教学课件：《国际金融》1

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1、1PrefaceWHYSTUDYINTERNATIONALFINANCE?2I.对货币金融的回顾货币金融体系利率金融机构中央银行与货币政策31.1货币EconomistsMeaningofMoney1.Anythingthatisgenerallyacceptedinpaymentforgoodsandservices2.Thedifferencebetweenmoneyand:a.currency(通货)b.wealth(财富)c.income(收入)4FunctionofMoney1.Mediumofexchange(交易媒介)2.Unitofaccount(计量标准)3.Storeofv

2、alue(价值贮藏)5EvolutionofPaymentsSystem1. Preciousmetalslikegoldandsilver金属货币（称量货币，铸币）2. Papercurrency纸币（政府发行，银行发行的银行券）3. Cheques支票4. Electronicmeansofpayment:LVTS,Fedwire,CHIPS,SWIFT,ACH电子支付手段5.Electronicmoney:Debitcards,Stored-valuecards,Electroniccashandcheques电子货币6MeasuringMoney从理论上讨论货币的定义。从理论上讨论货币

3、的定义。从实证方面进行分析从实证方面进行分析货币供给量指标系列货币供给量指标系列:M0流通中现金M1等于M0加上活期存款M2 等于M1加上定期存款和储蓄存款。 71.2金融体系81.FinancialMarkets金融关系中的部门：金融关系中的部门： 家庭家庭净贷出者净贷出者 企业企业净借入者净借入者 政府政府取决于财政状况取决于财政状况 对外部门对外部门 9FinancialMarketInstrumentsFeaturesofFinancialInstruments:Liquidity(流动性)Risk(风险)。DefaultRisk(违约风险)andMarketRisk(市场风险)。Ra

4、teofReturn(收益率)PopularInstruments:TreasuryBills(国库券)NegotiableCDs(可转让存单)CommercialPaper(商业票据)RepurchaseAgreements（回购协议）FederalFunds（联邦基金，或称为同业拆借市场）Stocks(公司股票)Mortgages（抵押贷款)Themortgage-backsecurity(资产证券化)CorporateBonds(公司债券)102.FinancialIntermediariesDepositoryInstitutionscommercialbankssavingsandl

5、oanassociationsmutualsavingsbanksContractualSavingsInstitutionslifeinsurancecompaniesfireandcasualtyinsurancecompaniesPensionfundsandgovernmentretirementfundsInvestmentIntermediariesFinancecompaniesMutualfundsMoneymarketmutualfunds111.3利率1.ConceptofPresentValue(现值)Simpleloanof$1at10%interestYear123n

6、$1.10$1.21$1.33$1(1+i)n$1PVoffuture$1=(1+i)nFutureValue(未来值)=(1+i)nPV=1/(1+i)n122.YieldtoMaturity(到期收益率)andRateofReturn(回报率)Yieldtomaturity=interestratethatequatestodaysvaluewithpresentvalueofallfuturepayments(到期收益率是最重要的利率指标，它指的是使得从金融工具上获得的收入的现值与其今天的价值相等时的利率水平)13RateofReturn(回报率)C+Pt+1PtRET=ic+gPtCw

7、here:ic=currentyield当期收益PtPt+1Ptg=capitalgain资本利得Pt143.NominalandRealInterestRatesRealInterestRate真实利率Interestratethatisadjustedforexpectedchangesinthepricelevel:ir=ie Fisher Equation (费雪方程式)1. Realinterestratemoreaccuratelyreflectstruecostofborrowing2. Whenrealrateislow,greaterincentivestoborrowand

8、lesstolend.-=xx+=+iiiiiirrrr： 较小，可以忽略，所以由于11154.FactorsinfluencingtheinterestratesWealth(财富)、 ExpectedReturns(预期收益)、 Risk(风险)、 Liquidity(流动性)Default Risk (违约风险)、Term Structure（期限结构）161.4金融机构投资银行商业银行171.5中央银行与货币政策中央银行货币政策 -货币政策目标 -货币政策工具 18II.从货币金融到国际金融2.1几个方面的扩展货币金融体系利率金融机构中央银行与货币政策2.2TheFrameworkof

9、thisBook-国际金融基础与理论国际收支 国际收支理论汇率 汇率理论蒙代尔-弗莱明模型-国际金融制度与政策国际货币体系 区域货币合作宏观经济政策选择 国际金融危机国际储备政策19-国际金融实务与应用国际金融市场外汇市场与交易外汇市场衍生产品国际金融服务外汇风险管理20III.国际金融学说简述3.1早期的国际金融学说重商主义大卫休谟的国际金融理论 英国的“金块论战”213.2早期向现代国际金融学说的过渡马歇尔的国际收支理论卡塞尔的汇率理论凯恩斯的国际金融理论马克思的国际金融观点223.3现代国际金融学说国际收支理论汇率理论其他相关理论问题几个重要学者23SomeVIPsinIFMarshal

10、l（马歇尔）（马歇尔）,Alfred(1842-1924):Englisheconomist;coinedterm“elasticity”ineconomicsense;teacherofJohnMaynardKeynes（凯恩斯）;authorofPrinciples of Economics.24Chapter1Balance of PaymentSpring,2013I.OpenEconomyandBOP1.1国际收支平衡表的存在以中国的国际收支平衡表为例（2012年上半年，亿美元） 项目差额贷方借方一、经常项目77211,63610,863A.货物和服务72610,4809,754a.

11、货物1,1289,5778,449b.服务-4039031,305B.收益16902885C.经常转移31255224二、资本和金融项目1496,5276,378A.资本项目24251B.金融项目1256,5016,3771.直接投资9001,4145142.证券投资2043101063.其它投资-9794,7785,757三、储备资产-629121750四、净误差与遗漏-29202921.2国际收支记录的特点1.TheTimeConception流量数据:时间基础是一段连续的时期（如一年）存量数据:时间基础是一个时点，如国际投资头寸（InternationalInvestmentPositi

12、on或叫国际借贷BalanceofInternationalIndebtedness）。 2.ThedifferentscopesofBOP狭义:是一个国家在一定时期内对外政治、经济和文化往来所引起的货币收支；它表现了一定时期的外汇收支，未引起外汇收付的对外交往不计入该报告期的国际收支。广义:指一国居民在一定时期内的全部经济交易总额。它是目前世界各国普遍采用的国际收支概念，并且是国际收支平衡表的主体。有时也叫“internationalaccounting”。 II.TheDefinitionFrameofBOP2.1DefinitionTheBalanceofPayments(BOP)isa

13、statisticalstatementthatsummarizes,foraspecificperiod(typicallyayearorquarter),theeconomictransactionsofaneconomywiththerestoftheworld.一国的国际收支是一国居民在一定时期内与外国居民之间的经济交易的系统记录。 2.2Thecontentsoftransaction-all the goods, services, factor income and currenttransfersaneconomyreceivesfromorprovidestotheresto

14、ftheworld-capitaltransfersandchangesinaneconomysexternalfinancialclaimsandliabilities；orassets.1.交换（exchange)BOP中最大和最重要的部分。是一交易者向另一交易者提供一宗经济价值并从对方得到价值相等的回报。这个经济价值包括实际资源（货物、服务和收入）和金融项目。2.转移(transfer)当交易方向另一交易方提供了经济价值但并未收到对应的、具有相等价值的补偿物时，这类交易在记账时用转移来表示。 包括经常转移(currenttransfers)和资本转移(capitaltransfers)3

15、.变动（changes)可能的原因：移居，当一个人把住所从一经济体搬迁到另一经济体就形成移居。债权和债务的再分类，例如证券投资变为直接投资，私人储备变为国家储备，等等。其他，如直接投资收益的再投资。2.3TheMainParties-ResidentUnitAninstitutionalunitisaresidentunitwhenithasacenter of economic interest in the economicterritoryofacountry.InstitutionalunitEconomicterritoryCenterofeconomicinterest1.Inst

16、itutionalunit机构单位（1）家庭和组成家庭的个人（2）法定的实体和社会实体，如公司和准公司，非盈利机构和该经济体中的政府。（3）国际组织等。 2.Economicterritory-经济领土一个政府所管辖的地理领土，在这个领土内，人员、物资和资本可以自由流动。一个国家的经济领土包括： 一国的天空、水域和国际水域下的大陆架;在世界其他地方、经明确划分形成的飞地;海关控制下的自由区和离岸企业经营的保税仓库或工厂等。3.Centerofeconomicinterest-经济利益中心一个机构单位可以在一个国家内具有一经济利益中心，条件是在该国的经济领土内的某处住处、生产场所或其他地点该单位

17、无限期地或在长期固定的时间内（一般一年或一年以上即可）从事或计划从事大规模的经济活动和交易。4.居民和非居民（1）家庭和组成家庭的个人长期居住、维持一个住处的居民。（2）法定的实体和社会实体，如公司和准公司，非盈利机构和该经济体中的政府。 企业大规模从事物资或服务的生产、拥有土地或建筑、生产场所及计划无限期或长时间内经营它。 非营利机构和政府建立、被正式承认记录在案的所在地；一年或一年以上的分支或办事处。注：不符合企业标准的国际组织是外国政府的一部分。Principle of transactors (交易者原则交易者原则)在国际收支中，本国和外国的界限，主要是依据交易者原则来确定的。即国内是

18、指本国的居民单位，国外是指非居民单位。凡是居民单位与非居民单位之间的经济交易都属于国际收支。2.4ThePrinciplesinAccountingSystem当把BOP即在一定时期内所发生的国际经济交易，按照某种适合经济分析的需要编制，系统地记载下来并形成统计报表，我们就得到了国际收支平衡表（BalanceofPaymentPresentation）。在形成国际收支平衡表时要遵循一些记账原则。1.Price价格的确定交易的计价基础是市场价格。市场价格：在自愿基础上买方从卖方手中获取某种物品而支付的货币金额；不等同于市场报价、国际市场价格等总体价格；不等同于自由市场价格：即不一定是在纯粹的竞争

19、市场环境下进行的交易；在不存在市场价格的时候，如易货贸易、税收支付，企业的分支机构与母公司的交易，附属企业的交易，转移等时，习惯的做法是利用同等条件下形成的已知市场价格推算需要的市场价格。交易双方独立。2.CurrencyUnit&Translation必须把以不同货币发生的交易折算成单一的记账单位以便汇总；需要一个标准或通用的记账单位以便汇总地区或全球的数据，并有助于开展国际间比较。选择记账单位的标准：相对稳定；为大多数使用国际收支统计资料的人所熟悉。折算办法：汇率选择应该是交易日的市场汇率，等等。3.Time时间的确定所有权变更原则：根据惯例和国际规定，发生一笔交易时，应以其所有权变更的时

20、间作为记录时间。所有权变更时间与交易的当事人的记账时间是一致的。进出口货物按海关结关放行的时间记录；服务按发生的时间；债权债务的变化和储备资产的变化按银行结算的时间或商品信贷发生的时间记录。III.TheContents&AnalysisofBOP3.1TheStandardComponentsofBOP(IMF)1.ThestepsofcompilingBOP-设置项目（ Items）；-对各个项目进行分类，使其分属于不同的两个或多个账户（Accounts）；-项目与账户的排列。2.TheStandardBOP国际收支平衡表：标准组成部分国际收支平衡表：标准组成部分 1.经常账户Curren

21、tAccountA.商品和服务a.商品b.服务B.初次收入a.雇员报酬b.投资收入C.二次收入a.经常转移b.其他GoodsandServicesGoodsServicesPrimaryIncomeCompensationofemployeesInvestmentincomeSecondaryIncomeCurrentTransferOthers国际收支平衡表：标准组成部分（续）国际收支平衡表：标准组成部分（续）2.资本账户CapitalAccounta.非生产、非金融资产的收买/放弃b.资本转移3.金融账户a.直接投资b.证券投资c.其他投资d.储备资产误差与遗漏净额Acquisitions

22、/disposalsofnon-producednonfinancialassetsCapitalTransferFinancialAccountDirectInvestmentPortfolioInvestmentOtherInvestmentReserveAssetsNetErrorsandOmissions3.2TheAnalysisofItemsandAccounts1.CurrentAccountGoods(Quantity,DemandElasticity,Structure,etc.)ServicesIncomeandCurrentTransfer2.CapitalAccount

23、3.FinancialAccountDirectInvestment;PortfolioInvestmentOtherInvestment;InternationalReserves(Long-termCapitalandShort-termCapital)4.NetErrorandOmissions3.3AccountingPrinciple记账原则1.Double-entryaccountingsystem（复式记账）复式记账）.Thismeansthateveryrecordeditemshouldhaveadebit(借借)andacredit(贷贷),andthereshouldbe

24、anetbalanceofzero.凡凡是是引引起起本本国国从从国国外外获获得得货货币币收收入入的的交交易易入入贷贷方方，即即外外汇汇的的供供给给，凡凡是是引引起起本本国国对对国国外外货货币币支支出出的的交交易易化化入入借借方方，即即外外汇汇的的需需求求。也也即即凡凡是是引引起起外外汇汇供供给给的的经经济济交交易易都都记记入入贷贷方方，凡凡是是引引起起外外汇汇需需求的经济交易则记入借方。求的经济交易则记入借方。借方记录用负号表示，贷方记录用正号表示。借方记录用负号表示，贷方记录用正号表示。2.SummaryforCredit&Debit账户和项目账户和项目贷方贷方借方借方经常账户经常账户货物和

25、服务货物和服务出口货物和服务，实际资源减少进口货物和服务，实际资源增加初次收入初次收入向外提供生产要素，从国外得到要素收入和财产收入从外部获得生产要素，付给国外要素收入或财产收入二次收入二次收入平衡经常转移带来的借方项目；平衡经常转移带来的贷方项目资本账户资本账户非非生生产产非非金金融融资资产产的的取取得得/处置处置非生产非金融资产的处置非生产非金融资产的取得资本转移资本转移平衡资本转移带来的借方项目平衡资本转移带来的贷方项目以上两账户以上两账户按交易的全值记录金融账户金融账户直接投资直接投资获得外商直接投资向外进行直接投资证券投资证券投资获得外部的证券投资向外部进行证券投资金金融融衍衍生生产

26、产品品（储储备备除除外外）和雇员认股权和雇员认股权对外资产减少或负债增加，比如从国外借款对外资产增加或负债减少，比如贷款给国外其他投资其他投资储备资产储备资产储备资产减少储备资产增加金融账户金融账户按交易的净值记录，所以贷方记录金融资产净获得，借方记录金融负债的净产生。以上账户的一般规则以上账户的一般规则引起货币收入、外汇的供给引起货币支出、外汇的需求误差与遗漏净额误差与遗漏净额如果上面最后多出一个借方额如果上面最后多出一个贷方额3.Neterrors&omissions:误差与遗漏净额Double-entrymeansthateveryrecordeditemshouldhaveadebit

27、andacredit,andthereshouldbeanetbalanceofzero.However,inpractice,thefiguresrarelybalancetothepointwheretheycanceleachotherout.Thisistheresultoferrorsoromissionsinthecompilationofstatements.ThePossibleSourcesforIt：估计标准不统一；资料收集不完整；资料来源不同；一些人的因素，如有些数据保密，不能公开；统计技术的不完善。思考：请统计中国国际收支平衡表中的净误差与遗漏项，观察并分析。Gener

28、alAnalysisofBOP一般性分析对国际收支平衡表进行纵向分析：历史分析，对所涉及项目在报告期之前几年的有关状况进行分析。特别地，对一国国内经济、金融政策或者有关国家的经济、金融政策以及重大国际事件对该国国际收支的影响进行分析。对国际收支平衡表进行国别分析：随着国际间政治、经济和军事关系的变化，一国与有关国家的国际收支也会发生变化，所以进行横向的比较分析。3.4TheAnalysisofBalance差额分析差额的产生:按照复式记账原则，一笔国际经济交易将会产生金额相同的一笔借方记录和一笔贷方记录，故借方总额与贷方总额最终必然相等。但是，如果给某两个项目之间划上一条线，那么在不同的线上就

29、可能产生差额。平衡表中不同科目的分类可以带来不同的划线方法，从而产生不同的差额；这些差额有一定的区别，所反映的外汇供求范围有所不同。交易的区分:自主性交易（autonomoustransactions）：指基于商业（利润）动机或其他的考虑而独立发生的交易。这些交易所产生的货币收支并不必然相抵，由此可能导致对外汇的超额需求或超额供给。 补偿性交易（compensatorytransactions）：自主性交易可能带来汇率的波动，要保持固定汇率的当局就要进行补偿或调节，所以补偿性交易并不为其本身理由而是因其他交易（即自主性交易）而发生，本质上说是一种弥补自主性交易收支不平衡的融通性交易。国际收支是

30、否均衡，实际上是看自主性交易所产生的借贷金额是否相等。但由于上述区分实际中往往会面临难以逾越的技术性困难，许多国家也只是按此思路同时采用几种线上差额来相互补充地分析本国的国际收支状况，并且根据分析所关注的问题不同而有所侧重。3.4.1BalanceonCurrentAccount包括商品、服务、收入和所有经常转移交易的差额构成了经常账户差额;首先包括来自于商品出口和商品进口产生的差额即商品贸易差额，再加上由劳务等无形收入与劳务等无形支出产生的差额。 商品和服务贸易带来的差额为贸易差额（TradeBalance)。商品贸易差额起着决定性的作用，因为它比劳务收支和经常转移的数额要大得多,而且易于迅

31、速收集。经常用商品贸易差额来近似地替代经常项目差额。反映了实际资源在一国与他国之间的转让净额。经常项目一般只要发生就不可撤消（金融债权或负债甚至在短期内都经常被撤消），因而用经常账户差额衡量或预测经济发展和政策变化的效果，比用任何包括资本账户在内的差额来衡量更为可行。模型分析开放经济和封闭经济的区别：开放经济可以通过增加资本存量（I）或增加对外净资产（CA）而形成国民储蓄（S）；而封闭经济的国民储蓄（S）只能通过增加资本存量（I）形成。一国的私人储蓄可用于：进行国内融资（I），购买国外资产（CA）以及为政府债务（G-T）提供融资。开放经济中投资（I）的增加不必依靠提高国民储蓄率。在其他条件不变

32、的条件下：私人储蓄的上升必然导致经常项目余额的增加；投资和政府预算赤字的增加则导致经常项目余额的下降；如果政府部门的赤字不能由私人部门的净储蓄加以抵消的话，就会出现经常账户赤字，政府的预算情况是影响经常账户差额的重要因素。3.4.2BalanceonFinancialAccount是该账户下直接投资、证券投资和其他投资及储备资产交易的差额。它记录了世界其他地方对本国的投资净额或贷款/借款净额。为了分析的需要，我们还把它细分为金融账户净额(FA)和储备资产交易差额(RT)。 金融账户净额（FA）指除去储备资产的所有金融交易的差额。-CA=FA+RT=I-S,I=S+FA+RT当国内储蓄的增长不足

33、以支持国内投资的增长时，需要靠国外对本国的净贷款或减少本国储备资产来维持。注意决定金融流量的诸因素，如影响国外和国内资产的收益率和风险的各种因素，其中包括利息率，直接投资和其他投资的回报率，预计的汇率走势和税收方面的规定。3.4.3两大账户的联系CA+KFA=0KFA=FA+RT，所以：CA=KFA=FA+RT也就是说，利用金融资产的净流入或动用储备资产可以为经常账户赤字融资。I=S+FA+RT所以，当国内储蓄（S）的增长不足以支持国内投资（I）的增长时，也就是IS时,必须有FA+RT0；而当国内投资没有充分用尽国内储蓄时（即IS），必须有FA+RT0。 几种组合分析3.4.4OtherBal

34、ances1.综合差额（over-allBalance）经常项目差额和金融账户净额构成了综合差额；它所包括的线上项目最为全面，仅仅将官方储备作为线下项目。它衡量了一国通过动用或获取储备来弥补的收支不平衡，综合差额为正，储备资产就增加，综合差额为负，储备资产就减少。综合差额的概念运用非常广泛，通常人们讲的国际收支盈余或赤字就是指综合差额盈余或赤字。2基本差额（BasicBalance）首先包括经常账户中的交易，因为其项下的实际资源的流动是不可逆的；其次，还将资本和金融账户中的长期资本流动包括在内，即把变化无常的交易，包括私人和官方的短期资本流动及储备剔除了出去。为一国当局提供了度量国际收支长期趋

35、势的一个尺度。但是，由于对期限的长短划分、界定变得越来越困难，所以在实践中可能无法计算出准确的基本差额，这使这一数据现在不太被使用了。补充：国际投资头寸（IIP）国际借贷（BalanceofInternationalIndebtedness）（1）在这个时点上一个经济体居民对非居民的债权或作为储备资产持有的金块等金融资产的外部金融资产；（2）在这个时点一经济体居民对于非居民的负债。FromWorld Trade and Payments:Table15.1SchematicRepresentationoftheBalanceofPaymentsChapter2TheoriesonBoP 国际收

