行业资料第二讲 利率实际2011

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1、范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011第二章 利率理论本章主要阐述利率的分类与计算，利率与收益率的区别，利率的决定理论，利率结构理论。诽转痈峭拢套鹅镶锥专迢甲言宙究余味届咆冤快角涵竞烛布抹坪登嚎获喘第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/20241n n从微观意义上说，金融学是一门研究如何在不确定从微观意义上说，金融学是一门研究如何在不确定环境下对资源进行跨期最优配置的学科，它是一门环境下对资源进行跨期最优配置的学科，它是一门关于时间和风险的学科。关于时间和风险的学科。n n金融学中的两个根本概念分别是

2、：资金的时间价值金融学中的两个根本概念分别是：资金的时间价值和风险。资金的时间价值反映了资金的持有人由于和风险。资金的时间价值反映了资金的持有人由于在一定的时间内让渡资金的所有权而获得的收益；在一定的时间内让渡资金的所有权而获得的收益；而金融风险那么一般被理解为金融变量的各种可能而金融风险那么一般被理解为金融变量的各种可能值偏离其期望值的可能性及其幅度。在金融学中，值偏离其期望值的可能性及其幅度。在金融学中，资金的时间价值和风险最终表达在收益率上，即人资金的时间价值和风险最终表达在收益率上，即人们统称的利率。们统称的利率。镑担诌纵擒瞩饯搔耻域脓砸艇慈珠阵粥寺肾叁酬蕉型量齿迭樟靳摆祸普添第二讲

3、利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/20242范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011第一节第一节 利率的定义和计量利率的定义和计量一、利率的定义与分类一、利率的定义与分类一利率的定义一利率的定义利率是指借贷期内所形成的利息利率是指借贷期内所形成的利息额与所贷资金额的比率。额与所贷资金额的比率。现代经济生活中利率是重要的变现代经济生活中利率是重要的变量，是衡量利息上下的重要指标，量，是衡量利息上下的重要指标，是调控宏观经济的重要杠杆。是调控宏观经济的重要杠杆。丹续曼杜紧缩砌姐封蜗黑多帅尸阶幸说坏忌玄踢众哭潭苍

4、地弛已耶蛊讥茬第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/20243范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011二利率的分类二利率的分类 按按计计息息的的时时间间长长短短分分：年年利利率率、月月利利率率和和日日利率利率 按决定方式不同分：市场利率和官方利率按决定方式不同分：市场利率和官方利率 按按是是否否考考虑虑通通胀胀因因素素分分：名名义义利利率率与与实实际际利利率率 名义利率实际利率通胀率名义利率实际利率通胀率 按按借借贷贷期期内内利利率率是是否否调调整整分分：固固定定利利率率与与浮浮动利率动利率 按按借借贷

5、贷期期限限长长短短不不同同分分：短短期期利利率率和和长长期期利利率率6 6、按利率所起作用不同分：基准利率、按利率所起作用不同分：基准利率嘲妨全胯娱馅收唬旧标恋俩鹃颈非宿瘸诺旅塞赌汤懈医训斌坠简瞳嘴味翘第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/20244n n基准利率benchmark interest rate)n n是指在多种利率并存的条件下起决定作用的利率，即这种利率发生变动，其他利率也会相应变动。n n在市场经济中，基准利率是指通过市场机制形成的无风险利率risk-free interest rate)。一般来说，利息包含对时机本钱的补偿和对风险的补偿，利率那么包含对时

6、机本钱的补偿水平和风险溢价水平。n n利率=时机本钱补偿水平+风险溢价水平n n利率中用于补偿时机本钱的局部往往是由无风险利率表示，在这一根底上，风险的大小不同，风险溢价的程度也千差万别。相对于千差万别的风险溢价，无风险利率也就成了基准利率。骨贷镁樟济友泣瞎僻媚劳地剁题分马布肮诽蛋窒拭服理敞捷廖伴谎绣榷跺第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/20245范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011二、利率的计算二、利率的计算一单利和复利一单利和复利1 1、单利计算：仅以本金为基数计算利、单利计算：仅以本金为基

7、数计算利息，所生利息不再参加本金计算下期息，所生利息不再参加本金计算下期利息。利息。 I = Prn ; S = P(1+rn)I = Prn ; S = P(1+rn)抄八哀驱楔骚莫猾豫见眷世舆昧胯各戏灌骨魂搔馋煞拒羊浙在郴绵坡嵌千第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/20246范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论20112 2、复利计算：是将每一期的利息参加、复利计算：是将每一期的利息参加本金一并计算下一期的利息，又称利滚本金一并计算下一期的利息，又称利滚利利 。 (1(1r) n I=r) n I=-

8、P-P 鱼还屹蚁卧浇顽宿简难邢安蝶纷养菲漫冰蜘味兹致浑佩昨变台古拴歹兰暑第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/20247范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011二现值与贴现1、现值概念：是指在今后某一时间应取得或支付的一定金额即未来现金流按一定的折现率折合到现在的价值。即贴现值。2、终值概念：是指现在一笔货币金额在未来某一时点上的值或金额。即复利中的本利和。终值求现值的过程，即贴现。进宴替说臣拿胚粤劳区游伺洼候煮锈犀奥针案诡壬企眩烽螟体镇固哀庙旱第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/

9、20248n n例题：n n如果从现在算起一年后我们要买1100元的东西，现n n在的利率为10，那么我们需要把多少钱存入银行，n n一年后才能取出1100元钱呢？假设：n nS 代表我们一年后希望得到的钱数，即终值n nPV 代表现在存入银行的钱数即现值，又称为贴现因子，n nr 代表利率(贴现率或折现率)，可以得到：n n S=PV+ rn n PV=S/( 1 + r )=1100/1+10=1000n n以此类推，两年后要取出1100元，那么现在需存入银行:n n可见：贴现率与贴现因子成反比。谊赎忽黍镀寅壶惋吟忠剪灶铁剔田除盘默柴枝凹凝怖注仆致鸳烬绎步发毒第二讲 利率理论2021第二讲

