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1、开放经济条件下的金融创新 中国人民银行贵阳中心支行中国人民银行贵阳中心支行Presented at Guiyang Central Branch, PBC 孙孙 涌涌 Tel: 0851-565 0556 E-mail: Copyright 2007 by Sun Yong All rights reserved.开放经济条件下的金融创新课件导言v创新的重要意义国家层面：中共中央国务院关于实施科技规划纲要增强自主创新能力的决定，大力推进理论创新、制度创新和科技创新；金融系统：人总行鼓励开展金融创新贵州省：石中源书记举全省之力在15年内把贵州建成创新型社会；2007年成立省科技创新领导小组人民银
2、行贵阳中心支行：年度考核强调创新工作开放经济条件下的金融创新课件目 录一、金融创新理论概述一、金融创新理论概述二、我国金融创新的现状和展望二、我国金融创新的现状和展望三、对常见金融创新的简介三、对常见金融创新的简介开放经济条件下的金融创新课件（一）金融创新的定义v金融创新分为狭义和广义两种。v狭义的金融创新主要是金融工具的创新：v十国集团中央银行组织一个研究小组认为任何金融工具都可以看成是若干特性的组合，这些特性包括收益、价格风险、信用风险、国家风险、流动性、可买卖性、定价惯例、数量大小、期限长短等等。每一种工具里面都有不同特性组合在一起，金融创新可以看作是通过对这些特性加以分解和重新组合的过
3、程来创造新的工具。开放经济条件下的金融创新课件（一）金融创新的定义（续）v广义的金融创新有5个层次：v第一层次：产品创新；v第二层次：组织创新；v第三层次：规则创新；v第四层次：创新的人；v第五层次：保护创新（知识产权保护）。开放经济条件下的金融创新课件（二）金融创新的分类v国际清算银行提出了一种以金融中介功能差异为基础的分类：v1、风险转移创新。能够使各经济单位之间转移价格和信用风险的金融工具和技术；v2、流动性增进创新。能够增加现有金融工具的可交易性或可转让性的技术和制度；v3、信用创造创新。更易获得信用供给的新金融工具；v4、股本创造创新。能够使经济单位更易取得股本供给的创新。开放经济条
4、件下的金融创新课件（三）金融创新的主体v金融创新的主体包括政府金融当局、商业银行、投资银行和其他金融企业。以创新主体为标准，金融创新可分为政府主导型和市场主导型创新。v政府主导的是金融制度、金融监管和金融调控等方面的创新。v市场主导的是货币市场、资本市场及衍生品市场的创新。v非金融企业主导的主要是技术上的创新。开放经济条件下的金融创新课件v基础性金融工具主要有四大类：v（1）外汇或者称货币；v（2）利率工具，如债券、商业票据、存单等；v（3）股票和股价指数；v（4）贷款。v这四类工具是金融工具创新的基础这四类工具是金融工具创新的基础（四）金融创新的内容开放经济条件下的金融创新课件v大额可转让定
5、期存单（CD）v可转让支付命令帐户（NOW帐户）v超级可转让支付命令帐户（SUPERNOW帐户）v货币市场存款账户（MMDA）v自动转账服务账户(ATS)v金融期货v金融期权v远期利率协议v互换：货币互换；利率互换v可转换债券v资产证券化（四）金融创新的内容（续）开放经济条件下的金融创新课件1、规避政府的金融管制,缓解竞争的压力需要金融创新2、规避、防范金融风险3、新技术的出现及其在金融业的应用（五）金融创新的动因开放经济条件下的金融创新课件v1、规避管制一位小职员的晋升花旗银行成立于1812年，在世界各地都有自己的分支机构，是世界著名的银行之一。沃尔特瑞斯顿曾是花旗银行的一名普通职员，后来升
6、任为花旗银行的总裁。瑞斯顿时期花旗银行发展的特点就是“金融创新”。这也是花旗银行至今依然在竞争中致胜的有力法宝。（五）金融创新的动因（续）开放经济条件下的金融创新课件v一位小职员的晋升v其最早的创新提出于20世纪50年代，他当时只是一个初级信贷员，根据传统的信贷方式，银行发放贷款更多考虑的是借款人的品德、能力和抵押物，而很少考虑借款所能产生的未来现金流，从而限制了像投资油轮等大型设备的人获得贷款的机会。瑞斯顿突破限制，设计了一种新的信贷方式，即由银行先行买断油轮，然后将油轮出租给船舶公司，以船舶运营获得的现金流，而非借款者的其他收入来偿还贷款本息。这种融资租赁的方式一经推出，便蓬勃发展为一种新
7、的产业。花旗银行的这一创新被其他银行纷纷效仿，极大地改变了国际航运业的面貌。（五）金融创新的动因（续）开放经济条件下的金融创新课件v可转让大额(CD)存单是瑞斯顿的又一项杰作。1933年,美国国会授权联邦储备委员会制定了Q条例,规定联邦储备体系成员银行不能对活期存款支付利率,对储蓄存款和定期存款支付的利息率不得超过联邦储备委员会规定的上限。在其他金融机构的有力竞争之下，商业银行的资金来源日见匮乏，亟待推出能够突破利率上限的产品，瑞斯顿的构思大胆而巧妙，设计出了一种持有者可以转让的大额存单，由于其性质介于存款和证券之间，因而可以避开Q字条例利率上限的限制。CD存单的出现所获得的成功连瑞斯顿自己都
8、不敢相信，他最初估计CD存单的市场总量只在20亿到30亿美元之间，但1961年花旗银行推出第一笔大额存单后，到1967年，商业银行发行的可转让大额存单已达到185亿美元。（五）金融创新的动因（续）开放经济条件下的金融创新课件v2、规避、防范金融风险20世纪70年代以来,西方国家通货膨胀加剧,市场利率波动频繁,投资固定利率的债券风险加大,因此金融机构出现了浮动利率债券由于二战后实行了浮动汇率制度,为减少汇率波动风险,创造了远期外汇交易,外汇期货、期权交易。（五）金融创新的动因（续）开放经济条件下的金融创新课件v3、新技术的运用电子计算机的使用和网络缩小了世界各地区的金融市场的距离。银行之间的结算
