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1、Chapter 8Options Markets & Trading StrategiesPrepared by xuweiTo Accompany optionsoptions，FuturesFutures，and Other Derivativesand Other Derivatives, Fourth Editionby John C HullInvestment1期权原理及交易策略Part 1:期权原理期权(Options)：买方在规定的时期内，以确定的价格从卖方处购买或卖给卖方一定货品的权利。美式看涨期权的拥有者有权利（但没有义务）在某个既定的日期之前的任何时间按照一个既定的价格购
2、买某一既定的资产美式看跌期权的拥有者有权利（但没有义务）在某个既定的日期之前的任何时间按照一个既定的价格卖出某一既定的资产对于欧式期权，它的拥有者只能在到期日执行期权Investment2期权原理及交易策略期权1、权利：A、指出了期权与期货之间的最大的区别 期货的买方和卖方具有十分相等的权利和义务。即在交割过程之中，交易的双方都有义务参加交割。（这由保证金率进行约束的） 期权的设计是不对称的。（期权买卖双方的权利和义务是不对称的）买方有权选择，同时，期权的卖方又有义务对选择作出反应。 Investment3期权原理及交易策略期权B、期权费： 为了补偿卖方接受这一义务，买方必须在签定期权合约时就
3、向卖方支付一定固定数额的资金。 “期权费”是买方发生的可知的确定成本。Investment4期权原理及交易策略期权2、期权的四种头寸： 买入看涨期权：买方向卖方购买资产的权利 卖出看涨期权： 买入看跌期权：买方向卖方出售资产的权利 卖出看跌期权：Investment5期权原理及交易策略期权3、执行价格：资产买卖的价格4、美式期权：在到期日前任一时候（包括到期日）都可以执行的期权 欧式期权：只能在到期日执行的Investment6期权原理及交易策略期权举例（1）假设Jack用$3购买一个看涨期权，条件如下：1.附属资产为一资产XYZ2.执行价格为$1003.到期为三个月的美式期权可以间写为：“X
4、YZ 6月100看涨”Investment7期权原理及交易策略分析头寸情况：Jack拥有“多头看涨期权” 即：Jack在三个月的任一时候，可以决定以执行价格$100从期权卖方那里买入XYZ权利：由买方Jack来享受 作为享受权利的代价是$3的期权费。即不管Jack是否执行这一期权，都必须向卖方支付$3Investment8期权原理及交易策略分析“风险/收益”关系： 换句话讲，与到期日之内现货相比，Jack的收益情况有如下几种结果：价格Jack的盈方是否执行期权A、110元110-100-3=7是B、102元102-100-3=-1是C、99元99-100-3=-4不执行呢为-3不执行Inves
5、tment9期权原理及交易策略分析说明：“风险/收益”不对称的表现： 在付出一定的期权费用$3后，Jack的最大风险为-3美元。即风险被控制，同时却保留了无限的获利能力。XYZ的现货价格1001030 -3拥有XYZ现货拥有期货利润Investment10期权原理及交易策略分析使用期权与拥有现货相比： 拥有XYZ现货的“风险/收益”关系如上图之中。 这样清楚的表明期权改变是投资者的损益状况的方式。Investment11期权原理及交易策略分析期权的杠杆作用（投机特征） 假设Jack有100元，且预期XYZ价格会上升。果然三个月后上升到120元，则：现货方式，购买XYZ，持有到期，可获利20元，
6、收益率为20%期货方式，以3美元期权费购买33.33份看涨期权 收益： （120-100-3）*33.33=566.61 收益率为：566.61%Investment12期权原理及交易策略保证金要求期权买方支付金额期权费之后，不管附属资产的价格如何不利，可能接受的最大损失就是所有期权费，因此没有必要交纳保证金。但是对期权的卖方（立权方）而言，很显然不可能拿了期权费就没事了。因为其有义务对买方的选择作出反应。因此就需要交纳保证金，以避免立权方违约。Investment13期权原理及交易策略保证金要求例：某投资者签发一张“XYZ 12月 60 看涨”的期权合约，花了$3期权费，现在股票XYZ 的价
7、格为$58，假设是100股XYZ（1年）情况一：立权人拥有XYZ股票，则： 不需要提供任何现金，将100股XYZ交给清算所托管，拿走300元期权费就可以了。这样，在期限内，就可以随时交割。 如果买方弃权，则立权方期满后收回100股XYZ。Investment14期权原理及交易策略保证金要求情况二：立权人不拥有XYZ股票，则交纳现金计算方法如下（原则：取两个数字中较大的一个）：方法一：期权费+XYZ市值的20%-看涨期权执行 价格超过市值的部分 =3*100+58*100*20%-（60-58）*100=1260（美元）方法二：期权费+XYZ市值的10% =3*100+58*100*10%=88