36、支理论主要在于一国国际收支的决定因素和保持其平衡的适当政策。较早的国际收支理论可以说是从盛行于1617世纪的重商主义开始；后来有反对重商主义的大卫.休谟的理论；现代国际收支理论主要有弹性论，吸收论和货币论等。I.弹性论（ElasticitiesApproach)在20世纪30年代金本位制崩溃后，各国实行竞争性的货币贬值、汇率变动频繁的背景下产生的；发展：原理由马歇尔（AlfredMarshall）在1923年提出，英国经济学家琼罗宾逊(JoanRobinson)于1937年归纳形成；勒纳(AbbaP.Lenner)发展，于1944年提出马歇尔-勒纳条件。所用到的弹性：出口商品需求/供给弹性；进

37、口商品需求/供给弹性；1.1弹性论的假设与推导基本精神：用弹性分析的方法对汇率、相对价格与进出口的关系进行了精辟的论述，认为外汇汇率的变动通过引起国内外产品之间的相对价格变动来影响一国的进出口供给和需求，带来进出口商品总额的变化，改变贸易差额从而影响国际收支，而弹性大小则决定了影响的方向和程度。1.假设1）不考虑资本流动，将商品（劳务）贸易收支等同于国际收支。 2）局部均衡：只考虑进出口市场汇率变化的影响，其他条件不变，忽略货币贬值的收入、货币等效应。 3）产品供给弹性无穷大。 4）初始的贸易是平衡的。收入不变，经济保持充分就业。2.基本推导假设汇率为：1单位外国货币折合为多少单位本国货币，以

38、 e表示。Pd：本国商品的价格；Pf:外国商品的价格。本国商品与外国商品之间的相对价格为： Pd（ePf）（TermsofTrade）。Px：出口品的价格，来代替本国产品的价格； Pm：进口品的价格，来代替外国产品的价格。本币贬值的影响：经济逻辑分析：e上升，即本币贬值，下降，贸易条件恶化 本国产品在外国市场上变得更便宜，外国产品在本国市场上变得昂贵X增加，M减少 国际收支改善，具体程度取决于进出口需求弹性的大小。图形分析：EffectofaDevaluationonTrade数学分析。1.2结论在进出口供给弹性无限大的情况下，只要一国进出口需求弹性的绝对值之和大于一，本国货币贬值就会改善国际

39、收支的状况。即马歇尔勒纳条件（Marshall-LernerCondition)：进出口需求弹性的绝对值之和大于一。1.3实证检验Examples:Italyafter1992;Mexicoafter1994;Koreaafter1997ElasticityPessimism（弹性悲观论）ThisviewsuggeststhatactualelasticitiesaretoolowtosatisfytheMarshall-Lernercondition.Severalfactorshavecontributedtothisviewhistorically:Thehighlyvariableex

40、changeratesinthe1930sseemedtoimplylowtradeelasticities.Manycountriesonfixedexchangerateshavefoundtheirtradebalanceworseningafteradevaluation,ratherthanimproving.(oil-importers)Theearlyeconometricestimatesofthedemandelasticitieswerelow.TheJ-curveeffects(“J型曲线”效应)：象征贬值后国际收支差额的时间轨迹。产生原因：thetendencyofth

41、eelasticitiestoriseovertime.时滞（认识、决策、生产、取代）马吉（S.P.NAGEE）将贬值后的这段时间划分为三个阶段：I:Currency-Contract period(货币合同阶段);II:Pass-Through period(传导阶段);III:Quantity Adjustment period(数量调整阶段)Withdelayedpass-thoughTheJCurve-withinstantaneouspass-though1.4弹性论的缺陷进出口供给弹性无穷大没有它，进出口以供给方货币表示的价格就不会在贬值后保持不变。充分就业与收入不变的假定与出口供

42、给弹性存在逻辑上的矛盾。不考虑资本流动，但实际上资本流动十分庞大，汇率贬值还会影响资本账户收入。局部均衡（partialequilibrium）分析。汇率变化还可能带来一系列的影响。比较静态分析。II.吸收论（AbsorptionApproach）也叫做支出分析法（ExpenditureApproach）；.米德（Jmeade）和西德尼亚历山大（SAlexander）以凯恩斯的宏观经济理论（国民收入方程式）为基础提出来的。1952年由亚历山大首次引入国际收支理论。 2.1基本内容开放经济中： 吸收A=C+I+G+IM 收入Y=C+I+G+EX所以，B=CA=EXIMYA即国际收支差等于国内收入

43、和支出差，是总量不平衡的结果。吸收论是指国内的总收入被总支出所吸收。国际收支要保持平衡，国内总收入就一定要等于总支出。当总收入大于国内总支出时，国际收支产生顺差，当总收入小于总支出时，国际收支产生逆差。 2.2政策含义当一国国际收支出现逆差时，调节的方法是：（1）增加国民收入当国内尚未实现充分就业时，可以采取支出转换等经济政策，利用闲置资源增加国民收入调节国际收支；（2）紧缩国内需求当国内已实现充分就业时，由于无闲置资源可以利用，就要采用支出减少政策（吸收政策），实行紧缩性的货币政策和财政政策，使国内总收入等于总支出。 以凯恩斯主义的有效需求管理来影响收入和支出行为，从而达到调整国际收支的目的

44、。2.3贬值的效应分析A=cY+D, B=Y-cY-D, B=(1-c)Y-D2.4缺陷建立在国民收入核算会计恒等式的基础上，人为地赋予因果关系。贬值贸易品相对非贸易品P上升资源再分配但是可能减少的是对非贸易品的支出。单一国家模型。不涉及国际资本流动，不符合事实。III.货币论(MonetaryApproach)货币论产生于60年代末和70年代初，是随着货币主义的兴起而出现的一种国际收支调节理论。主要代表人物是蒙代尔（R.Mundell）和约翰逊（Johnson）。3.1假设（1）在充分就业均衡状态下，一国货币需求是收入、价格和利率等变量的稳定函数，在长期内货币需求是稳定的；（2）贸易商品的价

45、格主要是外生的（至少对小国来说如此），在长期内，一国价格水平接近世界市场水平；（小国经济模型）（3）货币供给的变化不影响实物产量。（4）国际储备变化带来的货币供应变化不会被冲销掉（NotSterilized）（5）基础货币等于货币供给量，忽略货币乘数。（6）初始的货币市场是均衡的，即需求等于供给。 3.2基本推导1货币需求：Md=kPY2货币供应：MB=DC+FERMB=DC+FERM=mMB=m(DC+FER)3货币市场与国际收支的关系：kEP*Y=m(DC+FER)4.不同汇率制度下的货币论分析3.3政策含义（1）国际收支不平衡本质上是一种货币现象，只要一国不严重依赖于通货膨胀性的货币供给

46、增加为政府支出融资，它就不会经历长期（或称结构性的）国际收支赤字。（2）只有能影响一国货币供求的经济政策才能影响该国的国际收支。（3）固定汇率下，国际收支的失衡在长期可以通过国际储备的流动自行纠正，所有调节国际收支失衡的政策除了加速调节过程外，是完全不必要的。（4）并不否认实际因素对国际收支的作用，只不过它需经由货币需求来产生影响。 3.4缺陷（1）将国际经济的因果关系颠倒了，把货币因素看成是决定性的，而把其他实际因素看成是次要的。（2）假定货币需求函数是相当稳定的，但在短期内它往往是不稳定的，也很难不受货币供给变动的影响。（3）假定货币供给变动不影响实物产量。但货币供给变动后，人们不仅改变对

47、国外商品和证券的支出，而且也会改变对本国商品和证券的支出，由此影响到国内产量的变化。（4）强调一价定律的作用，但由于垄断因素和商品供求粘性的存在，它往往是不能成立的。补充：冲销（Sterilization）FromMB=DC+FERWecouldknow,whenDC=-FER,thenMB=0.Sterilization:thechangesinreservesareoffsetbyDC,soMBunchanged.Non-sterilization:MB=FERSummaryIV.国际收支的调节（AdjustmentsonBOP）4.1AnalysisontheDisequilibria形

48、式上的平衡 真正的平衡 静态失衡 动态失衡4.1.1Sourcesofdisequilibria1.偶发性因素2.周期性因素3.结构性因素4.货币性因素5.收入性因素6.外汇投机和不稳定的国际资本流动 4.1.2InfluencesontheEconomy4.2TheAutomaticAdjustmentMechanismofBOP4.2.1国际金本位制度下的国际收支自动调整机制 大卫休谟（DavidHume）： 价格现金流动(Price-specie-flow)机制 4.2.2纸币本位的固定汇率制度下的国际收支自动调节机制 4.2.3浮动汇率制度下的国际收支自动调节机制4.3TheAdjus

49、tmentsPoliciesLevelone： 融资（financing）：当局通过借款或动用外汇储备来弥补外汇市场的供求缺口； 调整（Adjustment）：通过各种调整政策来消除外汇市场的供求缺口； 综合：都采用Leveltwo：假如在确定用调整手段并确定了调整程度后,可以在以下政策中选择： 支出变更政策（ExpenditureShiftingPolicy）：改变支出的水平 (reducing)支出转换政策（ExpenditureSwitchingPolicy）：改变支出的结构Levelthree：假如采用了上面的支出减少或转换政策，可以再考虑具体的措施：减少政策既可以通过财政政策（Fis

50、calContraction）来实现，也可以通过货币政策（MonetaryContraction）来实现。支出转换政策也有不同的选择：通过贬值或贸易政策：提高外币的价格来诱使进口数量的减少，出口数量的增加（Devaluation,Tradepolicies）通过外汇管制和进口配额、出口补贴等措施：直接限制进口的数量，鼓励出口等（Directtradecontrols，Tariffsandsubsidies，Quota,etc） SeveralSpecificPolicies:1外汇缓冲政策（融资）2财政和货币政策3汇率政策4直接管制5国际经济金融合作 支出减少政策和支出转换政策的比较前者的缺点

51、在于削减国内支出可能使经济陷于衰退，导致失业增加；减少的私人投资还可能危害未来经济增长。而后者则通过提高国际贸易产品的国内价格，抑制进口、刺激出口，使经济保持增长，但缺点是可能会带来人们要求增加工资的诉求，从而诱发通货膨胀的螺旋上升。 政策冲突与政策搭配问题 （后面将会具体讨论）110Chapter3ForeignExchangeRate111I.ForeignExchange&ExchangeRate1.1TheDefinitionofforeignexchange动态含义：是指国际间的汇兑活动，即把一种货币通过“汇”(国际结算)和“兑”(外汇交易)，转换成另一种货币，实现资金的国际转移，或

52、国际间债权、债务的清偿。（以发达的银行制度为前提） 静态含义：是指以外国货币所表示的国际支付国际支付手段，即可以直接偿付对外债务，实现购买力国际转移的外币资金。112中华人民共和国外汇管理条例中的规定外汇是指下列以外币表示的可以用作国际清偿的支付手段和资产：（1）外国货币，包括纸币、铸币；（2）外币支付凭证，包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证等；（3）外币有价证券，包括政府债券、公司债券、股票等； （4）特别提款权；（5）其他外汇资产。1131.2TheFormatsofFXA.外汇存款,是指以可兑换货币表示的银行各种存款。B.外汇支付凭证,是指以可兑换货币表示的各种信用工具，主要是汇票、本

53、票、支票、旅行支票和信用卡。 C.外币有价证券,是指以可兑换货币表示的用以表明财产所有权或债权的凭证，基本形式是股票、债券和可转让存款单。D.外币现钞与其他外汇资金,外币现钞是指以可兑换货币表示的货币现钞。 114Features:国际性，即必须是以外币计值的国外资产；可偿性，即必须是在国外保证得到偿付的货币债权；可兑换性，即必须是可以自由兑换为其他支付手段的外币资产。 1.3ThefunctionsofFX115Functions:A.外汇可作为国际支付手段B.外汇可促进国际贸易发展和国际资本流动C.外汇可调剂国际间资金余缺D.外汇是政府干预经济活动的重要工具 1161.4Thepriceo

54、fFX-ForeignExchangeRateWHATISANEXCHANGERATE?Basically,apriceatwhichsuppliersanddemandersofforeigncurrenciesarewillingtoexchangethem.“Simplyaprice;pricesareactuallythemselvesexchangerates-betweenacertaingoodandmoney.”“Ingeneral,theexchangerateofcurrencyAintermsofcurrencyBisthenumberofBneededtobuyauni

55、tofA.”117TheflowofsupplyanddemandforforeignexchangeThe proceeds from exports, and other credit items in the BOP, generate the supply of foreign exchange or foreign currency.Import spending and other debit items generate the demand for foreign exchange.118II.TheQuotationsandClassificationsofExchangeR

56、ate2.1Themeaningandfunctionsofexchangerate外汇汇率(foreignexchangerate)是将一个国家的货币折算成另一个国家货币时使用的比率，也可以说是以一国货币表示的另一国货币的价格。汇率也称汇价，一个国家政府制定和公布的汇率称为法定汇率和外汇牌价，简称牌价；外汇市场上的汇率一般称为外汇行市或行情。 119ThefunctionsofexchangerateA.汇率是外汇买卖的折算标准B.汇率能表现出货币的相对价值C.汇率能充当国际间价格的转换手段D.汇率具有调节经济的功能E.汇率是经济状况的指示器 1202.2TheQuotationSystem

57、sofExchangeRate汇率是两国货币的比价,所以要先确定用什么货币作为其它货币标价或计价的标准，即汇率的标价标价方法方法(quotations)。 1211.DirectQuotationSystem直接标价法，又称价格标价法（PriceQuotationSystem）,指以一定单位（1或100，10000个单位）的外国货币作为标准，折成若干单位的本国货币来表示汇率。汇率是以本国货币表示的单位外国货币的价格。汇率越高，表示单位外币所能换取的本国货币越多，说明本国货币的币值越低。TheContinentalEuropeansandtheJapanese;我国国家外汇管理局公布的外汇牌价也

58、采用这种方法。如1RMB￥6.2855。 1222.IndirectQuotationSystem间接标价法，又称数量标价法（QuantityQuotationSystem）,指一定单位的本国货币为标准，折成若干单位的外国货币来表示汇率。汇率是以外国货币来表示的单位本国货币的价格。汇率越高，表示单位本币所能换得的外国货币越多，说明本国货币的币值越高。UK,USA(excepttopounds);美元对英镑保留了过去习惯用的直接标价法。如在英国，英镑兑美元汇率为1US$1.7132。 123RelationshipbetweenDQSandIQS:以上两种汇率的标价方法，虽然基准不同，但站在同一

59、国家角度看，直接标价法与间接标价法是互为倒数的关系。对A国而言，S(B/A)是直接标价，则S(A/B)是间接标价法，两种标价的关系用公式表示就是S(B/A)1/S(A/B)。 1243.TheOtherQuotations美元标价法： 由于境外货币交易的出现，离岸金融市场上多以作为关键货币的美元为标准，用一定量的其他货币给美元标价，这种标价法称为美元标价法。其他市场上使用的标价方法。1252.3TheClassificationsofExchangeRate1.按变动情况划分 固定汇率：因某种限制而在一定的幅度之内(fixed)进行波动的汇率;浮动汇率：各国货币之间的汇率波动不受(floati

60、ng)限制，而主要根据市场供求关 系自由决定涨落的汇率。1261272.按是否受货币当局管制来划分官方汇率：指金融当局(中央银行或外汇管(official)理机构)所规定的汇率；市场汇率：指在外汇市场上由供求关系决(market)定的汇率。1283.按制订方式来划分基本汇率:指本国货币对某一关键货币(关键货 (Basic)币是指在本国国际收支中使用最多、 在外汇储备中占比重最大的可自由 兑换货币)的汇率，是一国货币与其 他货币确定汇率的依据；套算汇率:又称交叉汇率,是以两种货币的基本 (Cross)汇率之比所确定的汇率。因为不大 可能制定出本国与所有外国货币之间 的汇率，所以通过套算汇率计算所

61、需 要的汇率。 (TriangularArbitrage)1294.按外汇市场起始时间来划分开盘汇率:指外汇市场上每日开市后首次交(open)易时所报的汇率；收盘汇率:指外汇市场每日营业终了时的汇(close)率，在交易结束前30秒钟或60秒 钟内，市场上某种货币几种价格 加权平均后的汇率即为收盘汇率。1305.按外汇交易交割的期限来划分即期汇率:指买卖双方成交后在当日或两个(Spot)营业日内交割(delivery)的汇率；远期汇率:是指买卖双方成交后于将来某(Forward)一时间内进行外汇交割的汇率。即期汇率是确定远期汇率的基础；远期汇率是通过对即期汇率加减升贴水计算而来的。 Dolla

62、r/PoundSpotandForwardExchangeRates,19812007Source: Datastream.Ratesshownare90-dayforwardexchangeratesandspotexchangerates,atendofmonth.1326.按外汇支付工具的付款时间来划分电汇汇率(T/Trate)：指银行以电报方式通知国外分支行或代理行付款时所用的汇率 ；信汇汇率(M/Trate)：指银行以信函方式通知付款时的汇率；票汇汇率(D/Drate)：指银行买卖外汇汇票时使用的汇率（又可以根据买卖时间分为即期票汇汇率和远期票汇汇率）。1337.按从银行买卖外汇的角

63、度买入汇率（BuyingRateorBidRate）：指银行买入外汇时所使用的汇率，也叫买入价；卖出汇率（SellingRateorOfferRate）：是银行卖出外汇时所使用的汇率，也叫卖出价。买入汇率与卖出汇率的平均数为中间汇率，西方报刊多使用中间汇率来报道汇率消息。 1348.按涉及币种来划分双边汇率(Bilateralexchangerate):theexchangeratebetweentwocountries,say,theUKandUSA:thepriceofdollarsintermsofpounds.贸易加权汇率(Trade-weightedexchangerate):For

64、 currency A, it is a weighted average of itsexchangerateagainstcurrenciesB,C,D,E.andso on. The weights used are usually theproportionofcountryAstradewhichinvolvesB,C,D,E.respectively.1359.按是否经过通货膨胀调整名义汇率（nominalexchangerate）：名义汇率是指没有剔除通货膨胀因素的汇率。实际汇率（realexchangerate）：指剔除了通货膨胀因素的汇率。 1362.4SpecificQuo

65、tationMethodsforFX报价，则是在一定标价方式下，外汇银行对其他银行或客户报出的愿意买入买入外汇和愿意卖出卖出外汇的价格。在一个竞争性的国际金融市场，国际惯例要求从事外汇交易的报价银行必须报出外汇交易的双向价格（two-wayprice），无论交易对方是卖还是买，都要如此，双向价格的买卖价差是银行外汇交易主要利润来源。1371.InInternationalFinancialMarketTwodefinitionsaccordingtointernationalpractices:标价货币(quotatingcurrency)：即在汇率标价中，其数量会发生变动的货币；基准货币(v

66、ehiclecurrency)：即在汇率标价中，其数量固定不变的货币。138标价方式一览表1392.Inter-banksFXquotation银行间报价都采取双报价方式：同时报出买入价和卖出价(bidandofferrate)。如：银行GBP/USD即期汇率（spotrate）报价：1.6096/05针对于基准货币：买入价(bidrate)/卖出价(offerrate)斜线右边的两位数是卖出价的最后两位数字，在报价时省略了其他几位数字(大数)。买卖都是从银行(或报价方)的角度说的。卖出与买入价格之间的差异为“差价(spread)”，是银行的收入。 Typicalspreadsarewithi

67、ntenbasispoints.(1basispoint=0.0001)直接的和间接的（要经过交叉计算的报价）。1403.Quotationforcustomers(fromBanks)当银行与工商企业、个人等顾客进行本币与外币交易时，类似于银行间报价，银行同时报出买入汇率与卖出汇率。买入汇率(buyingrate)卖出汇率(sellingrate)或bid-offerrate。 v表现方式略有不同：例如中国银行公布的美元兑人民币的市场汇率为：外汇买入价卖出价买入现钞价100美元628.83632.17612.13注意直接标价法和间接标价法下的区别。1414.对远期汇率（forwardrate

68、）的报价各国银行的做法有所不同，一般有两种方法。直接报价（OutrightRate）：直接标出远期外汇的实际汇率，瑞士和日本等国采用这种报价方式；银行对一般顾客也采用这种方式。掉期率（SwapRate）或远期差价（ForwardMargin）：用升水、贴水和平价标出远期汇率和即期汇率的差额，为英、美、德、法等国所采用。 142ForwardPremiums/DiscountsandChangesinSpotRatesAcurrencyistradingataforward premiumwhenthenominalvalueofthatcurrencyintheforwardmarketish

69、igherthaninthespotmarket;Acurrencyistradingataforward discountwhenthenominalvalueofthatcurrencyintheforwardmarketislower thaninthespotmarket;AnnualizedPercentageChangesinExchangeRates（升贴水年率）143Rulesofthumb:TheSpotRateofVehicleCurrency:ABTheforwardmarginofVehicleCurrency：a-bThentheforwardrateofvehicl

70、ecurrencyis:A+aB+b，Ifab，thev.c.isdepreciating.Underpinningprinciple:Thespreadinforwardmarketishigherthanthatinspotmarket.1445.UnderstandtheimpliedinformationinquotationsTwodifferences:amongthequotationsatdifferenttimepointsfromonebank;amongthequotationsfromdifferentbanks.Tofindout：某银行愿意从事何种交易：即是愿意买入

