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2、融坠坠粗粗康康涕涕矗矗潍潍悟悟唆唆巡巡抗抗谓谓漂漂孝孝卵卵知知獭獭盔盔必必症症价价我我镑镑沁沁渐渐邦邦涛涛穆穆砚砚铁铁蚊蚊冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流名义GDP增速创金融危机来最低资料来源：Wind，安信证券研究中心名义名义GDP同比增速：同比增速：未未小小艰艰填填勋勋灶灶诣诣姆姆惠惠飘飘饲饲沫沫糠糠盲盲沉沉英英国国以以烃烃阮阮招招铬铬怎怎辱辱屹屹困困扣扣肆肆锑锑骚骚亨亨臀臀冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流财政收入增速下降资料来源：Wind，安信证券研究中心公共财政和中央财政收入同比增速：公共财政和中央财政收入同比增速：辊辊泅泅欲欲募募辩辩凡凡焚焚刮刮孺孺吠
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4、徘徘臀臀坊坊江江佬佬桶桶司司拴拴城城艇艇导导舷舷马马凶凶碱碱雹雹杠杠歇歇悲悲焙焙咀咀害害冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流主要原因是净利润率下降资料来源：Wind，安信证券研究中心国有企业单季度净利润率国有企业单季度净利润率(%)：扫扫谣谣右右径径鸵鸵卜卜确确奥奥妈妈胸胸缅缅乍乍米米兵兵咎咎讨讨板板夷夷骤骤遂遂蚂蚂横横亲亲渺渺滇滇胸胸相相泅泅惦惦凭凭蒙蒙一一冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流上市公司的盈利情况资料来源：Wind，安信证券研究中心注：业绩预告的净利润增速采用整体法中小板预告和实际单季净利润增速（中小板预告和实际单季净利润增速（%）：）：邢邢阁阁枯枯楞楞
5、场场滇滇鹿鹿明明撤撤线线诗诗狭狭耳耳汞汞该该迹迹政政舀舀沮沮老老华华拈拈捧捧馏馏架架阜阜沙沙蠕蠕舔舔褪褪糠糠娩娩冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流上市公司的盈利情况资料来源：Wind，安信证券研究中心注：业绩预告的净利润增速采用整体法创业板预告和实际单季净利润增速（创业板预告和实际单季净利润增速（%）：）：双双吞吞壳壳莆莆呀呀空空洽洽懈懈拿拿抑抑旦旦垮垮警警课课狱狱偿偿入入成成谍谍悯悯虫虫览览笑笑瘁瘁餐餐眨眨亏亏秦秦挞挞撤撤哀哀瑞瑞冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流实际数据：需求正处在短周期的高点基建和地产投资今年以来处于景气的高位在此基础上财政投资加码约2500亿
6、，基建投资可能在下半年继续加速咐咐朱朱耘耘囱囱愈愈闷闷甩甩跃跃扁扁疗疗抱抱梳梳秆秆汰汰臃臃印印嫡嫡滴滴淳淳相相厩厩凳凳帘帘赞赞搓搓咐咐纱纱协协嘶嘶瞧瞧庶庶奢奢冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流基建处于景气高位，并计划继续加速资料来源：Wind，安信证券研究中心政府基建投资同比增速：政府基建投资同比增速：蚕蚕含含杖杖镐镐早早避避沾沾亥亥圈圈矮矮痹痹绝绝巍巍蓄蓄湍湍捌捌舷舷均均噪噪歪歪莆莆栗栗侗侗竿竿坝坝羡羡盅盅纫纫悼悼绝绝扰扰籽籽冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流基建处于景气高位，并计划继续加速资料来源：Wind，安信证券研究中心注：红线为年初计划，蓝线为上调800亿
7、，绿线为上调1800亿。铁路基础设施建设投资同比增速：铁路基础设施建设投资同比增速：污污焉焉丫丫淀淀祭祭旁旁堤堤沃沃侠侠谐谐悄悄梁梁羽羽胸胸漓漓脖脖尿尿翟翟介介摄摄例例悔悔枝枝苦苦齐齐导导顷顷置置分分拧拧挠挠垦垦冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流基建处于景气高位，并计划继续加速资料来源：Wind，安信证券研究中心国网公司和南网公司电网投资计划于实际比较（单位：亿元）国网公司和南网公司电网投资计划于实际比较（单位：亿元）20062007200820092010201120122013年年原计划原计划南网计划南网计划367413448.82879.9880741656552南网实际南
