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1、Table_TitleTable_GradeTable_ChartTable_Summary-1%-14%-27%-40%Table_Author訾Table_ReportTable_Excel1投资策略|零售零售行业 3 月月报供给冲击驱动行业经营革新百家重点零售企业春节平稳增长百家重点零售企业春节销售同比增长 14.4%，增速比 2012 年下降 1.3个百分点，仅高于金融危机影响下的 2009 年春节，创近四年新低，但从实际增速来看，2013 年实际增速高于 2012 年春节。今年春节长假恰逢情人节，金银珠宝、化妆品成为消费者的热选商品，金银珠宝零售额同比增长39.7%，化妆品零售额增长
2、 23.4%，表现相对突出。从区域角度看，一线行业评级前次评级报告日期相对市场表现零售沪深300买入买入2013-03-01城市消费下滑明显，三、四线城市消费表现较好。2012-032012-072012-102013-02面临商业地产及网购冲击，传统零售企业需求革新突破商业地产有效供给不足，无效供给泛滥。从商业地产投资额及面积增速来看，近几年商业地产几乎进入疯狂阶段，增速远远超越了实际需求，在局部区域已经产生了一定泡沫。而商业地产价值在于经营，如果开发商没有经营能力，一切就等于零。从另一角度看，随着商业地产大幅增加，一方面超越了现有的消费能力；另一方面也导致行业竞争激烈，倒闭门店数量及空臵率
3、不断攀升，呈现出很多无效供给，因此商业地产实际供给增速远小于名义供给增速。同时，国内零售企业也面临网购冲击。从日本经分析师：分析师：欧亚菲 S0260511020002020-87555888-猛 S0260511050001021-验来看，传统百货在面临供给端冲击时，进行经营层面革新。国内百货业相关研究：在短期行业整合难以实现情况下，需学习日资企业在客户精准营销、门店产品陈列，客户服务管理等方面先进经验，逐步提高一部分产品的自营比例，但国内企业在人才、资金、存货及品牌管理等方面仍待进一步提升。行业资讯及调研信息1、释放城镇化扩大消费潜力；2、银行刷卡手续费下调降低商户年刷卡费 75 亿元；3
4、、调研：重庆百货、文峰股份、上海家化、老凤祥等。投资建议我们认为 2013 年将在有效供给增速放缓背景下迎来需求增长的弱平衡。目前阶段在对前期涨幅进行消化的前提下，溢价率再次探底为一季度投资机会形成安全边际。我们延续淡化板块，注重个股的策略，3 月份建零售行业:12 月 50 家销售规模进一步扩大，同比增速回落幅度好于预期零售行业 2013 年投资策略报告:2013 年有望形成供需弱平衡2013 年有望形成弱平衡-广发零售 2013 年投资策略零售行业跟踪分析报告:10 月份零售数据逐周回暖、各主力品类明显改善2013-01-112013-01-092012-12-172012-11-08议重
5、点关注：重庆百货、南京中商、友阿股份、老凤祥、上海家化。风险提示：商业地产及网络零售冲击、劳动力和物业成本持续上涨。Table_Contacter盈利预测：公司简称重庆百货友阿股份南京中商老凤祥上海家化评级买入买入买入买入买入股价26.839.9834.1625.0461.2711A1.620.520.371.200.85EPS12E1.870.672.161.201.3713E2.400.832.441.491.9011A16.5619.1992.3220.8772.08PE12E14.3514.9015.8120.8744.7213E11.1812.0214.0016.8132.25PB3
6、.232.557.264.9410.95数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心识别风险，发现价值1 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售一、 百家重点零售企业春节销售平稳增长百家重点零售企业春节销售平稳增长，同比增长 14.4%，增速比，增速比 2012 年下降 1.3 个百分点，仅高于金融危机影响下的 2009 年春节，创近四年新低，但从实际增速来看，2013 年实际增速将高于 2012 年春节。基本生活品销售增速放缓明显。百家重点大型零售企业食品零售额同比仅增长 9.3%，增速较去年同期下滑 11 个百分点；服装类零售额同比仅增长 5.1%，增速较去年同期大幅下滑 17 个
7、百分点；家电零售额虽同比增长 7.4%，但考虑到上年春节期间负增长的因素，7.4%的增速也是比较低的水平。一线城市消费下滑明显，三、四线城市消费表现较好。以北京上海为代表的一线城市大型零售企业零售额同比增长 8.8%，低于整体增速 5.6 个百分点，其中食品、服装基本生活品零售额同比下降了 7.7%和 0.5%；三、四线城市大型零售企业的零售额同比增长 20.9%，高于整体增速 6.5 个百分点，其中食品零售额同比增长 10%，服装零售额同比增长 8.0%。一线城市消费增速下滑的原因在于购物卡消费受限和中高端商场销售增速放缓。金银珠宝、化妆品成为市场消费亮点。今年春节长假恰逢情人节，金银珠宝、
8、化妆品成为消费者的热选商品，全国百家重点大型零售企业金银珠宝零售额同比增长 39.7%，化妆品零售额增长，化妆品零售额增长 23.4%，表现相对突出。，表现相对突出。图 1：百家重点零售企业春节销售增速数据来源：中华商业信息中心、广发证券发展研究中心春节期间，消费市场呈现多元化。年货商品购销两旺：全国重点监测零售企业同比增长14.7%，实际增速约为12.2%高于2012年同期水平。其中，食品、饮料销售额同比分别增长9.8%和11.2%。金银珠宝热销：今年春节与情人节相遇，增添了甜蜜气氛，金银珠宝市场迎来消费高峰，全国重点监测零售企业金银珠宝销售额同比增长38.1%。服装鞋帽增速放缓：百货店针对