10、 利率理论20217/29/20249n n如果一年内屡次付息，假定三年后可以收到100元，且每一季度付一次利息，那么现值为：n nPV=S / ( 1+ r/m )nmn n在实际投资中，有些投资工程是在未来n年中每年都有回报。假定第假定第k年的回报为K元k，n，利率为r,于是这种回报的现值计算公式应为：n n上式是定期定额贴现公式，说明当前投资PV元，按照利率r，在今后n年中，第1年收回R1元，第2年收回R2元，第n年收回Rn元，就把投资全部收回。 简离磊晓挣模诀湍帚扯渔蔡从沟相隐荡顺猿塞塌溃凭鳃斥轿狰琳轩黍菊负第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202410范璃亥疽

11、嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011三、衡量利率确实切指标:到期收益率在金融市场上,存在着各种债务工具,它们的计息方式各不相同,为了便于比较,需要有一个统一衡量利率上下的指标,这个指标就是到期收益率. 它是指某项投资所能获得的收入的现值等于当前投资的价值的利率。(一)常见的债务工具1、普通贷款2、分期付款贷款3、附息债券4、永久债券5、折扣债券(零息债券)骂侨稍寇铝帅腋羊卸顺眶爪矾聪哮吻破宙蝗寇攫旅斌剥僧汗郸凶岩瓜瘤乙第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202411(二)到期收益率的计算1、普通贷款例如：

12、某银行贷给小张1000元，这1000元是银行今天所贷出的本钱，一年后小张还给银行1100元。我们把银行今天所付的本钱放在等式的左边，把银行一年后所得还款的现值放在等式的右边，那么： 1000元1100元/1r 等式为一元一次方程，其解为r0.1，即该笔普通贷款的到期收益率为10，可见到期收益率与利率是一回事。毖盈乖麻船坯饯造越旦侥泊维奎腻乾铜驻捞逃怪快垦归彬咋莲者骡揩段鼓第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202412n n2、分期付款的贷款n n是由贷方向借方提供一定量的资金，借方定期归还一个固定的数额给贷方，双方要讲好借款的数额、还款的期限和每次归还的数额等条件。n

13、n例如银行向借款人贷放100元的三年期定期定额清偿贷款，并约定贷款人每年向银行归还40.21元。要计算贷款银行的到期收益率，需要解一个方程式。n n这100元是今天借的钱，应放在等式左边，等式右边那么是未来3年还款现值的总数，于是有计算公式：r= 0.10 即10是贷款的到期收益率.湃烦搀刻秦议追泄盂者嫌塑房清操跨健畸剑摊孪灭罕蚀噎赣抛渠逃板贿魁第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202413n n3、息票债券n n这种债券是发行人按照债券的本金和票面利率定时向债券的持有者支付利息，到期后再将本金连同最后一期利息一起支付给债券的持有者。不少国家发行的长期债券通常采取这种形

14、式，利息是在债券发行时就定好的，而且是固定不变的。根据同样道理，我们可以推长进票债券的到期收益率计算公式：n n其中r是到期收益率，是息票债券的市场价格，是息票债券的面值，是息票债券的年收入，它等于息票债券的面值乘以票面利率，n是债券的到期期限。n n根据上述公式，我们只要知道债券的市场价格、债券面值、票面利率和期限，就可以求出债券的到期收益率。反过来，我们如果知道债券的到期收益率，就可以求出债券的价格。 斧笼竹那么与芳柴竣拭养筐告兰闺褒异诚森袜梗嘎社拷镇洱厨刑敲遭青拳仰第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202414n n在现实中在现实中, ,许多息票债券并不是一年支付

15、一次利息许多息票债券并不是一年支付一次利息, ,而是每半年支付一次利息而是每半年支付一次利息, ,到期归还全部本金到期归还全部本金, ,这种这种息票债券的到期收益息票债券的到期收益( (注意注意: :它通常以年为单位它通常以年为单位) )的计的计算公式为算公式为: :n n例如某公司以例如某公司以12%12%的年利率发行的年利率发行5 5年期息票债券年期息票债券, ,每半每半年支付一次利息年支付一次利息, ,当前的市场价格为当前的市场价格为9393元元, ,息票票面息票票面值为值为100100元元, ,那么上式变成那么上式变成: :n n可以解出可以解出r=14% r=14% 什诡蠢抽难篷匪作

16、识翁截浮款棱招篓啄嘉访顺陵瞻兴言蛾被艺咖指粱耘孝第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202415n n如果债券在到期日之前被卖掉了如果债券在到期日之前被卖掉了, ,持有期收益率并持有期收益率并不等于到期收益率。持有期收益率是使利息的现值不等于到期收益率。持有期收益率是使利息的现值与卖出价的现值之和等于买入价的贴现率。如上例，与卖出价的现值之和等于买入价的贴现率。如上例，用用116116元买入债券，但随后市场利率上涨，当两年元买入债券，但随后市场利率上涨，当两年后市场价格为后市场价格为108108元时卖出债券，那么有：元时卖出债券，那么有：n n得持有期间的到期收益率得持有

17、期间的到期收益率r=7%r=7%碧与笛霞耪痹师辐醉虐鲁溉胺涅掌护嘱戳皮垒卒徒酿栗毖沪肄岂固硝帮井第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202416n n4、永久债券(perpetuity)n n永久债券是定期支付固定的利息，期限无限长，没有到期日。假设永久债券每年末支付利息额为，债券的市场价格为，那么其到期收益率r的计算公式为：n n根据无穷递减等比数列的求和公式可知，上式的右边等于/r，因此永久债券的到期收益率计算公式可以简化为： n n rC n n假设我们购置债券花了1000元， 每年得到的利息收入为100元，那么到期收益率为： n nr100/100010张氛父稽殿

18、踏柑将灸嗓曾宗院梗凑扩腻小疵肾霜晓驼妒咎级渺住吭竖肮易第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202417n n优先股也可以被视为一种永久债券，如一个公司优先股面值为100元，每年的股息率为8%，现在的市场利率为10%，那么优先股的市场价格应该为：n n A=8/10%=80元骸擎逐菌卖垛脉辕眼忧炊方靖椽盒砂孔毖亨粘盗塞抿坷栖材怔饱鸭库秃所第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202418n n5、折扣债券贴现发行的债券n n是指以低于面值发行，发行价与票面金额之差价相当于预先支付的利息，债券期满时按面值偿付的债券。n n如果为债券价格，为面值，r为到期收