9、和融资可以通过资金调拨系统，从而降低了融资成本，并且使国际资金流动在24小时都可以进行。改善了资讯传播的速度，促进了价格形成机制和金融创新工具的推广。（五）金融创新的动因（续）开放经济条件下的金融创新课件195080195080年代部分金融创新年代部分金融创新年代部分金融创新年代部分金融创新创新时间创新内容创新目的创新者1950年代1958年欧洲债券突破管制国际银行机构1959年欧洲美元突破管制国际银行机构外币到期分散风险国际银行机构银团贷款分散风险国际银行机构出口信用分散风险国际银行机构平行贷款突破管制国际银行机构可转换债券分散风险美国自动到账突破管制英国1960年代1960年可赎回债券增强
10、流动性英国1961年可转让存款单增强流动性美国负债管理创造信用英国60年代末混合帐户突破管制英国出售应收帐款分散风险英国福费庭分散风险国际银行机构（六）金融创新的历程开放经济条件下的金融创新课件创新时间创新内容创新目的创新者1970年代1970年浮动利率票据分散风险国际银行机构特别提款权创造信用IMF联邦住宅抵押贷款分散风险美国1971年证券交易自动报价系统新技术运用美国1972年外汇期货分散风险美国可转让支付帐户命令突破管制美国货币市场共同基金突破管制美国1973年外汇远期分散风险国际银行机构1974年浮动利率债券分散风险美国1975年利率期货分散风险美国70年代中期与物价指数挂钩公债分散风
11、险美国1978年货币市场存款账户突破管制美国自动转帐服务突破管制美国70年代全球性资产负债管理分散风险国际银行机构195080195080年代部分金融创新年代部分金融创新年代部分金融创新年代部分金融创新（六）金融创新的历程（续）开放经济条件下的金融创新课件1980年代1980年债务保证债券分散风险瑞士货币互换分散风险美国1981年零息债券分散风险美国利率互唤分散风险美国票据发行便利分散风险美国1982年期权交易分散风险美国期指期货分散风险美国可调利率优先股分散风险美国1983年动产抵押债券分散风险美国1984年远期利率协议分散风险美国欧洲美元期货期权分散风险美国1985年汽车贷款证券化分散风险
12、美国可变期限债券创造信用美国保证无损债券分散风险美国1986年参与抵押债券分散风险美国195080195080年代部分金融创新年代部分金融创新年代部分金融创新年代部分金融创新（六）金融创新的历程（续）开放经济条件下的金融创新课件（七）对金融创新的理解（七）对金融创新的理解v对金融创新的理解是在时间和风险两个维度上优化配置资源。时间维度是指跨期优化地安排消费、储蓄和投资，风险维度则是指在风险和预期收益之间进行权衡。风险和预期收益之间密切挂钩。面临金融风险，金融决策就始终是在风险和预期收益之间寻找优化的平衡点，进行合理的权衡。开放经济条件下的金融创新课件总结总结v金融产品和金融市场的一个主要功能是
13、分解风险和与风险相关的收益。换句话说，金融市场是风险买卖的场所。v金融的根本作用是分散实体经济的风险和收益。金融业的发展，也就是金融创新的过程，是风险和收益愈来愈分散的过程。开放经济条件下的金融创新课件总结总结从根本上说，金融业的发展是一个“均贫富”的过程。老百姓参与金融的程度越深，财富就越分散。例如股市，我们作为工薪阶层，不可能拥有一个大公司，但却可以拥有一小部分，公司经营的好坏，直接可以增加或者减少个人的财富。如果公司都是国有的，老百姓就没有其他任何渠道分享改革和发展的成果。开放经济条件下的金融创新课件目 录一、金融创新理论概述一、金融创新理论概述二、我国金融创新的现状和展望二、我国金融创
14、新的现状和展望三、对常见金融创新的简介三、对常见金融创新的简介开放经济条件下的金融创新课件（一）我国金融市场v我国金融市场可分为货币市场和资本市场。其中货币市场包括同业拆借市场、票据市场和债券回购市场，资本市场包括债券市场和股票市场。开放经济条件下的金融创新课件（一）我国金融市场：创新不足国际金融工具国际金融工具我国金融工具我国金融工具我国金融工具存在问题我国金融工具存在问题货币市场工具1、短期国债2、机构贴现票据3、短期市政债券4、大额可转让存单5、商业票据6、银行承兑汇票7、回购8、同业拆借1、短期国债2、中央银行票据3、证券公司短期融资券4、企业短期融资券5、银行承兑汇票6、债券回购7、
15、同业拆借1、交易工具不够丰富，缺乏CD、机构贴现票据、短期市政债券等2、现有交易工具发展不均衡，短期国债发行量很小，票据市场发展相对滞后。固定 收益工具1.中长期国债2.机构债券3.市政债券4.公司债券5. 资产支持证券1、中长期国债2、国际开发机构债券3、金融债4、企业债1、交易品种还不丰富，缺乏市政债券、机构债券和资产支持证券；2、产品发展不平衡，主要表现在各交易品种之间的比例不平衡及产品期限结构不合理两个方面。金融 衍生工具1、远期 、期货 、期权、互换 1、债券远期 2、外汇远期 3、人民币对外币掉期我国衍生工具市场发展严重滞后，目前仅有债券远期、外汇远期及人民币对外币掉期最为简单的衍
16、生产品。 开放经济条件下的金融创新课件（一）我国金融市场：创新不足货货币币市市场场工工具具种类种类出现时间出现时间年交易额年交易额/余额余额备注备注同业拆借80年代初1.46万亿2004年交易额短期国债1981年恢复2.4万亿04年余额，长短期合计债券买断式回购2004年6363亿元至2006年末累计成交央行票据2003年1.5万亿04年发行额银行承兑汇票80年代1.48万亿04年余额证券公司短期融资券2005年29亿元累计发行企业短期融资券1987年4343.5亿元2006年末余额开放经济条件下的金融创新课件（一）我国金融市场：创新不足资料来源：金融市场司固固定定收收益益工工具具种类种类出现
17、时间出现时间年交易额年交易额/余额余额备注备注国债1981年4414亿元2004年发行额金融债1994年580亿元一般金融债企业债1980年代初1729亿元2004年余额国际开发机构债券2005年2月30亿元IFC、ADB，2005年10月资产支持债券2005年130亿元2006年末余额开放经济条件下的金融创新课件（一）我国金融市场：创新不足衍衍生生金金融融工工具具种类种类出现时间出现时间年交易额年交易额/余额余额备注备注债券远期交易2005.61672亿元至2006年末累计交易人民币利率互换2005.10356亿元至2006年末累计交易远期外汇交易2005.8168亿美元至2006年末累计交