71、还是卖出某种货币？某银行对某种货币未来趋势的看法。 145III.ThechangesofFXrates3.1外汇汇率的变动法定升值（revaluation）：政府有关当局明文规定提高本国货币的对外价值；法定贬值（devaluation）：政府有关当局明文规定降低本国货币的对外价值。升值（appreciation）：由于外汇市场上供求关系变化造成的某国货币对外价值的增加；贬值（depreciation）：是外汇市场上供求关系变化造成的某国货币对外价值的下降。1463.2汇率变动的经济分析1.固定汇率制度下汇率变动的影响因素1）国际金本位制度下汇率变动的影响因素 2）布雷顿森林体系下汇率变动的影

72、响因素 2.浮动汇率制度下的影响因素3.3汇率变动的一般性分析147 汇率与外汇供求量的关系汇率与外汇供求量的关系3.4汇率变动的影响对国内经济的影响：对产量的影响；对资源配置的影响；对物价的影响。对国际收支的影响：对经常账户的影响；对国际资本流动的影响。148荷兰病（荷兰病（DutchDisease）这一名称就源于荷兰曾经的天然气繁荣及其后的一系列经历；指一国如果突然发现石油等资源带来经济繁荣，就会在带动经济发展后带来本币的实际升值，从而使本国其他贸易品在国际市场上失去竞争力而被挤出，最后又带来本国经济的衰落。当然，也可以是其他原因带来本国经济的繁荣，再带来本币的实际升值；反映的是以汇率为核

73、心的一种成功带来的副效应。149Chapter4TheoriesonFXRate（在纸币本位制度下）分析汇率受什么因素决定和影响；与国际收支理论相互联系，不可分割，构成了西方国际金融理论的核心；随着经济形势和经济学理论的变迁而发展演变；为一国货币当局制定汇率政策提供理论依据。I.PurchasingPowerParityHistory:almostasoldaspapermoney;16c,SpainSwedisheconomist:GustavCassel,1914年以后的货币和外汇1922（betweentwoworldwars）1.1基本思想人们之所以需要外国货币是因为它在该国国内具有对

74、一般商品的购买力。同样，外国人需要本国货币也是因为它在本国有购买力。因此，对本国货币和外国货币的评价主要取决于两国货币购买力的比较。一价定律（TheLawofOnePrice）：Equivalentassetssellforthesameprice.inthedomesticeconomyintheopeneconomySeveralconceptionstounderstandLoOPArbitrage:theprocessofbuyingorsellingsomethinginordertoexploitapricedifferentialsoastomakearisklessprofit

75、.Transaction costs: all the costs associated with atransaction, over and above the cost of the itemwhichactuallychangeshands.Speculation: the activity of holding a good orsecurityinthehopeofprofitingfromafutureriseinitsprice.1.2PPP的两种形式1.绝对形式（AbsoluteVersion） Thegenerallevelofprices,whenconvertedtoa

76、commoncurrency,willbethesameineverycountry.P=eP*So,e=P/P*(6.1)一般化为：e=Pa/Pb,e是一单位B国货币以A国货币表示的价格。（B为外国，A为本国）商品套购（Commodityarbitrage）使汇率朝着这一方向变化。Transactioncosts:假设为0。*对对其其成立基础的探讨成立基础的探讨基于一价定律，从个体的关系推导到整体；如果所有的商品都满足一价定律的话，则由它们构成的经济体之间的货币就由购买力来决定彼此之间的汇率。“一般物价水平”所针对的商品应该具有的条件是：所包含的商品相同，每种商品在物价指数编制中的权重是一样

77、的。现实中存在着产品差异、贸易壁垒、信息成本、交货延迟等，都使绝对购买力平价很难在现实中成立，或者说完全成立。2.相对形式（RelativeVersion）将问题扩展成两期推导：一般化为：也可以表示为：Onecountrysinflationratecanonlybehigher(lower)thananotherstotheextentthatitsexchangeratedepreciates(appreciates).相对PPP：在两个时点内汇率的变动归因于两个国家在这段时期中的物价水平或货币购买力的变化，两者的相对变动成比例；相对比绝对更有意义：采用变动率避免了对价格指数在基期时确定的

78、困难；从理论上避开了一价定律的严格假设。3.真实汇率（实际汇率）Therealexchangerate： thepriceofforeignrelativetodomesticgoodsandservices.R=E（P*/P）。也可以理解为：汇率水平（E）和相对价格水平（P*/P）的乘积。 注意，这里的E是现实世界已知的名义汇率，区别于上面的根据购买力计算出来的名义汇率e。测试购买力平价偏离的程度；a.如果绝对形式的PPP成立的话，真实汇率应该为1，但大多时候都不等于1。b.如果相对形式的PPP成立的话，真实汇率应该为一个常数。也可以将真实汇率理解为是名义汇率经过本国和外国价格调整后的指标。

79、真实汇率：没有任何货币单位，更像是一种指数。真实汇率的升值（贬值）：R变小（变大）真实的有效汇率(realeffectiveexchangerate)。1.3评论引起很大争论，毁誉不一。但占有重要位置。在放弃金本位制的情况下，指出以国内外物价对比作为汇率决定的依据，说明货币的对内贬值必然引起货币的对外贬值，揭示了汇率变动的长期原因，是分析汇率变动的重要基础。在西方各国实行浮动汇率制的今天有很强的生命力；在现实中仍然充满活力。如果一般物价水平准确地反映了一国产品的成本，那么任何两国物价水平的比率将准确显示两国的竞争力。ApplicationofPPPChoosing the right init

80、ial exchange rate for a newly independent country;Forecasting medium- and long-term real exchange rates;Trying to adjust for price differentials in international comparisons of income.ShortcomingsofPPP认为两国纸币的交换决定于纸币的购买力。这实际上是一种本末倒置。事实上是相反，纸币的购买力取决于纸币所代表的价值。忽略了贸易成本和贸易壁垒。由于关税、限额、补贴等的存在使两国贸易商品并不存在完全的替代

81、性，价格也不能通过套购而趋于相等。过分强调了物价对汇率的作用，但实际上反过来汇率变化也可以影响物价。忽略国际资本流动对汇率所产生的冲击，而它会影响尤其是短期汇率。静态或比较静态分析，没有对物价如何影响汇率的传导机制进行具体分析。在计算购买力平价时，在编制各国物价指数方法、范围、基期选择等方面也存在着技术性困难。假定所有商品都是贸易商品，忽视了非贸易商品的存在。而非贸易商品的价格往往难以通过国际贸易而趋于一致，因此两国的一般物价水平也难以通过国际商品套购机制而完全取得一致。1.4TheEmpiricalTestofPPPThereislittleempiricalsupportforabsolu

82、tepurchasingpowerparity.Thepricesofidenticalcommoditybaskets,whenconvertedtoasinglecurrency,differsubstantiallyacrosscountries.RelativePPPismoreconsistentwithdata,butitalsoperformspoorlytopredictexchangerates.alookatthefacts:(1)Intheshortrun,deviationsfromPPParesofrequentastobemoreorlessthenorm.(2)T

83、heevidenceonlong-runPPPismixed.(3)Intermsofvolatilityitisunquestionablytruethat exchange rates have varied far more thanprices.一般结论：它在长期远比短期更与经验数据相符，相对购买力比仅考虑时点量的绝对购买力对长期均衡汇率的预测能力较好。BigMacIndexin2010Jan.2012绝对PPP对经验数据偏离较大的原因:影响价格决定的因素。（产品的差异性，信息成本和贸易成本问题，非关税贸易壁垒或贸易管制等政府政策）价格指数的局限性。（贸易品和非贸易品，商品结构等）价格

84、调整与汇率调整之间的时间差距因素TwoHundredYearsofPurchasingPowerParitybetweentheDollarandthePoundTheYen/DollarExchangeRateandRelativeJapan-U.S.PriceLevels,19802006Source: IMF,International Financial Statistics.Exchangeratesandpricelevelsareend-of-yeardata.PPPinGreatHyperinflationsoftheTwentiethCenturyPatternsofDevi

85、ationfromPurchasingPowerParityReasonsforFailureofPPP(eveninrelativeversion)1.Tariffsandtransportationcosts2.Permanentshiftsinthetermsoftrade3.Effectofnon-tradedgoodsandservices(Balassa-SamuelsonEffect)4.Lagscausedbyimperfectinformation,contracts,inertiainconsumerhabitsandsoforth5.Differencesinmeasur

86、esofaveragepricesforbasketsofgoodsandservicesII.InterestRateParity（利率平价说）汇率和利率之间的关系通过国际间的套利性资金流动产生；无抛补的利率平价利率指出了利率差异与对未来汇率预期之间的关系。凯恩斯和爱因齐格通过分析抛补套利（Interestarbitrage）所引起的外汇交易提出IRP，来说明远期利率的决定。2.1UncoveredInterestRateParity(UIRP，无抛补利率平价)Scenario：Aninvestorfacingtwostrategiestodecidewhichoneheshouldinve

87、st.两种战略:domesticstrategyandforeignstrategy战略选择原则：Forthedepositsofthesamekind,forthesameperiod,inbanksofthesametype,thereturnfromthetwostrategiesmustbeequalinequilibrium.假设：只有一种金融资产即货币；也只有一种资产价格即利率；银行存款无风险；投资者是风险中性的推导：根据战略选择原则进行推导，见教材。结论：ii*+e本国利率外国利率+预期汇率变化率UIRP：The domestic interest rate must be hi

88、gher(lower)thantheforeigninterestratebyanamountequaltotheexpecteddepreciation(appreciation)ofthedomesticcurrency.本国利率高于（低于）外国利率的差额等于本国货币的预期贬值（升值）幅度。DeterminationoftheEquilibriumDollar/EuroExchangeRateNooneiswillingtoholdeurodepositsNooneiswillingtoholddollardepositsEffectofaRiseintheDollarInterestRa

89、teAdepreciationoftheeuroisanappreciationofthedollar.13-182EffectofaRiseintheEuroInterestRateTheEffectofanExpectedAppreciationoftheEuroIndividuals and institutions now expect the euro to appreciateUIPinPracticeUncovered interest parity is hard to measure: requires expected future exchange ratesSurvey

90、 data does not match up precisely with UIPStatistical forecasts differ from UIP as well2.2CoveredInterestRateParity(CIRP)放松UIRP中关于投资者风险中性的假设。以例子进行推导：见教材公式：i: interest rate in domestic market; e*: forward rate;i*: interest rate in foreign market; e: spot rate. f= e* / e 1 : 远期升（贴）水率The forward premiu

91、m (discount): the proportion by which a countrys forward exchange rate exceeds (fall below) its spot rate. (direct quotation)(1+i)=(1+i*)(f+1)ii*+f:本国利率=外国利率+远期汇率变化率CIRP：Thedomesticinterestratemustbehigher(lower)thantheforeigninterestratebyanamountequaltotheforwarddiscount(premium)onthedomesticcurre

92、ncy.本国利率高于（低于）外国利率的差额等于本国货币的远期贴（升）水率。规定了短期汇率波动的界限，较好地反映了外汇市场尤其是开放程度较高的外汇市场上汇率波动的特点。比如在欧洲货币市场上远期汇率就是利用两种货币的利率差异来计算的。CoveredinterestrateparitythefactsThree (to some extent overlapping) conditions are required forcoveredinterestrateparitytohold:(1)Theremustbesufficientspeculationfundsavailable（资金量要大，没有

93、管制）(2)Weneedtheforeignexchangemarkets,spotorforward,tobeorganized, with well-defined and well-publicized rates freelyavailabletoagroupofinformedtraderswhoarecommittedtoexploitinganyprofitopportunitiesthatcropup.(3)Transactioncostsarelowenoughtobenegligible.Levich(1979)concludedthat:“Overall, the evi

94、dence supports the view that there are fewunexploitedopportunitiesforrisk-freeprofitincoveredinterestarbitrage.”缺陷对应上面的条件要求没有考虑投机交易；没有考虑交易成本，但它很重要，会影响套利收益；假定不存在资本流动障碍，资金能顺利、不受限制地在国际间流动，但实际上存在外汇管制和外汇市场不发达等因素的障碍。假定套利资金规模是无限的，套利者能不断进行抛补套利，直到利率平价成立。但事实上，从事抛补套利的资金并不是无限的。（风险，机会成本等）2.3TheInternationalFishe

95、rRelationTheFisherequation（费雪方程式）:(1+i)=(1+R)(1+)r:nominalinterestrates;R:realinterestrates;:inflationrate.iR+appliedtoPPPandIRP-*=i-i*ori-=i*-*(realinterestparity)International Fisher Relation or the Fisher open hypothesis:国际间名义利率的差别可以用国际间预期通胀率的差别来近似。III.BalanceofPaymentTheoryofExchangeRate早在金币本位时期

96、，英国学者葛逊（G.L.Goschen）就在1861年系统地提出了国际借贷说。国际借贷说的现代形式。二战后，凯恩斯主义的国际收支均衡条件的分析被应用在外汇供求流量分析中，形成国际收支说。1981年美国学者阿尔吉（Argy）系统总结了这一理论。外汇供求决定汇率，而国际收支又决定外汇供求。凡是影响国际收支均衡的因素都会影响均衡汇率的变动。汇率主要决定于外汇资金流量市场上的供给和需求。3.1推导（讨论各个因素影响的机制和方向）3.2结论影响均衡汇率变动的因素有国内外国民收入、国内外价格水平、国内外利息率以及人们对未来汇率的预期。以上影响汇率的因素都会受财政政策和货币政策的影响，所以财政、货币政策的变

97、动也会影响均衡汇率的变化。3.3评价及缺陷在运用供求分析的基础上，将影响国际收支的各种重要因素纳入汇率的均衡分析，对短期外汇市场分析是有意义的，为人们广泛运用。缺陷：以外汇市场的稳定性为假定前提； 局部均衡分析方法，忽略了交叉影响； 假定汇率完全自由浮动，政府不进行任何干预； 定性分析方法和注重短期分析；分析基础是凯恩斯主义宏观经济理论，没有摆脱这些理论基础本身具有的缺陷。IV.AssetMarketApproach（资产市场说）70年代中期以后发展起来的一种重要的汇率决定理论，一经问世，便迅速获得西方学术界的普遍关注，也获得一些实际部门的青睐，成为IMF、FED和一些跨国公司和跨国银行制定汇

98、率政策或分析和预测汇率变化的主要根据之一。它在国际资本流动获得高度发展的背景下产生，特别重视金融资产市场均衡对汇率变动的影响。一国金融市场供求存量失衡可以通过国外资产市场和国内商品市场的调整来完成。而汇率作为两国资产的相对价格，其变动就有助于资产市场恢复均衡。 4.1概述基基本本思思想想：均衡汇率就是两国资产市场供求存量保持均衡时的两国货币之间的相对价格。特点：特点：存量分析方法；预期的作用。一般性假设：假设：外汇市场是有效的，即市场的当前价格反映了所有可得的信息；一国的市场包括商品市场、货币市场和资产市场；资金完全流动，利率平价始终成立。具体假设和相应的分类：1.替代程度，即在国内外商品之间

99、和资产之间有一个替代程度的问题；2.调整速度，即在一个国家的三种市场（商品、货币和证券市场）之间，有一个在受到冲击后进行均衡调整的速度快慢对比问题。4.2汇率的货币论（MonetaryApproachtoExchangeRate）强调货币市场对汇率变动的要求。1. 国际货币主义的汇率模式 （or Flexible-PriceMonetaryApproach，theMonetaryModelofExchangeRateswithFlexiblePrices）2. 汇率超调模式（Overshooting Model）(orSticky-PriceMonetaryApproach)MonetaryA

100、pproachtoExchangeRatesMonetaryapproachtotheexchangerate: usesmonetaryfactorstopredicthowexchangeratesadjustinthelongrun.ItusestheabsoluteversionofPPP.Itpredictsthatlevelsofaveragepricesacrosscountriesadjustsothatthequantityofrealmonetaryassetssuppliedwillequalthequantityofrealmonetaryassetsdemanded:

101、 PUS=MsUS/L (R$,YUS)PEU=MsEU/L (R,YEU)4.2.1国际货币主义的汇率模式(theMonetaryModelofExchangeRateswithFlexiblePrices)假定：商品市场与证券市场一样能迅速、灵敏地加以调整；稳定的货币需求；PPP成立；产出水平稳定。推导：见教材一般结论：汇率变动与本国货币供给变化成正比，与外国货币供给成反比。外汇汇率与本国相对于他国的收入成反方向变动，与利率成同方向变动。（与国际收支说的结论正好相反） Theexchangerateisdeterminedinthelongrunbyprices,whicharedeter

102、minedbytherelativesupplyanddemandofrealmonetaryassetsinmoneymarketsacrosscountries.Predictionsaboutchangesin:1.Money supply:apermanentriseinthedomesticmoneysupplycausesaproportionalincreaseinthedomesticpricelevel,causingaproportionaldepreciationinthedomesticcurrency(throughPPP).samepredictionaslongr

103、unmodelwithoutPPP2.Interest rates:ariseindomesticinterestrateslowersthedemandofrealmonetaryassets,andisassociatedwithariseindomesticprices,causingaproportionaldepreciationofthedomesticcurrency(throughPPP).MonetaryApproachtoExchangeRates(cont.)3.Output level:ariseinthedomesticlevelofproductionandinco

104、me(output)raisesdomesticdemandofrealmonetaryassets,isassociatedwithadecreasinglevelofaveragedomesticprices(forafixedquantityofmoneysupplied),causingaproportionalappreciationofthedomesticcurrency(throughPPP).All3changesaffectmoneysupplyormoneydemand,andcausepricestoadjustsothatthequantityofrealmoneta

105、ryassetssuppliedmatchesthequantityofrealmonetaryassetsdemanded,andcauseexchangeratestoadjustaccordingtoPPP.特别分析：特别分析：MoneySupplyAchangeinthemoneysupplyresultsinachangeinthelevelofaverageprices.评价：实际上是购买力平价说的现代翻版，只是在购买力平价说的基础上，采用现代货币学派的货币供求理论来进一步说明汇率的决定。对于资产具有完全替代性的假设、货币需求函数稳定的假设等与现实有偏离。过分简化地假设两国货币需求

106、函数中的系数相同。4.2.2汇率超调模式（OvershootingModel）1976年由美国的多恩布茨（RudigerDornbusch）提出。假定：货币需求稳定；利率平价成立；商品市场价格具有粘性，而证券市场反映极其灵敏。（PPP在短期内不成立，但长期则较好成立，即长期 购买力平价成立。）短期内产出会发生变化，长期不发生变化。 推导与方法：动态分析，是货币论的动态模式，说明汇率如何由于货币市场失衡而发生超调，又如何从短期均衡水平达到长期均衡水平。Short-RunandLong-RunEffectsofanIncreaseintheU.S.MoneySupply(GivenRealOutp

107、ut,Y)Change in expectedreturn on euro depositsTheexpectedreturnoneurodepositsrisesbecauseofinflationaryexpectations:Thedollarisexpectedtobelessvaluablewhenbuyinggoodsandservicesandlessvaluablewhenbuyingeuros.Thedollarisexpectedtodepreciate,increasingthereturnondepositsineuros.Short-RunandLong-RunEff

108、ectsofanIncreaseintheU.S.MoneySupply(GivenRealOutput,Y)Original(longrun)returnondollardepositsAspricesincrease,therealmoneysupplydecreasesandthedomesticinterestratereturnstoitslongrunrate.Overshooting:TimePathsofU.S.EconomicVariablesAfteraPermanentIncreaseintheU.S.MoneySupply结论：货币市场的失衡完全由证券市场来承受，利息率

109、在短期内就必然超调，即调整的幅度超出其新的长期均衡水平。如果资本在国际间可以自由流动，利息率的变动就会引起大量的套利活动，由此带来汇率的立即变动；与利率的超调相适应，汇率的变动幅度也会超过新的长期均衡水平。ExchangeRateOvershootingTheexchangerateissaidtoovershootwhenitsimmediateresponsetoachangeisgreaterthanitslongrunresponse.Overshootingispredictedtooccurwhenmonetarypolicyhasanimmediateeffectonintere

110、strates,butnotonpricesand(expected)inflation.Overshootinghelpsexplainwhyexchangeratesaresovolatile.贡献：总结了汇率现实中的超调现象，在理论上首次予以系统的阐述。缺陷：将汇率波动完全归因于货币市场的失衡，而否认商品市场上的实际冲击对汇率的影响，有失偏颇；假定国内外资产具有完全的替代性，但事实上存在交易成本、税收等。EmpiricalperformanceofmonetarymodelsofexchangeratesInearlytests,theDornbusch(1976)modelhadsom

111、egoodexplanatorypower.Buttherewerein-sampletests.Inafamousseriesofpapers,Meese&Rogoff(1983)showedallmonetarymodelsdidverypoorlyout-of-sample.Inparticular,themodelswere“out-performedbytherandomwalk”,atleastatshorthorizons.I.e.,todaysspotrateisabetterforecastofnextmonthsspotratethanisasetofobservablem

112、acrofundamentals.Bythe1990scameevidencethatmonetarymodelswereatleastofsomehelpinforecastingchangesinexchangerates,especiallyatlonghorizons.4.3资产组合平衡模式（PortfolioBalanceModelofExchangeRate）代表人：布朗逊库礼（P.Kouri）等主张：用“收益风险”分析法取代通过套利和商品套购机制的分析，来探讨国内外资产市场（货币和证券）的失衡对汇率的影响。假定：接受了多恩布茨关于短期内价格粘性的看法；各国资产不具有完全替代性；小

