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1、wangshuhuiwangshuhui企业财务报告分析企业财务报告分析企业财务报告分析的框架企业财务报告分析的框架第一章第一章 企业财务企业财务报告分析的报告分析的逻切入点逻切入点2 2第二章第二章 公司公司基本情况基本情况分析分析5 5第三章第三章 公司公司财务财务综合分析与评价综合分析与评价4 4第四章第四章 资产负债表资产负债表阅读与分析阅读与分析8 8第五章第五章 利润表利润表阅读与分析阅读与分析5 5第六章第六章 现金流量表现金流量表的解读的解读5 5 小结小结 第一章第一章报表分析的逻辑切入点报表分析的逻辑切入点第一节第一节 逻辑切入点导入第二节第二节 逻辑切入点 案案 例例作作
2、为为全全世世界界最最大大的的三三家家汽汽车车公公司司（以以销销售售收收入入为为衡衡量量指指标标），通通用用汽汽车车公公司司、福福特特汽汽车车公公司司和和戴戴姆姆勒勒克克莱莱斯斯勒勒公公司司20052005年年度度的的销销售售收收入入合合计计高高达达5470.585470.58亿亿美美元元，是是微微软软公公司司20052005会会计计年度销售收入年度销售收入397.88397.88亿美元的亿美元的1414倍倍。然然而而，20052005会会计计年年度度结结束束时时，三三大大汽汽车车公公司司的的股票市值只有股票市值只有776776亿美元亿美元，相当于微软公司，相当于微软公司 26602660亿美元
3、股票市值的亿美元股票市值的29%29%！堂堂堂堂的的三三大大汽汽车车巨巨头头，为为何何敌敌不不过过一一个个软软件件大大王？如何诠释这种不合常理的现象？王？如何诠释这种不合常理的现象？ 第一节第一节 财务报表分析财务报表分析 逻切入点的导入逻切入点的导入一、微软与三大汽车公司一、微软与三大汽车公司经营经营 规模规模的比较的比较二、二、行业层面行业层面的解释的解释三、三、财务角度财务角度的解释的解释 戴姆勒克莱斯勒公司：戴姆勒克莱斯勒公司：9898年年5 5月月0707年年5 5月月一、微软与三大汽车公司一、微软与三大汽车公司 经营规模经营规模的比较的比较雇员人数雇员人数表表1 1 、资产总额资产
4、总额表表2 2 、销售收入销售收入表表3 3 、股票市值股票市值表表4 4等等表表5 5 经营规模差距经营规模差距 二、二、行业层面行业层面的解释的解释从从技技术术上上看看，股股票票价价格格的的高高低低是是由由市市盈盈率率决定的。决定的。市盈率与股票价格的关系。市盈率与股票价格的关系。表表6 6市盈率比较。市盈率比较。剔剔除除投投机机因因素素，市市盈盈率率的的高高低低受受到到公公司司盈盈利利前前景的显著影响。景的显著影响。盈盈利利前前景景：特特定定公公司司核核心心竞竞争争力力、所所在在行行业业发发展前景展前景不不同同行行业业企企业业的的生生命命周周期期“出出生生成成长长成熟成熟衰亡衰亡” 汽车
5、行业的生命周期汽车行业的生命周期 三大汽车公司属于三大汽车公司属于传统的制造行业传统的制造行业，是，是“旧经济旧经济”的典型代表，目前处于的典型代表，目前处于成熟阶段。成熟阶段。成熟阶段的特征：成熟阶段的特征：竞争异常激烈，销售收竞争异常激烈，销售收入入和和经营利润的成长性很低，经营利润的成长性很低，经营风险很经营风险很高高。就美国而言，这类就美国而言，这类公司没有多大发展前景公司没有多大发展前景，投资者当然不愿意为之出太高的价钱，投资者当然不愿意为之出太高的价钱，因而其市盈率和股票市值一般也很低。因而其市盈率和股票市值一般也很低。 微软公司的生命周期微软公司的生命周期微软属于微软属于高新技术
