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1、第第6章章 风险与收益分析风险与收益分析6.2 风险的含义与测量风险的含义与测量6.3 风险与收益的关系风险与收益的关系6.4 分散投资和组合风险分析分散投资和组合风险分析6.5 资本资产定价模型资本资产定价模型(CAPM)学习要点学习要点风险与风险与风险风险收益的概念收益的概念 ;理解风险与收益的理解风险与收益的权衡权衡投资组合的风险与收益分析投资组合的风险与收益分析; 计算预期收益率计算预期收益率理解多元化投资的影响理解多元化投资的影响理解系统风险原则理解系统风险原则CAPM2个金融市场的历史启示个金融市场的历史启示第一个历史启示第一个历史启示 -承担风险会获得额外收益承担风险会获得额外收
2、益第二个历史启示第二个历史启示 -潜在的回报潜在的回报(收益收益)越高，所越高，所承担的风险就越大承担的风险就越大历史记录历史记录-金融市场的重要性金融市场的重要性金融市场允许企业、政府和个人增加他们金融市场允许企业、政府和个人增加他们的效用的效用:(1)存款者可以投资于金融资产，以便推迟消存款者可以投资于金融资产，以便推迟消费获得由于推迟消费带来的回报费获得由于推迟消费带来的回报;(2)借款人可以更好地获得可供利用的资本以借款人可以更好地获得可供利用的资本以便投资于有生产效率的资产便投资于有生产效率的资产;金融市场可以提供我们关于对于不同风险金融市场可以提供我们关于对于不同风险水平下的回报的
3、信息水平下的回报的信息6.1 引言引言资本市场历史的一些教益资本市场历史的一些教益: (1)承受风险会有回报承受风险会有回报; (2)潜在回报越高，风险越高潜在回报越高，风险越高 (3)这被称为风险这被称为风险-回报的权衡回报的权衡可以通过在金融市场检验的收益来帮助我可以通过在金融市场检验的收益来帮助我们决定非金融资产的合适的回报们决定非金融资产的合适的回报;6.2 风险的含义与测量风险的含义与测量风险的含义风险的含义-事件结果事件结果(收益收益)的不确定性的不确定性;投资决策的种类投资决策的种类 确定性投资决策确定性投资决策 风险性投资决策风险性投资决策 不确定性投资决策不确定性投资决策风险
4、管理的意义风险管理的意义-如果一个公司采取积极有如果一个公司采取积极有效的措施管理其财务风险效的措施管理其财务风险,公司价值的波动性就会公司价值的波动性就会下降下降风险管理的思路风险管理的思路-分散化分散化单项资产的风险衡量单项资产的风险衡量(1)概率分布概率分布(2)期望收益期望收益(3)标准差标准差(4)变异系数变异系数v6.3 风险与收益的关系风险与收益的关系投资的风险收益投资的风险收益-投资者由于冒风投资者由于冒风险进行投资而获得的超过货币时间价值的险进行投资而获得的超过货币时间价值的额外收益额外收益. 预期预期(必要必要)收益率收益率=无风险收益率无风险收益率+风险溢价风险溢价(风险
5、收益率风险收益率) 投资风险收益的表示方法投资风险收益的表示方法: 风险收益额风险收益额 风险收益率风险收益率风险溢价风险溢价到期风险溢价到期风险溢价违约风险溢价违约风险溢价等级风险溢价等级风险溢价市场性风险溢价市场性风险溢价公司特有风险公司特有风险: 经营风险经营风险 财务风险财务风险通货膨胀与利息率通货膨胀与利息率实际利率实际利率根据通货膨胀进行调整的利率根据通货膨胀进行调整的利率或者回报率或者回报率名义利率名义利率没有根据通货膨胀进行调整的没有根据通货膨胀进行调整的利率或者回报率利率或者回报率,一般是指给出的年利率一般是指给出的年利率投资项目的名义收益率是我们所拥有的资投资项目的名义收益
6、率是我们所拥有的资金数量变化的百分比金数量变化的百分比投资项目的实际收益率是你拥有的美元购投资项目的实际收益率是你拥有的美元购买数量的变化，换句话说，购买力变化的买数量的变化，换句话说，购买力变化的百分比百分比费雪效应费雪效应费雪效应定义了真实利率、名义利率和通货膨胀费雪效应定义了真实利率、名义利率和通货膨胀之间的关系）之间的关系）(1 + R) = (1 + r)(1 + h)R = nominal rate（名义利率）（名义利率）r = real rate（实际利率）（实际利率）h = expected inflation rate（预期的通货膨胀率）（预期的通货膨胀率）Approxima
7、tion（近似关系）（近似关系）R = r + h利率的期限结构利率的期限结构利率的期限结构是短期和长期利率之间的关系，利率的期限结构是短期和长期利率之间的关系，无风险利率、纯贴现证券和到期日之间的关系，无风险利率、纯贴现证券和到期日之间的关系，或者说，货币的纯时间价值或者说，货币的纯时间价值认识到我们已经剥离了违约风险、不同利息等等认识到我们已经剥离了违约风险、不同利息等等影响是非常重要影响是非常重要收益率曲线收益率曲线正常正常向上倾斜，长期利率比短期利率高向上倾斜，长期利率比短期利率高反向反向向下倾斜，长期利率比短期利率低向下倾斜，长期利率比短期利率低三个基本要素：实际利率、通货膨胀率和利
8、率风险三个基本要素：实际利率、通货膨胀率和利率风险Upward-Sloping Yield CurveA.Upward-sloping term structureB.向上倾斜的期限结构向上倾斜的期限结构利率利率Time to maturity到期日到期日Nominal interest rate名义利率名义利率Interest rate risk premium（利率风险溢酬）（利率风险溢酬）Real rate（实际利率）（实际利率）Inflation premium（通货膨胀溢酬）（通货膨胀溢酬）Downward-Sloping Yield CurveInterest rate利率利率B.