18、易人民币与外汇掉期2006.9508亿美元至2006年末累计交易开放经济条件下的金融创新课件（一）我国金融市场：对比国际主要衍生产品交易量表：全球表：全球OTC外汇衍生品交易量外汇衍生品交易量 单位：十亿美元1995年1998年2001年2004年远期日均交易量97128131208占比14.10%13.35%15.34%16.12%外汇掉期日均交易量546734656944占比79.36%76.54%76.81%73.18%货币互换日均交易量410721占比0.58%1.04%0.82%1.63%期权日均交易量418760117占比5.96%9.07%7.03%9.07%OTC外汇衍生品总交
19、易量6889598541290注：日均交易量为统计年度4月份的日均交易量开放经济条件下的金融创新课件（二）金融市场缺乏市场主体v创新产品的投资存在一定的限制创新产品的投资存在一定的限制v部分机构投资者对创新产品的投资还受到限制,例如,保险公司尚未获准投资信贷资产支持证券，证券公司和基金尚未获准进行人民币利率互换、远期外汇交易和人民币与外币掉期等。v创新产品的市场流动性有待提高创新产品的市场流动性有待提高v创新产品的流动性差距较大，短期融资券、商业银行次级债券的交易较为活跃，而商业银行金融债券、信贷资产支持证券的市场交易较为清淡、流动性明显不足。开放经济条件下的金融创新课件（三）我国金融市场缺乏
20、市场主体商业银行商业银行保险公司保险公司证券公司证券公司证券投资基金证券投资基金 农村合作银行农村合作银行短期融资券商业银行次级债券金融债券国际开发机构人民币债券信贷资产支持证券债券买断式回购债券远期交易人民币利率互换远期外汇交易人民币与外币掉期开放经济条件下的金融创新课件（四）混业经营将成为主要的金融制度创新v分业经营导致各种金融机构泾渭分明，由于缺乏竞争，各类金融机构比较依赖传统核心业务。金融机构的功能和机构紧紧相连，难以发展多元化业务。v除了缺乏创新之外，过度依赖传统业务也导致经营风险集中，不利于金融系统的稳定性。v调研显示，中资银行和其他金融机构对外资银行最普遍的抱怨是“超国民待遇”，
21、其中最主要的一条就是混业经营。v分业监管的模式短期难以改变，政策协调难度大。v英国在1980年代，美国1999年（金融服务现代化法）才进入混业经营。开放经济条件下的金融创新课件（五）国外中国概念金融创新不断出现v美国芝加哥商品交易所（以下简称“CME”）于2006年北京时间8月28日在其Globex电子交易平台上正式推出人民币/美元、人民币/欧元和人民币/日元的期货和期权交易，这是继新加坡、香港和日本人民币NDF市场之后的第4个境外人民币NDF市场。前三个市场都是场外市场，CME的人民币NDF产品是场内市场交易的标准合约。开放经济条件下的金融创新课件（五）国外中国概念金融创新不断出现地点地点推
22、出机构推出机构名称名称日期日期备注备注中国香港港交所摩 根 士 丹 利 资 本（MSCI）中国外资自由指数期货31只成分股(H股、红筹股、B股、N股)中国香港港交所H股指数期权H股美国芝加哥期权交易所 中 国 指 数 期 货(CX.CBOE)推出之初包括在纽约、纳斯达克上市16家中国公司新加坡新加坡交易所中国A股股票指数期货即将推出若干只A股中国香港港交所类似中国A股股票指数期货即将推出若干只A股美国芝加哥期权交易所 中国指数期权即将推出在 中 国 指 数 期 货（CX）基础上推出国外中国概念的金融创新产品的不断出现，实际上是争夺国内金融产品的国际定价权。开放经济条件下的金融创新课件目 录一、
23、金融创新理论概述一、金融创新理论概述二、我国金融创新的现状和展望二、我国金融创新的现状和展望三、对常见金融创新的简介三、对常见金融创新的简介开放经济条件下的金融创新课件（一）大额可转让定期存单大额可转让定期存单（NegotiableCertificatesofDeposits）简称CD，是商业银行发行的固定面额、固定期限、可以流通转让的大额存款凭证。传统的定期存款与传统的定期存款与CD的比较的比较（1）定期存款记名、不可流通转让；而大额定期存单则是不记名的、可以流通转让。（2）定期存款金额不固定，可大可小；而可转让定期存单金额较大，在美国向机构投资者发行的CD面额最少为10万美元，二级市场上的
24、交易单位为100万美元。在香港最少面额为10万港元。开放经济条件下的金融创新课件（3）定期存款利率固定；可转让定期存单利率既有固定的，也有浮动的，且一般来说比同期限的定期存款利率高。（4）定期存款可以提前支取，提前支取时要损失一部分利息；可转让存单不能提前支取，但可在二级市场流通转让。开放经济条件下的金融创新课件所谓回购协议（RepurchaseAgreement），指的是在出售证券的同时，和证券的购买商签定协议，约定在一定期限后按原定价格或约定价格购回所卖证券，从而获取即时可用资金的一种交易行为。 （二）回购协议（二）回购协议开放经济条件下的金融创新课件v以回购方式进行的证券交易其实是一种有
25、抵押的贷款.v证券的购买实际上是买方将资金出借给卖方.v约定卖方在规定的时间购回,实际上是在归还贷款.v抵押品就是相关的证券.开放经济条件下的金融创新课件逆回购v从交易发起人的角度出发,凡是抵押出债券,借入资金的交易就称为进行债券正回购交易；凡是主动借出资金,获取债券抵押的交易就称为进行逆回购交易。v作为回购交易当事人的正、逆回购方是相互对应的,有进行主动交易的正回购方就一定有接受该交易的逆回购方。由此,我们可以简单地说:正回购方就是抵押出债券,取得资金的融入方；而逆回购方就是接受债券质押,借出资金的融出方。开放经济条件下的金融创新课件v回购交易是货币市场品种,因此期限很短,主要满足短期融资,