6、行业高新技术行业，是，是“新经济新经济”的的典型代表，目前处于典型代表，目前处于成长阶段成长阶段。成长阶段的特征：成长阶段的特征：竞争虽然日趋激烈竞争虽然日趋激烈，但但销售收入和经营利润仍然高速成长，销售收入和经营利润仍然高速成长，经营经营风险相对较低。风险相对较低。对于这类具有对于这类具有良好发展前景良好发展前景的上市公司，的上市公司，投资者往往愿意为其股票支付额外的溢价投资者往往愿意为其股票支付额外的溢价，因而，因而其市盈率和股票市值通常也较高。其市盈率和股票市值通常也较高。 三、三、财务角度财务角度的解释的解释股股票票价价格格的的高高低低除除了了受受上上市市公公司司发发展展前前景景的的影
7、影响响外外，还还直直接接受受上上市市公公司司盈盈利利水水平平和和财财务务风风险险的影响。的影响。（一）盈利水平的比较（一）盈利水平的比较表表7 7 净利润比较净利润比较微微软软公公司司的的人人均均净净利利润润高高达达158895158895美美元元，是是三三大大汽汽车公司人均净利润（车公司人均净利润（93129312美元）的美元）的1717倍倍；微微软软公公司司的的总总资资产产回回报报率率为为9.54%9.54%，是是三三大大汽汽车车公公司司总资产回报率总资产回报率（0.94%0.94%）1010倍。倍。盈利能力与股票市值的关系盈利能力与股票市值的关系 ？（二）财务风险的比较（二）财务风险的比
8、较衡量财务风险的常用指标之一为衡量财务风险的常用指标之一为净资产规模净资产规模。表表8 8 净资产比较净资产比较 表表9 9 净资产率和负债率比较。净资产率和负债率比较。以以20052005年为例，尽管微软公司的净资产只有年为例，尽管微软公司的净资产只有 481.15481.15亿亿美美元元，净净资资产产率率高高达达67.9%67.9%（负负债债率率仅为仅为32.1%32.1%）。）。三三大大汽汽车车公公司司虽虽然然持持有有706.32706.32亿亿美美元元的的净净资资产产，但但其其资资产产总总额额却却高高达达9907.909907.90亿亿美美元元，净净资资产率仅为产率仅为7.1%7.1%
9、（负债率高达（负债率高达92.9%92.9%）。 第二节第二节 一、一、盈利质量盈利质量二、二、资产质量资产质量三、三、现金流量现金流量财务报表分析的逻辑切入点财务报表分析的逻辑切入点一成成长长性性波波动动性性研研发发投投入入空空间间 营营销销投投入入空空间间 一、盈利质量一、盈利质量收入质量收入质量利润质量利润质量毛利率毛利率（一）收入质量的分析（一）收入质量的分析 1 1。关注收入质量。关注收入质量销销售售商商品品或或提提供供劳劳务务所所获获得得的的收收入入，是是企企业最稳定、最可靠的现金流量来源。业最稳定、最可靠的现金流量来源。分分析析收收入入质质量量 评评估估企企业业核核心心竞竞争争力
10、力的的主主营营业业务务创创造造现现金金流量的能力流量的能力 能否持续经营。能否持续经营。企企业业收收入入与与行行业业数数据据 市市场场占占有有率率 衡量企业是否具有核心竞争力衡量企业是否具有核心竞争力2 2。分析收入成长性和波动性。分析收入成长性和波动性成成长长性性越越高高，收收入入质质量量越越好好，说说明明企企业业通通过过主主营营业业务务创创造造现现金金流流量量的的能能力力越强。越强。波波动动性性越越大大，收收入入质质量量越越差差，说说明明企企业业现现金金流流量量创创造造能能力力和和核核心心竞竞争争力力越越不稳定。不稳定。 收入波动性收入波动性 与宏观经济周期的关系与宏观经济周期的关系将特定