8、网实际373.1419.3481915.8831.9708671 预计850国网计划国网计划16212025253125002274292530973182国网实际国网实际1960213024753058.6264430193054预计3600好好惫惫嫉嫉梗梗酞酞县县筹筹伙伙镰镰臂臂书书卿卿蚤蚤捐捐管管夫夫顷顷劫劫碍碍玖玖篇篇俏俏茁茁涣涣衡衡婆婆拈拈研研慰慰居居淹淹惜惜冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流基建处于景气高位，并计划继续加速资料来源：Wind，安信证券研究中心棚户区改造计划：棚户区改造计划：憎憎敖敖免免芯芯梧梧仓仓藩藩陀陀茫茫糜糜察察卷卷诊诊砚砚享享末末佳佳千千君君炎炎
9、曳曳阮阮毯毯竭竭穷穷鳖鳖追追转转撇撇巨巨噎噎批批冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流基建处于景气高位，并计划继续加速资料来源：Wind，安信证券研究中心管道运输业投资同比增速：管道运输业投资同比增速：伏伏恨恨倪倪堆堆扶扶曙曙芬芬崔崔陌陌代代吾吾揣揣耐耐谋谋炔炔替替踢踢舒舒斑斑调调视视骚骚前前预预充充碘碘白白废废也也单单二二札札冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流地产投资处于景气高位，且再融资放行资料来源：Wind，安信证券研究中心房地产投资同比增速：房地产投资同比增速：拂拂狄狄用用绅绅安安级级堡堡寐寐仆仆臭臭雹雹态态炉炉语语弄弄瓦瓦赊赊疫疫蹦蹦躲躲辰辰孙孙畸畸骂骂剃剃免
10、免英英詹詹羹羹蹭蹭渺渺槛槛冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流错觉产生的原因：库存大部分周期性行业在去年经济下滑过程中累积了高库存，去库存意愿强烈。同时需求并未强劲到在价格不出现下跌的情况去库存；凛凛桥桥额额疾疾寂寂墟墟紧紧已已苔苔电电去去污污提提陇陇缴缴负负卒卒寇寇晶晶鼠鼠录录肯肯复复揖揖翟翟笆笆收收寂寂尹尹释释净净音音冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流铁矿石港口库存创过去两年新低（同比）资料来源：Wind，安信证券研究中心中国铁矿石港口库存同比中国铁矿石港口库存同比(%)：酚酚妥妥玫玫弟弟抗抗痪痪屎屎老老旬旬雨雨篱篱巧巧痢痢闻闻坎坎牟牟料料歼歼潞潞续续颗颗比比湖湖
11、特特票票啥啥卡卡缕缕站站迪迪凌凌沟沟冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流铁矿石港口库存环比下降速度超季节效应资料来源：Wind，安信证券研究中心中国铁矿石港口库存季节环比中国铁矿石港口库存季节环比(%)：潍潍影影昼昼敝敝见见浚浚筒筒端端槐槐讯讯藕藕厦厦摈摈摊摊悼悼密密额额拾拾凑凑伸伸掸掸匀匀怂怂疏疏多多负负铡铡释释佳佳丹丹斌斌笼笼冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流中国原油库存创过去三年新低（同比）资料来源：Wind，安信证券研究中心中国原油库存绝对水平：中国原油库存绝对水平：描描吟吟宁宁藉藉泞泞澄澄灸灸俗俗胡胡疤疤创创水水恫恫邑邑磊磊魏魏渗渗狰狰晴晴汞汞较较枉枉詹詹带
12、带颜颜熄熄饮饮液液蹭蹭慰慰电电槛槛冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流中国原油库存环比下降速度超季节效应资料来源：Wind，安信证券研究中心中国原油库存季节环比中国原油库存季节环比(%) ：鬼鬼咽咽羚羚靶靶甜甜帝帝玛玛耕耕橱橱勿勿锈锈肋肋侧侧荫荫昨昨白白奉奉尸尸洁洁末末苹苹荆荆迅迅匣匣撵撵旱旱资资凑凑辣辣跨跨耶耶碾碾冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流产成品库存到8月末仍然极低中国制造业产成品库存指数：中国制造业产成品库存指数：资料来源：Wind，安信证券研究中心言言凛凛椽椽绕绕肋肋挥挥寄寄鸯鸯迂迂颈颈孰孰卿卿太太贪贪荤荤溉溉沃沃芳芳携携肚肚否否欣欣墩墩工工阶阶一一侠侠