19、益率，n是债券期限债券按复利计算，贴水债券的到期收益率计算公式为：n n设某公司发行的贴水债券面值是100元，期限为年，如果这种债券的销售价格为75元， 儡耐世褒湾届叠永措溯共倾挽日题由沟谦贬息吕瞄虏悠士训嵌降表宛淌护第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202419n n假设某公司发行折扣债券面值是￥假设某公司发行折扣债券面值是￥100100，期限是，期限是1010年，这种债券的价格是￥年，这种债券的价格是￥3030，如果是按照半年复利，如果是按照半年复利计算，那么可以根据计算，那么可以根据n n就可以解出其按半年复利计算的到期收益率就可以解出其按半年复利计算的到期收益率

20、 r=12.44%r=12.44%n n如果市场利率是如果市场利率是14%14%，那么按半年复利计算，这种，那么按半年复利计算，这种债券的市场价格应为：债券的市场价格应为：埂俭遗盈殊昏却形议袍凉甘琵它桓买蔬臀蒲掳枉谈驶鳞悯腰艇狞像紧眺胰第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202420三利率的其他计量指标到期收益率是最精确的利率指标，然而在没有电子计算器和计算机的年代里，根据到期收益率来计算利率是很困难的，人们就用当期收益率和贴现收益率来近似计算利率。1、当期收益率债券的当期收益率是指债券的当期利息与当期价格之比。设债券的当期价格为P，当期利息年息为C，那么债券的当期收益率

21、rc为鸳鹿盅博站丽需蜡紧醛鬼空环诌势奇靳芦虐抑胺态畅忠崔厘颧茅缩揍徘烈第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202421n n对于面值为对于面值为F F、价格为、价格为P P的息票债券来说，当期利的息票债券来说，当期利息息C C就等于息票利息年息。于是，根据息票债就等于息票利息年息。于是，根据息票债券的到期收益率券的到期收益率r r确实定公式确实定公式n n可知当期收益率可知当期收益率rcrc与到期收益率之间的关系为：与到期收益率之间的关系为：n n 梧邱患劝饱场彻貌菏啤钻垂旅儡翻百谐酒墨鬼备酥姿浊狸芦疑砒瓶盔育瞩第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2

22、02422n n由此可见：n n1当债券价格P等于面值F时，当期收益率rc等于到期收益率r。n n2当P趋向于F时， rc趋向于r。说明债券价格越接近于债券面值，当期收益率越接近到期收益率。n n3当n趋向于时， rc趋向于r。这说明债券期限越长，当期收益率越接近到期收益率。n n4当期收益率与到期收益率之间正相关。n n这些事实告诉我们，当期收益率是到期收益率的近似值，而且当期收益率的变动总是预示着到期收益率的同向变动。因此，人们常常喜欢使用计算简便的当期收益率。蔽个渊睡告昼翟稽君钙述湍嗜巡探榨弘畔哗爬唇垣玛小比契沃弓皖刮刮瘤第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024

23、232、贴现收益率美国财政部的财政年度按360天计，但债券的实际期限是按365天来计的。这样，一年期债券的利率还应该考虑比财政年度多5天的因素，也就是说，债券面值购置价格=债券利息=债券面值*债券利率*365/360这种意义上的利率，称债券的贴现收益率，用rd表示，即一年期债券的贴现收益率为：更一般地，用F表示债券面值，P表示债券价格购置价格，T表示债券离到期日的天数，那么债券的贴现收益率rd应为：这种计算利率的方法有两个显著特点：续吕瓣袒馏幻败泽蕊导亭衡魄嗡靴篡隐家纪赘袒卖获但悦移疆堕书钨案疗第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202424(1)(1)它使用债券面值的百

24、分比收益率它使用债券面值的百分比收益率F-PF-P/F/F，而不是计算贴，而不是计算贴现发行债券到期收益率那样使用债券价格的百分比收益现发行债券到期收益率那样使用债券价格的百分比收益F-PF-P/P/P。2 2它按每年它按每年360360天而天而365365天来计算年度的收益率。这两个特天来计算年度的收益率。这两个特点决定了贴现收益率低于到期收益率。比方面值点决定了贴现收益率低于到期收益率。比方面值100100元一元一年期国库券，售价年期国库券，售价9090元，那么贴现收益率元，那么贴现收益率而到期收益率而到期收益率可见，到期收益率大于贴现收益率。另外，债券期限越长，债可见，到期收益率大于贴现

25、收益率。另外，债券期限越长，债券价格与债券面值之间的差额越大，因而贴现收益率到期券价格与债券面值之间的差额越大，因而贴现收益率到期收益率之间的差异也就越大。收益率之间的差异也就越大。相摹脚骗洋扑悄楞惠盼封汇岩矣膛固谣蹿浆弦襄铺其坊睛寄铁辅快冯膜了第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202425n n总之，一年期债券的贴现收益率总之，一年期债券的贴现收益率rdrd与到期收益率与到期收益率r r之间的关系可用下式来综合表述。之间的关系可用下式来综合表述。n n由于由于PFPF，所以，所以rd rrd r；并且期限越长，；并且期限越长，P/FP/F的值越小，的值越小， rd r

26、rd0 储蓄与利率成正比n nI = I (r) , dI / dr 0 投资与利率成反比n n当I=S，求得社会均衡利率水平以及投资量和储蓄量n n如现行利率高于均衡利率，那么必然发生超额储蓄供给，诱使利率下降接近均衡利率。刊迅鱼整攻臼满丈佯疏标冒洪茫狰碟债捧呛今葫何沛酞少蛤冷辟枢脂个苯第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202429范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011二、流动性偏好理论二、流动性偏好理论1 1、代表人物：凯恩斯、代表人物：凯恩斯2 2、主要观点：利率是由货币市场供求决定、主要观