9、 Downward-sloping term structure向下倾斜的期限结构向下倾斜的期限结构Nominal interest rate名义利率名义利率Time to maturity到期日到期日Real rate（实际利率）（实际利率）Inflation premium通货膨胀溢酬通货膨胀溢酬Interest rate risk premium利率风险溢酬利率风险溢酬6.4 分散投资和组合风险分析分散投资和组合风险分析组合投资是资产的集合组合投资是资产的集合某项资产的风险和收益率对于该资产在整某项资产的风险和收益率对于该资产在整个组合投资的风险和收益率的影响是非常个组合投资的风险和收益
10、率的影响是非常重要的重要的组合投资的风险组合投资的风险收益的权衡用组合投资收益的权衡用组合投资的预期收益率和标准差来衡量，就如同单的预期收益率和标准差来衡量，就如同单个资产一样个资产一样;组合投资的预期组合投资的预期(期望期望)收益率收益率组合投资的权重的计算组合投资的权重的计算组合投资的预期收益率等于组合投资中每组合投资的预期收益率等于组合投资中每种资产的预期收益率的加权平均值种资产的预期收益率的加权平均值投资预期收益率也可以像我们在计算单个投资预期收益率也可以像我们在计算单个证券收益率一样，通过计算每一种可能状证券收益率一样，通过计算每一种可能状态下组合的收益率并且计算出预期收益率态下组合
11、的收益率并且计算出预期收益率两种证券的组合投资风险两种证券的组合投资风险可以通过组合投资的标准差衡量组合投资可以通过组合投资的标准差衡量组合投资风险风险;相关系数的大小决定了由不同投资比例的相关系数的大小决定了由不同投资比例的两种证券组成的各组合投资风险的减少程两种证券组成的各组合投资风险的减少程度度: 完全正相关完全正相关 零相关零相关 完全负相关完全负相关多种证券的组合投资风险多种证券的组合投资风险投资组合的多元化是投资在几个不同类型投资组合的多元化是投资在几个不同类型的资产或者部门的资产或者部门多元化不仅仅是拥有许多资产多元化不仅仅是拥有许多资产拥有拥有50种互联网股票，没有进行多元化种
12、互联网股票，没有进行多元化无论如何，拥有无论如何，拥有50种股票分布在种股票分布在20个不同个不同的行业，那么就是多元化的行业，那么就是多元化多种证券的组合投资风险多种证券的组合投资风险多元化能够减少收益率的变动性而不用相多元化能够减少收益率的变动性而不用相应地减少预期的收益率应地减少预期的收益率这种风险上升的削减是因为一种证券预期这种风险上升的削减是因为一种证券预期收益率的减少被另一种证券收益率的增减收益率的减少被另一种证券收益率的增减而抵消掉了而抵消掉了无论如何，存在一个最低的风险水平，不无论如何，存在一个最低的风险水平，不可能通过多元化来抵消掉，那就被称为系可能通过多元化来抵消掉，那就被
13、称为系统风险部分统风险部分6.5 资本资产定价模型资本资产定价模型(CAPM)总风险总风险=系统风险系统风险+非系统风险非系统风险收益率的标准差用于衡量总风险收益率的标准差用于衡量总风险对于很好分散化的组合投资对于很好分散化的组合投资,非系统风险是非系统风险是非常小的非常小的;因此，对一个分散化的组合投资的总风险因此，对一个分散化的组合投资的总风险相当于系统风险相当于系统风险6.5.1-系统风险与非系统风险系统风险与非系统风险系统风险的意义系统风险的意义(1)影响了大量的资产的风险因素影响了大量的资产的风险因素(2)也被称为非分散化风险或者市场风险也被称为非分散化风险或者市场风险(3)包括例如