11、公司的销售收入与宏观经济周期的波动将特定公司的销售收入与宏观经济周期的波动结合在一起考察，还可以判断公司抵御宏观经结合在一起考察，还可以判断公司抵御宏观经济周期波动的能力。济周期波动的能力。美美国国：2020世世纪纪9090年年代代经经历历了了一一段段被被美美联联储储前前主主席格林斯潘称为席格林斯潘称为“非理性繁荣非理性繁荣”的时期。的时期。20002000年年3 3月月，以以网网络络和和电电信信概概念念股股为为代代表表的的高高科科技泡沫开始破裂，对宏观经济的负面影响在技泡沫开始破裂，对宏观经济的负面影响在 20012001年年体体现现得得淋淋漓漓尽尽致致。再再加加上上当当年年的的“9 91
12、11 1”恐恐怖怖事事件件的的影影响响，20012001年年美美国国的的经经济济陷陷入入了了低谷。低谷。 收入波动性收入波动性 与宏观经济周期的关系与宏观经济周期的关系20012001年年微微软软公公司司的的销销售售收收入入仍仍然然比比19991999年年和和20002000年年分分别别增增长长了了28%28%和和10%10%，说说明明微微软软公公司司具具有有超超强强的的抗抗击击宏宏观观经经济济周周期期波波动的能力。动的能力。三三大大汽汽车车公公司司在在遭遭遇遇逆逆境境的的20012001年年，销销售售收收入入迅迅速速滑滑落落（通通用用汽汽车车、福福特特汽汽车车和和戴戴克克汽汽车车的的销销售售
13、收收入入分分别别比比20002000年年下下降降了了3%3%、5%5%和和6%6%），表表明明三三大大汽汽车车抵抵御御宏宏观经济风险的能力十分脆弱。观经济风险的能力十分脆弱。（二二）利润质量的分析）利润质量的分析 利利润润是是企企业业为为其其股股东东创创造造价价值值的的最最主主要要来来源源，是是衡衡量量企业经营绩效的最重要指标之一。企业经营绩效的最重要指标之一。利利润润质质量量的的分分析析方方法法：也也是是侧侧重重于于成成长长性性和和波波动动性性。成长性越高、波动性越小，利润质量也越好。成长性越高、波动性越小，利润质量也越好。利润质量的成长性利润质量的成长性福福特特汽汽车车20052005年年
14、的的净净利利润润比比19991999年年下下降降了了61%61%；戴克汽车戴克汽车20052005年比年比19991999年年下降了下降了51%51%；通通用用汽汽车车更更是是惨惨不不忍忍睹睹，在在20052005年年发发生生了近了近106106亿美元的巨额亏损亿美元的巨额亏损。形形成成鲜鲜明明对对照照的的是是，微微软软公公司司20052005年年的的净利润比净利润比19991999年增长了年增长了54%54%。利润质量的波动性利润质量的波动性微微软软公公司司的的净净利利润润除除了了20012001年年比比20002000年年下下降降了了22%22%外外，其其他他年年度度没没有有出出现现显显著
15、著的的波波动，表明其动，表明其经营风险较低。经营风险较低。三三大大汽汽车车公公司司的的净净利利润润却却呈呈现现了了大大起起大大落落的的变变动动趋趋势势，表表明明它它们们具具有有很很高高的的经经营营风风险。险。值得关注的是，微软公司在值得关注的是，微软公司在20012001年销售收年销售收入比入比20002000年增长年增长10%10%，为何净利润却比，为何净利润却比 20002000年下降了年下降了22%22%？微软微软20012001年的销售毛利高达年的销售毛利高达218.41218.41亿美元，亿美元，比比20002000年增加了年增加了18.8718.87亿美元，增幅为亿美元，增幅为8.