9、冬季服饰开展促销活动，同时款式新颖的春季服饰缤纷亮相，全国重点监测零售企业服装、鞋帽销售额同比分别上涨6.3%和7.5%。识别风险，发现价值2 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售表 1：春节期间销售数据指标200520062007200820092010201120122013商务部监测春节零售餐饮销160019002200255029003400404547005390售额春节假期口径商务部公布增速当月 CPI正月初一至初七全国实现消费品零售额16.0%3.9%正月初一至初七全国实现消费品零售额15.5%0.9%正月初一至初七全国实现消费品零售额15.0%2.7%除夕-初六全国实
10、现消费品零售额16.0%8.7%除夕-初六全国实现消费品零售额13.8%1.0%除夕-初六全国实现消费品零售额17.2%2.7%除夕-初六零售商场和餐饮企业实现销售额19.0%4.9%除夕-初六全国重点零售和餐饮企业销售额16.2%4.5%除夕-初六全国重点零售和餐饮企业销售额14.7%2.5%扣除后商务部公布12.1%14.6%12.3%7.3%12.8%14.5%14.1%11.7%12.2%增速数据来源：Wind、广发证券发展研究中心从需求端来看，我们认为一方面收入分配改革有望在 2013 年两会前后落实，同时人口结构变化将推动中低端劳动力薪酬继续上升；另一方面宏观经济及 CPI 的企稳
11、回升将带动消费信心的恢复，我们预计 2013 年社会消费品零售总额增速较今年将有所回升，行业将保持平稳增长，预计广发零售指数增速回升至 25%左右，预计今年一季度、三季度和四季度会有明显回升。但从供给端来看，未来几年将一直面临新增商业项目和网络零售的分流，传统零售业态增速会慢于广发零售指数增速，百家重点零售企业销售增速回升至10%-15%左右。二、 重点跟踪公司年报及一季报前瞻受益于 2012 年一季度低基数效应影响，2013 年一季度行业增速有望明显回升，但受到打折促销影响以及金银珠宝占比提升导致的产品结构变化，行业毛利率将受到影响。根据我们对部分重点零售企业 2013 年春节期间销售情况的
12、了解，大部分企业销售增速相对 12 月份及 1 月份出现明显回升。从地区分布来看，一线城市弱于二三线及中西部城市，广州友谊下降 5%；中部地区百货公司仍然保持较快增长，友阿百货收入增长 30%、文峰股份增长 18%、南京中商实现 30%增长、合肥百货百货部分增长 23%；西北地区百货友好集团保持 50%以上的增速、东北欧亚集团增长 27%（统计口径）、新华百货增长 10%、重庆百货百货部分增长 15%。以中西部门店为主的王府井收入增长 18%。识别风险，发现价值3 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售而连锁经营企业中，超市企业步步高销售个位数增长、老凤祥零售业务增长 23%以上、上海
13、家化延续四季度高速增长态势。表 2：重点公司年报及一季报前瞻公司名称王府井友阿股份广州友谊新华百货成商集团友好集团南京中商重庆百货银座股份首商股份文峰股份合肥百货天虹商场欧亚集团苏宁电器中百集团步步高上海家化永辉超市老凤祥春节销售增速18.00%30.00%-5.00%10.00%5.00%50.00%30.00%10.00%26.00%下滑18.00%23%（百货）27%（统计口径）个位数个位数同店23%（零售）2012 商业 EPS1.600.671.031.260.260.000.551.870.470.610.660.520.731.260.420.321.261.370.651.16
14、2012 年商业净利润增速27.0%29.4%1.0%3.3%-23.0%-100.0%48.0%15.4%111.8%16.0%-18.5%9.0%2%24.0%-35.0%-22.0%31.8%70.0%7.0%16.0%2013 年一季报 EPS0.530.380.310.560.090.050.400.860.240.180.280.210.230.210.120.140.640.300.300.392013 一季报商业增速15.0%20.0%持平10.0%10.0%-60.0%大幅增长20.0%30.0%0.0%10.0%10.0%10.0%17.0%-5.0%0.0%25.0%43
15、.0%100.0%20.0%备注2013 年开始启动新项目按摊薄前计算数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心（表中数据均为预测数据，标红色为已公告数据）三、 商业地产供给增速大幅放缓(一)中、日商业地产供给分析商业地产近几年供给量大幅增加，短期增速大幅回落。受住宅限购、限贷等政策影响，国内商业地产2009年开始进入快速发展期。商业营业用房投资完成额及施工面积基本维持在30%以上，而2012年中期开始，增速明显回落，投资完成额增速回落至25%左右，施工面积增速回落至17%左右；新开工面积和竣工面积增速大幅回落，2012年新开工面积增速回落至6.2%，而竣工面积回落至8%。供给量的大幅回落短期有