26、通常以天计,为期一天的为”隔夜”(OVERNIGHT),最长的不过一年.v目前在银行间债券市场上开展的债券回购交易品种主要有7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月、4个月、6个月、9个月、12个月十个品种。开放经济条件下的金融创新课件v客户持有9017债券（国家开发银行1999年第6期政策性金融债）1000万元,为满足短期资金需要，假设其以1:1的折算比例与中行做债券正回购，期限7天，回购利率2.61%，融入7天期资金1000万元，中央国债登记结算公司同时冻结客户9017债1000万元。回购到期，客户归还中行本金1000万元及利息后，相应债券被解冻。债券回购期内，客户对债券的所有权不转移
27、。开放经济条件下的金融创新课件v从回购交易的起源看,回购交易一开始就与中央银行操作密切相关.v央行正、逆回购操作属于货币政策这一宏观范畴,对市场的资金供给和利率等都有影响.v按照国际惯例,央行通常在市场成员中选取一些资金实力雄厚、信誉良好、交易活跃的商业银行,证券公司或信托公司来作为对手方,通过招投标方式进行正、逆回购交易。开放经济条件下的金融创新课件v央行公开市场正、逆回购操作的作用与影响:v1、影响市场资金的充裕程度v2、影响短期市场利率v3、影响投资者的心理预期开放经济条件下的金融创新课件（三）资产证券化v资产证券化（assetsecuritization）是指将缺乏流动性但可以产生稳定
28、的可预见未来现金流的资产，按照某种共同特征分类，形成资产组合，并以这些资产为担保发行可在二级市场上交易的固定收益证券，据以融通资金的技术和过程。开放经济条件下的金融创新课件 1、资产证券化的产生和发展、资产证券化的产生和发展l（1）资产证券化的起源）资产证券化的起源 19681968年，美国政府国民抵押协会首次发行抵押担保证券，年，美国政府国民抵押协会首次发行抵押担保证券，标志着资产证券化的问世。标志着资产证券化的问世。 l（2）资产证券化的发展）资产证券化的发展 2020世纪世纪8080年代以来，资产证券化在美国迅速发展。至今，年代以来，资产证券化在美国迅速发展。至今，证券化的资产已遍及租金
29、、版权、专利费、信用卡应收账证券化的资产已遍及租金、版权、专利费、信用卡应收账款、汽车贷款、公路收费等广泛领域。款、汽车贷款、公路收费等广泛领域。20052005年末年末, ,美国资美国资产证券化产品的市场流通量高达产证券化产品的市场流通量高达7.877.87万亿美元，超过公司万亿美元，超过公司债券债券5.035.03万亿美元和国债万亿美元和国债4.174.17万亿美元。万亿美元。 除美国之外，欧洲是资产证券化发展最快的地区。英国除美国之外，欧洲是资产证券化发展最快的地区。英国是欧洲资产证券化发展最快的国家。法国在欧洲资产证券是欧洲资产证券化发展最快的国家。法国在欧洲资产证券化市场的排位仅次于
30、英国。除欧洲市场以外的其他地区，化市场的排位仅次于英国。除欧洲市场以外的其他地区，如加拿大、拉美，亚洲等地区的资产证券化发展速度也很如加拿大、拉美，亚洲等地区的资产证券化发展速度也很快。快。 开放经济条件下的金融创新课件2 2、资产证券化的原理、资产证券化的原理、资产证券化的原理、资产证券化的原理开放经济条件下的金融创新课件 3、资产证券化的要素、资产证券化的要素l（1）真实出售）真实出售l（2）破产隔离）破产隔离l（3）税收中性）税收中性l（4）信用提升）信用提升开放经济条件下的金融创新课件v以银行的贷款证券化为例，资产证券化的运作流程包括以下几个基本以银行的贷款证券化为例，资产证券化的运作
31、流程包括以下几个基本环节：环节：v（1）发起贷款和形成贷款组合）发起贷款和形成贷款组合v贷款银行必须对贷款抵押财产进行评估，与借款者签订贷款合同，贷款银行必须对贷款抵押财产进行评估，与借款者签订贷款合同，办妥抵押手续。办妥抵押手续。v贷款银行要根据自身的融资需求，确定信贷资产证券化的目标数贷款银行要根据自身的融资需求，确定信贷资产证券化的目标数量，将具有某些共同特征的贷款重新组合，即将有关单项贷款按期限、量，将具有某些共同特征的贷款重新组合，即将有关单项贷款按期限、利率、抵押物、贷款质量等特征进行重组，形成资产池。利率、抵押物、贷款质量等特征进行重组，形成资产池。 v（2）出售贷款）出售贷款v
32、真实出售，或无追索权的出售真实出售，或无追索权的出售 v追索权的贷款出售，未实现真正的出售追索权的贷款出售，未实现真正的出售v特殊目的实体（特殊目的实体（SPV，Special Purpose Vehicle）购买贷款组合后，）购买贷款组合后，要将贷款管理与偿还服务的工作委托服务人办理，双方签订贷款服务要将贷款管理与偿还服务的工作委托服务人办理，双方签订贷款服务合同合同 v（3）设计证券交易结构）设计证券交易结构v发行人要根据贷款组合信用质量的评估和现金流量的分析，对来发行人要根据贷款组合信用质量的评估和现金流量的分析，对来自贷款组合的现金流量进行重新分配，设计具有不同期限、面额，不自贷款组合
33、的现金流量进行重新分配，设计具有不同期限、面额，不同风险级别，不同利率水平和形式，不同支付次序的证券同风险级别，不同利率水平和形式，不同支付次序的证券4、资产证券化的运作流程开放经济条件下的金融创新课件l（4）信用增级）信用增级信用增级的程度和数量需要根据贷款组合信用风险的评估信用增级的程度和数量需要根据贷款组合信用风险的评估（参照类似贷款的历史违约比率或损失比率）来确定，通常是（参照类似贷款的历史违约比率或损失比率）来确定，通常是这些资产预期损失金额的若干倍。常见形式有：这些资产预期损失金额的若干倍。常见形式有： a、第三方担保（第三方信用支持）、第三方担保（第三方信用支持） b、 超额抵押