8、0（美元）所以取1260元作为保证金。此时立权人只需要拿出（1260-300=960美元）就可以了。Investment15期权原理及交易策略期权的实例（2）Example: Cisco Options (May 8, 2000; Stock Price=62.75)One has obtained a cost of $700 the right to buy 100 Cisco shares for $65 each.The party on the other side of the transaction has received $700 and has agreed to sell
9、 100 Cisco shares for $65 per share if the investor choose to exercise the option. 19.5017.505.002.008010.628.2510.877.00654.622.6918.8716.8750Oct PutJuly PutOct CallJuly CallStrike PriceInvestment16期权原理及交易策略Options positionsLong Call on IBM (Figure 5.1) Example:Profit from buying an IBM European ca
10、ll option: option price = $5, strike price = $100, option life = 2 months3020100-5708090100110 120 130Profit ($)Terminalstock price ($)Investment17期权原理及交易策略Options positions Short Call on IBM (Figure 5.2) Example: Profit from writing an IBM European call option: option price = $5, strike price = $10
11、0, option life = 2 months-30-20-1005708090100110 120 130Profit ($)Terminalstock price ($)Investment18期权原理及交易策略Options positions Long Put on Exxon (Figure 5.3) Example: Profit from buying an Exxon European put option: option price = $7, strike price = $70, option life = 3 mths3020100-7706050408090100
12、Profit ($)Terminalstock price ($)Investment19期权原理及交易策略Options positions Short Put on Exxon (Figure 5.4) Example: Profit from writing an Exxon European put option: option price = $7, strike price = $70, option life = 3 mths-30-20-1070706050408090100Profit ($)Terminalstock price ($)Investment20期权原理及交易
13、策略Payoffs from OptionsWhat is the Option Position in Each Case? X = Strike price, ST = Price of asset at maturityPayoffPayoffSTSTXXPayoffPayoffSTSTXXInvestment21期权原理及交易策略期权举例（3）：外汇期权例：美国进口商付出25万GBP，付出日不清楚（大约在11月后期），每张期权合约价值31250操作：买入看涨GBP，执行价格1GBP=1.5USD 8张合约，期权费：$0.0220/，手续费：$4/张合约总成本：8*(31250)*($0