16、利于降低供给端的冲击。展望2013年，宏观经济维持弱复苏，行业需求端趋势向好，但幅度有限，受需求端影响，商业地产供给增速将维持在低位，供给端冲击短期有所减缓。图 2：商业营业用房投资完成额及施工面积增速大幅下降识别风险，发现价值图 3：商业营业用房新开工米纳吉及竣工面积大幅下降请务必阅读末页的免责声明4 / 192005-062004-022004-10 2006-022006-102007-062008-022008-102009-062010-022010-102011-062012-022008-022004-022004-102005-062006-022006-102007-0620
17、08-102009-062010-022010-102011-062012-021950 1954 1958 1962 1966 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 20022012-102012-10投资策略|零售80.0060.0040.0020.000.00投资完成额累计增速（%）施工面积累计增速（%）100.0080.0060.0040.0020.000.00新开工面积累计增速（%）竣工面积累计增速（%）-20.00-40.00数据来源：WIND 资讯、广发证券发展研究中心日本90年代，地产泡沫破灭之后，商业地产增速大幅下降，之后几年增速一直
18、维持在0左右徘徊。从供需角度分析，日本零售行业增长是驱动商业物业增加的主要原因，商业物业新开工面积与社零总额增速具有显著相关性。图 4：日本商业地产新开工面积增速新开工面积（千平米）35000300002500020000150001000050000增速100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%图 5：日本商业物业新开工面积增速与社零总额增速数据来源：日本总务省统计局、广发证券发展研究中心国内商业地产增速与社零总额增速相关性并不明显，但近几年相关性有所提升，而且可以看出，商业地产新开工面积增速滞后于社零总额增速。货币供给
19、量的大幅增加以及其驱动的物业价格的大幅提升是驱动商业地产发展的主要因素，同时，各地方政府由于负债率较高，通常以土地财政为主，因此土地拍卖成为很多地方政府主要的财政来源，这也助推了商业地产快速增加。从规划角度看，地方政府一般都会有商业规划，但商业规划最终要落实到区里，因此，商业规划是市一级的，但实际上控制权在区一级，而到了区一级为了政绩和形象，导致商业地产狂热。图 6：中国社零总额增速与商业用房新开工面积增速识别风险，发现价值图 7：中国商业物业新开工面积与 M2 累计增速请务必阅读末页的免责声明5 / 192450025000100%75.3%66.2%1304041.9%1000040%26
20、30 4610 32.4%20%投资策略|零售数据来源：Wind、广发证券发展研究中心零售行业作为渠道不仅面临商业地产大幅增加的冲击和分流，同时，近几年网购发展异常迅速，也给传统零售业带来巨大压力。受商业地产大幅增加以及网购冲击影响，国内传统零售企业向上下游溢价能力受到制约，因此毛利率水平难以提升，盈利能力受到一定影响。图 8：日本网购销售额及增速图 9：中国网购交易额及增速40000网购交易规模（亿元）增长率36000 160%35000138.4%30200140%30000 120%105.2%1850020000 80%15000 60%7846.55000 1281.8 23.3%1
21、9.2%00%数据来源：日本经济产业省、Wind、广发证券发展研究中心总结：商业地产有效供给不足 无效供给泛滥。从商业地产投资额及面积增速来看，近几年商业地产几乎进入了疯狂阶段，商业地产大幅增加远远超越了实际需求，在局部区域已经产生了一定泡沫。而商业地产价值在于经营，如果没有经营能力，商业地产也称不上商业地产，但住宅市场如果不好，可以打折出售，因为其存在居住价值，但商业地产却不同，如果开发商没有经营能力，一切就等于零。从另一角度看，随着商业地产大幅增加，一方面超越了现有的消费能力；另一方面也导致行业竞争激烈，倒闭门店数量及空臵率不断攀升，呈现出很多无效供给。国内零售企业同时面临商业地产和网购的
22、冲击，自身盈利能力受到制约，如何实现突破至关重要，以下我们将分析日本零售业在面临行业冲击之后所做的选择，希望对国内企业及投资者有所启发。(二)日本百货业的经营革新1、 大型化趋势、购物中心化识别风险，发现价值6 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售日本百货店近年来出现了新一轮大型化扩张的趋势。除了开分店，同时加大了对大城市重点店铺改扩建工程，经营面积不断增加。2011年日本平均每个百货店的卖场面积约2.6万平，1985年时只有约1.7万平，同比增长53%。之所以出现这样的现象，是因为城市间百货业市场的竞争愈演愈烈，导致百货店越来越集中到大型城市。在这种背景下，许多百货企业认为当务之急
23、是加大对大城市内重点店铺的投资力度，只有这样才能发挥大型店铺在客流、进货渠道、销售效率等方面的优势，充分发挥规模效应。90年代伴随着泡沫的破裂，国内需求疲软，日本经济陷入“迷失的十年”，但此时购物中心的数量却急剧上升，新建数量达到1007个，平均每年兴建100家，现存的购物中心中约近40%比例的购物中心是在这个阶段建立起来的。1998年与2000年相关限制性法律相继出台，尤其是2000年的“大规模零售店选址法”，使得大型购物中心新开张数量较前几年明显减少。2001年日本新开张的购物中心数只有37家，较上年骤减112家。这种情况一直持续到2004年才有所改善。图 10：日本百货店平均单店面积不断