34、超额抵押 c、对发行人的追索权（全部或部分追索权）、对发行人的追索权（全部或部分追索权） d、优先或附属（次级）证券结构、优先或附属（次级）证券结构 e、现金储备、现金储备开放经济条件下的金融创新课件l（5）资产证券信用评级）资产证券信用评级 资产担保证券的评级重点是证券化融资结构的偿债能力，主资产担保证券的评级重点是证券化融资结构的偿债能力，主要考虑证券化基础资产的信用风险要考虑证券化基础资产的信用风险 l（6）发行证券）发行证券 发行人与证券承销机构达成证券承销协议，由证券承销商向投发行人与证券承销机构达成证券承销协议，由证券承销商向投资者出售证券。证券发行完毕后即可上市交易。资者出售证券
35、。证券发行完毕后即可上市交易。l（7）资产管理）资产管理 受托管理人要监督贷款服务人的行为，定期审查有关贷款组合受托管理人要监督贷款服务人的行为，定期审查有关贷款组合情况的信息资料，负责记录、接收由贷款服务人转交的现金收入，情况的信息资料，负责记录、接收由贷款服务人转交的现金收入，并存入专门账户进行管理并存入专门账户进行管理 。由于从贷款组合收取的现金流和对证券。由于从贷款组合收取的现金流和对证券投资者支付的现金流在时间和数量上往往存在差异投资者支付的现金流在时间和数量上往往存在差异 ，受托管理人在，受托管理人在按规定向投资者支付款项之前，将负责对收到的贷款组合现金流或按规定向投资者支付款项之
36、前，将负责对收到的贷款组合现金流或提前偿付的款项进行短期投资，以获取收益，增加证券化资产的收提前偿付的款项进行短期投资，以获取收益，增加证券化资产的收入。入。l（8）支付证券本息）支付证券本息 受托管理人根据特殊目的实体的委托，在规定的每一证券偿受托管理人根据特殊目的实体的委托，在规定的每一证券偿付时间内，向投资者转递证券本息。资产担保证券全部偿付完毕后，付时间内，向投资者转递证券本息。资产担保证券全部偿付完毕后，如果资产组合产生的收入还有剩余，则这些剩余收入将返还给交易如果资产组合产生的收入还有剩余，则这些剩余收入将返还给交易发起人。发起人。 开放经济条件下的金融创新课件案例案例案例案例1
37、1 中国建设银行发行首例中国建设银行发行首例中国建设银行发行首例中国建设银行发行首例MBSMBS交易结构交易结构交易结构交易结构开放经济条件下的金融创新课件与与与与MBSMBS发行有关的机构发行有关的机构发行有关的机构发行有关的机构开放经济条件下的金融创新课件MBSMBS层次设计层次设计层次设计层次设计开放经济条件下的金融创新课件“资产池资产池”基本情况基本情况 区域结构分布区域结构分布开放经济条件下的金融创新课件“ “资产池资产池资产池资产池” ”中中中中“ “抵押贷款抵押贷款抵押贷款抵押贷款” ”总体特征分析总体特征分析总体特征分析总体特征分析开放经济条件下的金融创新课件存在的一些问题和不
38、足存在的一些问题和不足v资产池的加权平均利率与资产池的加权平均利率与MBS的基准利率不相匹配的基准利率不相匹配 前者是个人住房抵押贷款利率，一年调整一次。反映前者是个人住房抵押贷款利率，一年调整一次。反映的是较长期限的利率水平；而后者是的是较长期限的利率水平；而后者是7天回购的加权平均天回购的加权平均利率，反映的是货币市场短期利率水平。两者的调整频率利率，反映的是货币市场短期利率水平。两者的调整频率不一致，反映的利率期限不同不一致，反映的利率期限不同 v可流通的可流通的MBS规模过小规模过小 只有只有A、B档债券可在银行间市场流通，两者合计规档债券可在银行间市场流通，两者合计规模仅有模仅有28
39、.7亿。亿。开放经济条件下的金融创新课件案例案例2国家开发银行首例国家开发银行首例ABS基本情况基本情况开放经济条件下的金融创新课件续表续表开放经济条件下的金融创新课件交易结构交易结构交易结构交易结构开放经济条件下的金融创新课件资产池情况资产池情况资产池项目行业分布资产池项目行业分布开放经济条件下的金融创新课件资产池项目地域分布资产池项目地域分布资产池项目地域分布资产池项目地域分布 开放经济条件下的金融创新课件资产池一、二类资产分布资产池一、二类资产分布资产池一、二类资产分布资产池一、二类资产分布开放经济条件下的金融创新课件5、税收政策、税收政策 20062006年年2 2月月2020日，税务
40、总局颁布日，税务总局颁布国家税务总局关于国家税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知信贷资产证券化有关税收政策问题的通知（财税（财税2006520065号）（以下简称通知），落实了资产支持证券的号）（以下简称通知），落实了资产支持证券的税收政策。体现了以下特点税收政策。体现了以下特点: :v一是充分考虑资产证券化业务环节多，操作复杂的特点，一是充分考虑资产证券化业务环节多，操作复杂的特点，税收上力求中性，避免重复征税；税收上力求中性，避免重复征税；v二是充分考虑与现行税法的衔接和资产证券化业务发展的二是充分考虑与现行税法的衔接和资产证券化业务发展的需要，政策上维护了税法的一贯性，也充分
41、考虑了资产证需要，政策上维护了税法的一贯性，也充分考虑了资产证券化各环节税收负担；券化各环节税收负担；v三是充分考虑税收征管需要，有利于堵塞征管漏洞。三是充分考虑税收征管需要，有利于堵塞征管漏洞。开放经济条件下的金融创新课件（1）印花税）印花税 信贷资产证券化的发起机构转让信贷资产将实施信贷资信贷资产证券化的发起机构转让信贷资产将实施信贷资产证券化的信贷资产信托授予受托机构时，双方签订的信产证券化的信贷资产信托授予受托机构时，双方签订的信托合同，受托机构委托贷款服务机构管理信贷资产时双方托合同，受托机构委托贷款服务机构管理信贷资产时双方签订的委托管理合同暂不征收印花税。发起机构、受托机签订的委
42、托管理合同暂不征收印花税。发起机构、受托机构在信贷资产证券化过程中，与资金保管机构、证券登记构在信贷资产证券化过程中，与资金保管机构、证券登记托管机构以及其他为证券化交易提供服务的机构签订的其托管机构以及其他为证券化交易提供服务的机构签订的其他应税合同，暂免征收发起机构、受托机构应缴纳的印花他应税合同，暂免征收发起机构、受托机构应缴纳的印花税。受托机构发售信贷资产支持证券以及投资者买卖信贷税。受托机构发售信贷资产支持证券以及投资者买卖信贷资产支持证券，发起机构、受托机构因开展信贷资产证券资产支持证券，发起机构、受托机构因开展信贷资产证券化业务而专门设立的资金账簿暂免征收印花税。化业务而专门设立
