红筹回归案例

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1、红筹回归案例-分众传媒一、纳斯达克上市2005年6月，分众传媒注册于开曼群岛的境外控股母公司Focus Media Holding Limited (FMHL)向美国证券交易委员会(SEC)提交 注册声明，FMHL的美国存托股份(ADS)于2005年7月13日在美 国纳斯达克挂牌上市。在上市前，江南春通过 JJ Media Investment Holding Ltd (JJ Media)持有FMHL约19%的股份，上市后被摊薄至 约18%。在私有化前，江南春持有FMHL约19%的股份，复星国际持 有约16%的股份。同时，分众传媒的VIE结构如下：二、私有化1.私有化方案2013年，江南春联合

2、方源资本、凯雷集团、中信资本、中国光大 控股等四家投资方，向FMHL董事会提交私有化提案。私有化发起股东 包括 Giovanna Investment Holdings Limited、 Gio2 Holdings Limited、 Power Star Holdings Limited 和 State Success Limited，发起人 Giovanna Investment Holdings Limited 和 Gio2 Holdings Limited 在开 曼群岛设立 Giovanna Group Holdings Limited (GGH)、Giovanna Intermedia

3、te Limited、 Giovanna Parent Limited 和 Giovanna Acquisition Limited四层控股公司作为实施私有化主体。其中,Giovanna Group Holdings Limited 最初由 Giovanna Investment Holdings Limited 和 Gio2 Holdings Limited 设立，后续引入 Power Star Holdings Limited, 三方各持有GGH约33.33%的股份。私有化采用境外收购常见的合并模式，即由FMHL与Giovanna Parent Limited 和 Giovanna Acq

4、uisition Limited 签订合并协议，以 Giovanna Acquisition Limited和FMHL合并的方式实施，合并后 Giovanna Acquisition Limited停止存续，FMHL作为合并后的存续主体 成为Giovanna Parent Limited的全资子公司。根据合并协议，在FMHL 所有原股东中： 江南春及其控制的实体持有的129,122,265股FMHL股份及限制性 股份单位无对价注销，并以每股0.001美元认购309,074股GGH股份 (对应估值相当于710,172,457.50美元)，占合并交易完成时GGH股 权比例的31%，江南春及其控制的

5、实体同时将7,272,730股FMHL股 份以每股5.5美元注销并获得4000万美元；(2)复星国际将其持有的72,727,275股FMHL股份无对价注销，并以 每股0.001美元认购174,084股GGH股份(对应估值相当于 400,000,012.50美元)，占合并交易完成时GGH股权比例的17.46%(由 Glamorous Sky Limited 持有)，复星国际剩余 38,350,945 股 FMHL 则以每股5.5美元对价注销并获得约2.1亿美元；(3)其他所有公众股东持有的股份均以每股5.5美元注销并获得相应现 金对价。JJ ASfdii Im ilnnlHnkHng IJ mi

6、kd私有化后FMHL的股权结构如下：OfovannH Intermediate Limitedid 7城StatrGlo2討ol曲n計C1OV3DUJI ririlmeniSb-P H SrGiovanna Pare-nt Limitedl-MHLt j/rr2.私有化资金根据相关法律文件的披露，分众传媒私有资金来源于以下五方面： 代表方源资本的Gio2 Holdings、代表凯雷集团的Giovanna Investment、代表中信资本的Power Star以及代表中国光大控股的 State Success各出资4.522亿美元、4.522亿美元、2.261亿美元和 5000万美元参与本次私

7、有化；(2)美国银行、国家开发银行、民生银行、花旗银行、瑞士信贷、星展 银行、德意志银行、工银国际、瑞士银行向Giovanna Acquisition提供 15.25亿美元银团贷款支持其私有化(私有化实际借款金额14亿美元); 江南春及其控制的实体以持有124,743股FMHL股份以及 4,379,165股限制性股份作价约7.1亿美元置换为GGH相应股份； 复星国际以其持有的72,727,275股FMHL股份作价约4亿美元置 换为GGH相应股份； 分众传媒部分高管以其持有的1,285,020股FMHL限制性股份作价 700万美元置换为GGH相应股份。三、GGH股权调整私有化完成后，GGH通过由

8、JJ Media转让老股方式引入新投资人 Flame Venture Limited 和 HGHL Holdings Limited，同时 JJ Media 将 其持有的 GGH 全部股份转给江南春控制的 Media Global Management Limited。为股权激励之目的，GGH还向公司管理层增发股份，但后期 为借壳上市，GGH又向除Frame Up Limited之外的公司管理层回购了 GGH 全部股份。在实施借壳上市前， GGH 的股权结构如下：Gio2 HoldingtHamcnsnic*HCHL-114-FraoicUp+新增股东中，Frame Up的实际控制人是分众传媒

9、的董事、总经理 刘杰良，马来西亚国籍，拥有香港永久居民身份。Flame Venture Limited 是由胡祖六创建的春华资本的投资实体。HGHL Holdings Limited是由 自然人CHEUNG Sing控制的投资实体。四、分众传媒股权调整分众传媒原为 Focus Media (China) Holding Limited (FMCH)的 全资子公司。为借壳上市之目的，分众传媒于2015年4月进行第一次 股权转让，FMCH将其持有的共计89%的股权分别转让给FMHL原股 东的附属公司(包括 Media Management (HK)、Giovanna Investment (HK)

