40% prob.1 2 3Years150,000 150,000 150,000-25,000k = 10%00013 - 19Copyright 2001 by
16、Harcourt, Inc.All rights reserved.注意注意:公司計畫案公司計畫案如果有如果有可以放棄的選可以放棄的選擇權擇權(Abandonment option),將可以將可以降低計畫案的可能損失降低計畫案的可能損失!13 - 20Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.新產品選擇權新產品選擇權(New product option)舉例舉例nB計畫案計畫案(新產品案新產品案)需在期初投資需在期初投資500,000.未來未來5年每年稅後現金流量是年每年稅後現金流量是100,000.資金成本是資金成本是12%.所
17、以所以NPV顯然是負值顯然是負值.n但是在但是在5年後該案有後續的投資機會年後該案有後續的投資機會,有有 30% 的的機會造成機會造成NPV增加增加$3,000,000, 70%的機會的機會NPV 會是會是 -$600,000.13 - 21Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.100,000 100,000 100,000100,000 100,000新產品選擇權與新產品選擇權與NPV-$500,00030% prob.70% prob.1 2 3 4 5Years0100,000 100,000 100,000 100,000 100,000-$600,000$3,000,000k = 12%,NPV (30%機率機率)= $1,702,280 - $139,522.NPV (70%機率機率)= -$340,456 - $139,522.13 - 22Copyright 2001 by Harcourt, Inc.All rights reserved.n因此因此,預期的預期的NPV: = 0.3($1,562,758) + 0.7(-$479,978)= $132,842.