43、的资金账簿暂免征收印花税。 开放经济条件下的金融创新课件（2）营业税）营业税 对受托机构从其受托管理的信贷资产信托项目中取对受托机构从其受托管理的信贷资产信托项目中取得的贷款利息收入应全额缴纳营业税。在信贷资产证券得的贷款利息收入应全额缴纳营业税。在信贷资产证券化的过程中，贷款服务机构取得的服务费收入、受托机化的过程中，贷款服务机构取得的服务费收入、受托机构取得的信托报酬、资金保管机构取得的报酬、证券登构取得的信托报酬、资金保管机构取得的报酬、证券登记托管机构取得的托管费、其他为证券化交易提供服务记托管机构取得的托管费、其他为证券化交易提供服务的机构取得的服务费收入等，均应按现行营业税的政策的
44、机构取得的服务费收入等，均应按现行营业税的政策规定缴纳营业税。对金融机构投资者买卖信贷资产支持规定缴纳营业税。对金融机构投资者买卖信贷资产支持证券取得的差价收入征收营业税；对非金融机构投资者证券取得的差价收入征收营业税；对非金融机构投资者买卖信贷资产支持证券取得的差价收入，不征收营业税。买卖信贷资产支持证券取得的差价收入，不征收营业税。开放经济条件下的金融创新课件v（3）所得税）所得税 对信托项目收益在取得当年向机构投资者分配的部分，对信托项目收益在取得当年向机构投资者分配的部分，在信托环节暂不征收企业所得税；在取得当年未向机构投资在信托环节暂不征收企业所得税；在取得当年未向机构投资者分配的部
45、分，在信托环节由受托机构按企业所得税的政策者分配的部分，在信托环节由受托机构按企业所得税的政策规定申报缴纳企业所得税；在信托项目暂不征收企业所得税规定申报缴纳企业所得税；在信托项目暂不征收企业所得税期间，机构投资者从信托项目分配获得的收益，在投资者环期间，机构投资者从信托项目分配获得的收益，在投资者环节按照权责发生制的原则确认应税收入，按照企业所得税的节按照权责发生制的原则确认应税收入，按照企业所得税的政策规定计算缴纳企业所得税。此外，通知还对在信贷资产政策规定计算缴纳企业所得税。此外，通知还对在信贷资产证券化的过程中，发起机构转让、赎回、置换信贷资产等涉证券化的过程中，发起机构转让、赎回、置
46、换信贷资产等涉税业务，贷款服务机构、受托机构等资产证券化过程所涉及税业务，贷款服务机构、受托机构等资产证券化过程所涉及的机构的所得税政策问题予以明确。同时，通知还对信贷资的机构的所得税政策问题予以明确。同时，通知还对信贷资产证券化业务涉及的税收管理问题做出了具体规定。产证券化业务涉及的税收管理问题做出了具体规定。开放经济条件下的金融创新课件（四）短期融资券v短期融资券是指中华人民共和国境内具有法人资格的非金融企业，依照短期融资券管理办法规定的条件和程序，在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券。v在银行间债券市场引入短期融资券是我国融资方式的重大突破，是金融市场建设的重要举措。
47、开放经济条件下的金融创新课件2024/8/268短期融资券v人民银行推出短期融资券的目的和意义1、拓宽企业融资渠道2、完善金融市场体系3、为完善货币政策调控体系创造条件4、推动商业银行支持中小企业贷款开放经济条件下的金融创新课件2024/8/269短期融资券v融资券市场下的银行1、承销：依照协议包销和代销企业发行融资券2、督促发行人进行信用评级3、对发行人进行质量评价，明确推荐标准4、发行前辅导，让企业充分了解有关法规5、对发行人申请材料的真实性、准确性、完整性进行核查6、督促并协助发行人履行信息披露义务7、督促发行人兑付债券本息开放经济条件下的金融创新课件2024/8/270短期融资券v申请
48、发行融资券企业的八个条件1、是中华人民共和国境内设立的企业法人 2、具有稳定的偿债资金来源，最近一个会计年度盈利 3、流动性良好，具有较强的到期偿债能力 4、募集资金用于本企业生产经营 5、近三年没有违法和重大违规行为 6、近三年发行的融资券没有延期支付本息的行为 7、具有健全的内部管理体系和募集成资金的使用偿付管理制度 8、人民银行规定的其它条件开放经济条件下的金融创新课件2024/8/271短期融资券v融资券的承销机构1、银行类：主承销商-14家全国性银行+恒丰承销业务浙商+北商+上商+南商+渤海2、证券类：主承销商：中信证券承销业务：创新类券商3、保险类：承销业务：人保资产、人寿资产开放
49、经济条件下的金融创新课件2024/8/272短期融资券v融资券的投资机构 商业银行（信用社）（65%）保险公司（9%）基金公司（18%）证券公司（2%）非金融企业v个人不能购买融资券v融资券待偿余额不能超过企业净资产的40开放经济条件下的金融创新课件2024/8/273短期融资券v截止2006.6月有160家企业发行，计2839亿元v发行企业涉及石化、电力、公路、航空等十几个行业v发行企业涉及26个省份开放经济条件下的金融创新课件金融期货1972年在芝加哥出现。买卖双方在特定的交易场所，约定在将来某时刻，按现时同意的价格，买进或卖出若干标准单位数量的金融资产（也可以是某种金融资产的利息率或股指
50、波动幅度）。期货合同到期后需要实际交割资产的现象很少见，通常不到合同金额的3，绝大多数交易都是在合同到期之前采用对冲交易的方式，或采用到期买卖双方相互划拨资金头寸的方式来结算。因为买卖双方一般是利用期货市场分散风险或投机的。（五）金融期货（future）开放经济条件下的金融创新课件金融期货交易的类型主要有外国货币期货、利率期货、股指期货和黄金期货。货币期货很象外汇远期交易，买卖双方约定在将来某时刻，按既定汇率，相互交割若干标准单位数额的货币。外汇银行已经提供了很好的即期和远期外汇交外汇银行已经提供了很好的即期和远期外汇交易市场，货币期货需求的合理性是什么呢？易市场，货币期货需求的合理性是什么呢
