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1、第第7章章 利率和债券估价利率和债券估价第第7章章 利率和债券估价利率和债券估价n n7.17.1债券与债券估价债券与债券估价债券与债券估价债券与债券估价n n7.27.2债券的其他特点债券的其他特点债券的其他特点债券的其他特点n n7.37.3债券评级债券评级债券评级债券评级n n7.47.4一些不同类型的债券一些不同类型的债券一些不同类型的债券一些不同类型的债券n n7.57.5债券市场债券市场债券市场债券市场n n7.67.6通货膨胀与利率通货膨胀与利率通货膨胀与利率通货膨胀与利率n n7.77.7债券收益率的决定因素债券收益率的决定因素债券收益率的决定因素债券收益率的决定因素n n7.
2、8 7.8 概要与总结概要与总结概要与总结概要与总结7.1 债券与债券估价债券与债券估价n n7.1.1 7.1.1 债券的特点和价格债券的特点和价格债券的特点和价格债券的特点和价格n n定义：债券是由借债者发行并承诺按期付给债券定义：债券是由借债者发行并承诺按期付给债券定义：债券是由借债者发行并承诺按期付给债券定义：债券是由借债者发行并承诺按期付给债券持有者预先约定的利息的一种长期票据。持有者预先约定的利息的一种长期票据。持有者预先约定的利息的一种长期票据。持有者预先约定的利息的一种长期票据。n n特征特征特征特征 ：1 1、对债券发行公司收益和资产的追偿权；、对债券发行公司收益和资产的追偿
3、权；、对债券发行公司收益和资产的追偿权；、对债券发行公司收益和资产的追偿权； 2 2、债券面值、债券面值、债券面值、债券面值; ; 3 3、息票利率，又称票面利率；、息票利率，又称票面利率；、息票利率，又称票面利率；、息票利率，又称票面利率； 4 4、期限；、期限；、期限；、期限； 5 5、债券契约；、债券契约；、债券契约；、债券契约； 6 6、当前收益率债券的年利息与债券当、当前收益率债券的年利息与债券当、当前收益率债券的年利息与债券当、当前收益率债券的年利息与债券当前市场价格之比前市场价格之比前市场价格之比前市场价格之比; ; 7 7、债券等级。、债券等级。、债券等级。、债券等级。有关债券
4、的重要术语有关债券的重要术语n n票面利息与票面利率票面利息与票面利率n n面额或面值面额或面值n n到期期限到期期限n n市场利率市场利率n n债券价格债券价格n n债券价值债券价值n n到期收益率到期收益率7.1.2 债券的价值和收益率债券的价值和收益率n n当利率上升时，债券的价值降低。当利率上升时，债券的价值降低。当利率上升时，债券的价值降低。当利率上升时，债券的价值降低。n n当利率下降时，债券的价值升高。当利率下降时，债券的价值升高。当利率下降时，债券的价值升高。当利率下降时，债券的价值升高。n n市场对某一债券所要求的利率叫做该债券的市场对某一债券所要求的利率叫做该债券的市场对某
5、一债券所要求的利率叫做该债券的市场对某一债券所要求的利率叫做该债券的到期到期到期到期收益率（收益率（收益率（收益率（YTMYTM）, ,也简称为收益率（也简称为收益率（也简称为收益率（也简称为收益率（yieldyield）。）。）。）。n n步骤：步骤：步骤：步骤： 1 1、先确定现金流的大小和时间。、先确定现金流的大小和时间。、先确定现金流的大小和时间。、先确定现金流的大小和时间。 2 2、再以正确的贴现率进行贴现，得出的值即为、再以正确的贴现率进行贴现，得出的值即为、再以正确的贴现率进行贴现，得出的值即为、再以正确的贴现率进行贴现，得出的值即为债券的价值。债券的价值。债券的价值。债券的价值
6、。n n债券的价值债券的价值债券的价值债券的价值= =票面利息的现值票面利息的现值票面利息的现值票面利息的现值+ +面值的现值面值的现值面值的现值面值的现值债券价值如何确定债券价值如何确定n n确定现金流的大小和时间确定现金流的大小和时间.n n以正确的贴现率进行贴现。以正确的贴现率进行贴现。n n如果你知道债券的价格以及现金流的时间如果你知道债券的价格以及现金流的时间和大小，那么，到期收益率就是贴现率。和大小，那么，到期收益率就是贴现率。对不同种类的债券估价对不同种类的债券估价n n纯贴现债券（零息债券）纯贴现债券（零息债券）n n平息债券平息债券纯贴现债券的估价纯贴现债券的估价纯贴现债券未