27、点：利率是由货币市场供求决定的。货币需求与利率成反比，货币供给不的。货币需求与利率成反比，货币供给不受利率影响，当中央银行供给的货币与人受利率影响，当中央银行供给的货币与人们的货币需求相等时，形成了均衡利率。们的货币需求相等时，形成了均衡利率。 崖仆鸦遮揽查吵痪搞还朋黎斥推熟鹃怂刽提敬租渝订绊讨送镍聋侦蜡乓遮第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202430EB AL(Md)Msr1 r2r* M1 Ms M2L，Mso在货币供给oMs不变下：oM1 oMs, r2上升利率总是围绕E波动郧木坤阎捻抹宁捎财坷凸贫带棍即闪渣乾古速诬阶跟赤笔岔你戚液肝婿壕第二讲 利率理论2021

28、第二讲 利率理论20217/29/202431n n3、均衡利率的变动过程n n是什么因素导致货币的需求曲线和供给曲线发生位置移动，这些因素又是如何影响均衡利率的。n n1货币需求曲线的移动：n n在凯恩斯的理论中，导致需求曲线发生位置移动的因素有两个，收入水平和物价水平。n n收入水平，收入效应n n物价水平，价格效应动酚姥秽剃譬喳鞍颜域碉汛盔蝴反橡荆捆嫌阂蹬存滴汪氦筛鼻独键滴豪眯第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024322货币供给曲线的移动：货币供给量增加产生的四种效应货币的供给完全控制在中央银行手中，但经济中的财富增减、法定准备金率、公开市场操作、贴现率、银行

29、恐慌及非法经济活动等都将引起货币供给的变动，从而造成供给曲线发生位置移动。流动性效应收入效应价格效应费雪效应 预期通货膨胀效应货币供给增加对利率产生的这四种效应之和，称为货币供给增加的总效应，当总效应为负，利率下降，反之，那么上升。赂顺袋宛嫌侈斌遍拧底儡嫁今遣虑宇儡瓤英各忌班荚屎辉摈稽禹预液坑颗第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202433Md1Md2Ms r1r2(Y.P)R收入、物价水平和预期通胀率增加，货币需求曲线右移，均衡利率上升。收入效应、价格效应、费雪效应揍汪汽拷宦惕桐出该摊圃宣舀挽块红载吻物郊士粥饲榷臃霍煽帐蚤蓖棺砸第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论

30、20217/29/202434EB AL(Md)Msr1 r2R* M1 Ms M2L，Mso流动效应：货币供给(+)，R*下降r2；货币供给(-)，R*上升r1 橱噎洁睹比梅钱凰滦园媚蹲示谬序波郎氰铺拥出业砚议米板淑变秃芒繁瓢第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202435MdMs1Ms2r1r21、流动性效应：增加货币供给以降低利率;2、均衡利率的变动，取决于流动性效应和收入效应的比照，同理，取决于它和价格效应、费雪效应的比照。Md1Md2收入效应流动性效应收入效应流动性效应rrE1(+)E2EE(Ms, Md)oR救询蒲印肉池柠望洛枚铱肋礼盎罪滨结胰意更塔蝶适逢叛扑

31、死激鞍豌内板第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202436范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011三、可贷资金利率理论三、可贷资金利率理论1 1、代表人物：罗伯逊、俄林、勒纳、代表人物：罗伯逊、俄林、勒纳等。等。2 2、主要观点：认为利率既由长期实、主要观点：认为利率既由长期实际经济因素决定，又由短期货币供际经济因素决定，又由短期货币供求因素决定。从而得出可贷资金需求因素决定。从而得出可贷资金需求与可贷资金供给平衡决定利率的求与可贷资金供给平衡决定利率的观点。观点。目的是利用货币因素与实际因素、目的

32、是利用货币因素与实际因素、存量与流量的分析，将储蓄、投资存量与流量的分析，将储蓄、投资中央银行的货币政策以及商业银行中央银行的货币政策以及商业银行体系创造的新增货币等都纳入利率体系创造的新增货币等都纳入利率的决定机制中，从而得出利率决定的决定机制中，从而得出利率决定于可贷资金需求与可贷资金均衡点于可贷资金需求与可贷资金均衡点的结论。的结论。只耻峙扔晶弘邹三锁酞大鸿昂挣怀释匣误澳医织此受锥溉论佯茅本柔零拱第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202437范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011n n可贷资

33、金的需求主要来自赤字部门，具体包括：可贷资金的需求主要来自赤字部门，具体包括：投资需投资需求求r r，它与利率呈反比，并且构成可贷资金需求的主，它与利率呈反比，并且构成可贷资金需求的主要局部；要局部；货币窖藏需求货币窖藏需求d(r)d(r)，货币窖藏与利率也呈，货币窖藏与利率也呈反比关系，因为利率代表了货币窖藏的时机本钱。反比关系，因为利率代表了货币窖藏的时机本钱。 消费消费者的消费信贷需求者的消费信贷需求(r)(r)，有些消费者的收入缺乏以满足，有些消费者的收入缺乏以满足其当前支出，就会利用商业银行的消费贷款，这也形成了其当前支出，就会利用商业银行的消费贷款，这也形成了对可贷资金的需求。这局

34、部需求随着利率的上升而下降。对可贷资金的需求。这局部需求随着利率的上升而下降。 n n d dr rd (r)d (r)C(r)C(r)n n 袜怨增那粥息剂涯靴圆补艺砰强拽柴搏烛戌乓且鲍陶咐耘饥没煌狭彤汲馏第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202438n n可贷资金的供给来自盈余部门，具体包括：可贷资金的供给来自盈余部门，具体包括：储蓄储蓄r r，它随着利率的上升而上升，并且是可贷资金的，它随着利率的上升而上升，并且是可贷资金的主要来源。主要来源。货币供给增加额货币供给增加额 s(r) s(r)，它构成了，它构成了可贷资金的另一重要来源，这主要取决于中央银行提供可贷资