10、、Gio2 (HK)、Glossy City (HK)、Power Star (HK)、CEL Media (HK)、 Flash (HK)、HGPLT1 (HK)及 Maiden King Limited)，目的在于将 FMCH 的境外股权结构平移至境内。股权平移至境内也便于偿还用于私有化的 境外过桥贷款和原股东部分套现退出。转让完成后的股权结构图如下：随后，分众传媒进行了第二次股权转让，各股东将合计约30%的股 权转让给境内财务投资者，按估值人民币450亿算，共计套现约人民币 135亿元。此次股权转让完成后的分众传媒股权结构如下：其中值得注意的境内财务投资者是宁波融鑫智明股权投资合伙企 业

11、（有限合伙），根据披露的信息，有限合伙人的股东是陈岩、薛佩诺 和丁晓静，都是分众传媒的管理层，同时有将近117名员工是有限合伙 人。因此，宁波融鑫应该是分众传媒的职工持股实体，具体股权结构如 下：I ,|首迪马枝扎I 11U陰合权匸j 丁昶薛0一44 気r涯芷，适跟揑 企咨I有區蛰司宁我轴止甘浅 空苔询肯很士匚亍箜匚蛋邑筋：! 空笹洞奇棗全无C80K|缺son匚砒him1X3也長捲WPI1 匿权扮窠茲金 营塑自眾E司50x1_宁谶董广无限找 电袴哦有跟H信嘏报华帖汕矍刼投愛基金贡工44人a.is*| 19, J 594|宁滦瞧瘗晋明脑权扮蚩音仕企畔1质限會i律周1J支辭点星倉舷故资 合肽牛呼有

12、罔合快亍戊理勒倉抵民投矍 汁伙业:有限葡豹亍成籬迪疫智肛报强圭业金业育P6合快*五、VIE架构拆除和资产注入2010年8月，各方签署了针对除上海分众广告有限公司（分众广 告）和上海分众广告传播有限公司（分众传播）之外的其他VIE实体的 终止确认协议，确认解除对这些VIE实体的控制。2014年12月，各方 又签署了针对终止分众广告和分众传播VIE协议的相关文件。2015年 1月，江南春将其持有的分众传播85%的股权转让给分众传媒。至此， VIE架构拆除完毕。为借壳上市之目的，FMCH又将其全资子公司分众（中国）信息技 术有限公司、池众信息技术（上海）有限公司、上海分众软件技术有限 公司、深圳前海

13、分众信息服务管理有限公司100%股权转让给分众传媒。六、借壳上市根据重组方案，交易拟置出资产作价8.8亿元，拟置入资产作价457 亿元，两者差额为448.2亿元。对于差额部分，七喜控股拟向FMCH 支付现金493,020万元购买其持有的分众传媒11%股权，向其余交易 对象按每股价格10.46元发行381,355.64万股股份购买其持有的分众 传媒共计89%股权。另外，公司拟募集配套资金不超过50亿元，大部 分用于向FMCH支付现金。本次交易完成后，江南春将成为上市公司 的实际控制人，控股股东为Media Management （HK）。案例的启示在借壳上市项目中，壳公司的选择直接决定了收购方的

14、借壳成本、项目 完成的难易程度。根据我们此前在类似项目中的经验，在壳公司选择过 程中，至少应关注：1壳公司的市值由于借壳上市一般系通过上市公司（即壳公司）向置入资产的股东发行股 份的方式进行，在不发生收购方收购壳公司原有股东股权，且暂不考虑 上市公司发行股份的价格折让之情况下，借壳后上市公司的估值=壳公 司的市值+置入资产的估值，置入资产占借壳后上市公司的股权比例= 置入资产/（壳公司市值+置入资产估值），同时借壳后收购方（置入资产的 实际控制人，下同）持有上市公司的股权比例=收购方持有置入资产的股 权比例X置入资产/（壳公司市值+置入资产估值）。基于上述公式可以看出，在其他因素不变的情况下，

15、壳公司的市值越大， 相应置入资产占借壳后上市公司的股权比例，以及借壳后收购方持有上 市公司的股权比例就越低；相反，壳公司的市值越低，置入资产占借壳 后上市公司的股权比例，以及借壳后收购方持有上市公司的股权比例就 越高，越有利于收购方控制借壳后上市公司。2壳公司的股权分散程度根据上述第1点的公式计算，收购方持有借壳后上市公司的股权比例= 收购方持有置入资产的股权比例X置入资产/（壳公司市值+置入资产估 值），相应壳公司原大股东持有借壳后上市公司的股权比例=原大股东持 有壳公司的股权比例X壳公司市值/（壳公司市值+置入资产估值），收购方 为达到控制借壳后上市公司的目的，收购方持有借壳后上市公司的股权 比例须超过壳公司原大股东持有借壳后上市公司的股权比例。因此，如果壳公司的股权比例约分散，原大股东持有壳公司的股权比例 越低，收购方持有借壳后上市公司的股权比例与壳公司原大股东持有借 壳后上市公司的股权比例差距就越大，越有利于收购方控制借壳后上市 公司。如果两者之间的距离较小，则须进一步考虑由收购方同步收购壳 公司原大股东所持壳公司股权，收购方认购壳公司配套募集资金的方式 以提高借壳后上市公司的持股比例。3.壳公司的原有业务与置入资产业务的关联性一般而言，为提高借壳后