113、国模型。推导：托宾的“资产组合选择理论”的中心论点是，理性的投资者会将其拥有的财富，按照收益与风险的权衡，配置于可供选择的各种资产上。贡献：将传统理论所强调的经常帐户收支纳入了汇率的资产市场说。缺陷：商品市场的失衡如何影响汇率没有纳入其分析中；用财富总额代替收入作为影响资产组合的因素，但没有说明实际收入对财富总额的影响。资产市场说总结：一般均衡分析，将商品市场、货币市场和证券市场结合起来进行汇率决定分析，代替了局部均衡分析；用存量分析代替了流量分析；用动态分析代替了比较静态分析；将长短期分析结合起来。216Chapter5TheMundell-FlemingModel我们在上一章中讨论了汇率决

114、定的理论，了解了价格水平、利率等因素怎样对汇率产生影响。当时，是假定总产出水平是外生变量，但实际上各种影响汇率的因素也同时影响着产出水平，尤其是在短期内。如果将开放经济中所有重要的宏观经济变量放在一个统一的框架内，短期均衡产出和汇率是如何决定的呢？用于分析的模型被称为蒙代尔弗莱明模型。217218I.ReviewonIS-LMModel以凯恩斯1936年发表的著作就业、利息和货币通论为基础;希克斯最早于1937年提出;是将货币和利率加进凯恩斯的理论结构，构造出的一个说明总产出量如何决定的模型;经济政策如何影响总体经济活动?2191.1TheCommodityMarketandAssetMark

115、et1.商品市场：Yad=消费支出（C）+计划投资支出（I）+政府支出（G）总需求=总产出： Y=Yad=C+I+G经济中商品市场达到平衡。2.货币市场凯恩斯的流动性偏好理论（Liquiditypreferencetheory）货币市场的均衡：货币需求量等于货币供给量。2201.2BuilduptheIS,LMCuves1IS曲线曲线商品市场的均衡商品市场的均衡 Y=C（Y-T）+I（i）+G在IS曲线上，每一点都实现了商品市场的均衡；IS曲线右边，商品的超额供应；IS曲线左边，商品的超额需求。2212LM曲线曲线货币市场的均衡货币市场的均衡在LM曲线上，每一点都实现了货币市场的均衡；LM曲线

116、右边，货币的超额需求；LM曲线左边，货币的超额供给。2221.3TheEquilibriumAnalysis1.3.1TheEquilibriumPointE点是两个市场都均衡的点； I商品市场超额供应；货币市场超额供应；II商品市场超额供应；货币市场超额需求；III商品市场超额需求；货币市场超额需求；IV商品市场超额需求；货币市场超额供应。2231.3.2ThePoliciesEffects利用这个模型，可以分析出货币政策如何影响经济活动、财政政策怎样与货币政策共同作用于经济活动等等。1.货币政策2.财政政策224225II.TheMundell-FlemingModelSmallCount

117、ry将IS-LM模型在开放经济中进行扩展，就形成了非常著名的蒙代尔弗莱明模型（Mundell-FlemingModel）。由弗莱明（1962）和蒙代尔（1963）提出的。弗莱明（Fleming）是IMF的经济学家；蒙代尔（Mundell）是美国哥伦比亚大学教授，1999年因为在经济学上的贡献获得了诺贝尔经济学奖。2.1ToConstructtheModel2.2.1模型的假设1.小国模型，一国经济规模非常小，国内经济形势、政策的任何变化都不会影响世界经济状况。MARKET-TAKER。2.总供给曲线是水平的；国内和国外价格水平P、P*不变，真实汇率与名义汇率同比例变动。3.购买力平价（PPP）

118、并不一定成立，甚至在长期。 CA=CA(Y,Q)=CA(Y,E)CAy04.个人预期为静态预期，预期汇率变化为0。5.资本充分流动,本国利率由世界市场利率水平决定。 2262272.2.2模型中的方程2282.2.3模型的图形表示三个内生变量：Y，r，E。所以有可能的两种表示方法：坐标Y-r， 坐标 Y-E。1.Y-r坐标系中的模型2292.Y-E坐标系中的模型（1）此时设定r=r*，因此这两条曲线分别是：IS（r*）：Y=D（EP*/P，Y-T，r*，G）LM（r*）：M/P=L（r*，Y）（2）E不进入方程中，所以LM（r*）曲线垂直；（3）E上升本币贬值出口增加Y增加，所以IS向上斜；（

119、4）交点确定均衡汇率和均衡产出。2.2ThePoliciesEffectsAnalysis在开放经济中一个重要的新增变量就是汇率;关于汇率的确定和变化等一系列规定属于一个经济体的汇率制度。汇率制度包含很多内容，我们会在后面有专门章节讨论。这里，我们就简单地沿用前面关于汇率分类中提到的固定汇率和浮动汇率。2302312.2.1浮动汇率下的政策效应（前提：中央银行允许汇率自由调整使外汇市场上供求均衡。）1.货币政策2322.财政政策回忆封闭经济：扩张性财政政策利率、产出都上升小国开放经济：减税（增加G）IS外移均衡汇率下降，产出不变2333.贸易政策贸易政策：进口配额制或提高关税进口品需求减少净出

120、口增加IS外移汇率降低，产出不变2342.2.2固定汇率下的政策效应（前提：中央银行承诺按固定的汇率买卖货币并有义务维持。）固定汇率决定货币供给： 2351.货币政策货币政策：通过公开市场购买增加MS，LM先右移后回复，最终产出不变，汇率不变。所以，在固定汇率下，因为承诺固定汇率，中央银行放弃了其对MS的控制，从而使货币政策失效。 236TheImpossibleTrinityPerfectcapitalmobility(FinancialIntegration)Fixedexchangerates(CurrencyIntegration)Monetaryindependence2372382

121、.财政政策财政政策：扩张性财政使IS右移，然后LM右移，产出增加。不同于浮动汇率下产出不变的情况，因为这时财政扩张必然要伴随着货币的扩张。 2393.贸易政策贸易政策：限制进口后IS右移，引起LM右移，均衡产出增加。2404.汇率政策这里的汇率变化是指：采取固定汇率的国家决定改变本币对外币的兑换比率。2412.3SummariesontheEffects242专栏1：资本流动程度不同的情况下以上分析有什么变化？几种资本流动情况：0流动低流动高流动完全流动243BalanceofPaymentsEquilibriumSchedule244Case:PerfectCapitalMobility24

122、5FiscalExpansionunderFixedExchangeRates246MonetaryExpansionunderFixedExchangeRates247FiscalExpansionunderFloatingExchangeRates248MonetaryExpansionunderFloatingRates249专栏2：Whydoesrnotequalr*?Countryfactors:capitalcontrolstaxesonfinancialtransactionstransactionscostsimperfectinformationdefaultriskrisk

123、offuturecapitalcontrolsCurrencyfactors:expectedcurrencydepreciationexchangeriskpremium250前面的小国模型可以说是一种非常简单的假设，因为这样可以不考虑经济体内本身的任何变化对世界经济产生的影响，因为小国只是被动地接受外部世界对它的影响。但事实上，世界上的各国国家之间都会有或多或少的联系，一国的政策变化不仅会影响到本国，而且也会影响到其他国家，后者又会进一步地影响本国经济。这种反馈作用被称为国外反响。这要通过两国模型来认识。III.TheMundell-FlemingModelTwoCountries2513

124、.1ToConstructtheModel小国蒙代尔弗莱明模型的扩展：252假定：（取消小国假定） 两国经济结构相同；两国价格水平固定不变； 资本在国际间自由流动，汇率预期是静态的，即Eet=Et-1； 各国都可以通过国内的经济政策来影响这一共同的利率。253方程解释：带星号的符号都表示外国的相应变量。 (1A、1B)：本国和外国国内货币市场均衡条件，即两国的LM曲线；（2A、2B）：本国和外国产品市场均衡条件，即两国的IS曲线。但此时：本国的经常帐户余额也受到外国可支配收入（正方向）的影响。并且CA与CA*此消彼涨。 2543.2ThePoliciesEffectsAnalysis3.2.1

125、浮动汇率下经济政策的国际传导1.货币政策（考察货币扩张的效应） 结果：本国收入增加，而外国的收入下降。本国扩张性货币政策对外国经济产生负的溢出效应，这种政策通常被称为“以邻为壑”政策。2552.财政政策（考察财政扩张的效应）与小国模型的区别： 国内财政政策可以影响国内产出； 国内扩张性财政政策对外国经济有正的溢出效应，外国产出也增加。2563.2.2固定汇率下经济政策的国际传导1.货币政策（考察货币扩张的效应）与小国模型的区别：国内货币政策可以影响国内产出（通过利率）；国内扩张性货币政策对外国经济有正的溢出效应，外国产出也增加。（通过收入和利率两个方面）2572.财政政策（考察财政扩张的效应）

126、与小国模型的区别： 国内财政政策可以影响国内产出； 国内扩张性财政政策对外国经济有正的溢出效应，外国产出也增加。2583.固定汇率下货币、财政政策总结在一个简单的、固定汇率下的两国经济蒙代尔弗莱明模型中，宏观经济的国际相互关联可以通过两种渠道实现：-当一国收入变化影响到他国出口时，国际收支中经常帐户余额的变化将影响后者的产出；-国内经济政策会对世界市场利率产生影响，进而影响国际资本流动和别国的资本帐户。在固定汇率下，资本帐户余额的变化将影响到本国和外国的货币供给水平。这两种传导机制使财政政策和货币政策都对外国经济产生正正的溢出效应。但是，由于对资本流动状况假设的不同，可以带来溢出效应的不同。

127、3.3SummariesontheEffects259Chapter6InternationalMonetarySystemQ1:国际货币体系一般都包括哪些方面的内容（或规定）?它的存在有什么价值？I.GlobalGoldStandard调节各国货币在国际间支付、结算、汇兑和转移所确定的规则、惯例及机构安排的总称。主要内容： 1.汇率制度的选择 2.国际结算原则 3.国际收支调节机制 4.国际货币或储备资产的确定和供应作用1.通过汇率制度的确定，防止出现恶性竞争。2.确定国际清算和支付手段的来源，形式和数量，为世界经济贸易往来提供便利。3.帮助国际收支不平衡的国家进行调节。4.通过促进各国在货

128、币金融事务领域的合作来协调各国的经济政策。Q2：怎样评价一个国际货币体系？一般来讲，可以从三个角度来评价一种国际货币体系： 1.调节机制的效率(adjustment)2.国际清偿力的适量(liquidity)3.对储备货币的信心(confidence)Q3:可以怎样对国际货币体系进行分类？可以根据不同的标准来进行：1.汇率制度的类型2.储备货币的类型也可以进行混合描述和总体分类Q4：从近代历史到现在来看，有几种基本的国际货币体系？什么是金本位制？金本位制（金币、金块、金汇兑本位制）布雷顿森林体系布雷顿森林体系之后的（？）国际金本位制（GoldStandard）国际金本位制开始于1870到189

129、0期间；金本位是以一定重量和成色的黄金作为本位币，并使流通中各种货币与黄金间建立起固定兑换关系的货币制度。 金本位制的三种形式：金币本位、金块本位和金汇兑本位。 1金币本位制A.国家法令规定金铸币的重量，成色，形状。B.金币具有无限法偿权，可以请求自由铸造，自由熔化，自由输出入国境C.各国货币储备是黄金，各国间结算使用黄金，它具有无限制支付手段权利D.各国根据金币重量成色确定黄金官价 两次大战期间1914年爆发的第一次世界大战结束了金币本位制；美国在1919年6月恢复了金本位制；美国取代英国成为最重要的金融国家；1925年英国恢复了金本位制，到1931年9月放弃；1933年3月在大危机的压力下

130、美国也放弃了金本位制。2金块本位制A.国家储存金块，作为发行储备B.金币作为本位货币，但在国内不流通，国内只流 通纸币，纸币具有无限法偿权C.不许自由铸造金币，规定纸币含金量，也有黄金 官价D.实行有限制的纸币兑换金币制度3金汇兑本位制A.国内流通纸币，规定纸币的含金量，但不能兑换黄金B.本国货币通过另一种与黄金挂钩的货币间接与黄金挂钩，并在这一国家存放外汇和黄金作为储备C.本国货币可以无限制购买这一国外汇，并用够得的外汇在该国兑换黄金Q5：金本位制在历史上发挥了哪些积极作用？可能存在什么消极作用？对金本位制的分析和评价积极方面汇率稳定、法定平价和黄金输送点国际收支的自动调节各国经济政策的协调

131、 消极方面黄金产量不足国家缺乏对经济的政策干预储备资产的投机性流动在几个标准上的评价调节机制的效率？（成本？成本分配？有利于经济？）国际清偿力？对储备货币的信心？II.BrettonWoodSystem1布雷顿森林体系的建立1）“凯恩斯计划”“国际清算同盟方案”建立一个世界性的中央银行， “国际清算联盟”，发行“班柯”(Bancor)作为存款货币和清算单位，清算官方债权和债务一国国际收支发生逆差，按规定的份额申请透支，透支总额300亿美元强调顺差国和逆差国共同承担责任，对英有利。2)“怀特计划”“国际稳定基金计划”各成员国以黄金，本国货币和政府债券交纳50亿美元，建立一个国际基金组织，各国享有

132、的表决权与其所交纳的基金份额成正比发行一种叫“尤尼塔”（Unita)的国际货币，作为计算单位，含金量相当于10美元各国货币与“尤尼塔”保持稳定比价，不得任意变动3)1944年，专家关于建立国际货币基金的联合声明4)同年7月，美邀请44国在布雷顿森林城召开国际货币金融会议，通过以“怀特计划”为基础的国际货币基金协定和国际复兴开发银行协定布雷顿森林协定，建立起布雷顿森林体系。Q6:布雷顿森林体系的主要内容是什么？1.“双挂钩”-实行黄金-美元本位制,以美元为主要的国际储备货币；1盎司黄金=35美元2.固定汇率制-可调整的钉住汇率制；各国汇率上下各1%幅度内波动,超过这一幅度,各国政府有义务在外汇市

133、场进行干预活动,保持外汇市场的稳定.3.国际收支调节机制建立4.永久性的国际金融机构 IMFQ7:布雷顿森林体系在运行中发挥了哪些积极作用？又存在什么样的问题或缺陷？布雷顿森林体系早期运行中的积极作用第一，促进了国际经济的迅速发展。 第二，缓解了各国国际收支的困难。 第三，树立了国际货币合作的典范。 布雷顿森林体系存在的问题或缺陷根本缺陷“特里芬困境” 汇率机制僵硬 国际收支调节明显不对称布雷顿森林体系的运行布雷顿森林体系下美元的两难u为满足世界经济增长对世界货币的需要，美元的供应必须不断增长；u美元的供应的不断增长，使美元同黄金的兑换性日益难以维持布雷顿森林体系下美元的危机u美元的危机，是指

134、美元按固定比价与黄金保持兑换性的危机；或指人们怀疑美元的兑换性，由此引发抛售美元的危机，又称美元的信心危机第一次危机的拯救互惠借贷协议借款总安排以上两项措施旨在以其他货币补充美元，来维持布雷顿森林体系的固定汇率，是今后出现多种储备货币体系的萌芽黄金总库旨在用其他国家的黄金来弥补美国的黄金，维持黄金美元本位制第二次危机的拯救黄金双价制旨在拯救黄金美元为中心的布雷顿森林体系，但同时又意味着该体系的局部崩溃特别提款权 SDR旨在节约黄金和美元，补充黄金和美元，使黄金美元本位制向美元特别提款权本位转变第三次危机的拯救中止美元与黄金的兑换，该措施实际上意味着布雷顿森林体系的崩溃固定汇率制垮台Q8：布雷顿

135、森林体系解体之后国际货币体系呈现出哪些特点？III.ModernInternationalMonetarySystem也就是牙买加协议后的国际货币体系，也被称为“牙买加体系”（但存在争议）。浮动汇率合法化黄金非货币化关于特别提款权的问题扩大对发展中国家的资金融通增加会员国的基金份额美元仍然是最主要的国际货币，但开始形成以美元为中心的多元化国际储备体系；黄金非货币化的推行，使黄金的国际货币作用受到严重削弱，但仍作为最后的国际清偿手段和保值手段。以浮动汇率为住的混合汇率制度。对国际收支不平衡的综合调节。多元化的国际储备体系一定程度上解决了国际清偿力和对储备货币信心的矛盾以浮动汇率为主的多种汇率制度

136、能够对世界经济形式的变化作出灵敏反应多种国际收支调节机制更能适应世界经济发展不平衡的现状由汇率浮动带来的问题目前的国际收支调节机制仍不健全Q9：除了“牙买加体系”，还有什么关于当代国际货币体系的观点？Q10：比较有影响力的国际金融组织有哪些？IV.InternationalFinancialOrganizationAboveAllQ11：在经历了2008-09国际金融危机之后，很多人开始反思当前的国际货币体系，并提出了一些改革建议，你对此有哪些了解？一些改革的方案和建议创立国际商品储备货币建立国际信用储备制度IMF的“替代账户”恢复金本位制设立汇率目标区推行协调各国经济政策稳定汇率国际商品储备

137、货币：建立世界中央银行，发行新的国际货币单位，其价值由选定的一篮子商品决定。篮子商品由基本的国际贸易产品，特别是初级产品构成的。现有的SDRs将被融合到新的国际储备制度中，其他储备货币将完全由以商品为基础的新型国际货币所取代。世界央行将由国际货币买卖构成商品篮子的初级产品。特里芬的国际信用储备制度：建立超国家的国际信用储备制度，创立国际储备货币。目前各国应将其持有的国际储备以储备存款形式交IMF保管，IMF将成为各国中央银行的清算机构。IMF所持的国际储备总量由各国共同决定，并按世界贸易和生产发展的需要进行调整。IMF的替代账户:替代账户（SubstitutionAccount):在IMF设立

138、一个专门账户，发行一种SDRs存单，鼓励各国中央银行将其持有的过剩的美元储备存入这一账户，然后由IMF运用吸进的美元买入美国财政部的长期债券，所得的利益返还给开有替代账户的国家。其他:吕埃夫提出建立“国家之间的金本位制”罗伯特蒙代尔提出在美国恢复黄金兑换的建议。汇率目标区(TargetZone)：有关国家的货币当局选择一基本参考汇率，规定围绕七上下波动的幅度并加以维持的一个波动带。Chapter7RegionalCurrencyCooperationI.TheoryonOptimumCurrencyAreasDefinition: An optimum currency area is a r

139、egion that should have its own currency and own monetary policy.1.1TheVariousCriteriaforOCA1.Mobilityofproductionfactors2.Opennessandsmallsize3.Concentrationofexport4.Integrationwiththeworldfinancialmarket5.Inflation6.CoordinationwithothercountriesOthers:Symmetryofshocks,fiscalcushions1.2TheComprehe

140、nsiveAnalysis1.BenefitofenteringintoanOCA2.CostofenteringintoanOCAII.TheEuropeanCurrencyCooperation欧洲货币合作的进程和成果可以说是在区域货币合作中最为成功的，也成为其他地区的典范。当然，它也经历过困难、出现过危机；2010年开始的欧洲主权债务危机。2.1早期的欧洲货币合作布雷顿森林体系的成员；1958年12月，欧洲17国缔结欧洲货币协定；1970年，建议建立“欧洲经济货币联盟”；1973年，共同体国家建立了联合浮动集团；欧洲货币合作基金（EMCF）；1979年，欧洲货币体系正式成立。2.2欧洲货

141、币体系的发展1.欧洲货币体系的主要内容欧洲货币单位（ECU）对外联合浮动，对内可调整固定加强EMCF的作用2.欧洲货币体系的运行从欧洲货币体系到欧洲货币经济联盟（EMU）几个建设阶段第一阶段：1990年7月1日1993年12月31日第二阶段：1994年1月1日1998年12月31日第三阶段：1999年1月1日2002年6月31日2.3欧元的推出1999年1月1日起，欧洲中央银行开始运行，具体履行制定统一货币政策的职责，维护欧元（取代ECU）稳定、统一管理主导利率、货币储备及货币发行等，建立和完善货币政策机制。到2002年1月1日，开始发行欧元钞票和硬币，替代各成员国的货币。到7月1日过渡期结束

142、时，成员国的货币不再以法偿货币的身份存在。III.AsiaandOtherRegionsCurrencyCooperation欧洲的货币合作已经取得了重要的成果，这为其他地区提供了可参考的经验，也在某种程度上对其他地区推进合作是一种激励。那么，其他地区在区域货币合作上都取得了什么进展呢？亚洲和其他地区的货币合作状况。3.1EastAsianCurrencyCooperation清迈协议（Chiang Mai Initiative, CMI）区域内的经济评论和政策对话亚洲债券市场3.2加强东亚国际货币合作机遇挑战路径3.3其他地区的货币合作美元化(Dollarization)就是指一个国家的居民

143、将本国的货币换成美元用来行使本国货币之交易媒介、价值贮藏及支付手段的功能。支持和反对314Chapter8ChoosingMacro-EconomicPolicies315I.开放经济中的宏观经济政策目标在以往经济学的学习中我们已经提到了政府的宏观经济目标，那么，在加入了国际间的相互影响之后，政府所要面对的就是开放经济中的目标。通常，这时除了经济增长、物价稳定、充分就业经济增长、物价稳定、充分就业以外，还有国际收支平衡国际收支平衡。经济增长是一个长期的动态的过程，而短期内的目标主要集中在后三个，而这后三个目标又可以归纳为两大类，即内部平衡和外部平衡。 3161.1内部平衡：充分就业和物价稳定当