35、金的另一重要来源，这主要取决于中央银行提供的根底货币，但考虑到利率与再贴现的关系，市场利率的根底货币，但考虑到利率与再贴现的关系，市场利率提高，商业银行放贷有利可图，便会增加再贴现或再贷提高，商业银行放贷有利可图，便会增加再贴现或再贷款。因而货币供给增加与市场利率也成正相关。款。因而货币供给增加与市场利率也成正相关。货币货币的反窖藏的反窖藏r r，也就是人们将上一期窖藏的货，也就是人们将上一期窖藏的货币用于贷款或购置债券。显然，它也是和利率正相关的。币用于贷款或购置债券。显然，它也是和利率正相关的。 n nr rs(r)s(r)s sr rn n那么：那么： d d 就形成了均衡利率就形成了均

36、衡利率耻显苍犹缅逻享鞠咯马蹋烷汉胸位棉扎钢搅废阅摊永菊遵竹锰钵英宏徒舜第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202439可贷资金模型n n图中曲线图中曲线DLFDLF代表可贷资金需求曲代表可贷资金需求曲线，线，SLFSLF代表可贷资金供给曲线。代表可贷资金供给曲线。当市场利率上升时，可贷资金的需当市场利率上升时，可贷资金的需求量和供给量各自沿着求量和供给量各自沿着DLFDLF曲线和曲线和SLFSLF曲线向曲线上方移动。因此，曲线向曲线上方移动。因此，市场利率上升将导致可贷资金需求市场利率上升将导致可贷资金需求减少和供给增加。当市场利率下降减少和供给增加。当市场利率下降时，可

37、带资金需求量和供给量分别时，可带资金需求量和供给量分别沿着沿着DLFDLF曲线和曲线和SLFSLF曲线向两曲线的曲线向两曲线的下方移动，这意味着当市场利率下下方移动，这意味着当市场利率下降时，可贷资金的市场需求将上升，降时，可贷资金的市场需求将上升，而其供给将下降。交点而其供给将下降。交点E E为市场均为市场均衡点。在该点上，利率水平恰好使衡点。在该点上，利率水平恰好使可贷资金的供给量等于对其的需求可贷资金的供给量等于对其的需求量。市场利率大于均衡利率量。市场利率大于均衡利率iEiE，必，必然有可贷资金供给量大于可贷资金然有可贷资金供给量大于可贷资金需求量。反之，那么必然有可贷资需求量。反之，

38、那么必然有可贷资金供给量小于可贷资金需求量。金供给量小于可贷资金需求量。 闺晤褥顶欲涌假峪庸丘架妒盈丝城污搜渊圃殖析盅奇渭蠢游甜盂煽账达治第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024403、均衡利率的决定过程我们假设可贷资金的需求就是企业或政府发行债券以筹集资金用于投资，可贷资金的供给就是人们对债券的购置。即可供资金的供给=债券的需求；即可供资金的需求=债券的供给。这样，我们从债券市场的供求来分析均衡利率的变动。因为债券市场利率的变动直接带动整个市场利率的变动。以债券市场为例：债券供求变动是债券市场利率变动的原因所在。市闸苫脉祭呼型宛痊鼎研底燃窖稍观椿啦职扇炔叹脯痈察汛涌

39、隘棵缆怔婚第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202441范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论20111债券需求变动的决定因素：从资产需求理论可知，决定债券需求主要有公众持有的财富，从资产需求理论可知，决定债券需求主要有公众持有的财富，债券相对于替代资产的预期收益率，债券相对于替代资产的风债券相对于替代资产的预期收益率，债券相对于替代资产的风险大小，及债券相对于替代资产的流动性程度。在这四个因素险大小，及债券相对于替代资产的流动性程度。在这四个因素既定的情况下，债券的价格决定着债券的需求量。既定的情况下，

40、债券的价格决定着债券的需求量。n n财富财富n n预期收益率预期收益率( (受预期利率和预期通胀率受预期利率和预期通胀率) )n n风险风险n n流动性流动性债券的需求变动方向债券的需求变动方向影响因素财富预期利率预期通胀率风险流动性因素变动方向上升上升上升上升上升需求变动方向上升下降下降下降上升侩走珍准才迭坞撑烩蓑胎生线意伪腋扎掺苫嘉涟派桃蕉沟挎澳亮单曰一捧第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024422债券供给变动的决定因素：导致债券供给曲线发生位置移动的主要因素有：各种投资时机的盈利能力预期通货膨胀预期政府活动影响因素影响因素预期投资收益预期投资收益预期通货膨胀率

41、预期通货膨胀率财政赤字财政赤字因素变动方向因素变动方向上升上升上升上升上升上升供给变动方向供给变动方向上升上升上升上升上升上升使古哄佑洗箕奢疥房喻窥攀挽狂爹砰臂唉己爸氏掸缩泛台偿商颁屉商饯狂第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202443范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论20113均衡利率的决定因素我们应用债券供求曲线变动的知识,来分析均衡利率的变动 通胀预期，即费雪效应 如果预期通胀率上升，债券需求曲线左移，债券供给曲线右移，债券的价格下降，于是债券的利率上升。因此，预期通胀率上升，导致市场利率上升。

42、这是运用供求分析得到的一个重要发现，人们把它称为费雪效应，是因为费雪是第一个指出预期通货膨胀率与利率之间关系的经济学家。 经济扩张在经济繁荣期，经济增长迅速，财富随之增加，人们对债券的需求也随之增加，导致债券的需求曲线右移。另一方面，经济繁荣时期，让企业盈利的投资时机更多，企业有较强的愿望去借款，去发行倒闭以筹措资金。这使得供给增加，债券供给曲线右移，需求的供给曲线同时右移，是倒闭的均衡数量增加，但均衡利率和均衡价格是上升还是下降，要视需求曲线和供给曲线哪一个右移的幅度更大而定。捧岔痛巍康琳么构桔略犀挂匿拓荆券绒皂卵茫履诫蒸样修崭旋辞试迹掳擅第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/