51、？（五）金融期货开放经济条件下的金融创新课件违约的可能性向远期合约的当事人提出了一个潜在的严重问题。假定甲同意2007年6月30日以每桶30美元的价格购买石油，而这一天即期价格是25美元，买方就有强烈的动因违约；如果某人在1998年8月28日签订远期合约，许诺1年后以136.71日元/美元的价格售出日元，而根据1999年8月27日的即期汇价（日元升值）计算，每日元他会遭受0.0016美元的机会损失，卖方也有强烈的动因不执行合约。（五）金融期货开放经济条件下的金融创新课件怎样克服这种内在风险呢？一种办法是只与道德好、信誉高、信用好的人签订远期合约，将违约可能性降到最小；另一种办法和期货合约联系在
52、一起。期货合约有保证金要求，交由公正的第三方持有。（五）金融期货开放经济条件下的金融创新课件货币期货的产生还与一个故事有关：货币期货的产生还与一个故事有关：1971年，米尔顿年，米尔顿.弗里德曼教授预期英镑贬值，弗里德曼教授预期英镑贬值，想远期抛售英镑，但芝加哥银行拒绝签订远想远期抛售英镑，但芝加哥银行拒绝签订远期合约。弗里德曼教授鼓励当地主管期货市期合约。弗里德曼教授鼓励当地主管期货市场的官员考虑将货币期货作为一项有发展前场的官员考虑将货币期货作为一项有发展前途的交易，补充商品期货交易。途的交易，补充商品期货交易。（五）金融期货开放经济条件下的金融创新课件1、期货(future)和远期(fo
53、rward)的区别（1）分散交易与集中交易（2）个性化交易与标准化交易（3）可变对手风险与清算所 远期交易主要是通过电话、电脑网络，在全球24小时进行，在地理上是分散的，价格是做市商主观报出；而期货交易集中在交易所进行，且只有在特定的交易时间才可以进行，价格是公开竞价的结果。集中交易利于价格发现。价格发现指市场参与者观察或“发现”当前市场价格的能力。期货市场存在透明性，在集中的市场里，交易人可以观察到所有的交易价格；在地理上分散的银行间远期市场，缺乏透明性，没有集中的价格记录，价格发现不容易。远期交易是个性化的，能灵活地满足个人偏好，交易人可以要求任何期限和任何规模的合约报价。而期货交易是高度
54、标准化的：交易规模标准（如CME10万英镑、1250万日元等）、到期日标准化、交割条件、每日价格限制移动、最小价格波动等都是标准化的。标准化特点使期货合约更具有流动性。 假定6月15日购买6个月期远期日元，12月15日交割；10周后（9月1日）日元升值，但距合约到期日还有15周（105天），他只能向其他人抛售合约，但找到需要相同资金规模、有效期15周的交易对手很困难，所以流动性差。但假定6月15日购买的是12月15日到期的日元期货，那么在到期前的任何时刻，12月到期的日元期货可能都在活跃地交易着，从而他可以随时卖出日元期货，具有很好的流动性。远期市场交易中，每个交易的当事方都要承担信用风险或违
55、约风险；在有组织的交易所交易的每一份期货合约都是清算所作为两个当事方之一，它比银行作为当事方的风险小。尤其是当银行信用质量不确定时。在美国，主要交易所的清算所从来没有违约过。德国赫思塔特银行、美国富兰克林国家银行和英国巴林银行的倒闭说明现实中确实存在银行当事方的风险。（五）金融期货开放经济条件下的金融创新课件2、追踪一份期货合约假定在6月15日，在CME购买欧元9月期货，价格为每欧元1.10美元，购入8份合约，每份标准合约125,000欧元，于是持有100万欧元多头。假定初始保证金4，对应44000美元，维持保证金75；假定6月16日欧元9月期货价值下降，当日价格为1.095美元，据此结算将遭
56、受5000美元损失，保证金账户的剩余价值为39000美元；若6月17日价格进一步下跌到1.089美元，保证金账户剩余33000美元，恰好等于维持保证金。若进一步下跌，则会收到追加保证金的通知。（五）金融期货开放经济条件下的金融创新课件1、金融期权的种类期权合同是在未来某时期行使合同按协议价格买卖金融工具的权利而非义务的契约。买权（看涨期权，CallOption），是指在约定的未来时间按协定价格购买若干标准单位金融工具的权利；卖权（看跌期权，PutOption），是指在约定的未来时间按协定价格卖出若干标准单位金融工具的权利。无论是买权还是卖权，合约的买方都要付出期权费（即期权价格）。（六）金融期
57、权(option)开放经济条件下的金融创新课件1、金融期权的种类期权合同还分欧式期权和美式期权，欧式期权的买方只能在到期日行使合同，美式期权的买方可以在合同到期前的任何一天行使合同。期权交易也有场内交易和场外交易之分，有组织的交易所有标准的合约规定和市场惯例，而场外交易市场的合约通常是定制的。（六）金融期权开放经济条件下的金融创新课件2、货币期权合同的使用（1）利用买权规避风险的例子：基础交易货币：欧元合同规模：EUR250000（625004）合同期限：2个月协定价格：USD0.60/EUR期权价格：每EUR2美分（USD5000）（六）金融期权开放经济条件下的金融创新课件2、货币期权合同的
58、使用（1）利用买权规避风险的例子：如果：即期汇率为USD0.60/EUR，不行使，损失5000美元即期汇率为USD0.62/EUR，行使，收支相抵即期汇率为USD0.64/EUR，行使，收益5000美元（六）金融期权开放经济条件下的金融创新课件2、货币期权合同的使用（2）期权合同买方行使合约的条件期权合同的买方是否行使合约取决于合同处于什么状态，一般来说，买方只有在合同处于实值状态才会行使合约：l实值（inthemoney）状态：就买权而言，指交易货币的即期市场价格高于合同协定价格，就卖权而言，指即期市场价格低于合同协定价格。l虚值（outofthemoney）状态：就买权而言，指交易货币的即