144、一国生产性资源被充分利用并且价格水平稳定时，经济处于内部均衡；价格水平的稳定对经济具有重要意义；充分就业和资源的充分利用可以避免浪费。 3171.2外部平衡综合差额的平衡；更具体的准则：经常帐户余额保持在一个适当的水平上，避免过大的赤字或盈余。 S=CA+ICA赤字，意味着SI，存在资本流出。 （2）分析（1）、（2）两种情形。3181.2.1过度的经常帐户赤字1由于政府的错误导向或经济中其他因素失控使借入资金用于高消费； 2外资用于弥补巨额财政赤字，而后者又未能改善国内投资环境； 3利用外资的投资项目在计划阶段对其盈利性的估计过于乐观。在这些情况下，政府应该迅速采取措施减少赤字，否则可能会面

145、临外债偿还的困难。319Arebigcurrentaccountdeficitsdangerous?Neoclassicaltheory:ifacountryhaslowcapital/laborratioortransitorynegativeshock,largeCADcanbeoptimal.Inpractice:DevelopingcountrieswithlargeCADsoftengetintotrouble.Traditionalruleofthumb:“CADapprox.4%GDP”isadangersignal“LawsonFallacy”-CADnotdangerousi

146、fgovernmentbudgetisbalanced,soborrowinggoestofinanceprivatesector,ratherthanBD.AmendmentafterMexicocrisisof1994-CADnotdangerousifBD=0and Sishigh,sotheborrowinggoestofinanceprivateI,ratherthanBD or C.AmendmentafterEastAsiacrisisof1997-CADnotdangerousifBD=0,Sishigh,and Iiswell-allocated,sotheborrowing

147、isgoingtofinancehigh-returnI,ratherthanBDorCor emptybeach-frontcondos(Thailand)&unneededsteelcompanies(Korea).3201.2.2长期的经常帐户盈余1.国内资本存量的增加有助于减少本国失业，从而比等量的国外资产的增加对国民收入的贡献更大；2.一个企业在国内的投资会对国内的其他企业在技术上具有外部性，从而促进国内技术扩散；3.对国内投资收益比对国外投资收益更便于征税。还有一些因素比如风险、与外国关系等，都使政府应该积极采取行动改变本国的经常帐户收支状况。 3211.3政策选择为实现内外均衡目

148、标，可供一国当局选择使用的主要政策工具：财政政策（改变国内支出）货币政策（调整货币供应或利率）价格调整（改变货币工资率或汇率）金融控制（外汇管制、多重汇率）商业控制（数量限制、关税配额、国家对外贸的垄断）322传统上，人们按其功能将政策区分为两类：财政、货币政策都主要是通过改变国内支出总量来发挥作用，通常被合并视为一种工具，即支支出变更政策出变更政策；而汇率政策则通过改变相对价格来发挥作用，被作为支出转换政策支出转换政策。绝大多数西方学者都认为应该以汇率政策来完成外部目标，以支出变更政策来完成内部目标。323II.不同背景下的均衡分析从国际货币体系的历史来看：金本位制下的固定汇率制度;纸币流通

149、下的固定汇率制度；纸币流通下的浮动汇率制度。3242.1金本位制下的内、外均衡一国货币当局的根本任务：持有足够的黄金储备以保持本国货币与黄金之间的法定平价。通过对黄金储备的控制来达到外部平衡：不以较大的速率增加，又不以较大的速率减少;价格铸币流动机制自发调节。政府实际上放弃了利用货币供给量的增减来刺激或紧缩经济的手段，因此无法承诺实现充分就业。金本位制下外部平衡目标是被置于内部平衡目标之上的，以国内经济失衡的代价来保持汇率的固定。3252.2布雷顿森林体系下的均衡以布雷顿森林体系为对象。在这个体系下，成员国保持一定范围内的固定汇率； 美元充当国际储备货币；美国因此成为储备货币的发行国，而其他国

150、家则是非储备货币发行国。 3262.2.1储备货币发行国在布雷顿森林体系中美国作为储备货币的发行国面临的是另一种类型的外部平衡问题：信心和清偿力的矛盾美国在对待外部平衡上有优于其他国家的特权，因为它不需要为维持汇率而紧缩国内经济（英国）或引入国外的通货膨胀（原西德）。3272.2.2非储备货币发行国1.外部平衡 战后：美元短缺马歇尔计划1958年后，外汇交易扩大，不同国家金融市场间的联系逐渐紧密；私人资本的国际流动迅速增强，中央银行密切关注世界金融形势以维持汇率稳定；必须在国际金融市场上卖出或买进储备资产。3282.分析框架的建立假定：资本流动无成本，本国利率R与世界利率R*相等；短期分析，国

151、内价格P和国际价格P*不变；汇率E固定，除非政府改变汇率水平。 3293.内部平衡和外部平衡的分析内部平衡：P、E不变，国内通货膨胀主要依赖于总需求对经济的压力。只要求充分就业，总需求等于充分就业时的产出水平Yf。假定I一定，则内部平衡条件为：（小国模型固定汇率制度下，财财政政政政策策、汇汇率率政政策策有效，而货币政策无效；所以政府可以选择前两者的某种组合使产出稳定在充分就业时的水平Yf。）330外部平衡假定政府选定一个经常帐户目标余额X，则平衡条件为：由于E固定，货币政策对经常帐户余额不起作用，因此政府仍然需要利用财财政政政政策策和汇汇率率政政策策来达成。在将要建立的模型中只考虑财政政策和汇

152、率政策，而不用考虑货币政策。331图：经济政策与内、外部平衡的关系I-I曲线：使产出等于充分就业水平的所有汇率政策和财政政策的组合；曲线上的任一点都处于内部平衡。 X-X曲线：代表了使经常帐户余额等于给定水平X的所有汇率政策和财政政策的组合，代表了外部平衡。 3323.政策选择如果经济在初始时偏离了点A，则通过两种政策的适当调整可以使经济恢复到A点。在固定汇率下，财政政策成为了唯一的使经济恢复内、外部平衡的政策工具。经济初始时处于虚线上的某一点的情况？实际中，各国确实在某些时候通过改变汇率使本国经济更接近内部和外部的同时均衡。或者，通过加强对资本帐户的控制来割断本国利率与世界市场利率的关系，使

153、货币政策更加有效。3332.3现行国际货币体系下的均衡1.外部平衡汇率对国际收支失衡的调节作用：改变商品的相对价格，有利于贬值国的商品出口，改善其国际收支状况；贬值促使私人投机者把升值的货币兑换成贬值的货币，这种私人投机资金的运动有助于改善逆差国的国际收支状况。334浮动汇率调节国际收支的优点：a)变动迅速、自动和持久，能连续地对任何时候出现的失衡进行及时调整，不至于产生累积性的国际收支困难；b)改变货币的相对价格，从而对国际收支进行长期的结构调整；c)只涉及货币价格的变动，简单易行。 3352.内部平衡浮动汇率本身可以确保国际收支平衡，所以政府可以不受汇率和国际收支条件的限制，将所有的政策工

154、具都用于实现内部平衡。尤其是货币政策，恢复了其干预经济的能力，有效性加强。使各国政府能够根据各自不同的经济条件选择适宜的通货膨胀率而不是被动地进口国外的通货膨胀，经济政策的独立性有所增强。汇率变动使各国通货膨胀差异得以保持。一国的货币扩展对其他国家的货币供给影响很小。III.汇率制度选择3.1不同的汇率制度固定汇率制度金本位制下的固定汇率制度纸币流通下的固定汇率制度浮动汇率制度汇率制度的具体分类3363373383.2汇率制度选择的理论3.2.1固定和浮动汇率制度的比较1.浮动汇率制的优点国际收支均衡得以自动实现，无需以牺牲国内经济为代价，财政货币政策可以专注于国内经济目标。增加本国货币政策的

155、自主性。避免国际性的通货膨胀传播。无需太多的外汇储备，可使更多的外汇资金用于经济发展。促进自由贸易，提高资源配置的效率。提高国际货币制度的稳定性。 339AdvantagesoffloatingratesMonetary independenceAutomatic adjustment to trade shocksCentral bank retains seignorage CB retains Lender of last resortAvoiding crashes that hit pegged rates3402.浮动汇率制的缺点给国际贸易和投资带来很大的不确定性。使一国更有通货膨

156、胀倾向。 汇率波动对国内资源的配置形成不利影响。 汇率自由波动未必能隔绝国外经济对本国经济的干扰。 货币政策的自主性难以实现。 341AdvantagesoffixedratesEncouraging tradeEncouraging investmentNominal anchorAvoiding competitive appreciation or depreciation.Avoiding speculative bubbles3423433.2.2代表性的汇率制度选择理论1.经济论代表：美国前总统肯尼迪的国际经济顾问罗伯特赫勒（RobertHeller）基本内容：一国汇率制度的选择，

157、主要受经济方面因素决定，包括2.政治经济学理论认为经济发展水平是考虑汇率制度的核心；发展中国家和发达国家不同的经济特征和现实制度因素也都影响着汇率制度的选择；金融结构也与汇率制度的选择相关；一些经济学家还将汇率制度选择与制度的、历史的和政治的特征联系在一起，包括中央银行的独立性、政治稳定性、选取的不确定性等。3443453.依附论代表：一些发展中国家的经济学者基本内容：一国汇率制度的选择，取决于其对外经济、政治、军事等诸方面联系的特征。发展中国家在实行钉住汇率制时，采用哪一种货币作为“参考货币”，即被钉住货币，取决于该国对外经济、政治关系的“集中”程度，亦即取决于经济、政治、军事等方面的对外依

158、附关系。反之，选择哪一种参考货币又会影响一国对外贸易的经济关系和其他各方面关系的发展。4.害怕浮动理论近年来学术界还提出了一种关于汇率选择的理论害怕浮动理论（the fear of floating theory）；解释了为什么尽管维持固定汇率制度有很多困难，新兴市场国家还是不愿意让他们的货币浮动。3465.IMF的评价标准（1）汇率制度对宏观经济政策实现国内经济目标如通货膨胀、增长和就业上的贡献。（2）该制度在推进国际收支调节的有效性。（3）该制度在世界贸易的数量和效率上的影响。（4）该制度对全球经济环境发生重大变化时的生命力和适应力。IMF通过这几个标准来评价一国是否选择了恰当的汇率制度。

159、3473483.2.3关于其他汇率制度的选择1.无独立法定货币这种汇率制度也被称为货币替代（CurrencySubstitute）或美元化(Dollarization)。一国居民如果对本币的币值稳定失去信心，或在本币资产收益率相对较低时，就会进行大规模的货币兑换，从而使外币在价值贮藏、交易媒介和计价标准等货币职能方面全部或部分地替代本币，这就是货币替代。在货币替代中以美元替代即美元化最为显著。前面已经讲过。3492.货币局制度（Currencyboards）Definition:Acurrencyboardisamonetaryinstitutionthatonlyissuescurrency

160、thatisfullybackedbyforeignassets.Examples:HongKong(1983)Lithuania(1994)Argentina(1991-2001)Bulgaria(1997)Estonia(1992)Bosnia(1998)Itsprincipalattributes：anexchangeratethatisfixednotjustbypolicy,butbylawareserverequirementstipulatingthateachDollarsworthofdomesticcurrencyisbackedbyadollarsworthofforei

161、gnreservesaself-correctingbalanceofpaymentsmechanism,inwhichapaymentsdeficitautomaticallycontractsthemoneysupply.350*Popularclaimsregardingtrendsinexchangerateregimes:(1)Ageneralmovetofree-floating(e.g.,abandonmentoftargetsbyemerging-marketcrisisvictims)(2)Ageneralmovetofirmfixing(e.g.,currencyboard

162、sordollarization)(3)Ageneralmovetowardeitherextreme,awayfromtheintermediateregimes(thecornershypothesis)351！Nooneexchangerateregimeisrightforallcountriesoralltimes.3523.3资本流动与外汇管制在开放经济中，与汇率制度息息相关的宏观经济政策还包括资本流动和外汇管制。长期以来，世界多数国家都在不同程度上对资本流动有所限制，还可能会就外汇的买卖等实行一些行政上的管制（ForeignExchangeControl）。3.3.1资本流动管制

163、“三元悖论”资本流动管制的不同类型资本流动的自由化进程3533543.3.2外汇管制外汇管制的含义： 指政府通过各种法令、规定和措施控制、影响外汇市场上的供求或者直接对汇率进行限制规定。外汇管制的作用：调整对外贸易结构，促进本国经济发展。这一点对于发展中国家尤其重要。限制资本外逃，改善国际收支状况。稳定汇率，保持国内物价稳定。355外汇管制的分类直接管制方法间接管制方法 外汇管制的具体类型实行本币定值过高的汇率管制；复汇率制；许可证制度；进口存款预交制（AdvanceimportDeposit）；对销贸易；外汇平准基金（ExchangeEquilibriumFund）等。 356IV.国际经济

164、政策协作(InternationalMacroeconomicPolicyCoordination)从经济学家做的研究来看，面对世界经济冲击，如果每一个主要国家都采取相似的策略，则单个国家的最优经济政策选择可能会给世界经济带来灾难。但是，宏观经济政策的国际协作前景还是很乐观的，许多主要国家已经意识到政策协作的必要性并采取了一些建设性措施，对世界经济产生了积极的影响。 4.1国际经济政策协作的理论两国M-F模型中提到的溢出效应，说明了一个经济体对外部世界的影响，这种影响的存在就使各国为了实现预定的经济目标必须加强协调。经济体之间的相互依存是进行经济政策协作的基础。357用博弈论来分析经济政策协作

165、环境设定政策选择政策效应：358359ObstaclestoSuccessfulCoordinationHowtodividethegainsfromcooperationenforcementoftheagreement;Short-termvision,maybeharmfulinthelongrun;Uncertainty;(onproperobjectives;economicsituation;effectofpolicyinstruments)4.2国际经济政策协作的方式通过制定明确的规则来进行，通过原则、协定、条款等来指导各国采取政策措施从而达到协调的目的（Rule-based

166、Coordination）。可能是在不同范围内进行，可以是全球性的、也可以是区域性或双边的协作。各国间进行经济政策协作，依据国家间的关系及客观条件，可以从低到高、从简单到复杂渐次展开。3603614.3国际经济政策协作的实践固定汇率时期：本身就是一种政策协调；浮动汇率下： 1974-19791980-19851985年以后 从经济状况（主要是主要工业国）、当时政策以及各国间的协作和评价等方面来看。362G8LeadersSummit&G7Fin.Ministers1975Rambouillet:ratifiedfloating1978Bonn:locomotivetheory1985Plaza

167、:interventiontodepreciate$1998Cologne:reformoftheintl.financialarchitectureG-10&BIS1988BaselAccordoncapitaladequacyrulesforintl.banks1997CorePrinciplesforbanksupervisionOECDforindustrializedcountriesIMFforeveryoneChapter9InternationalFinancialCrisisI.IntroductiononI.F.C.金融危机的含义米什金（F.S.Mishkin）：当金融体系

168、所受的某些冲击已经明显干扰了信息传递，进而导致金融体系不再能有效地将资金传输给生产性投资机会时，金融不稳定就发生了。事实上，如果金融不稳定的程度达到十分严重的地步，它就会导致整个金融市场功能的丧失，即引起人们通常所说的金融危机。拉维（Laeven）和沃兰西（Valencia）：一般地，金融危机意味着一些或所有的金融指标（例如利率、汇率、股票指数、房地产价格、商业破产数等）在一个较短时期里快速恶化。3651.银行危机（BankingCrisis）大面积银行倒闭；历史上最严重的是1929-1933年间发生在美国的大萧条。1.2金融危机的分类2.货币危机（CurrencyCrisis）也叫国际收支危

169、机（BalanceofPaymentsCrisis）广义的货币危机是指一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度。狭义的货币危机主要是在固定汇率下，当市场参与者对一国的固定汇率失去信心的时候，通过外汇市场抛售等操作导致该国固定汇率制度崩溃、外汇市场持续动荡的事件。368主权国家的政府无法按时偿还对外债务；债务危机的其他表现3主权债务危机（SovereignDebtCrisis）4.混合（系统性）金融危机银行危机、债务危机、货币危机等可能混合在一起发生，形成混合金融危机。这些危机的发生会伤害金融体系的基本功能，因此也被称为系统性金融危机。II.SeveralInternationalFinancia

170、lCrisesTheBrettonWoodssystemsfinaldemisein1973;BritainsdeparturefromtheEuropeanExchangeRateMechanismin1992;Mexicosill-fateddevaluationinDecember1994;TheEastAsiancurrencycrisesof1997;TheRussiancrisisof1998;TheBraziliandevaluationof1999;TheTurkishdevaluationof2001；2008-2009internationalfinancialcrisis

171、371*CrisesinEmergingMarketsRecenthistory:Aboominloanstodevelopingcountriesinthelate1970sandearly1980s;ThedebtcrisisthatbeganinMexicoin1982andsoonspreadtootherdebtors;Anewboombeganafter1990;Thecrisisinthelatterhalfofthe1990s;Anewphaseofinflowsintheyears2001to2005.372Figure24.1FlowstoDevelopingCountri

172、esCapitalAccountSurplus,CurrentAccount,andChangeinReservesTheCrisesWeObserveThedebtcrisisthatbeganinMexicoin1982andsoonspreadtootherdebtors;TheCrisisinEuropeanCurrenciesSystemin1992;Mexicosill-fateddevaluationinDecember1994;TheEastAsiancurrencycrisesof1997;The2008-2009internationalfinancialcrisis.II

173、I.TheoriesonInternationalFinancialCrisis到底是什么原因造成了危机？有什么办法预防或预警危机？危机一旦发生应该有什么应对？这些围绕着国际金融危机的问题自然会产生，对它们的回答就不断构建了国际金融危机理论。3.1TheoriesonBankingCrisis很多不同的视角：从不同类型的宏观经济体来进行观察；从银行的经营管理角度进行研究；等等。大多数关于一国货币金融的教材中都会包含银行危机的内容，因此我们这里就不对此详细展开了。3.2TheoriesonCurrencyCrisisFirstGeneration:OverlyexpansionaryMacroe

174、conomicPolicyPaper:PaulKrugman(1979)“AModelofBalanceofPaymentsCrises”,Journal of Money, Credit and Banking,11SecondGeneration:MultipleEquilibriaThirdGeneration:“CronyCapitalism”andMoralHazard377SpeculativeAttacksWhenspeculatorsfearthatadevaluationmaybecoming,toprotectthemselvesagainsttheexpectedloss

175、inthevalueofthedomesticcurrencytheywillseektotradeitinforforeigncurrency.Thecentralbankmayveryquicklyloselargeamountsofitsforeignexchangereservesinsuchasepisode,whichisknownasaspeculative attack.3783.3TheoriesonDebtCrisisExternalfactorsInternalfactors379ReasonsforthesurplusInternalpolicyreformsandot

176、herdomesticfactors:1)Monetarystabilization;2)Spendingboom;3)Capitalaccountliberalization.Externalfactors:1)Lowratesofreturninindustrializedcountries;2)TheBradyPlan;(1989,U.S.Treasury)3)Financialinnovationstoenhancetheavailabilityoffunds.4)Moralhazard.380SignalsthatacountryisatincreasedriskMeasures o

177、f aggregate indebtedness (the ratio of debt to GDP, the ratio of the current account to GDP, etc) An inflow goes to finance consumption instead of investment. The composition of capital flow short term funds381Chapter10PoliciesonInternationalReserve382I.GeneralIntroductiononI.R.1.1Conception1.Defini

178、tionInternationalReserves:指一国政府所持有的，备用于弥补国际收支赤字，维持本国货币汇率的国际间可以接受的一切资产。3832.TwodifferentexplanationsInterferingAssets（干预资产）:从十国集团的定义可以看出它将国际储备视作干预资产，其职能在于充当货币当局(Monetaryauthorities)进行外汇干预的手段，以维持本国货币的汇率。PaymentInstrument（支付手段）：用于对外支付的准备金；一国货币当局所实际持有的、不以本币标价的、流动性较好的、可直接或通过有保证的同其他资产的兑换而在对外支付时为各国所普遍接受的金融

179、资产。 3843.RequirementsforI.R.必须是一国官方，尤其是货币当局所持有的资产；必须是货币当局实际持有的资产；不能是本币资产；必须具有良好的流动性，可以随时用于对外支付，以执行其作为准备金的职能；必须具有可靠的可兑性，即在不能直接对外支付时可不受阻碍地兑换成收授方愿意接受的其他资产。3854.Internationalliquidity（国际清偿能力）表示一国在不致使国民经济的结构受到严重破坏的前提下获得国际支付手段，以平衡国际收支的能力。与国际储备的差异与国际储备的差异:一国的国际清偿能力不限于该国所实际持有的、可以计量的国际储备；国际储备强调的是现实性，国际清偿能力则侧