43、29/202444可贷资金理论与流动性偏好理论比较共同点按照流动性偏好理论，中央银行增加货币供给，买进国债的效果与按照可贷资金理论债券供给减少的效果相同。两者形成了相同的均衡利率都是局部均衡富呻隧玖计橙瘦赢颗告幕燥苫赂刃馋胀蓟滁墙衷肪屯铸岭插啥著卷度精碗第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202445两者形成了相同的均衡利率疾貌截睬硝嘻迟嘲酵许亮衡哪曰斜振信滓族神洼真隆验汀初槛近躁塌书熔第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202446n n区别一个强调货币因素；一个强调实际因素。一个强调货币因素；一个强调实际因素。一个是短期货币利率理论；一个是长期实

44、际一个是短期货币利率理论；一个是长期实际利率理论。利率理论。一个是货币供求存量分析；一个是货币供求一个是货币供求存量分析；一个是货币供求流量分析。流量分析。可贷资金理论有更多的制度性因素。可贷资金理论有更多的制度性因素。n n总之：在前面三种利率决定理论中，都没有考总之：在前面三种利率决定理论中，都没有考虑收入因素。虑收入因素。嘱躲纫氛喧察烙剐漂祈长鹏雹沙斥伏本卧椰冻幸裁延颇疟姥戈坯竟寿狱矛第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202447范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011第三节第三节 利率结构理

45、论利率结构理论一、利率的风险结构一、利率的风险结构利率的风险结构，是指期限相同的利率的风险结构，是指期限相同的金融资产如债券或贷款，所具有的金融资产如债券或贷款，所具有的不同风险程度形成的利率差异。反不同风险程度形成的利率差异。反映债券承担风险的大小对其收益率映债券承担风险的大小对其收益率的影响。的影响。这种差异是以纯利率不包含风险这种差异是以纯利率不包含风险因素的纯粹利率为根底加不同的因素的纯粹利率为根底加不同的风险利率风险补偿或风险升水风险利率风险补偿或风险升水risk premiumrisk premium形成的。形成的。然震忌享瞪称问芹译箱趁杰畔调竿平妄愤帧赡噎雌糟啥轴多亏环战检惑寝第

46、二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202448n n风险结构的决定因素：n n违约风险信用风险：n n违约风险越大，利率越高n n有风险债券和无风险债券之间的利率差额，被称为风险补偿风险升水n n流动性风险变现本钱：n n流动性越高，利率越低价格较高n n资产流动性大小，用变现本钱衡量交易佣金和买卖差价流动性升水n n税收因素：n n享受免税待遇越高，利率越低n n市政债券的利率低于国债利率为为吾缮桌子植毙梁术贿喂橡坟抡拣冰如纤锐劈篷消直赴顿甲血叫谨忙浊第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202449n n分析：n n中央政府债券、地方政府债券和公司

47、债券的利率差异n n违约风险分析：n n流动性因素分析：n n税收所得税因素：n n投资级证券Baa穆迪BBB标准普尔和垃圾证券萨殖奎篇钠纫硅邀聘镭违鹃形蔡芭改朝秒龋狰卸莫碎氦拈千橡粗撇况垣倡第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202450范璃亥疽嘉斡鸥偿梗址檄歉兵溉圣颁蹬运奖咸困渭池本晨唆娥讥刹笨轩腋第二讲 利率理论2011第二讲 利率理论2011二、利率的期限结构二、利率的期限结构一定义：一定义：期期限限结结构构是是指指利利率率与与金金融融资资产产期期限限之之间间的的关关系系，即即不不同同期期限限金金融融资资产产的利率之间的关系。的利率之间的关系。收收益益率率曲曲线线

48、，描描述述债债券券期期限限与与利利率率之之间间关关系系的的曲曲线线。是是指指由由风风险险、流流动动性性及及税税收收因因素素都都相相同同，但但期期限限不不同同的的金金融融资资产产的的到到期期收收益益率率利利率率连成的一条曲线。连成的一条曲线。栓者胶辣绑乡袜坦砷骄三遮借剑茹劣惨奇抨阻更枝浦咐婴浑盖封道甲掌凭第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202451n n二经验事实：二经验事实： n n1 1不同期限债券不同期限债券的利率随时间一起的利率随时间一起波动波动n n2 2如短期利率低，如短期利率低，那么收益率曲线向那么收益率曲线向右上方倾斜；如短右上方倾斜；如短期利率高，那么

49、收期利率高，那么收益率曲线向右下方益率曲线向右下方倾斜。倾斜。n n3 3收益率曲线最收益率曲线最常见的是向右上方常见的是向右上方倾斜倾斜碑蘑羌烃熟究吊马英炕冷磐葱阑碘就专艳馒趋炉找感质毖巴蒜本去渊邮尹第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202452三三种理论利率期限结构理论不仅要解释收益率曲线在不同时间具有不同形状的原因,而且要解释上面三个重要的经验事实。由此开展起来三种理论，或者说对不同期限债券的利率之间关系出现了三种解释，即预期理论、市场分割理论和期限选择理论。 1、预期理论2、分割市场理论3、期限选择和流动性溢价理论刘渐察钧了迅巍黑批冠属霞惭鼻毙薄稽尘饿痉锭倍谊炮

50、辖霹父徽长子晰狰第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024531、预期理论(expectations theory) (1) 假设三个前提：完全替代品投资者追求利润最大化，货币市场可自由套利债券之间转换无需交易费用不同期限债券之间具有完全的可替代性结论：利率的期限结构取决于人们对未来短期利率的预期。长期利率等于债券到期日以前预期短期利率的平均值。令朱扎淋渠沦炎梁秩儒蜘肖艘腑造鲁但悉墟孙阴敬镶萄蠕橇匠掷镑磁徒烷第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202454n nRnt = rt+rt+1+ rt+n-1/nn n(2)举例：n n在当前市场上1年期

51、债券的收益率是7%，预期明年的1年期债券的收益率是8%，后年的1年期债券的收益率是8.5%n n那么当前市场上3年期债券的收益率就为：n n 7%+8%+8.5% / 3 =7.83%墓落吓路完姚拓糊锈挪腑银短磅冉粗蹲艘哈偷郝日锦壬十扦斡婆烙凭菊壬第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202455n n例如:n n每个投资者都将执行这样的投资策略：在其方案持有期间能够给他提供最高的预期收益率。 n n两种投资策略：n n方案一：购置1年期债券，1年期满时，再购置1年期债券，以此类推，至第10年，仍购置1年期债券。n n方案二：一次购置10年期债券并持至期满。私盈渝晤志那么沤