16、6%8.6%。20012001年微软的净利润比年微软的净利润比20002000年之所以减少年之所以减少2121亿美元，主要有两个方面的原因：亿美元，主要有两个方面的原因：一是微软公司在一是微软公司在20012001年度确认了年度确认了48.0448.04亿美元亿美元的的投资减值损失投资减值损失，与微软公司的，与微软公司的主营业务没有主营业务没有任何关联性。任何关联性。 二是二是20012001年的年的研究开发和广告促销费用研究开发和广告促销费用比比 20002000年增加了年增加了13.6613.66亿美元。研究开发费用和亿美元。研究开发费用和广告促销费用分别比广告促销费用分别比2000200
17、0年增加了年增加了16%16%和和18%18%，大大高于，大大高于10%10%的收入增幅。的收入增幅。微软公司微软公司1998199820022002年期间的反垄断诉讼，进行盈余管理。年期间的反垄断诉讼，进行盈余管理。 （三三）毛利率的分析）毛利率的分析 毛利率等于销售毛利除以销售收入毛利率等于销售毛利除以销售收入，其中销售，其中销售毛利等于销售收入减去销售成本与销售税金之毛利等于销售收入减去销售成本与销售税金之和。和。毛利率的高低不仅直接影响了销售收入的毛利率的高低不仅直接影响了销售收入的利润利润含量含量，而且决定了企业在，而且决定了企业在研究开发和广告促销研究开发和广告促销费用的投入空间。
18、费用的投入空间。产品质量和产品品牌产品质量和产品品牌与与研究开发和广告促销费研究开发和广告促销费用投入用投入，与，与企业利润增长点的培育、可持续发企业利润增长点的培育、可持续发展的关系。展的关系。表表10 10 毛利率比较毛利率比较 微软公司的毛利率特点微软公司的毛利率特点微软公司微软公司高达高达80%80%以上以上的毛利率是通用汽车和福的毛利率是通用汽车和福特汽车的特汽车的1010倍，倍，这应该是这应该是“新经济新经济”与与“旧经济旧经济”的最大差别之一。的最大差别之一。微软公司的销售成本微软公司的销售成本主要包括拷贝费用、包装费主要包括拷贝费用、包装费用和运输费用，在总的成本费用中所占比例
19、不大；用和运输费用，在总的成本费用中所占比例不大；广告促销和研究开发费用才是微软公司的最重要广告促销和研究开发费用才是微软公司的最重要成本费用项目。成本费用项目。20042004和和20052005年，微软公司的广告年，微软公司的广告促销和研究开发费用合计数分别是促销和研究开发费用合计数分别是161161亿美元和亿美元和 149149亿美元，是亿美元，是这两年销售成本的这两年销售成本的2.42.4倍！倍！微软公司独特的成本费用结构图微软公司独特的成本费用结构图 作业题作业题分析我国分析我国“新经济新经济”与与“旧经济旧经济”的相关行业的相关行业 资产结构资产结构现金含量现金含量 退退出出壁壁垒
20、垒 经经营营风风险险财财务务弹弹性性 潜潜在在损损失失 二、资产质量二、资产质量资产质量与盈利质量的关系？资产质量与盈利质量的关系？（一一）资产结构的分析）资产结构的分析 资产结构是指各类资产占资产总额的比资产结构是指各类资产占资产总额的比例例。分析资产结构，有助于评估企业的分析资产结构，有助于评估企业的退出退出壁垒壁垒和和经营风险。经营风险。资产结构分析的有效方法是编制结构报资产结构分析的有效方法是编制结构报表。表。 表表11-11-1515列示了三大汽车公司与微软公司列示了三大汽车公司与微软公司2001200120052005会计年度结束时的资产结构。会计年度结束时的资产结构。 资产结构资
21、产结构与与 退出壁垒退出壁垒、经营风险的关系经营风险的关系固定资产和无形资产总额的比例越高，企业的退出壁固定资产和无形资产总额的比例越高，企业的退出壁垒（垒（Exit BarrierExit Barrier）就越高，企业自由选择权就越小。就越高，企业自由选择权就越小。尤其行业竞争加剧，获利空间萎缩，发展前景不明时尤其行业竞争加剧，获利空间萎缩，发展前景不明时，两种选择：，两种选择：退出竞争或继续竞争退出竞争或继续竞争。固定资产和无形资产占资产总额的比例，决定选择退固定资产和无形资产占资产总额的比例，决定选择退出竞争的企业需要付出的机会成本。出竞争的企业需要付出的机会成本。退出竞争的企业需要付出