180、重于可能性。386TheCompositeofInternationalLiquidity(BesidesInternationalReserve)通过其他国家政府、国际金融机构和国际金融市场筹措外债的能力；该国在必要时能够动员的本国商业银行或其他私营部门所持有的外汇和黄金以及对外长期债权；在本国货币可以自由兑换的条件下，外国居民持有该种货币的意愿；通过提高利率水平或改变利率的期限结构等方法以吸引资本流入的程度；刺激侨汇收入增加的各种可行的措施；潜在的出口能力等。3871.2ComponentofI.R.1.货币性黄金（MonetaryGold）即一国货币当局作为金融资产持有的黄金。在金本位制

181、度下，黄金是全世界最主要的国际储备资产；各国货币当局在动用国际储备时，并不能直接以黄金实物对外支付，而只能在黄金市场上出售黄金，换成可兑换的货币。所以黄金实际上已不是真正的国际储备，而只是潜在的国际储备。3882.外汇储备（ForeignExchangeReserve）各国货币当局所持有的以外国货币定值的短期金融资产，流动性较高，主要包括银行存款和国库券等。 用作外汇储备的货币也被叫做“储备货币”。TheRequirementsforReserveCurrencies:必须是贸易大国的货币；币值必须比较稳定；必须是金融大国的货币，有发达的金融体系支持；发行国必须是政局稳定的国家。国际货币的功能

182、3893903.在IMF的储备头寸（ReservePositioninFund）在IMF普通帐户中会员国可自由提取使用的资产，具体包括会员国向IMF缴纳份额中的外汇部分和IMF用去的本国货币持有量部分；一国的净储备头寸也就等于它的分额减去IMF对其货币的持有额；数额较小。 3914.特别提款权（SpecialDrawingRights,SDRs）是IMF对会员国根据其份额分配的，可以用作归还IMF贷款和会员国政府之间偿付国际收支赤字的一种帐面资产。IMF分配的而尚未使用完的特别提款权，就构成一国国际储备的一部分。最早在1968年提出，在1970年由IMF分配1981年1月以前SDR是16个最大

183、的贸易国的货币的加权平均值。1981年1月新的五种货币的SDR产生了。392CharactersofSDRs不具有内在价值，是IMF人为创造的、纯粹账面上的资产；不象黄金和外汇那样通过贸易或非贸易交往取得，也不象储备头寸那样以所缴纳的份额作为基础，而是由IMF按份额比例无偿分配给各会员国；只能在IMF及各国政府之间发挥作用，任何私人企业不得持有和运用，不能直接用于贸易或非贸易的支付，因此具有严格限定的用途。393394SDR占国际储备总量的比重：发达国家；发展中国家；整个世界3951.3FunctionsofI.R.1.融通国际收支赤字,有助于实现内外平衡 首要作用；区别这一点在短期和长期中的

184、不同；短期：可以避免采取调整政策时给国内经济造成的不利影响，有助于国内经济目标的实现；长期：作为辅助措施，为调整政策的从容实施提供必要的支撑，使赤字在中期能得以维持，又能维持合理的经济增长速度。3962.干预外汇市场，维持本国汇率稳定前提条件：充分发达的外汇市场和本国货币的完全自由兑换外汇干预只能在短期内对汇率产生有限的影响，无法从根本上改变汇率变动的长期趋势。3973.充当信用的保证充足的储备可以加强一国的资信，吸引外国资金流入，促进经济发展。一国持有的国际储备状况是资信调查、评价国家风险的重要指标之一。贷款的安全系数：包括经常帐户收支的趋势、外债还本付息占该国出口收入的比重以及国际储备状况

185、等。支持对本国货币价值稳定性的信心。近年来，学术界对国际储备新作用的主要认识有哪些？储备在危机中扮演的角色。398399II.TheManagementofI.R.2.1TheDemandAnalysis主要在于弥补国际收支赤字的政策需要。好处：避免收入紧缩政策国民收入下降失业增加4001.持有国际储备的资金成本机会成本：所节约下来的外汇收入就可以用来进口经济发展所需要的资本品；占用了对外国实际资源的购买力：尤其是进口资本品的投资收益率。本身的收益4012.其他影响需求的因素进入国际金融市场筹借应急资金的能力替代选择：向国际金融市场和国际金融机构筹措资金。对国际收支发生各种冲击的规模和类型出现

186、国际收支赤字的概率、规模、类型（持续时间短期型，融资；长期型，调整政策）调整速度（边际进口倾向，进口供求弹性，汇率制度，外汇外贸管制程度，各国政策的国际协调）进出口规模4023.SettingtheLevelofI.R.1)定性分析法国际储备状况往往会影响一些经济变量或政策倾向的变化，因此，通过考察这些特殊的经济变量和政策倾向也可以对国际储备规模是否合理做出判断。 IMF建议在以下情况下可能有储备不足的问题：国内利率太高或实行紧缩性的需求管理政策；加强对国际交易的限制；把积累储备作为经济政策首要目标；持续的汇率不稳定；新增储备主要来自信用安排。4032)定量（比例）分析法：最早是由美国著名国际

187、金融专家特里芬（R.Triffin）在1947年提出的；特里芬认为一国国际储备应该与它的进口额保持一定的比例关系：40%，30%，20%；3个月的进口；世界银行的建议；IMF评估适度储备的定量方法： 过去实际储备的趋势；过去储备与进口的比率；过去储备对国际收支综合差额趋势的比率。不应该是一个具体的数字，而可以是一个区域值。4042.2TheSupplyAnalysis1.黄金从构成可以看出，一国增减国际储备，主要从黄金和外汇储备方面着手。黄金：本国货币在国际黄金市场购买黄金，黄金的货币化；用本国的外汇储备购买黄金。2.外汇储备（1）国际收支盈余（2）从国际金融市场或机构借入（3）相互提供外汇储

188、备（4）外汇干预4054062.3TheManagementofI.R.1.黄金储备的管理规模确定储放地点、安全等方面的管理4071）外汇储备的规模2）外汇储备的结构储备货币的选择储备资产流动性结构的确定(安全性，盈利性，流动性）一级储备或流动储备资产：流动性非常高；二级储备：收益率较高，而流动性低于一级储备；收益率高但流动性低的储备资产2.外汇储备的管理408III.外汇储备体系的演进布雷顿森林体系崩溃以后，国际货币体系进入了后布雷顿森林体系，有的叫它牙买加体系，也有的叫它“国际货币无体系（internationalmonetarynonsystem）”。外汇储备的选择和管理出现了新变化40

189、93.1储备货币的演进1.储备货币多元化的表现4104112.多元储备货币的原因1）汇率制度外汇储备的主要功能是作为干预货币用于外汇市场干预，从而稳定一国货币与其他国家货币之间的汇率。为此，中央银行必须根据本国对外经济的需要确定一种干预货币。而一国使用何种货币作为干预货币，与该国实行何种汇率制度有关。迈克尔多利（MichaelDooley）的实证研究4122）交易需要贸易方面：外汇储备在性质上主要是一种应付未来临时性需要的准备金，因而要求其具有良好的、广泛的国际收受性，即一旦用于对外支付时能易于为对方所接受。对外金融方面：如一国与某一外国的金融机构关系比较密切，或对该外国管理其他国家进入其金融

190、市场的政策比较熟悉，或在该外国融资的条件相对有利，就会以该国货币作为筹措资金的定定值值货币货币。413借渡货币（vehiclecurrency）借渡货币是指当两种货币的兑换因供求数量过少以至交易发生困难，或因买卖差价过大导致交易成本过高时，人们就会将其中的一种货币转换成在国际外汇市场上大量使用，因而具有极为充分的流动性和较低的交易成本的货币，例如美元，再以美元换成另一种货币。对一种借渡货币的需求取决规模经济、交易成本和同业市场上的外国货币的信息效率。美元作为借渡货币的地位的下降是促成多种货币储备体系的关键因素。4143）资产选择资产选择理论（风险收益）；外汇储备面对：流动性、安全性和效益性问题

191、；影响中央银行储备货币选择的因素极为广泛；与私人投资者存在差别；但是，中央银行在不影响其宏观经济基本决策的前提下，也会试图尽量减少风险，从而避免储备货币遭受贬值的损失。4153.多种储备货币的缺陷结构缺陷； 多种货币储备体系与浮动汇率制度的结合是当今国际金融乃至世界经济持续动荡的根源；储备货币构成不断转换和汇率走势不断震荡的相互推动的恶性循环。数量缺陷： 储备货币的供应存在多重渠道易引起数量失控；储备货币发行国的国际监督和约束效能因对象分散而受到削弱。3.2储备管理的演进传统的国际储备管理原则：“安全性、流动性、收益性”。近年来储备管理的新发展：更积极；主权财富基金416Ch.11Intern

192、ationalFinancialMarketsI.GeneralIntroductiononI.F.M.国际金融市场（International Financial Market）是全球范围内金融活动的平台，包括以各种方式进行的国际资金融通、交易所形成的市场；是资金在国际间进行流动或金融产品在国际间进行买卖和交换的场所。20世纪70年代开始，由于技术进步、自由化以及管制放松等多方面的原因，国际金融市场的发展远远地超出了国际贸易。1.1国际金融市场的兴起早期的国际金融活动二战后的国际金融发展：相对和平的国际经济政治环境；不断减少的资本流动管制；各种科技进步。国际金融中心的形成1.2国际金融市场的

193、作用便利了国际资金的运用、调度和国际债务的结算，为扩大国际投资和国际贸易创造了条件；加速了生产和资本的国际化，并加强了各国经济之间的相互联系；使国际金融渠道畅通，提高资金配置效率；能够调节国际收支，促进对外平衡目标的实现。1.3国际金融市场发展的新特点一体化程度不断加强；交易成本不断降低，交易效率不断提高；金融创新不断发展；风险也在增加II.TheComponentofI.F.M.可以从不同角度对国际金融市场进行分类；通过每一个标准下国际金融市场的分解和构成来构建对国际金融市场整体的认识。2.1国际金融市场的分类1.按资金在国际间流动的方式划分按资金在国际间流动的方式划分外国金融市场（Fore

194、ignFinancialMarket）欧洲货币市场（EuropeanCurrencyMarket）2.按交易者的国籍划分在岸市场（OnshoreFinancialMarket）离岸市场（OffshoreFinancialMarket）3.按资金融通的期限划分国际货币市场（InternationalMoneyMarket）国际资本市场（InternationalCapitalMarket）2.2几个具体市场的观察国际信贷市场（短期&中长期）国际证券市场国际债券市场（外国债券&欧洲债券）国际股票市场国际外汇市场国际金融衍生品市场国际黄金市场427III.EurocurrenciesMarket欧洲

195、货币（Eurocurrencies,orEuromoney）是指在货币发行国境外被储蓄和借贷的货币；欧洲货币市场则是指将集存于伦敦或其它金融中心的境外美元和其它境外欧洲货币，进行贷放的市场；欧洲货币市场是目前国际金融市场的核心。 428注意：首先，它并不是欧洲某个国家的货币。第二，欧洲货币市场当然也就不仅限于欧洲境内的金融中心，也可以是亚洲等其他金融中心。第三，欧洲货币市场并不是相对于资本市场而言的某种货币市场，而是指这种特殊的资金形成的市场。4293.1欧洲货币市场的起源和发展在1950年代中后开始；1973年后发展迅速；其发端是欧洲美元市场；银行在吸收了境外美元后进行贷放，形成了欧洲美元市

196、场。后来渐渐出现了欧洲英镑、欧洲德国马克、欧洲日元等；从地点上看，不仅是欧洲，也包括了亚洲、加勒比海等重要的金融中心；所使用的工具不断演进。因此，“欧洲”应该被更准确地称为“境外”。430产生和发展的原因：1东西方的冷战 2.一些主要工业国的资本流动控制 3汇率的波动和金融市场动荡 4欧洲货币市场本身的特点是促使其迅速发展的关键 5六、七十年代的巨额石油美元（petrodollars)和八、九十年代日本的海外投资 431欧洲货币市场的特点不受任何国家国内金融法规的制约；存款利率高，贷款成本低，利差小，效率高；吸引大量的存借者；不受存款准备金和存款保险法的限制；是批发市场，交易数额很大，手续费及

197、其他各项服务性费用成本相对低；贷款客户信誉较高，风险低。432专栏：亚洲货币市场1968年10月1日，新加坡政府允许美洲银行新加坡分行在银行内部设立一个亚洲货币经营单位（AsianCurrencyUnit），标志着一个以新加坡为中心的亚洲货币市场出现了。在最初的亚洲市场上，约90%的是美元存款和贷款，所以也称为亚洲美元市场。香港金融市场也是重要组成部分。日本东京是亚洲地区境外货币的另一个重要交易场所。 433亚洲货币市场迅速延伸发展的原因1.是60年代以来亚洲太平洋地区经济迅速发展的结果；2.亚洲货币市场有其独占的优势，在地理位置上正处于美国西海岸与欧洲的中间，时区差正好联系美洲各金融中心与欧

198、洲各金融中心的交易，从而使欧洲货币实现了24小时的不间断交易。3.有关政府的鼓励性政策措施对金融中心的形成起了关键作用。4343.2欧洲货币市场的构成核心：商业银行和投资银行（称为欧洲银行）所有银行的活动共同形成了一个有效的离岸银行体系主要的离岸银行中心位于：伦敦，卢森堡，香港，新加坡，巴林，加勒比和纽约。主要业务包括：吸收储蓄，银行信贷和发行欧洲债券。 4354361.欧洲短期资金借贷市场主要功能：接受短期外币存款并提供一年期以内的短期货款。资金的主要来源有：银行间存款跨国公司一些西方国家和发展中国家（主要是产油国）的中央银行为获取利息收入或保持储备货币的多样化，将其一部分外汇储备存入欧洲货

199、币市场。国际清算银行的存款。437资金的贷放去向：商业银行跨国公司和工商企业西方国家的地方市政当局和公用事业单特点：期限短。起点高。条件灵活，选择性强。借贷利差小。勿需签订协议。 4382.欧洲中长期借贷市场资金来源：吸收短期欧洲货币存款。发行欧洲票据筹集到的短期资金。发行金额不等，期限不同的大额银行存款单。银行本系统的分支行或总行的资金调拨资金贷放对象：外国政府。国际组织。大跨国公司。中央银行，其它银行和金融机构。特点：签订贷款协议。政府担保。联合贷放。利率定活。4393.欧洲债券市场主要对象： 公司（尤其是美国、日本和英国公司） 政府，超国家的借款人（如世界银行）特点： 中长期融资方式，属

200、于国际资本市场 商业银行在发行债券时经常扮演投资银行的 角色，还有投资银行； 投资银行是作为中介机构而不是资金的提供者。4403.3欧洲货币市场的监管欧洲货币市场的影响：积极影响：石油危机后对回流石油美元，调节国际收支的大范围失衡起了重要的作用；货币的避风港；打破了各国际金融中心之间相互独立的状态，使其间的联系不断加强；降低国际间资金流动的成本，有利于国际贸易的发展；等等。消极影响：加剧了主要储备货币之间汇率的波动幅度；增大了国际贷款的风险；使储备货币国家国内的货币政策难以顺利贯彻执行；削弱国内货币当局的政策执行能力（比如准备金制度等）；严重破坏货币当局对国内银行及其信贷行为的管制的有效性。4

201、41自70年代以来，各主要西方国家之间一直在进行协调，试图对欧洲货币市场进行整理和监控。1975年，国际清算银行“银行管制和监督常设委员会”（巴塞尔委员会）。1988年 巴塞尔协议。随着欧洲货币市场的进一步发展，各主要西方国家的货币当局还会进一步合作，对欧洲货币市场的控制也会逐步得到加强。 442专栏：IBF（InternationalBankingFacility）1981年美联储批准在纽约设立国际银行业务设施IBF接受外国客户的美元或其他外币的存款，并可以免除准备金的规定及利率的限制，也可以对外国人提供信贷IBF具有可以经营非居民业务、不受货币发行国的国内法令管制等特征，属于广义的欧洲货币

202、市场。443专题：国际金融市场与国际资金流动国际金融市场促进了国际资金流动国际资金流动是指与实际生产、交换没有直接联系而与实物经济越来越相脱离的、以货币金融形态存在于国际间的资本流动。随着20世纪60年代以后主要工业国在资本管制上的放松，国际资金流动以非常快的速度在增加。国际资金流动的分类444445446有关的特征事实：一些国家的快速发展是与大规模资本流入相关的；一些国家在进入国际资本市场以后，债务比率上涨迅速，但同时却没有获得相应的经济增长；不过一国最终是否获得了显著的经济发展，净资本流入都倾向于高波动性，可能会发生突然的逆转，伴随着经济和金融的重大损失。447InternationalF

203、inance任康钰448Chapter12ForeignExchangeMarkets&Transactions449I.OverviewonForeignExchangeMarket形成的前提：一是由于各国使用的货币不同；二是源于各国间国际经济交往的需要。 实际的数据表明，外汇交易已远远超越了最初附属于贸易结算的地位，而有了其他方面的意义和作用。 2010年的调查显示日交易量达5.056万亿美元（trillion）。 About90%oftransactionsinvolvedUSdollars.450Source: Federal Reserve Bank of New York, Ban

204、k of International Settlements4511.1外汇市场简述1.组织方式和价格形成 指定具体交易场所(如外汇交易所外汇交易所 exchangehouse)、规定营业时间的有形市场，也称为大陆大陆式市场式市场；公开竞价拍卖方式无具体交易场所，直接通过连接银行与外汇经纪人、银行与银行的电话、电传以及其他通讯工具组成的网络进行交易的无形市场，通常称之为英英美式外汇市场美式外汇市场。现在世界上绝大多数的外汇交易是通过这种无形市场进行的。双向报价方式 4522.外汇市场的结构453第一层次：外汇零售（Retail）市场银行与客户间外汇市场(customermarket)，一般是区

205、域性的，为外汇市场存在的基础。 Maincustomers：工商企事业、进出口商、个人等。交易动机：出于贸易、投资、个人收付以及投机的需要 。交易币种：主要是本币与外币之间的相互买卖。基本特点：没有最小交易金额限制；每笔交易较为零散；银行所报买卖差价较大。 454第二层次：外汇批发(wholesale)市场银行同业外汇市场银行同业外汇市场(inter-bankmarket)，一般是全球性的。由连接世界各地商业银行的外汇交易计算机网络所构成的。主要参与者：银行交易动机：对外汇头寸进行风险控制；或者出于投机、套利、套汇等目的。基本特点基本特点：有最小交易金额的限制；银行所报买卖差价较小；有时交易可

206、以是在银行与银行之间一对一直接进行，有时交易是通过经纪人进行。 4553.外汇市场参与者商业银行发达国家的大商业银行；外汇银行（ForeignExchangeBank）中央银行（CentralBank）或者其他货币当局。外汇经纪人（ForeignExchangeBroker）和外汇交易商（exchangedealer,或者exchangetrader）一般客户（Customers）包括进出口商及其他外汇供求者。 456外汇市场的领导者又称“市场制造者”(MarketMakers)，是指外汇市场上的主要交易者，或者经常地、大规模地从事某种货币或某种类型的外汇业务以致使该种货币或该种业务得以形成市

207、场的那些交易者。可能的市场领导者： 实力雄厚的大银行 中央银行457专栏：全球联通的外汇市场远东及中东远东及中东、西欧西欧和北美北美三大金融中心区域全球各地区外汇市场随地球自转，能够按照世界时区的差异，相互衔接，从星期一到星期五，出现全球性的24小时不间断的连续外汇市场。新西兰的惠灵顿、澳大利亚的悉尼-东京-香港、新加坡-中东地区的巴林-巴黎、法兰克福、苏黎士、伦敦-纽约-芝加哥、旧金山-惠灵顿、悉尼。GMT13:30到GMT16:30，欧洲市场和美国市场同时交叉，交易最活跃；而GMT23:00到GMT00:00，交易最清淡。（注意夏令时） 458全球金融中心外汇交易时间：全球金融中心外汇交易

208、时间：地区地区地点地点以北京以北京时间为基准（基准（东8区）区）开市开市时间收市收市时间大洋洲大洋洲惠灵惠灵顿（WILLINGTON）05:0013:00悉尼（悉尼（SYDNEY）07:0015:00亚洲洲东京（京（TOKYO）08:0014:30香港（香港（HONGKONG）09:0017:00新加坡新加坡（SINGAPORE）09:3016:30巴林（巴林（BAHRAIN）14:0022:00欧洲欧洲法法兰克福克福（FRANKFURT）16:0023:00苏黎世（黎世（ZURICH）16:0023:00巴黎（巴黎（PARIS）16:0023:00伦敦（敦（LONDON）17:30次日次日0

209、0:30北美洲北美洲纽约（NEWYORK）21:00次日次日04:00芝加哥芝加哥（CHICAGO）22:00次日次日05:00洛杉洛杉矶（SANFRANCISCO）24:00次日次日07:00注：注：这里里给出的是非夏令出的是非夏令时的的时间。459Threemajorcentersineachofthree8-hourtimezones:London:thegreatestvolume;theEuropeantimezone;UK31%NewYork:theWesternHemisphere;US19%Tokyo:theAsiantimezone4601.2外汇市场的类型与货币1.外汇市场