24、提升数据来源：日本总务省统计局、广发证券发展研究中心2、 行业整合加速日本百货店经过长达20年的萧条低迷，已开始探索通过并购重组来加快行业整合，以大型集团化企业来应对市场竞争。2007年5月起，日本废除了对三角合并的限制，即允许外国资本通过它的日本子公司，以“换股”方式来收购日本企业。日本百货店积极寻求合并以实现规模经济和整合效应，因此合并和重组活动日趋活跃。2007年9月排行第三的大丸百与排行第八的松坂屋两家百货公司合并成立“J.零售阵线（JFR）”集团，取代高岛屋成为日本百货业龙头。同时，营业额在日本百货行业排名第4位的三越百货与排名第5位的伊势丹百货也已宣布将于2008年4月1日正式合并
25、。随着百货店的倒闭及整合，百货店的数量不断下降，截至2011年仅为265家，相对最高点的1995年，下降38%。图 11：日本百货店平均单店面积不断提升识别风险，发现价值7 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售百货店数量4504254174003503003603783453353233122902742652502001501005001985 1990 1995 2000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011数据来源：日本总务省统计局、广发证券发展研究中心3、 积极进行经营革新近年来，日本的购物中心已逐渐成为百货店强劲对手。随着购物中心的发展，百货
26、店在日本零售业总销售额中的比重正在下滑，而购物中心的比重却稳步增加。以大型综合超市为主力店的购物中心，既对城市商店街发展冲击较大，同时也动摇了城市商业街百货店经营的根基。为此日本百货店积极应对以综合超市为主力店铺的购物中心的挑战，调整发展战略，谋求自身的发展，积极进行经营革新。这些经营革新大体包括以下三个方面：编制长期经营战略和投资计划。百货店既要考虑眼前利益，更要有长期经营战略。近年来，部分日本百货店开始注重制定长期经营战略和投资计划。例如，在经济低迷期仍顺利实现销售额增长的松板屋制定并实施了平衡型长短期战略，一方面基于长期投资战略，对化妆品专柜进行装修，以招揽新顾客为目的提升百货店形象，同
27、时，作为短期战略，强化提升面向50岁以上顾客群的生鲜卖场。形成反映顾客需求的机制。成功的百货店需要形成一个能够及时有效了解消费者需求的机制，从顾客需求出发布局卖场和提供服务。因良好业绩广受好评的伊势丹，为了及时将顾客的声音反映在商品和服务上，专门有员工常常带着“顾客意见表”穿梭于卖场里，以根据顾客的需求来改进卖场。同时将顾客投诉理解为顾客需求的重要组成部分、成为经营革新的重要信息反馈来源。着力提高谈判能力。无论是出租的个性化品牌专柜，还是自营的一般专柜，百货店都必须具备较强的谈判能力。强大的销售规模是谈判的基础，但是百货店经营的是个性化、小批量商品。因此，一些大城市内大型百货店以大商圈和多店铺
28、为条件来提高谈判地位。而地方中小型百货店则通过多个中小型百货店组成联合采购，以联合共同采购模式来提高谈判能力。加大食品占比提升客流量。日本百货店服装占比逐步下降，但目前占比仍在47%左右，而食品占比已经从1985年的21%提升至29%。在日本通常在百货门店下面都会开生活馆，主要经营各种食品，以满足人们繁忙的工作需求，从而提升聚客能力。识别风险，发现价值8 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售图 12：日本百货店平均单店面积不断提升服装占比食品占比60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%1985 1990 1995 2000 2005 2006
29、 2007 2008 2009 2010 2011数据来源：日本总务省统计局、广发证券发展研究中心(三)以三越百货为例探讨日本百货业的变革城市化、工业化、富裕阶层的利好背景+明显滞后的商业设施供给驱动行业快速发展。三越吴服店转向现代意义上百货店的直接背景是，明治维新后随着工业化、城市化发展，城市人口增加，城市富裕阶层需求不断上升，商业设施供给却明显滞后；原有销售方式落后，店员与顾客席地而坐交易谈判的“座卖型”销售方式已经过时，从巴黎传入的可挑选商品的“陈列式”销售方式方兴未艾；当时众多吴服店由于主要顾主高级武士阶层的衰落而陷入经营困难。三越百货店当时主要向欧洲百货店特别是英国哈罗兹（Harro
30、ds）百货店学习经营经验，以此为基础结合日本传统文化和民众的消费习惯，逐渐形成了自己的经营特色。重视店铺豪华风格。三越百货店最早的经营者从伦敦哈罗兹那里了解到店铺豪华是“为了给顾客以充实感”，归国后便开始着手创造走在时代前沿和亚洲领先的豪华型百货店。尽管“豪华”和“引领时尚”的概念因时代而异，但豪华店铺体现出时尚至今仍是日本百货店经营的必备元素。重视诚信和服务。三越百货店经营之初，就确立了“士魂商才”的经营理念，根据这一理念，要求员工以“十二分热忱接待顾客”。随着时间的推移，百货店重诚信的准则一直发挥着重要作用，日本百货店赢得顾客信赖度普遍高于其他零售店。100年过去了，三越百货“十二分热忱接
31、待顾客”已经演变为“全方位满足消费者购物体验”，形式变了但精神永存。重视文化事业。三越百货店发展初期就十分重视文化，将文化事业确立为新的事业内容。1909年三越利用店铺旁的空地举办了“儿童博览会”，受到了广泛的欢迎。接着三越又开展了“百货店为培育儿童做贡献”活动，对后来的日本儿童文化、家庭文化以及企业回报社会的方式等产生了极大的影响。同时，这一活动也促使百货店确立了以家庭单位为主要目标顾客群的定位。重视广告宣传。三越百货店在创业之初就在报纸等媒体上刊载“百货店宣言”，此后还积极引入了欧美百货店目录销售的方式，以积极的广告宣传扩大销售规模。识别风险，发现价值9 / 19请务必阅读末页的免责声明投