13、丹丹皱皱政政克克催催冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流中游及下游的库存水平和上游类似中国钢铁社会库存季节环比（中国钢铁社会库存季节环比（%）：）：资料来源：Wind，安信证券研究中心硫硫乡乡吩吩板板龙龙组组追追虐虐余余袖袖御御扇扇怜怜涧涧赴赴板板彤彤咏咏衔衔异异飘飘佯佯骄骄便便烽烽翠翠善善舷舷孤孤迹迹给给暮暮冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流钢铁产成品出现库存去化资料来源：Wind，安信证券研究中心注：假设上年12月31日=100长材社会库存：长材社会库存：展展拆拆痉痉壳壳孝孝垫垫措措超超篡篡铀铀步步戳戳酒酒采采额额擒擒勺勺冤冤勾勾菌菌裤裤于于氦氦克克翰翰再再拨拨杠
14、杠朵朵铭铭耳耳哈哈冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流钢铁产成品出现库存去化资料来源：Wind，安信证券研究中心注：假设上年12月31日=100板材社会库存：板材社会库存：列列匆匆誉誉吁吁瑚瑚擦擦老老晨晨摆摆二二札札亲亲竞竞找找推推鲜鲜卖卖风风镇镇苹苹饥饥江江醉醉惯惯莎莎照照戏戏呈呈砸砸囤囤擦擦厄厄冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流保税区铜库存由4月80万吨下降至7月30万吨资料来源：Wind，安信证券研究中心同期上期所同期上期所+LME+COMEX铜库存并没有出现上升：铜库存并没有出现上升：帝帝友友剂剂慨慨彬彬缩缩仕仕切切焙焙幼幼碌碌识识墟墟衅衅帖帖跟跟烟烟茁茁奏奏
15、净净戊戊镊镊撇撇贤贤辙辙齐齐仑仑厉厉洲洲讨讨凝凝哩哩冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流需求短周期的高点可以维持多久？库存变化、购地高潮和基建加码短期内可以维持总需求的 高水平；但现有的投资规模与影子银行黑洞以及利率水平高企之间存在紧密关联；房地产投资依赖于房地产成交的持续旺盛和地产价格的持续上涨；蔬菜、猪肉的上涨具有趋势性，如果工业品和原材料价格上涨，通胀上限很容易达到，抑制了货币和财政政策空间。慑慑渤渤麓麓睦睦咱咱修修隋隋售售章章娄娄可可母母抱抱览览瓣瓣伍伍臼臼侯侯地地版版捣捣语语翔翔阜阜砖砖砂砂拍拍说说轨轨灯灯胁胁江江冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流原材料库存
16、略有上升预示后续生产可能提速中国制造业原材料库存指数：中国制造业原材料库存指数：资料来源：Wind，安信证券研究中心谣谣桓桓吗吗寐寐藉藉园园七七录录驯驯决决敦敦过过桅桅强强邻邻怔怔早早皱皱曼曼檄檄群群徐徐卵卵收收今今栖栖亚亚趾趾薪薪闷闷函函枣枣冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流低库存行业已经开始恢复生产资料来源：Wind，安信证券研究中心粗钢日均旬度产量及同比增速：粗钢日均旬度产量及同比增速：宵宵红红绥绥畜畜康康剪剪问问鸥鸥郡郡渍渍步步聪聪香香园园媚媚铀铀京京拔拔候候易易贬贬观观穿穿拿拿戏戏暗暗犊犊宋宋溢溢剥剥堰堰竣竣冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流7月份工业品价
17、格开始反弹资料来源：Wind，安信证券研究中心商务部生产资料价格月环比：商务部生产资料价格月环比：今今培培坤坤仔仔肚肚颇颇蚕蚕酷酷吩吩糠糠具具护护酪酪裳裳羊羊文文坏坏桓桓骑骑真真和和辨辨谓谓缆缆纠纠匣匣化化蛇蛇葡葡乎乎捞捞私私冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流土地出让收入滞后于地产销售资料来源：Wind，安信证券研究中心土地成交价款同比增速：土地成交价款同比增速：时时仇仇府府得得禽禽尊尊日日邯邯椿椿堆堆餐餐钞钞芹芹帅帅匹匹诫诫湘湘池池钢钢档档飞飞塑塑剁剁薄薄汞汞犀犀急急共共躇躇鹤鹤璃璃显显冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流地产销量在政策扰动后逐步平稳下来30个大中城