14、.02200/)+8*($4)=$5532从而确保进口商购买GBP的最高价格为：$5532/250000+$1.5/=$1.52213/Investment22期权原理及交易策略外汇期权情况一：11月份spot:1GBP=1.46USD 则不执行期权 每1GBP的成本为1.48213USD 如果考虑货币的时间价值，则为： 1.46+0.02213*（1+X）情况二：1GBP=1.55USD，则执行期权 期权收益：1.55-1.52213=$0.02787/ 现货市场情况：1.5-1.55=-0.05 则实际的成本：1.5+(0.05-0.02787) =1.52213 1.51.52213-0
15、.02213Investment23期权原理及交易策略Part 2:与期权相关的投资策略 对于期权来说，主要因为它们的不对称性才导致了比较难于理解和应用。然而，洞察并征服这些困难将会使交易者获得选择更加丰富的投资策略的良机。选择是基于投资者对于利润的偏好和风险的容忍程度。Investment24期权原理及交易策略第一类：牛市策略特点（各回报模式）1多头期货头寸（H）2买入看涨期权（D）3卖出看跌期权（G）Investment25期权原理及交易策略第一类：牛市策略这三种策略哪一种好？具体情况具体分析。A、期权费：0很昂贵 选择2 选择1 选择3B、风险的偏好程度： 一般为风险的 ，故选择2比较多
16、C、牛市判断的确定性： 很可信，选择1。因为2的利润回由期权费部分冲抵。 认为市场将上扬但又不断左顾右盼：可选择2。Investment26期权原理及交易策略第二类：熊市策略“空头期货头寸” “卖出看涨期权”“买入看跌期权”具体与第一类相似Investment27期权原理及交易策略第三类：抵补策略与上两类策略相比，抵补策略涉及两个头寸：附属资产头寸期权头寸Investment28期权原理及交易策略第三类：抵补策略一、保护性买入看跌策略 比如，投资者拥有股票，为了获得价格上涨的利益，但又害怕价格下降：可以作“空头期货”的卖期保值也可以“买入看跌期权”Investment29期权原理及交易策略保护
17、性买入看跌策略例1：Jack有一股XYZ股票，市价100元。买入“XYZ 6月 100 看跌”，期权费3元Investment30期权原理及交易策略保护性买入看跌策略97100-3103附属资产头寸利润Ps期权头寸“买入看跌”100103-3保留了价格上升的好处利润PsInvestment31期权原理及交易策略保护性买入看跌策略说明：1、由于加入了期权头寸，很明显降低了原先的拥有XYZ的亏损风险。2、“保护性买入看跌策略”与“买入看涨”头寸是一样的。这说明：策略可以由不同的期权和附属工具头寸来构造。Investment32期权原理及交易策略二、抵补卖出看涨策略100103XYZ头寸卖出看涨97
18、1003利润利润PsPsInvestment33期权原理及交易策略第三类：抵补策略 例2： 投资者预计三个月后收到100元，计划用这100元购买XYZ。Investment34期权原理及交易策略例2100103空头头寸买入看涨97 100利润利润Investment35期权原理及交易策略例2空头头寸卖出看跌100100103利润利润Investment36期权原理及交易策略第四类：对敲策略一、同价对敲二、异价对敲Investment37期权原理及交易策略一、同价对敲1、买入同价对敲：是指购买执行价格和到期月份相同的一个看涨和一个看跌期权买入看涨买入看跌97100103-3-694100106也
19、可称为“波动性同价对敲”利润利润Investment38期权原理及交易策略一、同价对敲2、卖出同价对敲97100 103卖出看跌卖出看涨3941061006 称为“稳定性同价对敲”利润利润Investment39期权原理及交易策略第四类：对敲策略二、异价对敲（价差战略） 价差战略：买入一种期权，并卖出与买入期权只有一个方面差别的等量的期权。（1）价格差价（2）时间差价Investment40期权原理及交易策略第四类：对敲策略例： 假设标的资产XYZ的初始价格为400美元，期权条件如下： 期权 期权费 420 看涨 $5 400 看涨 $20 400 看跌 $20 420 看跌 $25 Investment41期权原理及交易策略第四类：对敲策略（A）购买420看涨 出售400看涨-515400 415 420利润Investment42期权原理及交易策略第四类：对敲策略（B）出售420看涨 购买400看涨也称为“负债异价对敲”5-15400420415利润Investment43期权原理及交易策略第四类：对敲策略（C）购买420看跌 出售400看跌15-5400420415利润Investment44期权原理及交易策略第四类：对敲策略（D）出售420看跌 购买400看跌也称为“信用异价对敲”5-15400420415利润Investment45期权原理及交易策略