32、资策略|零售重视激励员工。三越百货店管理层认为公司员工的需要如果得不到满足，那么他们在接待客人时就没有动力去提升服务质量。因此，三越百货店从创业开始即建立了在当时极为罕见的人事管理制度：员工持股制度；按能力定薪制度；净收益30%的奖金制度。日本百货店的员工普遍享受良好待遇，这也是日本百货店员工素质和服务质量较高的关键因素。(四)中国零售行业急需经营革新中国传统零售行业今日同样面临商业地产大量增加及网购异军突起的冲击，而且冲击的力度要大于日本当时，因此，中国传统零售行业急需变革以适应现实发展的需要。1、 行业整合短期难以实现中国目前百货行业集中度不到10%，而其他国家及地区百货行业集中度基本在6
33、0%以上，因此，中国百货行业存在很大的整合空间，但从另外一个角度我们发现国内百货行业整合的难度极大，主要有以下几个方面原因：1）国内百货业以国资为主，整合的过程极其复杂，同时，百货企业涉及到对渠道的控制和就业，同时具有很好的现金流，因此，国资不愿意出让企业；2）近几年商业物业价格大幅上涨，物业重估价值远远高于市值，交易价格难以确定；3）中国区域广阔，涉及到层层代理商，而且百货基本以联营为主，全国扩张招商困难加大。因此，国内百货行业大规模整合短期难以实现。图 13：各国及地区百货业集中度数据来源：Euromonitor、广发证券发展研究中心2、 短期需学习日本百货业先进经营经验及营销手段目前中国
34、百货业的经营理念还是落后于日本，特别是缺乏创新的人文观念。最大的不同就是日本百货业崇尚的是对某一群体“生活方式的引领”，而中国百货业仍停留在按消费档次划分“商品的销售”。日本百货公司更加注重于购物环境人性化的舒适，而中国百货公司则更加注重促销氛围的营造，其结果是前者产生更多为了逛而购买的顾客，后者则产生更多为了买而去逛的购买者。日本人上世纪70年代重视价格、80年代重视品质、90年代重视颜色，2000年以后则重视功能的消费行为变化。日资企业在客户精准营销、门店产品陈列，客户服务方面仍然明显优于国识别风险，发现价值10 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售内企业，所以能享有更高的毛利率
35、，我们认为国内企业第一步仍然是向日台企业模式靠近，学习他们的客户服务和管理能力，逐步提高一部分产品的自营比例，但国内企业在人才、资金、存货及品牌管理等方面仍待进一步提升，因此，盈利模式变化的过程将较为缓慢。四、 近期行业及公司资讯下表列示2月份行业及公司主要资讯，春节期间消费市场活跃，重点零售和餐饮企业同比增长14.7%。城镇化进一步深化有利于提升居民收入和促进消费持续快速增长。同时，从供给端来看，网购交易活跃，但商业地产逐步遭受冷遇，北京商业地产销售率大幅下降，空臵率也在大幅提升。苏宁电器更名苏宁云商，大力发展云服务，并对公司业务进行整合，唯品会盈利大幅增长，单季度盈利630万美元，京东融资
36、7亿美元，南京中商中央商场实现含税销售额40亿元。表 3：2 月份行业及公司资讯项目名称行业销售情况网购城镇化刷卡费下调商业地产商业地产识别风险，发现价值资料来源商务部联商网商业信息中心联商网士邦魏理仕联商网内容简介2013 年春节黄金周期间，全国各地商品种类丰富，供应充足，购销活跃。据商务部监测，大年除夕至正月初六，全国重点监测零售和餐饮企业销售额 5390 亿元，比 2012 年春节期间增长 14.7%。eMarketer 预计,今年寰球 B2C 电子商务销售额将增长 18.3%，达到 1.298 万亿美元。eMarketer 还表示，亚太区将在今年超出北美，成为全球 B2C 电子商务销售
37、额最高的地域。城镇化与消费增长存在着非常紧密的互动关系。一方面，城镇化的推进可以提供更多就业机会，转移大量农村富余劳动力，从而提高城乡居民收入水平，增强其消费能力；城镇化可以通过促进服务业发展和城乡发展一体化，明显改善城乡消费环境，促进消费需求扩大。另一方面，城镇人口、财力、资源聚集和消费规模扩大，能够刺激城镇经济增长和发展繁荣，为城镇化的进一步推进创造条件。此外，消费结构的调整升级影响城镇产业结构、空间结构的发展，消费文化的形成发展影响城镇特色的形成。2 月 25 日起，我国执行了近 10 年之久的银行卡刷卡手续费开始实行新的费率标准。中国人民银行今天表示，按照 2012 年刷卡消费额为基准
38、进行测算，此次调整将减少商户年手续费支出超过 75 亿元，下降幅度超过 20。地方政府热衷于商业地产，购物商场在中国各地如雨后春笋般冒了出来。世邦魏理仕发布的数据显示，2012 年全国商业地产新增供应量全年增长 22%，当中超过 2/3 的项目来自二线城市。北京市房地产交易管理网的信息显示，北京市自去年 9 月至今年 1月入市的 32 个商业地产项目中，近八成项目销售率不足 50，其中不少项目是“零”成交。请务必阅读末页的免责声明11 / 19投资策略|零售国家旅游局的数据显示，在欧美日等国出境旅游持续萎靡情况下，2012 年中国出境旅游超过 8000 万人次，以高达 15%的增长率成为全球跨
39、境旅游的领跑者。2012 年中国人海外消费额高达 850 亿美元，相当于全球营收最高企业-石油巨头埃克森美孚公司全年营海外消费行业数据公司名称苏宁电器京东商场唯品会雅诗兰黛南京中商联商网商务部资料来源联商网联商网联商网联商网联商网收额的两倍。1 月份，国内市场销售保持稳定增长。据商务部监测，3000 家重点零售企业销售额比去年 12 月增长 4.5%。消费市场主要特点表现为：1）吃穿用等商品销售增长较快；2）金银珠宝、家电、通讯器材等需求增加。内容简介2 月 21 日，苏宁在南京以“专衍、云融、开放、引领”为主题，举行“2013 新模式、新组织、新形象”媒体通报会。会上苏宁阐述了“云商”新模式