52、歉屹刮抬宪敖粹郎雁捅窑八霹胯乘肉要湛麻辑腾母地颧恳第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202456n n(3)(3)预期假说的评析该理论认为：利率的期限结构是由人们对未来短期该理论认为：利率的期限结构是由人们对未来短期利率的预期决定的。预期理论的出发点是，长期证利率的预期决定的。预期理论的出发点是，长期证券到期收益率等于现行短期利率和未来预期短期利券到期收益率等于现行短期利率和未来预期短期利率的平均。率的平均。 预期假说可以说明短期利率与长期利率同方向变动，预期假说可以说明短期利率与长期利率同方向变动，也可以说明，收益率曲线向上或者向下倾斜。因为也可以说明，收益率曲线向上

53、或者向下倾斜。因为现在的短期收益率低或高，人们会预期它将来上升现在的短期收益率低或高，人们会预期它将来上升或下降，从而带动收益率上升或下降。或下降，从而带动收益率上升或下降。但是，它却无法解释，在实际短期利率上升或下降但是，它却无法解释，在实际短期利率上升或下降时，收益率曲线往往向上倾斜的。时，收益率曲线往往向上倾斜的。麓德琳蛊布锄卓袄粒为吱抠鹿盆进骄菊啄菩拭厂耍辫莎闺地技婆幸颖蓖伯第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024572、分割市场理论(segmented market theory)(segmented market theory)(segmented mar

54、ket theory)(segmented market theory)n n(1)假设：无替代性n n市场由具有不同投资要求的投资者组成，每种投资者都偏好或只投资于某个特定品种的债券，从而使得各种期限债券的利率由该种债券的供求决定，而不受其它期限债券预期回报率的影响，这就造成了一局部市场资金供大于求，回报率偏低；另一局部市场的情况反过来。n n市场是分割的株侨聚矽九磅柯柒赡乓湘哀字扦认节滓补洞腺贝棍贿疤殖呸沼径窝凌卞简第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202458n n(2)造成市场分割的原因主要有法律限制；法律限制；缺乏能够进行未来债券交易的市场，未来缺乏能够进行未

55、来债券交易的市场，未来价格未能与现期价格连接起来；价格未能与现期价格连接起来；缺乏在国内市场上销售的统一的债务工具；缺乏在国内市场上销售的统一的债务工具； 债券风险不确定；债券风险不确定；不同期限的债券完全不能替代。不同期限的债券完全不能替代。鼻宇唤那区淖抹峡谦橙这仕葛棉悉平用域伪哆虱病遍提酞而述粤褪人序捎第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202459n n各种期限债券的利率由其供求所决定。各种期限债券的利率由其供求所决定。n n分割市场理论对第三个经验事实的解释是：分割市场理论对第三个经验事实的解释是：通常情况下，人们更愿意持有期限较短、风通常情况下，人们更愿意持有期

56、限较短、风险较小的债券，因而对短期债券的需求量较险较小的债券，因而对短期债券的需求量较大，从而导致短期债券价格较高，利率较低：大，从而导致短期债券价格较高，利率较低：相反，长期债券需求量较小，价格较低，利相反，长期债券需求量较小，价格较低，利率较高。故：收益率曲线是向右上方倾斜的。率较高。故：收益率曲线是向右上方倾斜的。n n利率差异为各种债券市场独立的供求关系所利率差异为各种债券市场独立的供求关系所决定决定n n所以收益率曲线一般向上倾斜所以收益率曲线一般向上倾斜境坍辐粕涨晚冗朗惦蔗榆庶劣纯其鸯挠娠沧秒佩锥东台辈舰争舒佩宿卸业第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024

57、60n n(3)(3)分割市场理论的作用和局限：分割市场理论的作用和局限：该理论可以解释典型的收益率曲线的向上倾斜，因为该理论可以解释典型的收益率曲线的向上倾斜，因为人们对长期债券的需求比对短期债券少，所以长期债人们对长期债券的需求比对短期债券少，所以长期债券价格较低，利率较高，长期债券的收益高于短期利券价格较低，利率较高，长期债券的收益高于短期利率，收益率曲线因此向上倾斜。率，收益率曲线因此向上倾斜。 但它无法解释不同期限债券利率一起波动的原因，因但它无法解释不同期限债券利率一起波动的原因，因为既然市场是分割的，那么一种期限债券的利率发生为既然市场是分割的，那么一种期限债券的利率发生变动就不

58、佳影响其他期限债券的利率，另外它对长期变动就不佳影响其他期限债券的利率，另外它对长期债券的供求与短期债券的供求之间的关系没有阐述，债券的供求与短期债券的供求之间的关系没有阐述，对长期债券的供求如何随短期债券利率的变化而变化对长期债券的供求如何随短期债券利率的变化而变化问题没有说明，因而无法解释第二个经验事实。问题没有说明，因而无法解释第二个经验事实。迄缉白驹辑弹汕欣肖幻款抑吁焕语准谊实熊菜虚添舷喘月验招墟虫斧唬侍第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/2024613、期限选择理论period option theoryn n(1)期限选择和流动性升水理论希克斯和卡尔博特森将风

59、险因素结合进预期希克斯和卡尔博特森将风险因素结合进预期理论。短期债券的流动性比长期债券要高，理论。短期债券的流动性比长期债券要高，这是因为：这是因为： 短期债券到期并获得清偿的期限较短；短期债券到期并获得清偿的期限较短； 市场变化导致的短期债券价格波动比长期债券要市场变化导致的短期债券价格波动比长期债券要小的多，定价方便。小的多，定价方便。 投资者的偏好使得短期债券的利率低于长期债券。投资者的偏好使得短期债券的利率低于长期债券。长期利率除了包括预期信息外，还包括对风险和长期利率除了包括预期信息外，还包括对风险和流动性的补偿。流动性的补偿。讹获拓挪逐欺触闻席酪壮韭著郸历蛾锤墅父靠休歇沾嗓诸棘犬蛮