7、来现金流的特点：纯贴现债券未来现金流的特点：纯贴现债券在纯贴现债券在0期的现值期的现值:例子例子求每张面值求每张面值$1,000 ，30年期，年期，YTM 为为6%的零息债券的价值的零息债券的价值. 平息债券平息债券确定平息债券价值所需要的信息确定平息债券价值所需要的信息:平息债券的价值平息债券的价值平息债券的价值平息债券的价值= = 每年付息额的现值每年付息额的现值每年付息额的现值每年付息额的现值+ + 面值的现值面值的现值面值的现值面值的现值例子：例子： 发行面值发行面值发行面值发行面值10001000元，元，元，元，1010年期的债券，票面利率年期的债券，票面利率年期的债券，票面利率年期
8、的债券，票面利率8% 8% ，每年付息一次，市场利率，每年付息一次，市场利率，每年付息一次，市场利率，每年付息一次，市场利率10%10%，问债券的价值，问债券的价值，问债券的价值，问债券的价值？平息债券的价值平息债券的价值= 每年付息额的现值每年付息额的现值+ 面值的现值面值的现值 =10008%PVIFA10%，10 +1000PVIF8%，10 =806.1446+10000.4632=491.57+463.2=954.777.1.3 利率风险利率风险n n利率风险：是指利率波动给债券持有人带来的风利率风险：是指利率波动给债券持有人带来的风利率风险：是指利率波动给债券持有人带来的风利率风险
9、：是指利率波动给债券持有人带来的风险。它的大小取决于该债券的价格对利率变动的险。它的大小取决于该债券的价格对利率变动的险。它的大小取决于该债券的价格对利率变动的险。它的大小取决于该债券的价格对利率变动的敏感性。敏感性。敏感性。敏感性。n n债券价格与市场利率有密切关系。债券价格与市场利率有密切关系。债券价格与市场利率有密切关系。债券价格与市场利率有密切关系。n n到期收益率（到期收益率（到期收益率（到期收益率（yield to maturityyield to maturity）：是一个将债券：是一个将债券：是一个将债券：是一个将债券的支付贴现到其购买价格的比率。的支付贴现到其购买价格的比率。
10、的支付贴现到其购买价格的比率。的支付贴现到其购买价格的比率。n n票面利率票面利率票面利率票面利率 = = YTMYTM, , 价格价格价格价格 = = 面值（平价债券）面值（平价债券）面值（平价债券）面值（平价债券）n n票面利率票面利率票面利率票面利率 YTMYTM, , 价格价格价格价格 面值（溢价债券）面值（溢价债券）面值（溢价债券）面值（溢价债券）n n票面利率票面利率票面利率票面利率 YTMYTM, , 价格价格价格价格 面值（折价债券）面值（折价债券）面值（折价债券）面值（折价债券）利率风险利率风险n n其他因素确定时，当其他因素确定时，当其他因素确定时，当其他因素确定时，当YT
11、MYTM变化时，期限较长的债券变化时，期限较长的债券变化时，期限较长的债券变化时，期限较长的债券的价格比期限短的债券变化大。到期期限越长的债的价格比期限短的债券变化大。到期期限越长的债的价格比期限短的债券变化大。到期期限越长的债的价格比期限短的债券变化大。到期期限越长的债券风险越大券风险越大券风险越大券风险越大n n当当当当YTMYTM变化时，低利率债券的价格比高利率债券变变化时，低利率债券的价格比高利率债券变变化时，低利率债券的价格比高利率债券变变化时，低利率债券的价格比高利率债券变化更大。化更大。化更大。化更大。-票面利率越低的债券风险越大票面利率越低的债券风险越大票面利率越低的债券风险越
12、大票面利率越低的债券风险越大n n其他条件相同，到期期限越长，利率风险就越大。其他条件相同，到期期限越长，利率风险就越大。其他条件相同，到期期限越长，利率风险就越大。其他条件相同，到期期限越长，利率风险就越大。n n其他条件相同，票面利率越低，利率风险就越大。其他条件相同，票面利率越低，利率风险就越大。其他条件相同，票面利率越低，利率风险就越大。其他条件相同，票面利率越低，利率风险就越大。7.1.4 求到期收益率：逐次测试求到期收益率：逐次测试法法n n投资者的当期收益率指的是债券的年利息投资者的当期收益率指的是债券的年利息除以它的价格。除以它的价格。n n 1、求债券价值、求债券价值 债券价