40、的内涵，苏宁董事长张近东表示，苏宁“云商”模式可概括为“店商+电商+零售服务商”，它的核心是以云技术为基础，整合苏宁前台后台、融合苏宁线上线下，服务全产业、服务全客群。电商企业京东商城宣布已确认完成第四轮融资，金额达 7 亿美元。京东的此次融资，其举动背后体现了刘强东攻守兼备的理念：此轮融资，进可攻，退可守。进的话，可以为再次冲刺上市做最后的业务扩张一拼之用;退一步说，即使不为冲刺 IPO，通过此次融资，也可以为京东今年的“休养生息”战略备粮，以在做好内功的防守工作之后进攻 IPO。唯品会第四季度净营收为 2.996 亿美元，比去年同期增长 184.8%，并且在成本结构继续优化的基础上，首次实
41、现单季度扭亏，GAAP净利润为 630 万美元，主要由于活跃用户人数比去年同期的 93.4万人增加 176.9%，至 260 万人，以及总订单数量比去年同期的300 万份增加 191.2%，至 880 万份；第四季度毛利率为 22.9%，高于去年同期的 22.0%，以及上一季度的 22.3%。全年净营收 6.92亿美元，同比增长 204.7%，运营亏损为 430 万美元。雅诗兰黛集团近日公布其截止于 2012 年 12 月 31 日的第二季度财报，其中净销售额为 29.3 亿美元，比去年同季度的 27.4 亿美元增长 7 个百分点。除去汇率影响，净销售额同比增长 7%。季度净利润达到 4.47
42、5 亿美元，较上年的 3.967 亿美元同比增长 13%。每股净收益增长至 1.13 美元，较上年的 1 美元增长了 13%。截至 2012 年 12 月 10 日，钟表首饰营业部年度累计销售取得了10 亿元的优异成绩；2012 年，中央商场更是实现了 40 亿元的销售。在这两个数字的背后，“拼搏 80 天，冲刺 40 亿”劳动竞赛是最大的动力。数据来源：互联网、广发证券发展研究中心识别风险，发现价值12 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售五、 近期调研(一) 上海家化调研纪要业绩增长来源：13年公司收入增速进一步提升，主要来自于新产品的投放，渠道拓展，尤其是电商渠道的快速发展；毛
43、利率将持续提升，佰草集、高夫等高毛利率产品快速增长驱动产品结构变化，从而提升毛利率水平；费用率继续下降，受益于收入快速增长以及代理产品花王的大幅增长，同时，公司提升营销等费用利用效率，费用率有望进一步下降。新品投放助推13年收入快速增长。六神：今年计划加强传播区域和力度，增加洗手液等类别，借助品牌优势，促进收入增长，沐浴露、艾叶香皂等产品保持快速增长；佰草集：副牌今年将投产，新品太极3已经投放市场，销售超预期，电商、专营店等渠道拓展将进一步提升收入增速；美加净：12年9月换包装后，13年拓展洗发、洁面等新品，增速有望继续提升；高夫：受益于行业高速增长以及渠道快速拓展。12年底新上市电商专属产品
44、，定位“多效防御”，解决受屏幕辐射，13年大力推广控油、滋润类产品；儿童品牌：13年将新开发儿童品牌，产品涉及儿童类沐浴、护肤、洗发等产品，将受益于近几年生育高峰，尤其是今后如果二胎放开，对该产品将无疑是很大利好；淘品牌：电商的快速发展，公司为适应该渠道的迅速崛起，开发淘品牌产品，预计今年6月份左右投放市场。盈利预测及投资建议：随着品类拓展及外延式扩张带来收入快速增长，同时，公司产品结构变化将驱动毛利率持续提升，费用率有望持续下降。从1月份销售情况来看，预计业绩增速有望超预期，而且13年催化因素较多，上调2012-2014年EPS至：1.37、1.90、2.56元（此前：1.37、1.79，2
45、.37元），合理价值76元，维持 “买入”评级。风险提示: 宏观经济下滑、行业竞争激烈导致费用率大幅上升。(二) 老凤祥调研纪要春节期间销售火爆。春节期间全国金银珠宝销售同比增长38%，三四线城市表现优异。公司春节销售实现开门红，预计春节七天零售额同比增长23%，全国700多家加盟商春节销售同比增长64%。元旦期间国内整个市场比较乱，价格竞激烈争，各种打折促销对品牌伤害很大。而春节商家促销力度不是很大，公司品牌优势开始凸显。黄金既有投资属性，又有消费属性，在缺乏投资渠道情况下，黄金珠宝销售受益。公司优势突出。区域角度看，公司在三、四线城市优势非常明显，坚持走农村包围城市的道路，模式很成功。目前
46、成熟市场和周大福享受同等待遇，销售价格甚至高于周大福，但销售依然较好，主要是公司市场份额很高，品牌影响力强。公司在考虑做大蛋糕，提升老凤祥品牌，借助品牌张力，延伸老凤祥品牌，不断向高档品牌和高毛利率产品发展。其次，周大福以自营为主，销售产品结构及内部管理上有明显优势，而老凤祥品牌从黄金做起，优势在黄金制品，高毛利率和周大福比还有差距，公司正在努力缩小这方面差距，公司非黄铂金类的制品在逐步上升。2013年经营展望。预计年经营展望。预计12年公司实现销售额年公司实现销售额255亿左右，同比增长亿左右，同比增长20%，识别风险，发现价值13 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售2013年销