14、包括例如GDP、通货膨胀、利率等变化、通货膨胀、利率等变化非系统风险的意义非系统风险的意义(1)影响少量资产的风险因素影响少量资产的风险因素(2)被称为公司特有风险和特定资产的风险被称为公司特有风险和特定资产的风险(3)例如员工罢工、零部件短缺等例如员工罢工、零部件短缺等(4)通过证券投资组合可以分散并消除通过证券投资组合可以分散并消除Figure 6.13 Portfolio Dibersification投资组合的分散化程度投资组合的分散化程度19.2102010003040可分散的风险可分散的风险Diversifiable risk23.949.2不可分散的风险不可分散的风险Nondiv
15、ersifiable riskNumber ofStocks inportfolioAverage annualStandard deviation(%)6.5.2-市场均衡市场均衡在均衡情况下，所有资产和投资组合必须在均衡情况下，所有资产和投资组合必须拥有相同的收益率拥有相同的收益率风险比率并且等于整风险比率并且等于整个市场的收益率个市场的收益率风险比率风险比率收益率收益率风险比率是直线的斜率风险比率是直线的斜率证券市场线证券市场线证券市场线是市场均衡的反映证券市场线是市场均衡的反映证券市场线斜率是收益率证券市场线斜率是收益率风险比率风险比率: (E(RM) Rf) / M由于市场的贝他系数
16、永远等于，所以该斜由于市场的贝他系数永远等于，所以该斜率可以重写为：）率可以重写为：）Slope = E(RM) Rf = market risk premiumFigure 6.14 The Security market line, or SML 证券市场线，或者SMLRfm=1.0E(Rm)AssetBeta(i)Asset expectedReturned(E(Ri)=E(Rm)-Rf6.5.3 系数系数-系统风险原理系统风险原理承担风险获得回报承担风险获得回报承担不必要的风险没有回报承担不必要的风险没有回报一种有风险的资产的预期收益率依赖于资一种有风险的资产的预期收益率依赖于资产的系
17、统风险，因为非系统风险可以分散产的系统风险，因为非系统风险可以分散掉掉测量系统风险测量系统风险采用贝他相关系数采用贝他相关系数 来测量系统风险来测量系统风险 =1-意味着资产的系统风险等于整意味着资产的系统风险等于整个市场的风险个市场的风险 1-意味着资产的系统风险大于市意味着资产的系统风险大于市场的风险场的风险贝他系数和风险溢酬贝他系数和风险溢酬风险溢酬风险溢酬=预期收益率预期收益率-无风险资产收益率无风险资产收益率贝他系数贝他系数 越高，风险溢酬越高越高，风险溢酬越高能够定义风险溢酬和贝他系数能够定义风险溢酬和贝他系数 之间的关系，之间的关系，我们就能够估算预期收益率我们就能够估算预期收益
18、率6.5.4-资本资产定价模型资本资产定价模型资本资产定价模型定义了风险与收益率之资本资产定价模型定义了风险与收益率之间的关系间的关系E(RA) = Rf + A(E(RM) Rf)如果我们知道一个资产的系统风险，我们如果我们知道一个资产的系统风险，我们可以用可以用CAPM模型来计算它的预期收益率模型来计算它的预期收益率不管我们讨论金融资产还是实物资产，这不管我们讨论金融资产还是实物资产，这都是真实的都是真实的CAPM的基本假设的基本假设 1.市场存在无风险资产市场存在无风险资产; 2.投资者是理性的投资者是理性的,即是厌恶风险的即是厌恶风险的; 3.资本市场是有效的资本市场是有效的,均衡的均衡的; 4.共同期望假设共同期望假设; 5.投资者可以准确预测通货膨胀率和利率的投资者可以准确预测通货膨胀率和利率的变动变动;6.投资者买卖证券没有各种交易费用或佣金投资者买卖证券没有各种交易费用或佣金;7.没有税金没有税金.总结总结-影响预期影响预期(必要必要)收益率的因收益率的因素素货币的纯粹时间价值货币的纯粹时间价值用无风险资产收益用无风险资产收益率来测量率来测量承担系统风险的收益率承担系统风险的收益率用市场风险溢酬用市场风险溢酬来测量来测量特定资产的系统风险特定资产的系统风险用贝他系数用贝他系数 来测量来测量