210、上的交易类型1）即期交易(SpotContract)指在外汇买卖成交后的两个营业日以内办理货币收付的外汇业务。 2）远期交易(ForwardContract)指买卖双方先订立合同，规定买卖外汇金额、将来汇率和支付时间，到规定时间再按合同办理交收的外汇业务。 3）掉期交易(SwapContract)掉期交易是即期交易和远期交易的结合物。 461几种交易的图形表示4622.外汇市场上的交易货币主要交易币种：主要交易币种：美元、英镑、欧元、日元、瑞士法郎、加元等。Vehiclecurrenciesusedasfocalpointsfortrading:Tofacilitateforeignexcha

211、ngetransactions;andforinvoicingtradeingoodsandservices.一般来说，银行在买卖本国货币时居优势地位，所以美元的主要市场在纽约；英镑的主要市场在伦敦；瑞士法郎的主要市场在苏黎世，日元的主要市场在东京。 货币货币199820012004200720101美元（USdollar）86.889.988.085.684.92欧元（Euro）.37.937.437.039.13德国马克（Deutschemark）30.5.4法国法郎（Frenchfranc）5.0.5欧洲货币单位和其他欧洲货币体系内的货币（EcuandotherEMScurrencies

212、）16.8.6日元（Japaneseyen）21.723.520.817.219.07英镑（Poundsterling）11.013.016.514.912.98澳大利亚元（Australiandollar）3.04.36.06.67.69瑞士法郎（Swissfranc）7.16.06.06.86.410加拿大元（Canadiandollar）3.54.54.24.35.311港元（HongKongdollar）1.02.21.82.72.412瑞典克郎（Swedishkrone）0.32.52.22.72.213人民币（Chineserenminbi）0.00.00.10.50.9其他货币（

213、Othercurrencies）8.96.56.67.64.8所有货币（Allcurrencies）200.0200.0200.0200.0200.04641.3外汇市场的交割与清算采用对银行在国外往来行的活期存款帐户作划拨处理的方式。 例：4651.4外汇市场的监管外汇市场的作用：1.为国际经济贸易往来提供货币兑换和结算的便利2.形成外汇价格(汇率)体系3.提供国际贸易信用4.便利国际金融活动466本国外汇市场承受的风险主要表现为： 一是汇率波动； 二是本国商业银行在从事外汇交易时所承担的外汇风险。 所以，中央银行对外汇市场的管理也主要体现在两个方面： 一是设立外汇平准基金，稳定汇率； 二是

214、采取行政手段，对本国商业银行从事外汇交易加以一定的限制。 InternationalFinance任康钰467II.FXForwardTransactionAforwardcontractisacontractmadetodayforfuturedeliveryofanassetataprespecifiedprice.nomoneyorassetschangehandspriortomaturity.Forwardsaretradedintheover-the-countermarket.Foreigncurrencyforwardcontract:specificallyforthetra

215、nsactionofcurrencies.远期外汇交易(forwardtransaction)是由外汇买卖双方签定合同，交易双方无须立即收付对应货币，而是约定在将来一定时期内，按照预先约定的汇率、币别、金额、日期、地点进行交割的外汇业务活动。 InternationalFinance任康钰4681.日期和期限2.1交易的基本内容远期外汇合同的期限一般是30天、60天、90天、180天、或一年。其中最常见的是90天。也有的远期合同期限超过一年的，但实务中比较少见。还可应客户要求做一些特殊期限的远期交易，如零头天数交易、择期交易等。InternationalFinance任康钰4692.交易的特点

216、：双方签定远期合同时，须详细载明有关事项；合同一经签定，双方必须按合同有关条款履行，不能任意违约；有时要求保证物或保证金InternationalFinance任康钰4703.交易的参与者买方：Thebuyer(longposition)ofaforwardcontractisobligatedto:takedeliveryoftheassetatthematuritydate.paytheagreed-uponpriceatthematuritydate.卖方：Theseller(shortposition)ofaforwardcontractisobligatedto:deliverthe

217、assetatthematuritydate.accepttheagreed-uponpriceatthematuritydateInternationalFinance任康钰4714.交易中的风险因素1）风险远期合同是一个纯粹的信用工具。无论价格朝哪个方向变化，其中一方都有违约的动机，因此，在远期合同中，交易双方都可能面临对方无法履约的风险。因此，不是任何人都有足够的信用水平可以进入远期外汇合同的交易中。在后面讲的期货中，就可以一定程度上解决这个问题。InternationalFinance任康钰4722）Transfer（转让）由于违约风险的存在，使远期合同不能象其他金融市场工具那样被证券

218、化，从而可以在二级市场上交易。为了使合同的转让不会增加对方所面临的违约风险，有效的转让必须征得对方的同意，即对方确定被转让人有足够的信用水平。而这种安排使转让变得很繁琐，因而不具有可行性。InternationalFinance任康钰4733）Cancellation（撤消）如果合同的一方有时确实需要避开对合同的最终履行，即撤消合同，可以采取两种做法：在原始合同中明确说明，即合同双方商定未到期合同的净值，由一方向另一方支付这一数额。如果在合同中没有有关的取消条款，合同一方仍可以采取另一种方法达到合同事实上的取消。InternationalFinance任康钰4745.交易双方的损益图F:远期合

219、约的交割价格；S为合约到期时交易对象的即期市场价格。InternationalFinance任康钰4752.2远期交易中的价格反映外汇市场上远期汇率是在即期汇率基础之上经过了怎样的变化的。远期贴水(forwarddiscount)远期升水(forwardpremium)远期平价(forwardpar)InternationalFinance任康钰476远期汇率的标价方法直接标出(outright，也称单另远期报价)远期外汇的实际汇率。瑞士和日本等国家采用这种报价方式。 “点数(point)”报价方式，专业外汇交易员一般采用这种报价方式来报出远期汇率，即只是报出“点数”来表示远期与即期之间的差额

220、，同时也报出即期汇率，然后由交易者自己算出实际的远期汇率来。 InternationalFinance任康钰4772.3远期外汇合约的应用1.套期保值(Hedging)目的：为了通过轧平对外债权和债务的头寸来减少外汇风险。优点：当金融市场不完善时是最便宜的套期保值方法；交易成本低；市场流动性相对较大；只涉及一笔资金流动。InternationalFinance任康钰4782.投机(Speculation)目的:通过有意识地持有外汇多头或空头来谋取汇率变动的差价。特点：不用持有很多资金；没有商业或金融交易与之对应；不确定。方式：预测外汇汇率将要上升时买进，多头（BuyLongorBull）；预测

221、外汇汇率将要下跌时卖出，空头（SellShortorBear）。不但远期合同中规定的汇率和到期后的即期汇率之间的价格差额可以获利，而且到期日相同的不同的远期合同的价格之间也存在着差别，可以获利。InternationalFinance任康钰4793.抛补套利（CoveredInterestArbitrage）当外汇市场上两种货币的即期汇率和远期汇率的差异小于当时这两种货币的利率差异时，套利就会发生。过程：当事人借入利率较低的某种货币，在现汇市场上，将这笔资金转变为利率较高的另一种货币并进行投资；为了避免汇率风险，同时订立一份远期外汇合同，在到期日按商定的汇率卖出后一种货币的本利以偿还借款。效果

222、：通过几笔交易进行适当的组合，使当事人在获取利润的同时完全避免了市场风险。InternationalFinance任康钰480III.ForeignExchangeSwap远期外汇交易可以对汇率风险进行套期保值,但这种做法并不常用，尤其是对于商业银行，更广泛被采用的是外汇掉期交易。掉期交易(swaptransaction)是指与同一个交易对手同时进行买卖数额相同某种货币，但买和卖的交割日不同的行为。由此可知掉期交易实际是即期交易和远期交易或者是远期与远期交易的综合。 InternationalFinance任康钰4813.1交易的基本内容1.特点特点与同一个交易对手同时进行买和卖某种货币;买和

223、卖该种货币的数额相同；交割的期限不同。凡符合这三个条件的，都可视为掉期交易。掉期交易不会改变交易者的外汇持有额，但是，所买进的和所卖出的货币，在期限上有所不同，这也正是“掉期”的含义之所在。InternationalFinance任康钰4822.类型类型最常见的是即期交易对远期交易。也有远期对远期(forwardagainstforward)的掉期，即同时买进并卖出两笔金额相同但交割日不同的远期外汇。可先买期限短的(如90天)同时卖出期限长的(如180天)；也可先卖期限短的后买期限长的远期。InternationalFinance任康钰4833.2掉期交易中的价格掉期交易中，即期汇率的水平不是

224、最重要的，最重要的是掉期价掉期价(swaprate)。掉期价并不是一种“汇价”，而是一种汇汇率率差差价价，即买进和卖出两种不同期限的外汇所使用的汇率的差价。数值上，远期与即期的掉期买价和卖价等于该远远期期汇汇水水（掉期点）的买价和卖价。远远期期汇汇水水，分为远期贴水(forward discount)、远期升水(forwardpremium)和远期平价(forwardpar)。即即期期部分的汇汇价价与对应的通常即期交易所使用的汇价相同；远远期期部分的汇汇价价应等于即期成交价加上(当基准货币为升水时)或减去(当基准货币为贴水时)远期汇水买卖价。InternationalFinance任康钰484

225、3.3掉期交易的基本作用1.调整资金类型（Hedging）交易者手中原持有货币A，因为需要转换成另一种货币B，为了避免B币贬值风险，同时在远期又将B换回成原货币A。银行为了规避汇率风险使用掉期交易。2.调整资金期限结构(Adjustingthecapitalstructure)资金期限结构是指支付外汇与收到外汇的期限分布。调整就是当外汇收付时间不匹配时将所持有的即期外汇变成远期或将远期变即期(或是比原来期限短的远期)使得外汇收付时间一致。 InternationalFinance任康钰485Ch.13DerivativesinForeignExchangeMarketInternational

226、Finance任康钰487I.FXFutureContract1.1DefinitionsofFXFuturesacommitmenttoexchangeaspecifiedamountofonecurrencyforaspecifiedamountofanothercurrencyataspecifiedtimeinthefuture.期货合同，它是交易所制定的标准化合同，交易双方按成交时约定的价格在未来某一时刻购买或出售一定数量的货币、商品或有价证券等。产生及发展：1972年最早由芝加哥商品交易所的一个部门国际货币市场（IMM）开创；1982年英国成立了伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）

227、；之后其他，巴黎的MATIF，香港的HKFE等。 目的：在避免违约风险的前提下，对汇率变动作类似于远期合同所能提供的套期保值。InternationalFinance任康钰488著名的期货交易所 合约合约交易所交易所合约合约交易所交易所合约合约交易所交易所利率类利率类货币类指数类美国国库券美国国库券CBT日元CME股票价格指数SFE10年期机构债券年期机构债券CBT德国马克CMECAC-40股票指数Matif30天联邦基金天联邦基金CBT加拿大元CMEDAX-30股票指数Eurex欧洲美元欧洲美元CME英镑CMEFT-SE100Liffe长期金边债券长期金边债券Liffe瑞士法郎CMEDJEu

228、roStoxx指数Eurex10年期加拿大政府债券年期加拿大政府债券ME澳大利亚元CMEDJStoxx50指数Eurex欧洲日元欧洲日元SGX墨西哥比索CME10年德国欧元政府债券年德国欧元政府债券Eurex欧元CME说说明明：CBT-ChicagoBoardofTrade;CME-ChicagoMercantileExchange;Liffe-LondonInternationalFinancialFutures Exchange; Matif-March Terme International de France, Paris; ME-Montreal Exchange; SFE-Sidn

229、eyFuturesExchange;SGXSingaporeExchange;Eurex-EurexExchange.InternationalFinance任康钰489缘缘起起：1848年芝加哥交易所首先开始经营，限于农矿产品；1970年以来，利率和汇率等的波动使期货扩展到外汇和金融证券市场。Futurescontractsareavailableoncommoditiesandfinancialassets:AgriculturalproductsandlivestockMetalsandpetroleumInterestratesCurrenciesStockmarketindicesI

230、nternationalFinance任康钰490InternationalFinance任康钰491InternationalFinance任康钰4921.2Comparisonbetweenfutureandforward1.合同的基本内容不同InternationalFinance任康钰4932.交易方式不同远期合约：通过电话、电传等方式进行，不受时间和空间限制，一般是场外交易（柜台交易），没有二级市场；期货合同：必须在一个有组织的交易所内通过公开叫价的方式进行，是有形的、具体的市场；较容易轧平头寸，相当于有二级市场。 InternationalFinance任康钰4943.现金流时间模

231、式不同远期合约：不论要交割的是两种货币的全额还是差额，只发生一次货币流动,即在交割日发生；利润或亏损到交割日才发生；期货合同：在合同到期之前，资金每天都要易手；利润或亏损每天都进行结算，避免了远期市场上交割日出现的违约风险。InternationalFinance任康钰4954.交割的特点不同外汇期货交易一般并不进行传统意义上的交割，而是在交割前做一笔与原期货交易方向相反的交易进行对冲。最终履行期货合约的市场参与者不到1%。因此外汇期货交易最主要的目的是保值避险和投机，而不是满足外汇交易者对不同货币头寸的需求。InternationalFinance任康钰4965.价格规定不同针对于相同的标的

232、和相同的到期日在大多数情况下都假设远期和期货价格相等。 而就它们的价格波动而言，远期合约没有每日价格限制，而期货合同的价格波动往往会受到一定的限制。InternationalFinance任康钰4976.监管不同远期市场是自我调节的，受关于合约的普通法律和税收的管理；期货交易一般有专门的监管机构，比如美国就是由商品期货交易委员会管理，在英国由证券期货局（SFA）管理，在中国是由证监会管理。InternationalFinance任康钰4981.3ThecontentsinfuturescontractInternationalFinance任康钰4991.3.1期货合约中的主要内容1.交易所交

233、易员资格交易所会员，必须向有关部门申请并得到批准,每年要缴纳巨额会费；会员可以在场内交易池进行交易，而非会员必须选定代理自己进行交易的会员公司作为经纪人；客户交易指令以订单的形式交由经纪公司执行。交易员交易员的类型：佣金经纪人（commissionbroker）：执行其他人的交易指令并获得佣金；自营经纪人（locals）：用自己帐户里的资金进行交易。订单订单的类型：市价订单（marketorder）：按现行市场价格取得合约的头寸；限价订单（limitorder）：指定某一特定的价格，并要求只有达到该价位或更为优惠的价位时，才执行指令。InternationalFinance任康钰5002.外汇

234、期货合同的报价芝加哥商品交易所CME的国际货币市场IMM上交易的外汇期货的价格用单单位外汇的美元价值位外汇的美元价值来标价（日元用美分标价），合同的清算和交割也都以美元进行。而大部分外汇的现货价格和远期价格的标价方式有所不同，它们是用每单位美元若干数额的外汇来标价。ForeigncurrencyfuturesaretradedontheCME.Foreigncurrencyfuturesaretradedon:BritishPound:62,500BPCanadianDollar:100,000CDGermanMark:125,000DMJapaneseYen:12,500,000YSwiss

235、Franc:125,000SFFrenchFranc:250,000FFAustralianDollar:100,000ADMexicanPeso:500,000MPDeliveryMonths:March,June,Sept.,Dec.PricesarequotedasUSDperunitoftheforeigncurrency.US$/SF=0.7106US$/Y=0.8543US$/BP=1.6592US$/DM=0.6166Marcontracts,OpenonTuesdayJanuary211997InternationalFinance任康钰501开盘价（OPEN）：是在每天交易开

236、始后立即成交的期货合同的价格；最高交易价（HIGH），最低交易价（LOW）；收盘价（SETTLE），或叫结算价格，也被用作当天的清算价格，是在交易日结束之前的最后几秒内期货合约交易的平均价格。差额（CHANGE）：是当天收盘价与上一个交易日结算价相比的变化值。有效期内的最高价和最低价（LIFETIMEHIGHLOW）未平仓合约数（OPENINTEREST），也叫头寸开放权益数，未结清权益，是指流通在外的合约的总数。InternationalFinance任康钰5023.最小跳动点在买卖货币期货合约时，由于供求关系使合约的货币价格产生波动的最小幅度。（一般为0.0001)4.每日价格变动的限额对

237、大多数合约来说，交易所会规定其每日价格变动的限额。跌停板（limitdown）；涨停板（limitup）；涨停板变动（alimitmove）：指在任何方向上的价格波动等于每日价格变动限额的变动。一般来说合约会在达到限制后停止交易；目的：阻止由于过度的投机而造成价格的巨幅变化。交易所也有权改变限额。InternationalFinance任康钰5035.持仓限额交易所对一个投机者最多可以持有的合同数量给予限制；而对于一个真正的套期保值者则不做限制。 6.合同到期前的交易在合同到期之前，资金每天都要易手；利润或亏损每天都进行结算。目的：使期货交易具有了更高的流动性；交易者可以在任何时刻获取提高的利

238、润，然后离开期货市场；如果交易者已蒙受损失，也可以随时通过了结合同来避免进一步的损失;减少远期市场上交割日出现的违约风险。7平仓（closingoutaposition，cover）实际上，大多数期货合约都不会最后交割，而是在这之前就被平仓了；即投资者通过开立一个与初始交易相反的头寸，来对消掉初始交易建立的买或卖头寸。InternationalFinance任康钰505交割的手续交易所指定资产交割的地点，这一点对于商品期货尤其重要。期货合约按交割月份来划分。交易所必须指定在交割月份中可以进行交割的确切日期。对于许多期货合约来说，交割时期是整个交割月。InternationalFinance任康

239、钰5061.3.2期货合约中的保证金交易所在期货合约中一个核心作用就在于组织交易以便最大程度上减少合约违约的情况。而消除风险的一个重要方法就是保证金。有关保证金的规定：参加交易者必须在作为其经纪人的会员公司开立保证金帐户，会员必须向交易所的清算机构票据交换所加纳保证金，前者一般高于后者。每天的利润加入其中，亏损从中扣除。价格的波动如果超过了前面所说的幅度，交易就自动停止，交易者被要求增加其保证金数额。InternationalFinance任康钰507Explanationtosometermsmarginaccount:保证金帐户initialmargin（初始保证金初始保证金）：投资者在最

240、初开仓交易时必须存入的资金数量，由经纪人决定。 markingtomarket（盯市盯市）：在每天交易结束时，保证金帐户要进行调整，以反映该投资者的盈利或损失。 maintenancemargin（维持保证金维持保证金）：为了确保保证金帐户的资金余额任何情况下都不会为负数，就设置了维持保证金，通常低于初始保证金数额，例如为初始保证金的75%。margincall（保保证证金金催催付付）：当保证金帐户的余额低于维持保证金时投资者就会受到催付通知，要求在一个很短的期限内将保证金帐户内资金补足到初始保证金的水平。InternationalFinance任康钰508变动保证金变动保证金（variati

241、onmargin）：追加的资金。 平仓平仓（closingoutaposition）：开立一个与初始交易相反的头寸。当当日日交交易易（daytrade）：交易者向其经纪人宣布其计划在同一天中平仓的交易；价价差差交交易易（spreadtransaction）：交易者持有某一交割月份合约的同时还持有另一份交割月份合约的空头的交易。结结 算算 所所 和和 结结 算算 保保 证证 金金 （ exchange clearing house&clearingmargin）：结算所对每日发生的所有交易进行记录，以便计算每一会员的净头寸。结算所要求其会员在结算所开设一定的保证金帐户，只有初始保证金，没有维持保

242、证金。经纪人如果本身不是结算所的会员，必须在结算所会员那里开设一定的保证金帐户。InternationalFinance任康钰509说明保证金操作的一个例子例子假设：初始保证金为每张合约$2000，共计$4000；维持保证金为每张合约$1600，共计$3200。合约于6月5日以$1.5000的价格开仓，并于6月26日按$1.4923的价格平仓。交易标的为125000英镑。日期日期期货价格期货价格（$）每日盈利每日盈利（亏损）（亏损）（$）累积盈利累积盈利（亏损）（亏损）（$）保证金保证金账户余额账户余额（$）保证金催付（保证金催付（$）1.50006.51.49706.61.49616.71.