47、售额有望实现18%的增长。市场网络拓展方面，预计13年将新增3家左右自营门店，新增加盟店130-150家左。同时，公司将加大总经销商向分公司转变的力度。产品结构调整的更科学，宝玉石、镶嵌、象牙等占比进一步提升。盈利预测及投资建议：公司具有明显的品牌和渠道优势，且具有较高的业绩弹性。预计2012-2014 年EPS 为：1.20、1.49、1.85元，考虑到职工股解决及B转H股的预期，公司后期催化剂仍然较多，但要注意金价调整风险。风险提示：金价大幅波动、黄金租赁及T+D 延期交易存在风险。(三) 重庆百货调研纪要2013 年公司强调利润指标、招商体系改造将推动毛利率持续上行。2013年开始，公司
48、业务已经正式在事业部平台上开展。重百2013 年战略上将重点强调对利润指标的要求，在原则上从之前年度的“重规模”向“重效益”转变，在实际操作层面也将减少无效促销。我们预计随着区域宏观环境触底回升，2013 年公司收入增速会好于2012 年，利润继续保持双位数增长，大力挖掘存量店的盈利能力，来对冲掉当年新开门店带来的亏损影响。整合后公司管理层针对性地制定了招商体系改造计划，通过信息透明化降低利益流失，再逐步将一些核心品牌招商权限收回总部。薪酬人事整合有序推进。我们预计整合后公司的新薪酬方案将是原来老重百和新世纪模式的折中路线，有助于公司形成统一的企业文化，同时减少改革整合的阻力。通过薪酬机制的设
49、臵，使得经营成果的分配向经营一线管理骨干倾斜，形成业绩与薪酬的挂钩关系，通过制度设臵推动业务发展和效益提升。盈利预测及投资建议：公司以重庆市为基础，地缘优势优先布局配套市内新兴网点，未来增长动力和方向明确，同时公司毛利率提升及业绩改善空间巨大。2012 年下半年以来公司整合效果陆续显现，因此我们有理由对2013 年及之后的业绩表现有所期待。我们暂不考虑摊薄，预计2012-2014 年每股盈利1.87 元、2.40 元和3.00 元，维持买入评级，合理价值40 元，对应2013 年16XPE。风险提示：区域商业竞争激烈程度超预期，宏观消费环境下滑超预期。(四) 文峰股份调研纪要公司经营情况。20
50、12年四季度销售有所回暖，但是趋势并不明显，三个业态中，电器回升比较明显，从前三季度大幅下滑，到四季度略有增长。家电回升跟行业因素关系不大，主要因为家电业态换领导后，营销方式有所变化，变守为攻，现在团队也出去营销。促销力度有所加强，促销不以牺牲毛利率为代价，因为引进了一些工程单，能够提升毛利率水平，因此毛利率并没有受到影响，因此利润增速甚至还超过收入增速，当然有不可比因素，但是占比很小。家电以买断为主，但是也可以退货，以进价退货。分业态看，2012年四季度百货业态总体持平，超市略有下降，家电略有增长，整体基本持平，收入全年还是会有微幅下降。从12年全年来看：主力门店南大街店全年收入还是会下降，
51、海门店受大东方的影响，收入也有所下降，上海门店经营也不是很理想；如皋、如东、海安增长较好。13年新开门店情况。年新开门店情况。1）启东大卖场（总面积）启东大卖场（总面积3.8万平）拆迁有问题，预计万平）拆迁有问题，预计识别风险，发现价值14 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售今年开不了业；2）文峰城市广场（南通二店11万平）13年底开业；3）长江镇店9月份开业；4）连云港店（2.2万平，租赁）预计在下半年开业；4）大丰项目目前还没拿到地。13年地产结算情况。年地产结算情况。1）文峰城市广场，B座销售2万平，目前已售1.1万平，售后回租，均价4.3万元/平；2）文峰城市广场住宅可售面
52、积6.8万平，预计已经销售30%不到，起价1.2万/平米，一般在1.4-1.6万/平米，预计住宅毛利率在50%左右。对于B座销售和住宅销售能否结算还要看竣工验收情况；3）文峰城市广场宾馆2.7万平，成本在6000-7000元/平米，以及写字楼3万平预计会打包销售，基本不赚钱；4）长江镇项目可售面积1.1万平商铺，价格1万出头，预计毛利率20%左右；5）海安还有近5000平米商铺，目前没有动，预计13年仍难以结算。风险提示：区域竞争加剧，成本大幅上涨，外延式扩张存在不确定性。六、 投资建议(一)行情回顾及行业估值从申万一级指数来看，商业贸易板块2月表现优异，单月仅下跌0.81%，跑赢沪深300
53、3.21个百分点。从二级行业来看，申万零售2月下跌0.95%，跑赢沪深300 3.13个百分点。图 14：2013 年 2 月各行业涨跌幅横向比较数据来源：Wind、广发证券发展研究中心从横向比较来看，截至2月27日，申万零售板块PE（TTM）估值水平为20.23倍，在各行业中处于中等偏下水平，但我们从消费行业的估值来看，零售行业基本上处于最低水平，远低于餐饮旅游的29.52PE，也低于医药的36.75PE，与食品饮料的19.12PE相当，估值优势凸显。从市销率来看，目前零售板块PS为0.60，只高于黑色金属、化工和家用电器等行业，明显低于其他消费类行业。识别风险，发现价值15 / 19请务必
54、阅读末页的免责声明投资策略|零售图 15：2013 年 2 月各行业估值横向比较数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图 16：零售板块估值（TTM）历史走势图数据来源：Wind、广发证券发展研究中心从估值水平来看，2月份零售板块估值略有下降，PE（TTM）为20.23，略高于2008年10月份最低18.76的估值水平。从相对溢价率水平来看，目前溢价率为40.88%，大幅低于2005年以来历史平均溢价率水平76.37%。表 4：2013 年 2 月行业估值和溢价水平项目零售行业全部 A 股溢价率百货全部 A 股溢价率专业连锁全部 A 股2.2720.2314.3640.88%17.4414.