13、值债券价值=C11/(1+r)t/r+F/(1+r)tn n 2、求债券收益率、求债券收益率 已知债券价值、票面利息、到期日和已知债券价值、票面利息、到期日和面值，则只有通过逐次测试的方法，才可面值，则只有通过逐次测试的方法，才可能求出隐含的贴现率，也就是到期收益率。能求出隐含的贴现率，也就是到期收益率。7.2 债券的其他特点债券的其他特点n n7.2.1 是债务，还是权益是债务，还是权益n n1、债务并不代表公司所有权，债权人通常、债务并不代表公司所有权，债权人通常不具有所有权。不具有所有权。n n2、债务利息费用可以全部在税前列支；但、债务利息费用可以全部在税前列支；但派发的股利则不能抵税
14、。派发的股利则不能抵税。n n3、未偿还的债务是公司的负债。如果公司、未偿还的债务是公司的负债。如果公司没有偿还，债权人对公司的资产具有合法没有偿还，债权人对公司的资产具有合法的索取权。的索取权。债务还是权益债务还是权益?n n某些证券介于债务和权益之间。某些证券介于债务和权益之间。n n公司非常善于创造类似于权益但却叫负债公司非常善于创造类似于权益但却叫负债的混合行证券。的混合行证券。n n很明显，重要的区别在于纳税。很明显，重要的区别在于纳税。n n创造一种实质是权益的债务性证券的目创造一种实质是权益的债务性证券的目的的获得抵税的优势同时又减轻公司获得抵税的优势同时又减轻公司的破产成本。的
15、破产成本。7.2.2 长期债务：基础知识长期债务：基础知识n n债务性证券通常分为票据、信用债券和债债务性证券通常分为票据、信用债券和债券。券。n n长期债务的两种主要形式是：公开发行和长期债务的两种主要形式是：公开发行和私下募集。私下募集。n n分类标准：担保；分类标准：担保； 赎回条款；偿债基金；赎回条款；偿债基金； 等级；保护性条款。等级；保护性条款。7.2.3 债券合约债券合约n n债券合约（债券合约（债券合约（债券合约（indentureindenture）：是债务人和债权人之间）：是债务人和债权人之间）：是债务人和债权人之间）：是债务人和债权人之间的书面协议，有时也称信用证书。的书
16、面协议，有时也称信用证书。的书面协议，有时也称信用证书。的书面协议，有时也称信用证书。n n主要条款：主要条款：主要条款：主要条款：n n 1. 1.债券的基本术语；债券的基本术语；债券的基本术语；债券的基本术语；n n 2. 2.债券的发行总额；债券的发行总额；债券的发行总额；债券的发行总额；n n 3. 3.对作为担保的财产的描述；对作为担保的财产的描述；对作为担保的财产的描述；对作为担保的财产的描述；n n 4. 4.偿还安排；偿还安排；偿还安排；偿还安排；n n 5. 5.赎回条款；赎回条款；赎回条款；赎回条款；n n 6. 6.具体的保护性约定。具体的保护性约定。具体的保护性约定。具
17、体的保护性约定。7.3 债券评级债券评级n n评定什么：评定什么：评定什么：评定什么：n n公司违约的可能性。公司违约的可能性。公司违约的可能性。公司违约的可能性。n n发生违约时，信贷合同能给予什么保护发生违约时，信贷合同能给予什么保护发生违约时，信贷合同能给予什么保护发生违约时，信贷合同能给予什么保护. .n n谁为评级付费：谁为评级付费：谁为评级付费：谁为评级付费：n n公司付费以得到其债券的等级。公司付费以得到其债券的等级。公司付费以得到其债券的等级。公司付费以得到其债券的等级。n n评级主要根据公司提供的财务报表进行。评级主要根据公司提供的财务报表进行。评级主要根据公司提供的财务报表
18、进行。评级主要根据公司提供的财务报表进行。n n评级是变化的。评级是变化的。评级是变化的。评级是变化的。n n评级可能是不一致的。评级可能是不一致的。评级可能是不一致的。评级可能是不一致的。债券评级债券评级: 投资等级投资等级债券评级债券评级: 低于投资级低于投资级垃圾债券垃圾债券n n任何低于任何低于S&P “BB” 或或 Moodys “Ba” 的的债权即为债权即为垃圾债券垃圾债券。 n n垃圾债券另一个委婉称呼是垃圾债券另一个委婉称呼是高收益债券高收益债券。n n垃圾债券的两种类型：垃圾债券的两种类型：n n发行的垃圾债券发行的垃圾债券n n堕落天使堕落天使由评级形成由评级形成n n垃圾