22、的机会成本很高，只好选择退出竞争的企业需要付出的机会成本很高，只好选择继续参与竞争的策略，其结果往往是承担了巨大的市继续参与竞争的策略，其结果往往是承担了巨大的市场、经营和财务风险，却只能获得微不足道的回报，场、经营和财务风险，却只能获得微不足道的回报，甚至发生巨额亏损。甚至发生巨额亏损。 两类公司的退出壁垒两类公司的退出壁垒三大汽车公司的固定资产占资产总额的比例很三大汽车公司的固定资产占资产总额的比例很高，属于典型的高，属于典型的资本密集型行业资本密集型行业（Capital Capital Intensive Intensive IndustryIndustry），），而微软公司的固定资产所
23、占比重而微软公司的固定资产所占比重微不足道，属于典型的微不足道，属于典型的以知识为基础的行业以知识为基础的行业（Knowledge-based IndustryKnowledge-based Industry）。）。以以20052005年为例，通用汽车、福特汽车和戴克汽年为例，通用汽车、福特汽车和戴克汽车固定资产占资产总额的比例分别为车固定资产占资产总额的比例分别为37%37%、3939% %和和50%50%，是微软公司，是微软公司（3.2%3.2%）的的1010多多倍。这倍。这说明三大汽车公司的退出门槛显著高于微软公说明三大汽车公司的退出门槛显著高于微软公司，自由选择权小于微软公司。司，自由
24、选择权小于微软公司。 固定资产和无形资产所固定资产和无形资产所 占比例占比例与经营风险与经营风险的关系的关系 固固定定资资产产的的折折旧旧和和无无形形资资产产的的摊摊销销通通常常属属于于固固定定成成本本，这这两两类类资资产产占占资资产产总总额额的的比比例例越越高高，固定成本占成本总额的比例一般也越高。固定成本占成本总额的比例一般也越高。其其他他条条件件保保持持相相同同，固固定定成成本本比比率率越越高高，企企业业的的经经营营风风险险越越大大，因因为为这这种种成成本本结结构构容容易易导导致致风险传导效应的放大。风险传导效应的放大。表表16 16 XYZXYZ公司成本结构与风险传导效应公司成本结构与
25、风险传导效应 两类公司的经营风险两类公司的经营风险三大汽车公司固定资产占资产总额的比例三大汽车公司固定资产占资产总额的比例显著高于微软公司，显著高于微软公司，因而它们的经营风险因而它们的经营风险比微软公司高出了很多倍比微软公司高出了很多倍。进一步说明了经营环境和市场环进一步说明了经营环境和市场环境发生不利变化时，三大汽车公境发生不利变化时，三大汽车公司净利润的波动幅度明显大于微司净利润的波动幅度明显大于微软公司的原因。软公司的原因。（二二）现金含量的分析）现金含量的分析 现金：现金及现金等价物现金：现金及现金等价物资产的现金含量越高，资产质量越好；反之亦资产的现金含量越高，资产质量越好；反之亦
26、然。然。何谓资产？何谓资产？1.1.资产的现金含量越高，企业的财务弹性就越资产的现金含量越高，企业的财务弹性就越大。大。现金储备现金储备 与投资机会与投资机会现金储备现金储备 与市场逆境与市场逆境 ：0808年的房地产市场年的房地产市场2.2.资产的现金含量越高，企业发生潜在损失的资产的现金含量越高，企业发生潜在损失的风险就越低风险就越低；坏账、资产减值等；坏账、资产减值等表表1111至表至表1515两类公司的两类公司的资产结构资产结构两类公司资产中的现金含量两类公司资产中的现金含量 过过去去5 5年年微微软软公公司司资资产产总总额额中中的的现现金金含含量量介介于于53%53%至至63%63%
27、之之间间，具具有有无无与与伦伦比比的的财财务务弹弹性性。而而三三大大汽汽车车公公司司资资产产总总额额的的现现金金含量含量很少超过很少超过10%10%，财务弹性极低。，财务弹性极低。三三大大汽汽车车公公司司最最大大的的资资产产项项目目是是金金融融资资产产（远远高高于于第第二二大大资资产产项项目目固固定定资资产产） 。这这些些金金融融资资产产是是三三大大汽汽车车公公司司的的金金融融和和保保险险部部门门的的应应收收款款项项（对对汽汽车车经经销销商商的的债债权权）。 资资产产损损失失？应应收收账账款款比比例例60%-60%-80%80%多。多。微软微软公司资产中的现金含量公司资产中的现金含量微软公司最