59、期市场价格低于合同协定价格，就卖权而言，指即期市场价格高于合同协定价格。l两平（atthemoney）状态：指交易货币的即期市场价格接近或等于合同协定价格。（六）金融期权开放经济条件下的金融创新课件1、货币互换和利率互换互换是指当事双方同意在预先约定的时间内，直接或通过一个中间机构来交换一连串付款义务的金融交易。货币互相是指交易双方互相交换不同币种、相同期限、等值资金债务的货币及利率的一种预约业务。利率互换是指交易双方在债务币种相同的情况下，互相交换不同形式利率的一种预约业务。1981年出现第一笔货币互换交易，1982年出现第一笔利率互换交易，但互换市场的发展非常迅速。（七）互换(swap)开
60、放经济条件下的金融创新课件2、互换市场受到青睐的原因（1）举例假设在英国经营的母公司打算向其在荷兰的子公司提供一笔贷款，假使英国实行资本管制政策，这家公司为此付出成本。英国公司如果安排一家在荷兰的母公司向英国母公司在荷兰的子公司贷款，与此同时，英国母公司向荷兰母公司在英国的子公司提供另外一笔贷款。这就是背对背贷款或平行贷款。（七）互换开放经济条件下的金融创新课件2、互换市场受到青睐的原因在英国在荷兰英国母公司在荷兰的英国子公司在英国的荷兰子公司荷兰母公司英镑荷兰盾（七）互换开放经济条件下的金融创新课件2、互换市场受到青睐的原因（2）背对背贷款或平行贷款的缺陷l确定交易对手要耗费大量的时间和成本
61、l两次贷款尽管在表面上看起来是交易双方之间的“一对”交易，但在法律上却是分离且完全独立的两笔交易，交易一方在其中一笔贷款上的违约行为并不能免除另一方履行另一笔贷款的责任l按照会计和常规准则，贷款最终将出现在交易双方的会计账目上，将对公司信用等级、融资能力等产生影响。（七）互换开放经济条件下的金融创新课件2、互换市场受到青睐的原因互换是可以用来作为简化交易双方外汇现金流动的快捷方式，从而可以降低交易成本。l货币互换双方有效地将两笔外汇流动连接起来，互换双方比较两方向上流动的外汇，只需支付两者差额。如果A公司必须向B公司支付100万美元，B公司必须向A公司支付100万欧元，该时点的即期汇率为1.0
62、5美元/欧元，B公司只需简单向A公司支付50000美元。（七）互换开放经济条件下的金融创新课件2、互换市场受到青睐的原因互换交易中的现金流动是联系在一起的。如果A公司因故不能向B公司支付相应外汇时，B公司就不必向A公司支付相应款项。l作为一种新型交易产品，互换交易不在任何会计披露和证券注册的要求之列，公司可以将其视为表外项目。（七）互换开放经济条件下的金融创新课件3、货币互换以规避汇率风险的例子某公司有一笔日元贷款，金额为10亿日元，期限7年，利率为固定利率325%，付息日为每年6月20日和12月20日。96年12月20日提款，2003年12月20日到期归还。公司提款后，将日元买成美元，用于采
63、购生产设备。产品出口得到的收入是美元收入，而没有日元收入。从以上的情况可以看出，公司的日元贷款存在着汇率风险。具体来看，公司借的是日元，用的是美元，2003年12月20日时，公司需要将美元收入换成日元还款。那么到时如果日元升值，美元贬值（相对于期初汇率），则公司要用更多的美元来买日元还款。这样，由于公司的日元贷款在借、用、还上存在着货币不统一，就存在着汇率风险。（七）互换开放经济条件下的金融创新课件v3、货币互换以规避汇率风险的例子（续）v公司为控制汇率风险，决定与中行叙做一笔货币互换交易。双方规定，交易于96年12月20日生效，2003年12月20日到期，使用汇率为USD1=JPY113。这
64、一货币互换，表示为：v（1）在提款日（96年12月20日）公司与中行互换本金：v公司从贷款行提取贷款本金，同时支付给中国银行，中国银行按约定的汇率水平向公司支付相应的美元。v（2）在付息日（每年6月20日和12月20日）公司与中行互换利息：v中国银行按日元利率水平向公司支付日元利息，公司将日元利息支付给贷款行，同时按约定的美元利率水平向中国银行支付美元利息。v（3）在到期日（2003年12月20日）公司与中行再次互换本金：v中国银行向公司支付日元本金，公司将日元本金归还给贷款行，同时按约定的汇率水平向中国银行支付相应的美元。v从以上可以看出，由于在期初与期末，公司与中行均按预先规定的同一汇率（
65、USD1=JPY113）互换本金，且在贷款期间公司只支付美元利息，而收入的日元利息正好用于归还原日元贷款利息，从而使公司完全避免了未来的汇率变动风险（七）互换开放经济条件下的金融创新课件4、利率互换以规避风险的例子利率互换是一项常用的债务保值工具，用于管理中长期利率风险。客户通过利率互换交易可以将一种利率形式的资产或负债转换为另一种利率形式的资产或负债。一般地说，当利率看涨时，将浮动利率债务转换成固定利率较为理想，而当利率看跌时，将固定利率转换为浮动利率较好。从而达到规避利率风险，降低债务成本，同时还可以用来固定自己的边际利润，便于债务管理。利率可以有多种形式，任何两种不同的形式都可以通过利率
66、互换进行相互转换，其中最常用的利率互换是在固定利率与浮动利率之间进行转换。（七）互换开放经济条件下的金融创新课件（七）互换v4、利率互换以规避风险的例子(续)v某公司有一笔美元贷款，期限10年，从1997年3月6日至2007年3月6日，利息为每半年计息付息一次，利率水平为USD6个月LIBOR+70基本点。公司认为在今后十年之中，美元利率呈上升趋势，如果持有浮动利率债务，利息负担会越来越重。同时，由于利率水平起伏不定，公司无法精确预测贷款的利息负担，从而难以进行成本计划与控制。因此，公司希望能将此贷款转换为美元固定利率贷款。这时，公司可与中国银行做一笔利率互换交易。v经过利率互换，在每个利息支付日，公司要向银行支付固定利率7.320%，而收入的USD6个月LIBOR+70基本点，正好用于支付原贷款利息。这样一来，公司将自己今后10年的债务成本，一次性地固定在7.320%的水平上，从而达到了管理自身债务利率风险的目的。v利率互换形式十分灵活，可以根据客户现金流量的实际情况做到“量体裁衣”，既适用于已有债务，也可以用于新借债务，还可以做成远期起息开放经济条件下的金融创新课件Thank you！ 开放经济条件下的金融创新课件