19、债券市场的目前状况垃圾债券市场的目前状况n n直接发行直接发行 n n额外收益与违约风险额外收益与违约风险7.4一些不同类型的债券一些不同类型的债券n n7.4.1 政府债券政府债券n n7.4.2 零息债券零息债券n n7.4.3 浮动利率债券浮动利率债券n n7.4.4 债券的其他类型债券的其他类型n n 收益债券收益债券n n 可转换债券可转换债券n n 退回债券退回债券7.5 债券市场债券市场n n7.5.1 如何买卖债券如何买卖债券n n大部分的债券交易都发生在场外市场即大部分的债券交易都发生在场外市场即OTC。n n7.5.2 债券报价债券报价n n 7.5.3 关于债券价格报价的
20、讨论关于债券价格报价的讨论7.6 通货膨胀和利率通货膨胀和利率n n7.6.1 实际利率和名义利率实际利率和名义利率n n名义利率（名义利率（nominal rate)：未经通货膨胀调：未经通货膨胀调整的利率。整的利率。n n实际利率（实际利率（real rate）：已经经过通货膨胀）：已经经过通货膨胀调整的利率。调整的利率。n n一项投资的名义报酬率是你所拥有的钱的一项投资的名义报酬率是你所拥有的钱的变动百分比。变动百分比。n n一项投资的实际报酬率是你购买力的变动一项投资的实际报酬率是你购买力的变动百分比。百分比。7.6.2 费雪效应费雪效应n n费雪效应（费雪效应（Fisher effe
21、ct）：是实际报酬率）：是实际报酬率r、名义报酬率、名义报酬率R和通货膨胀率之间的关系。和通货膨胀率之间的关系。即：即：n n （1+R）=（1+r）（1+h）费雪效应费雪效应n n名义报酬率名义报酬率R为为10%，通货膨胀率为，通货膨胀率为3%，求实际报酬率求实际报酬率r？n n （1+R）=（1+r）（1+h）n n （1+10%）=（1+r )（1+3%）n n r=6.8%n n近似的近似的:Rr+h7.7 债券收益率的决定因素债券收益率的决定因素n n7.7.1 7.7.1 利率的期间结构利率的期间结构利率的期间结构利率的期间结构n n利率的期间结构是指短期利率和长期利率的关系。利率
22、的期间结构是指短期利率和长期利率的关系。利率的期间结构是指短期利率和长期利率的关系。利率的期间结构是指短期利率和长期利率的关系。n n期间结构的决定因素：实际利率期间结构的决定因素：实际利率期间结构的决定因素：实际利率期间结构的决定因素：实际利率n n 通货膨胀率通货膨胀率通货膨胀率通货膨胀率n n 利率风险利率风险利率风险利率风险n n7.7.2 7.7.2 债券收益率和收益债券收益率和收益债券收益率和收益债券收益率和收益n n7.7.3 7.7.3 结论结论结论结论我国目前（我国目前（2008.3）交易的债券情况）交易的债券情况n n国债国债(深圳深圳61,上海上海61)n n企业债券企业
23、债券(深圳深圳27,上海上海84)n n可转换债券可转换债券: (深圳深圳5,上海上海13)n n金融债券金融债券:288n n短期融资券短期融资券: 2757.8 概要与总结概要与总结n n决定债券价格和收益率是基本贴现现金流量的应决定债券价格和收益率是基本贴现现金流量的应决定债券价格和收益率是基本贴现现金流量的应决定债券价格和收益率是基本贴现现金流量的应用。用。用。用。n n债券的价值和利率呈反方向变动。债券的价值和利率呈反方向变动。债券的价值和利率呈反方向变动。债券的价值和利率呈反方向变动。n n债券具有各种不同特点。债券具有各种不同特点。债券具有各种不同特点。债券具有各种不同特点。n n债券是根据它们的违约风险来评级的。债券是根据它们的违约风险来评级的。债券是根据它们的违约风险来评级的。债券是根据它们的违约风险来评级的。n n债券收益率的影响因素。债券收益率的影响因素。债券收益率的影响因素。债券收益率的影响因素。n n所有债券都在所有债券都在所有债券都在所有债券都在OTCOTC交易，透明度非常低，甚至完交易，透明度非常低，甚至完交易，透明度非常低，甚至完交易，透明度非常低，甚至完全没有透明度。全没有透明度。全没有透明度。全没有透明度。n n债券收益率反映债券收益率反映债券收益率反映债券收益率反映6 6个不同因素的影响。个不同因素的影响。个不同因素的影响。个不同因素的影响。