28、大的资产项目是现金及现微软公司最大的资产项目是现金及现金等价物（既有价证券短期投资）；金等价物（既有价证券短期投资）；其次是长期投资（主要投资于随时可其次是长期投资（主要投资于随时可以变现、但不准备在一年内变现的蓝以变现、但不准备在一年内变现的蓝筹股和政府债券）。筹股和政府债券）。表表18 18 微软公司现金性资产微软公司现金性资产经营性现金流量经营性现金流量 自由现金流量自由现金流量 “造造血血功功能能” 还还本本付付息息等等三、现金流量三、现金流量现金流量与盈利质量现金流量与盈利质量现金流量是企业的现金流量是企业的“血液血液” 经营活动经营活动产生的现金流量相当于企业的产生的现金流量相当于
29、企业的“造血造血功能功能”，投资活动投资活动产生的现金流量相当于企业的产生的现金流量相当于企业的“放血放血功能功能”，筹资活动筹资活动产生的现金流量则相当于企业的产生的现金流量则相当于企业的“输输血功能血功能”。当当“造血功能造血功能”大于大于“放血功能放血功能”时，企业不时，企业不靠靠“输血输血”（股东注资或银行贷款）也可以高（股东注资或银行贷款）也可以高枕无忧。枕无忧。反之，当反之，当“放血功能放血功能”大于大于“造血功能造血功能”时，时，企业只有依靠企业只有依靠“输血输血” （股东注资或银行贷款）才能安然无恙。（股东注资或银行贷款）才能安然无恙。 （一）经营性现金流量分析（一）经营性现金
30、流量分析 经经营营活活动动产产生生的的现现金金流流量量相相当当于于企企业业的的“造造血血功功能能”，即即不不靠靠股股东东注注资资、不不靠靠银银行行贷贷款款、不不靠靠变变卖卖非非流流动动资资产产，企企业业通通过过其其具具有有核核心心竞竞争争力力的的主主营营业业务务就能够独立自主地创造企业生存和发展的现金流量。就能够独立自主地创造企业生存和发展的现金流量。如如果果经经营营性性现现金金流流入入显显著著大大于于现现金金流流出出，表表明明其其“造血功能造血功能”较强，对股东和银行的依赖性较低。较强，对股东和银行的依赖性较低。如如果果经经营营性性现现金金流流量量入入不不敷敷出出（现现金金流流出出大大于于现
31、现金金流流入入）且且金金额额巨巨大大，表表明明企企业业的的“造造血血功功能能”较较弱弱，对股东和银行的依赖性较高。，对股东和银行的依赖性较高。表表19 19 、20 20 经营性现金流量比较经营性现金流量比较 （二二）自由现金流量）自由现金流量 经营性现金流量虽然能够揭示企业经营性现金流量虽然能够揭示企业“造血功能造血功能”的强弱，但即使的强弱，但即使是正值的经营性现金流量是正值的经营性现金流量也也未必代表企业可将其全部用于还本付息或支付未必代表企业可将其全部用于还本付息或支付股利。股利。衡量企业还本付息和支付股利能力的最重要指衡量企业还本付息和支付股利能力的最重要指标是自由现金流量。标是自由
32、现金流量。经营性现金流量扣除维持经营性现金流量扣除维持现有规模的资本性支出（固定资产更新改造）现有规模的资本性支出（固定资产更新改造）将将自自由由现现金金流流量量与与企企业业还还本本付付息息、支支付付股股利利所所需需的的现现金金流流出出进进行行比比较较，就就可可评评价价企企业业创创造造现现金流量的真正能力。金流量的真正能力。表表21 21 自由现金流量与还本付息的比较自由现金流量与还本付息的比较 盈利质量、资产质量盈利质量、资产质量和现金流量与股价的关系和现金流量与股价的关系通通用用汽汽车车的的股股价价除除在在极极少少数数交交易易日日“跑跑赢赢”大大势势（道道琼琼斯斯指指数数）外外，在在大大部部分分交交易易日日均均落落后后于于股股票票市市场场的的整整体体走走势势，20012001年年以以来来，与与股股票票市场整体走势的背离呈扩大趋势。市场整体走势的背离呈扩大趋势。微微软软公公司司过过去去1010年年的的股股价价表表现现均均显显著著优优于于股股票票市市场场的的整整体体走走势势，20002000年年其其股股票票价价格格的的涨涨幅幅是是道道琼琼斯斯指指数数的的8 8倍倍多多！这这在在一一定定程程度度上上表表明明微微软软公公司司的的盈盈利利质质量量、资资产产质质量量和和现现金金流流量量得得到到股票市场上广大投资者的高度认可。股票市场上广大投资者的高度认可。