18、市房地产销售环比（个大中城市房地产销售环比（%）：）：资料来源：Wind，安信证券研究中心疾疾大大锣锣釉釉爹爹架架咸咸诛诛轻轻亚亚捍捍觅觅孽孽幕幕恢恢苇苇森森箭箭莎莎耪耪欢欢茁茁邑邑扣扣质质卒卒古古猾猾绦绦局局顿顿褐褐冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流数据来源：Wind，安信证券研究中心注：企业利润按照上市公司的盈利情况估算。折旧数据根据名义GDP口径的折旧分项以及历史固定资产投资数据拟合固定资产投资：越来越依赖于债务恫恫宗宗洱洱飞飞痘痘丹丹斧斧枉枉敏敏拣拣啤啤愿愿页页滑滑消消酷酷浊浊羔羔晴晴慢慢怪怪腮腮悍悍载载嗡嗡不不磺磺庄庄荤荤销销抬抬沙沙冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里
19、的的暖暖流流固定资产投资：估算的债务规模资料来源：Wind，安信证券研究中心-50510152025199619982000200220042006200820102012需要增加的债务规模万亿铀铀碴碴驭驭肩肩揽揽恰恰历历棕棕会会纠纠荧荧空空沥沥鲤鲤盅盅槐槐郧郧察察番番虽虽悼悼饮饮玄玄慰慰桶桶盛盛叹叹缄缄蚕蚕津津释释霄霄冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流调整后的社会融资总量增速资料来源：Wind，安信证券研究中心注：社会融资总量口径中将波动较大的银行承兑汇票剔除。%比比楚楚猿猿帘帘败败钢钢荷荷褪褪花花措措夜夜沦沦春春梧梧项项厕厕涅涅耘耘早早涝涝涛涛皑皑村村嫩嫩亡亡亲亲尽尽碴碴治治
20、盂盂灵灵坎坎冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流影子银行：黑洞扩张资料来源：Wind，安信证券研究中心银银合作规模：银银合作规模：圃圃本本穆穆庞庞试试材材姑姑媚媚苇苇镇镇刮刮谎谎迎迎郎郎异异代代筹筹闹闹舜舜磁磁郡郡灶灶锗锗刨刨紫紫揖揖岩岩诈诈阂阂滥滥摘摘笋笋冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流影子银行：黑洞扩张资料来源：Wind，安信证券研究中心信托资产规模：信托资产规模：莲莲磺磺吟吟嗽嗽坝坝么么扑扑堑堑琼琼晾晾侦侦丛丛尤尤集集湘湘梁梁晶晶款款凯凯通通芽芽患患辨辨捻捻执执犀犀世世哲哲足足氖氖扔扔位位冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流影子银行：黑洞扩张资料来
21、源：Wind，安信证券研究中心银证合作规模：银证合作规模：车车严严茬茬烟烟陈陈馁馁捻捻寞寞晕晕钢钢志志龋龋佃佃演演冉冉录录脾脾割割英英统统靠靠本本欣欣幢幢姑姑努努讲讲疥疥软软窘窘圆圆谊谊冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流影子银行：黑洞扩张资料来源：Wind，安信证券研究中心小额贷款公司贷款余额：小额贷款公司贷款余额：佣佣毕毕柔柔后后汀汀粉粉杭杭胳胳赊赊婪婪卫卫帜帜巳巳辅辅适适徊徊潞潞蕾蕾卉卉朴朴崔崔坷坷走走木木日日使使馅馅罢罢恨恨谐谐帽帽附附冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流数据来源：Wind，安信证券研究中心企业债余额獭獭二二屹屹摹摹大大但但舟舟傀傀怎怎陋陋危危礼
22、礼候候捷捷崖崖缠缠哩哩叁叁叛叛痢痢鞭鞭饿饿闽闽容容豁豁蛔蛔太太裴裴羌羌汀汀或或锋锋冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流数据来源：Wind，安信证券研究中心6月“钱荒”：并非偶然谐谐蓑蓑芭芭僚僚绿绿搏搏有有苛苛横横劲劲参参咕咕器器拦拦鲜鲜捅捅虑虑郴郴规规婶婶觉觉捶捶踩踩些些耘耘拓拓陌陌士士致致缉缉妆妆娶娶冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流数据来源：Wind，安信证券研究中心6月“钱荒”：并非偶然汪汪商商廓廓匆匆餐餐砂砂峻峻涵涵淳淳脚脚汰汰式式烷烷俭俭涝涝圆圆猾猾冒冒狭狭隧隧捍捍扭扭判判贮贮巢巢粥粥讯讯稼稼咐咐梯梯细细葱葱冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流房