55、3621.44%21.1814.3602.2220.5314.3742.87%17.7114.3723.24%21.5114.3702.0821.1015.0140.57%18.2715.0121.72%21.9715.0101.2220.5314.2444.17%17.7614.2424.72%21.7514.24周历史平均49.8926.8985.53%59.8426.89122.54%36.5226.89识别风险，发现价值16 / 19请务必阅读末页的免责声明投资策略|零售溢价率商业物业经营全部 A 股溢价率47.49%27.9814.3694.85%49.69%28.2914.3796
56、.87%46.37%29.3515.0195.54%52.74%27.7014.2494.52%35.81%57.8626.89115.17%数据来源：Wind、广发证券发展研究中心(二)投资组合我们认为在对前期涨幅进行消化的前提下，溢价率再次探底为一季度投资机会形成安全边际。在一季度低基数效应和 CPI 上行趋势确立两个因素下，零售板块一季报大幅低于预期的概率较小，3 月份仍将获得相对收益。我们延续淡化板块，注重个股的策略，3 月份建议重点关注：重庆百货、友阿股份、南京中商、老凤祥、上海家化。广发 2 月组合下跌 0.25%，跑赢行业指数 0.7 个百分点，跑赢沪深 300 3.83个百分点
57、。推荐逻辑：重庆百货：公司作为西部最大零售企业，合并后占当地社零 8%左右，区域供应链控制力强。大股东国资输血 6 亿元参与定增，锁定期三年，摊薄仅为 8%，在摊薄影响不大情况下，公司大股东底部加仓也增加了二级市场的信心。2012年业绩再次超预期，2012 下半年以来公司人事架构已经理顺，在有效措施下，毛利率连续两个季度提升兑现，但空间仍然巨大。我们坚定看好公司毛利率改善驱动下的业绩增长。目前公司 PE 持平于行业平均，PS 远低于行业均值，是零售业中首推优质投资标的。友阿股份：公司 13 年奥特莱斯和新春天合计利润增量在 5000 万左右，再加上其他门店内生增长和期权费用的下降，2013 年
58、实现利润增速 20%以上是大概率事件。业绩稳定有保障的同时，随着郴州邵阳门店的布局，也表明公司扩张战略的实行，将改善市场对公司省内扩张定位的预期。南京中商：大股东持股比例提升至 70.49%，未来公司发展战略清晰，业绩向上拐点已经确立，正处于快速增长的起点，改善空间较大，一季报有望超预期，投资者可分享体制转变带来的业绩提升。老凤祥：预计 1 月份订货会实现含税销售额 42 亿(其中黄金类 36 亿元)，同比增长 32.5%，如果考虑到 12 年 12 月份订货会转移 10 亿元过来，则一季度订货会销售额达 52 亿元，锁定一季度大部分销售，预计一季度业绩增速在 20%左右。公司具有较强的品牌和
59、渠道优势，且具有较强的业绩弹性。上海家化：随着品类拓展及外延式扩张带来收入快速增长，同时，公司产品结构变化将驱动毛利率持续提升，费用率有望持续下降。从 1 月份销售情况来看，预计业绩增速有望再超预期，而且 13 年催化因素较多。风险提示商业地产及网络零售冲击、劳动力和物业成本持续上涨。识别风险，发现价值17 / 19请务必阅读末页的免责声明Table_Research投资策略|零售附表 1：重点跟踪公司盈利预测与投资评级公司名称EPSPE投资评级全国性连锁百货20112012E2013E20112012E2013E600859600694002419王府井大商股份天虹商场1.260.930.7
60、21.603.360.732.003.350.8117.6139.8914.7413.8711.0414.5311.1011.0713.10买入谨慎增持谨慎增持综合超市60193300225100759永辉超市步步高中百集团0.610.950.390.561.260.430.681.540.4944.8923.3516.2848.8917.6014.7740.2614.4012.96持有谨慎增持谨慎增持区域零售600280600729600697002277600778600785000987600723600828600858000501000417601010南京中商重庆百货欧亚集团友阿股
61、份友好集团新华百货广州友谊首商股份成商集团银座股份鄂武商 A合肥百货文峰股份0.371.611.020.520.381.221.020.530.450.220.650.680.812.161.871.270.671.001.261.030.610.230.470.750.530.762.442.401.600.831.601.401.200.560.410.600.900.611.0892.3216.6622.1619.1925.5012.1110.7213.8110.9144.5017.0310.5117.2815.8114.3517.8014.909.6911.7210.6112.0021
62、.0020.8314.7613.4918.4214.0011.1814.1312.026.0610.559.1113.0711.9816.3212.3011.7212.96买入买入买入买入谨慎增持谨慎增持谨慎增持谨慎增持谨慎增持谨慎增持谨慎增持谨慎增持谨慎增持专业连锁600315600612002024600415上海家化老凤祥苏宁电器小商品城0.851.200.650.241.371.200.370.301.901.490.400.4172.0820.8710.0826.8844.7220.8717.7021.5032.2516.8116.3815.73买入买入谨慎增持谨慎增持数据来源：Wi
63、nd、广发证券发展研究中心（备注：南京中商、友好集团、银座股份、文峰股份公司含有地产业绩）识别风险，发现价值18 / 19请务必阅读末页的免责声明欧亚菲：訾 猛：刘 旭：Table_RatingIndustry持有：Table_RatingCompany持有：联系我们地址Table_Disclaimer投资策略|零售广发零售行业研究小组分析师，华南理工大学管理工程硕士，2000 年进入广发证券，2005 年开始从事零售行业研究。2012 年度新财富批零行业第二名、金牛分析师第二名；2011 年度新财富批零行业第三名，金牛分析师第三名，2009-2010 年度新财富批零行业第六名。分析师，复旦大
64、学经济学硕士，4 年证券从业经历，2011 年进入广发证券发展研究中心。研究助理，厦门大学管理学硕士，2011 年进入广发证券发展研究中心。联系方式：，020-87555888-8423。广发证券行业投资评级说明买入：卖出：预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。广发证券公司投资评级说明买入：谨慎增持：卖出：预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅
65、度介于-5%+5%。预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。Table_Address广州市广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼深圳市深圳市福田区金田路 4018号安联大厦 15 楼 A 座北京市北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层上海市上海市浦东新区富城路 99 号震旦大厦 18 楼03-04邮政编码510075518026100045200120客服邮箱服务热线020-87555888-8612免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，
66、但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。识别风险，发现价值19 / 19请务必阅读末页的免责声明