243、49826.101.49716.111.49676.121.49546.131.49336.141.49366.171.49186.181.49276.191.48656.201.48656.211.48816.241.48876.251.49106.261.4923注：这里的汇率变动都是假设的，不过不妨碍我们理解基本原理。括号内的数字代表损失；净损益额注：这里的汇率变动都是假设的，不过不妨碍我们理解基本原理。括号内的数字代表损失；净损益额=4000+837.5+8504725=（962.5）6月月13日保证金账户的余额低于维持保证金，所以发出要求追加保证金日保证金账户的余额低于维持保证金，所

244、以发出要求追加保证金837.5的的“保证金催付保证金催付”通知；投资者在通知；投资者在6月月40日收盘时补足了这个追加保证金；日收盘时补足了这个追加保证金；6月月19日日再再次次低低于于维维持持保保证证金金，所所以以发发出出要要求求追追加加保保证证金金850的的“保保证证金金催催付付”通通知知；投投资资者者在在6月月20日日收收盘盘时时补补足足了了这这个个追追加加保保证证金金；6月月26日日投投资资者决定卖出者决定卖出2张合约来平仓。张合约来平仓。假定在整个过程中投资者没有抽走超过初始保证金的超额资金。假定在整个过程中投资者没有抽走超过初始保证金的超额资金。InternationalFinan

245、ce任康钰510结算所和结算保证金结算所是交易所的附属机构，是期货交易的媒介或中间人，保证交易的履行；对每日发生的所有交易进行记录，以便计算每一会员的净头寸。结算所要求其会员在结算所开设一定的保证金账户，只有初始保证金，没有维持保证金。目的：减少市场参与者由于对方违约而蒙受损失的可能性。InternationalFinance任康钰511II.ApplicationofFXfutures2.1套期保值(Hedging)2.1.1含义和基本方式空头套期保值（shorthedge）：如果公司知道它要在将来某一特定的时间收到某一货币可以通过持有期货合约的空头来对冲风险。多头套期保值（longhedg

246、e）：如果公司知道它要在将来某一特定的时间支付某一货币可以通过持有期货合约的多头来对冲风险。套期保值的原理在于对冲掉损益，使结果更确定，从而减少风险。 InternationalFinance任康钰5122.1.2基差风险(BasisRisk)1.期货价格与现货价格的关系InternationalFinance任康钰5132.基差与基差风险我们将某一时刻计划进行套期保值资产的现货价格与所使用合约的期货价格之差称为基差基差（basis），即：基基差差=计划进行套期保值资产的现货价格（S）所使用合约的期货价格（F）事实上，通常存在即期价格与期货价格的波动不是完全对应的风险，这个风险直接就影响着资产

247、的价值，我们把它称为基基差差风险风险.显然，对于不同的套期保值者，基差的变化影响不同： 基差变化 意想不到的扩大 意想不到的缩小空头套期保值者 改善 恶化多头套期保值者 恶化 改善InternationalFinance任康钰5143.最佳套期保值比率在不考虑基差风险之前，我们都假定期货价格与现货价格变化是一致的，在这样的前提下，我们就尽可能地为面临风险的资产进行套期保值。但是，由于基差风险的引入，这个问题就不再那么简单了。这时候，要想让风险最小化，不一定要对风险暴露资产全部进行套期保值。如果我们将持有期货合同的头寸大小与风险暴露资产大小之间的比率称为“套期保值率”的话，它就不一定要取值1.0

248、。那么，究竟要怎样确定最佳的套期比率呢？InternationalFinance任康钰5152.1.3选择期货合约进行套期保值选择期货合约的标的资产和选择交割月份。当打算保值的资产正好是期货合约的标的资产时，就直接选择；否则的话，必须仔细分析该资产的特点，选择一个相关性较好的标的资产的期货合约来进行套期保值。对于交割月，则应该尽量选择最接近套期保值到期的那个交割月份，当然交割月份要在套期保值到期之后。InternationalFinance任康钰5162.1.4期货合约套期保值的缺点期货合约往往都是短期的，最长的也就1年，而且6个月以上的合约市场就比较小了。因此，就不能像远期和掉期市场一样进行

249、长期的套期保值。期货合约的标准金额有时很难正好与要保值的头寸相吻合。期货合约的到期日有时不能很好地和要保值的现金流到期日相匹配。在某些情况下可能需要防范风险的资产与期货合同的标的资产不完全一样；套期保值者可能并不能肯定购买或出售资产的确切时间；其他InternationalFinance任康钰5172.2投机（Speculation）交易者在预测汇率波动的基础上，可以利用外汇期货合约、通过低价买进、高价卖出的买空卖空活动来赚取收益。InternationalFinance任康钰5182.3套利活动可以利用期货之间价格差的变化来赚钱。一般是同时买进和卖出两种不同种类的期货合约，由于不同种类期货价

250、格变动不同，所以可以利用差价来获取利润。 519III.ForeignExchangeOptions期权交易的历史并不算长，股票期权于1973年首次在有组织的交易所内进行交易；1973年美国芝加哥期权交易商会成立。自此，伦敦、悉尼等地也相继开始了期权交易，才开始大规模的期权交易。现在，期权在世界各地的不同交易所都有交易。外汇期权交易出现较晚，第一笔在有组织的市场上进行交易的外汇期权合约于1982年在美国费城股票交易所(PHLX)出现，第一笔马克期权于1984年在CME诞生。此后，英镑、瑞士法郎与日元期权合约分别在1985年与1986年开始交易。 5203.1外汇期权合约的主要内容3.1.1概念

251、期权(option)，也称选择权，是指具有在约定的期限内，按照事先确定的“执行价格”，买入或卖出一定数量的某种商品、货币或某种金融工具契约(标的物)的权利(right)。期权交易把“权利”作为可自由买卖的商品，通过买卖期权合同来进行。期权合同(optioncontract)是期权交易双方确定交易关系的正式法律文件，是一种标准化了的契约。期权合同的内容一般包括买方、卖方、执行价格、通知日和失效日等。5213.1.2期权的价格1.期权价格(premium)，也称期权费、权利金等，是期权买方为取得期权合同所赋予权利而付出的，由期权卖方收取的金钱。2.执行价格(strikepriceorexercis

252、eprice)是期权买方可以在未来一定时间或某一时间内履行看涨期权(或看跌期权)合同的时侯，买入(或卖出)标的物的价格。场内期权交易的执行价格通常由交易所事先确定。5223.1.3期权的分类1.根据期权的标的资产分类期权的标的资产可以是股票、股票指数、外汇、债务工具、商品甚至期货合约；以标的资产来区分不同的期权，比如股票期权、外汇期权、期货期权、不动产期权和黄金期权等等。5232.根据合约中赋予的权利分类根据期权合同赋予持有者履约时是买入、还是卖出标的物的权利的不同划分，期权可以分为两种形式：看涨期权和看跌期权。Call Option（看涨期权）isaright(butnotanobligat

253、ion)to buy anassetatapre-arrangedprice(=exerciseprice)onoruntilapre-arrangeddate(=maturity).Put Option（看跌期权）isaright(butnotanobligation)tosell anassetatapre-arrangedprice(=exerciseprice)onoruntilapre-arrangeddate(=maturity).5243.根据对履约时间的规定分类根据期权持有者在有效期内履约的安排，期权可以分为欧式期权与美式期权。 EuropeanOptions（欧式期权） ca

254、nbeexercisedatmaturityonly.AmericanOptions（美式期权） canbeexercisedatanytimebeforematurity5254.根据期权交易的组织方式分类场内交易期权，是指在交易所场内市场(TheExchange-TradedMkt)成交的期权交易。这种期权交易的期权合同都是标准化（Standard）的。场外交易期权，是指在场外市场(TheOver-the-CounterMkt)不经过证券交易所而通过电话、电传进行的期权交易。合同名义本金额大小及条件灵活，可依客户特殊需要而订(tailored)。 5263.1.4外汇期权交易的分类现货期权

255、交易(optionsonspotexchange)：指看涨期权的买方有权在期权失效日或到期日之前，按执行价格买入一定数量的某种货币，建立该货币的多头地位。 期货期权交易(optionsonforeigncurrencyfuture)：看涨期货期权买方有权但不负义务在到期日之前按执行价格取得外汇期货的多头地位；看跌期货期权买方有权按执行价格建立外汇期货的空头地位。 期货合同式期权交易(futures-styleoptions)：也是期权期货交易 527在交易所交易的外汇期权是一种标准化产品；在交易所交易的期权价格具有最小价格变化；在场内交易，期权的买方通常在期权成交时就立即支付期权费；场内交易的

256、经纪人从客户处收取佣金。 3.2外汇期权合同分析外汇期权合同分析币种币种英镑英镑日元日元欧元欧元瑞郎瑞郎加元加元澳元澳元符号：美式符号：美式欧式欧式XBPXJYEURXSFXCDXADCBPCJYCSFCCDCAD合同规模合同规模31250625000062500625005000050000汇汇价价最最小小变变化化代表价值代表价值($)0.00013.1250.0000016.250.00016.250.00016.250.00015.000.00015.00有有效效期期月月份份和循环周期和循环周期3月、月、6月、月、9月、月、12月月+2个随后月份个随后月份/1，2，3，6，9，12月月5

257、293.2.1期权合约的损益分析 不同种类的期权合同会给交易者带来不同的损益影响。1.看涨期权（CallOption）:profileofbuyerandseller5302.看跌期权（PutOption）:profileofbuyerandseller5313.2.2期权合约中的风险买方：最大风险是信用风险，即如果买方到期履约，卖方是否有能力履约；卖方：最大的风险是标的物市场价格变动风险，由于卖方出售的是一种权利，如果在期权有效期内标的物市场价格变动对卖方很不利，他的亏损将很大。买方与卖方：共同承担的风险是清算风险。5323.3期权合同中的价格1.期权的内在价值(IntrinsicValue

258、)指在立即履行期权合同的条件下，期权的经济价值，即期权履约给买方所带来的收益。 2.期权的时间价值(TimeValue)指期权价格超过它的内在价值的部分，是期权买方希望随着时间的推移，标的货币的市场价格向有利方向变动(或其它因素)能使期权增值时，愿意为购买这一权利付出的超过内在价值的那一部分金额。 5333.影响期权价格的因素（以外汇期权为例）市场即期汇率 期权的执行价格 有效期的长短 预期汇率波动率的大小 国内外利率水平及利率差变动该期权的供给和需求状况 5344.期权定价模型简介BlackScholes（布莱克-斯科尔斯模型）欧式期权定价模型美式期权定价535IV.外汇期权的应用外汇期权的

259、应用4.1外汇期权交易的一般性作用1.对贸易和投资进行保值2.在外汇市场上投机，捕捉赢利机会 3.提供和扩大外汇市场交易范围5364.2外汇期权的避险作用1.对外汇现货多头头寸进行保值2.对外汇现货空头头寸进行保值5374.3外汇期权的交易策略1.一般意义的期权交易策略2.利用外汇期权进行投机3.对期权进行风险管理Chapter14InternationalFinanceServicesI.国际贸易结算国际贸易结算1.1汇款（Remittance） 汇款是指利用银行间的资金划拨渠道，把银行以外一个人的资金输送到另一个人，以完成收、付款方之间债权债务的清偿。 电汇信汇票汇1.2托收（Collec

260、tion）一个出口商为了向国外买方收取贷款，委托其银行代为处理这些业务。 是一种“逆汇” 。托收的参与人及流程托收的种类：付款交单（DP） 承兑交单（DA） 远期付款交单1.3信用证(LetterofCredit)信用证的基本流程信用证当事人及其权利与义务信用证的性质和特点II.国际市场融资国际市场融资除了贸易之外，企业也经常会出于其他原因而有资金需求。那么，是否可以利用国际金融市场提供的种类繁多的融资服务？我们这里将要介绍几种常见的国际贸易融资方式和一些国际金融市场常见的融资方式。2.1国际贸易融资1.出口信贷（出口信贷（ExportCredit）常用于大型成套设备的贸易中；出口国银行向本国

261、出口商或外国进口商提供的低利率贷款；也可以提供给进口商，分别通过卖方信贷（SellersCredit）和买方信贷（BuyersCredit）。2.福费廷（Forfeiting）一种1到5年中长期融资方式；由瑞士苏黎士银行首创，80年代得到迅速发展；指出口地银行或其他金融机构对出口商持有的远期票据进行无追索权的贴现；一般以批发形式成交。3.保付代理（Factoring）保理商在对买方的资信进行一定的调查后，在没有追索权的情况下购买买主欠出口商的账款，由保理商在发票指定的付款日期之前，付给出口商部分货款，等到买主收到货运单据后再按规定的日期付款给保理商，保理商再向出口商偿付剩余的货款。4.出口信用

262、保险（ExportCreditInsurance）指出口信用保险机构对于出口商的出口中遇到的不能收回的货款或不能如期收回货款的风险提供保障。 一种国家政策性保险 5.提货保证（DeliveryagainstBankGuarantee）指收货人与银行共同或由银行单独向船公司出具书面担保，请其凭以先行放货，保证日后及时补交正本提单，并负责缴付船公司的各项应收费用及赔偿由此而可能遭受的损失。 2.2国际银团贷款国际银团贷款（International Consortium Loan），也叫辛迪加贷款（Syndicated Loan）；多家商业银行组成一个集团，其中一家或几家银行牵头联合向借款人共同提

263、供巨额资金贷款；有牵头银行、代理银行和参与银行；大都用欧洲货币，一般采用浮动利率，及其它费用。2.3国际证券融资1.国际股票融资国际股票市场是国际范围内股票发行与交易的场所或渠道。2.国际债券融资外国债券和欧洲债券票据发行便利2.4国际信贷的其他形式1.项目融资（ProjectFinancing）向某一特定的工程项目提供贷款；该项目所产生的现金流和收益是偿还贷款的资金来源往往采用银团贷款方式。项目融资涉及多方面的参与人。2.国际租赁（InternationalLease）一种跨国租赁，指分别处于不同国家或不同法律制度下的出租人与承租人之间的一项租赁交易。承租人通过这一安排相当于获得了有效的、成

264、本低的国际融资。是融资与融物相结合的一种资金融通方式。融资租赁、经营租赁、杠杆租赁、回租租赁和综合性租赁等多种形式。Chapter15ManagingForeignExchangeRiskI.OverviewonExposurestoFXRisk1.1货币风险（Currencyrisk）Risk:thefutureisunknown;不确定性，即事件的结果不同于我们的预期。Currencyrisk:existsifandonlyiftheactualamountoftheappreciationordepreciationisunknown.CurrencyRiskversusCurrency

265、RiskExposure货币风险和货币风险暴露ThemultinationalcorporationisexposedtoFXriskwhenthe value of its assets and liabilities can change withunexpectedchangesincurrencyvaluesExposuretocurrencyriskdependsonhowmuchisatrisk.Ifaninvestorswealthisindependentofforeigncurrencymovements,thenthisinvestorhasnoexposuretofore

266、igncurrencyrisk.货币风险暴露：取决于处于风险中的货币数量的大小。其实指实际承担风险的数量的多少。以外币来表示。“投 机 风 险 ”（ Speculative Risk） Vs.“纯 粹 风 险”（PureRisk）1.2非金融型企业的外汇风险BalanceSheetMonetaryassetsandliabilities-Definition:Assetsandliabilitieswithcontractualpayoffs,sothatthesizeandtimingofpromisedcashflowsareknowninadvance.Monetaryassetsand

267、liabilitiesItems:Monetaryassets:cashandmoneymarketsecurities,accountsreceivable,domesticandEurocurrencydeposits,thecashinflowsideofforwards,futures,optionsandswapcontracts.Monetaryliabilities:wagesandaccountspayable,domesticandEurocurrencyloans,andthecashoutflowsideofforwards,futures,optionsandswapc

268、ontracts.Monetarycontractsmaybedenominatedeitherinthedomesticorinforeigncurrencies.Real(non-monetary)assetsandliabilitiesDefinedas:allassetsandliabilitiesthatarenotmonetary.Realassets:thefirmsproductivetechnologiesandcapacities,inventory.Returnsonrealassetsarenoncontractualandhenceuncertain.Nonmonet

269、aryliabilities:commonequity.Themarketvalueofcommonequityisequaltothevalueofthefirmlessthevalueoftheseotherliabilities.ClassificationofFXRiskThenatureoftheriskexposurevariesdependingonwhethertheassetorliabilityiscontractualornon-contractualinnature.Economicexposure-Changeinthevalueofallfuturecashflow

270、s due to unexpected changes in currency exchangerates.-Transactionexposurecontractualfuturecashflows(monetaryassetsandliabilities)-Operatingexposurenon-contractualfuturecashflows(non-monetaryassetsandliabilities)Translationexposure-Changeinfinancialaccountingstatementsduetounexpectedchangesincurrenc

271、yexchangerates.1.2.1经济风险(EconomicRisk)由于外汇汇率的预期外的变化导致的所有（包括货币性和非货币性）未来现金流的变化。经济风险包括范围最广，而且也很难预测，所以管理经济风险就是跨国金融经理的一个重要的长期目标。经济风险可以进行分割：由公司的货币性资产和负债所带来的称为净交易风险；经营风险则存在于不动产。1.交易风险（TransactionRisk）指在运用外币进行计价收付的交易中，经济主体因为外汇汇率变动而使其现金流蒙受损失的可能性。管理交易风险是跨国金融经理的一个重要的短期目标。由于运用外汇的场合不同，交易风险可能会有不同的表现形式。 1）在商品劳务的进（

272、出）口交易中如果外汇汇率在支付（或收进）外币货款时较合同签订时上涨（或下跌）了，进（出）口商就会付出（或收进）更多（或更少）的本国货币或其他外币。q注：功能货币（functionalcurrency）实际执行时用的货币。q例子2）在资本输出（输入）中如果外汇汇率在外币债权债务清偿时较债权债务关系形成时发生下跌（或上涨），债权人（债务人）就只得收回（付出）相对更少（更多）的本币或其他外币。2.经营风险（Operatingexposure）（也叫竞争风险，competitiverisk）对于公司的所有者（包括股票持有人、债券持有人、雇员、经理等），更重要的是真实资产所面临的汇率风险。非货币性现金流

273、所面临的货币风险就称为经营风险。 或是指意料之外的汇率变动通过影响企业生产销售数量、价格、成本，引起企业未来一定期间收益或现金流量减少的一种潜在损失。 管理交易风险是跨国金融经理的一个重要的长期目标。1.2.2折算风险或会计风险（TranslationorAccountingExposure）是指经济主体对资产负债表进行会计处理中，在将功能货币转换成记账货币时，因为汇率变动而呈现帐面损失的可能。是一种存量风险。一般发生在母公司在对其子公司进行会计核算过程中，并不一定代表资产价值的变化。而且，对于一个充分多样化的公司，这一风险更小。功能货币：在经营活动中流转使用的各种货币；记账货币：经济主体在编

274、制综合财务报表时使用的报告货币，通常也是母国货币。1.流动/非流动折算法：最早普及2.货币/非货币折算法3.时态法（TemporalMethod）为上一种方法的变形，不同在于对真实资产的处理。真实资产：如以现行市场价格表示，按现行汇率折算； 如以原始成本表示，按原始汇率折算。4.现行汇率法全部按现行汇率折算，都承受折算风险；成为美国公认的会计习惯做法，并逐渐为其他西方国家所采纳接受。CorporateViewsonCurrencyRiskExposureAsurveybyJesswein,Kwok,andFolkspolledcorporatetreasurersandchieffinanci

275、alofficersconcerningtheirviewsontherelativeimportanceofthesetypesofexposurestocurrencyrisk.(1)Stronglyagreed,(2)agreed,(3)wereneutral,(4)disagreed,or5)stronglydisagreedMeanscoreoflevelofagreement-Managingtransactionexposureisimportant1.4Managingeconomicexposureisimportant1.8Managingtranslationexposu

276、reisimportant2.41.3金融型企业的外汇风险不同于一般企业，金融性企业的主要业务都与资金有关，外向型的金融性企业更是时常与外币打交道，具备了“本币、外币、时间”几个外汇风险的构成要素。那么，他们具体面对什么样的外汇风险呢？外汇买卖风险借贷风险外汇风险外汇风险对应经济活动对应经济活动交易地位交易地位计价货币升值计价货币升值计价货币贬值计价货币贬值外汇买卖风险外汇买卖风险外汇买卖多头收益损失空头损失收益借贷风险借贷风险国际间借贷债权方收益损失债务方损失收益II.ManagingFXRisks2.1交易风险的管理签定合同时选择 1.选择好合同货币2.在合同中加列货币保值条款3.调整价格

277、或利率 交易合同签定后1.现汇交易2.借款与投资 (BorrowandInvest)3.借款现汇交易投资（BSI）4.外币票据贴现 (Forfaiting)Theothers1.提前或错后收付外汇（提前或错后收付外汇（Leads&Lags）：根据对走势的预测。2.配配对对（Matching）：在一笔交易发生时或发生后，再进行一笔与该笔交易在币种、金额、收付日上完全相同，但资金流向正好相反的交易，使两笔交易所面临汇率变动的影响相互抵消。3.保险保险：向有关保险公司投保汇率变动险，一般由国家承担。 Note:可供选择的多，但只需要选择出一种或几种最优方法即可，争取以最小的成本来达到有效消除交易风险

278、的目的。 2.2经营风险的管理这涉及生产、销售、原料供应以及区位等经营管理的各方面，因此超出了财务经理的职能，是一项更全面的工作。经济风险的管理，是预测意料的汇率变动对未来现金流向的影响，并采取必要的措施。企业可以通过多样化(diversification)来避免风险减少损失。1Diversificationinoperating(经营多样化)在国际范围内分散其销售、生产地址以及原材料来源地。在汇率出现意外变化后趋利避害，调整经营战略，改善竞争条件；影响会相互抵消。 2Diversificationinfinance(财务多样化)在多个金融市场、以多种货币寻求资金来和资金去向，即实行筹资多样化和投资多样化。这样公司可以在更好的条件下在各种外币的资产与负债之间进行对抵配合。2.3折算风险的管理通常是实行资产负债表保值，在表上各种功能货币表示的受险资产与受险负债的数额相等，以使其折算风险头寸为零，这样，汇率变动就不会带来任何折算上的损失。实行资产负债表保值，一般要做到以下几点：1弄清资产负债表中各帐户、各科目上各种外币的规模、并明确综合折算风险头寸的大小。2根据风险头寸的性质确定受险资产或受险负债的调整方向。3在明确调整方向和规模后，要进一步确定对哪些帐户、哪些科目进行调整。