60、蛮皂峦危第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202462不同期限的债券之间具有一定的替代性，同不同期限的债券之间具有一定的替代性，同时，债券投资者对债券期限具有一定的偏好时，债券投资者对债券期限具有一定的偏好性性只有非偏好债券的预期回报率超过人们偏好只有非偏好债券的预期回报率超过人们偏好债券一定的程度，他们才愿意购置这种债券。债券一定的程度，他们才愿意购置这种债券。因为不同期限的债券是不完全的替代品，所因为不同期限的债券是不完全的替代品，所以投资者习惯于投资某一债券，但是，仍然以投资者习惯于投资某一债券，但是，仍然关心那些非偏好期限债券的预期回报率，并关心那些非偏好期限债

61、券的预期回报率，并择机进入该市场。择机进入该市场。书鸟宽吩惟塘篮犁吉迟丧尔箱霉阶依娱帘碎砂砷狙连挪暖穆勘扣仍赤槛覆第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202463n n(2)(2)结论结论n n长期债券的利率等于该种债券到期之前未来短长期债券的利率等于该种债券到期之前未来短期利率预期的平均值加上该种债券随供求条件期利率预期的平均值加上该种债券随供求条件的变化而变化的期限升水流动性升水或期限的变化而变化的期限升水流动性升水或期限补偿补偿n n1+R21+R2(1+R2)= R+(1+r1)(1+r2)(1+R2)= R+(1+r1)(1+r2)n n那么：那么：1 + R2

62、 = R/2 + (1+r1)/2+(1+r2)/2 1 + R2 = R/2 + (1+r1)/2+(1+r2)/2 +1+1n n = R/2 +(r1+r2 )/2 +1 = R/2 +(r1+r2 )/2 +1n n R2 = R/2 +(r1+r2 )/2 R2 = R/2 +(r1+r2 )/2 n n Rn=R/n +(r1+r2+rn)/n Rn=R/n +(r1+r2+rn)/n该萝逊灿馒竹宿呸肪统逞帚快飘它彦票沪术郊雏铀赣争叭谩发粹黎亥述椅第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202464n n(3)举例n n假定在今后5年里，1年期利率预期分别为5%、

63、6%、7%、8%和9%，由于投资者偏好持有短期债券，如果1年至5年期债券的期限升水分别为0%、0.25%、0.5%、0.75%和1.0%。n n于是 2年期债券的利率为：n n5年期债券的利率那么为：扯谎疚凹稚传认灭役倒灭耪藏甚杉杀慈峻谷且莱辩札橱呵筏呜锥随灵血舍第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202465对对1 1年期、年期、3 3年期、年期、4 4年期的利率作同样的计年期的利率作同样的计算，就能得出算，就能得出1 1年至年至5 5年的利率分别为年的利率分别为 5.0%5.0%、5.75%5.75%、6.5%6.5%、 7.25% 7.25%和和8.0%8.0%。期

64、限选择理论和流动性升水理论的收益率曲期限选择理论和流动性升水理论的收益率曲线因此比预期假说的向上倾斜程度更大线因此比预期假说的向上倾斜程度更大绪按葱人壁鸭嘘扫匿煞促酪镰夹猪司屏铸最翔绣桩外栗趁宫虑拼奈淆珐枚第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202466n n(4)(4)期限选择理论和流动性升水理论评析期限选择理论和流动性升水理论评析期限选择理论和流动性升水理论可以解释，短期利期限选择理论和流动性升水理论可以解释，短期利率上升，导致未来短期利率平均值更高，长期利率率上升，导致未来短期利率平均值更高，长期利率随之上升，所以不同期限债券的利率随时间一起波随之上升，所以不同期限

65、债券的利率随时间一起波动。动。也可以解释，短期利率偏低时，投资者会预期它将也可以解释，短期利率偏低时，投资者会预期它将升至某个正常水平，从而形成正值的期限升水，长升至某个正常水平，从而形成正值的期限升水，长期利率随之高于当期短期利率，收益率曲线陡直地期利率随之高于当期短期利率，收益率曲线陡直地向上倾斜。相反，如果短期利率偏高，人们通常预向上倾斜。相反，如果短期利率偏高，人们通常预期其将下降，因为期限升水为负值，所以收益率曲期其将下降，因为期限升水为负值，所以收益率曲线向下倾斜，长期利率将低于短期利率。线向下倾斜，长期利率将低于短期利率。沼吞艳齿那么聊雀襄唐蕾普旬乡滦稠其鸿勾蛀采嘿岗撞呛衰弘梭拭

66、速栓焚奴第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202467该理论还能解释典型的收益率曲线总是向上该理论还能解释典型的收益率曲线总是向上倾斜，因为投资者偏好短期债券，故随债券倾斜，因为投资者偏好短期债券，故随债券期限的延长，期限升水亦相应增加，即便未期限的延长，期限升水亦相应增加，即便未来短期利率预期的平均值保持不变，长期利来短期利率预期的平均值保持不变，长期利率也将高于短期利率，从而使得收益率曲线率也将高于短期利率，从而使得收益率曲线总是向上倾斜。总是向上倾斜。该理论还可以解释，期限升水为正值，收益该理论还可以解释，期限升水为正值，收益率曲线偶尔向下倾斜的状况。率曲线偶尔向下倾斜的状况。 因为，有时未来短期利率预期大幅下降，使得短因为，有时未来短期利率预期大幅下降，使得短期利率预期的平均值大大低于当期短期利率，即期利率预期的平均值大大低于当期短期利率，即便加上正值的期限升水，长期利率仍然低于当期便加上正值的期限升水，长期利率仍然低于当期短期利率。短期利率。间雕白午烬禁径敦冻啸砰蹦绸穆积惯博脊叉宫阂骡陪疤联正舷埔绥伟踩铝第二讲 利率理论2021第二讲 利率理论20217/29/202468