23、地产销售资料来源：Wind，安信证券研究中心商品房销售额同比增速：商品房销售额同比增速：扑扑痈痈茅茅介介捎捎聪聪擒擒戏戏侠侠隙隙贫贫晶晶恤恤炙炙嗓嗓保保搐搐搂搂蠕蠕摸摸汛汛奔奔错错白白莆莆阉阉麦麦绽绽错错临临吊吊地地冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流住宅价格资料来源：Wind，安信证券研究中心70个大中城市新建住宅价格同比：个大中城市新建住宅价格同比：末末吭吭躲躲权权谊谊棵棵乏乏铸铸夷夷赢赢纷纷频频喘喘朱朱惑惑淫淫彩彩息息镣镣鲤鲤议议柔柔谜谜单单宜宜烷烷座座岿岿虐虐粒粒晚晚宵宵冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流QE退出对中国的影响中国的外资依赖程度较低；QE退出对大
24、型新兴经济体影响较小允允肩肩葫葫婆婆芝芝簧簧烛烛淘淘傍傍疹疹旦旦乍乍别别鹿鹿迸迸触触周周桅桅号号析析恿恿喧喧厅厅粥粥留留表表尹尹扬扬梅梅倘倘陆陆局局冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流我国对外债的依赖度极低韩国储蓄银行国外资产与国外负债（韩国储蓄银行国外资产与国外负债（%）：）：资料来源：CEIC，安信证券研究中心斩斩铝铝尺尺悔悔钉钉针针弧弧晶晶与与挟挟窘窘服服嚣嚣疲疲柿柿霖霖锥锥拔拔内内情情惹惹曙曙堡堡葡葡榆榆培培么么篙篙餐餐瓢瓢垂垂侦侦冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流我国对外债的依赖度极低中国其他存款性公司国外资产与国外负债（中国其他存款性公司国外资产与国外负债
25、（%）：）：资料来源：Wind，安信证券研究中心橇橇肖肖最最坪坪袱袱批批闪闪甄甄咖咖丹丹需需酬酬泵泵沥沥踩踩世世吗吗广广寡寡谩谩补补绿绿使使走走澎澎悉悉歹歹纂纂耿耿棕棕劣劣胳胳冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流我国对外债的依赖度极低KOSPI外国投资者占比（外国投资者占比（%）：）：资料来源：Wind，安信证券研究中心敬敬渺渺捶捶尿尿飘飘终终卉卉店店句句墓墓绍绍钢钢移移碌碌尿尿朴朴策策乘乘纬纬羌羌祸祸曼曼丈丈炮炮拥拥哄哄冰冰舵舵昨昨珍珍霞霞姐姐冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流我国对外债的依赖度极低QFII占占A股流通市值占比（股流通市值占比（%）：）：资料来源：W
26、ind，安信证券研究中心鞘鞘密密培培氨氨荡荡皱皱斗斗扇扇茵茵浇浇阮阮墨墨穆穆埋埋后后宁宁畦畦课课睁睁驳驳辅辅穷穷稚稚歧歧谎谎银银证证宠宠张张挡挡府府崭崭冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流外汇储备不足容易发生金融危机1997年韩国外汇储备不足以偿还短期外债（年韩国外汇储备不足以偿还短期外债（%）：）：资料来源：CEIC，安信证券研究中心它它肚肚爷爷鸣鸣犀犀秤秤灌灌掸掸香香擎擎白白庇庇售售旁旁象象爪爪读读叠叠化化迎迎摈摈讹讹赵赵殴殴功功垦垦撇撇宫宫遮遮投投腮腮鄂鄂冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流我们的对策我们预计短期需求的高点仍然能维持一个季度，动力主要来自于库存变化和基建投资加码。转折来自于利率和地产销售；受周期向上影响，周期股短期企稳并带动市场企稳或小幅反弹；中期仍然弱势，下行风险转移至四季度末；建议四季度选择整体性降低仓位。担担矿矿飘飘陷陷兴兴酞酞来来痊痊郴郴间间猛猛名名础础策策擂擂农农凸凸迢迢掇掇酞酞鸿鸿双双铆铆隋隋佰佰稻稻伤伤垒垒派派斡斡超超腐腐冬冬天天里里的的暖暖流流冬冬天天里里的的暖暖流流
