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1、核心观点：良品铺子是国内休闲零食行业领军企业，我们认为公 司核心竞争力突出，未来成长路径清晰。从核心竞争力来看，品牌（高 端化）、渠道（双线发力）、供应链（高效率）共同铸就公司竞争壁 垒。从公司未来驱动力来看，线上业务受益于流量红利释放，市占率 有望持续提升；线下业务受益于全国化扩张，跑马圈地有望加速推进。 短期受疫情影响有限，长期随着公司从华中走向全国，未来三年仍将 处于快速成长阶段。我们给予“买入评级”，重点推荐。公司介绍：渠道全覆盖的国内高端休闲零食龙头品牌。良品铺子创立 至今是唯一一家实现了线上线下均衡发展的高端休闲零食龙头企业， 起家线下，后拓展至线上，目前线下和线上销售分别位列行业
2、第一和 第三。从主营产品来看，公司实施全品类战略，五大品类均衡发展。 同时，公司创始人为实际控制人，机构投资者也对公司上市前的快速 成长起到重要作用。行业分析：市场空间广阔，巨头成长潜力十足。从行业空间来看，2020 年市场规模将超过 6200 亿元，市场空间广阔。但与发达国家相比， 我国休闲零食人均消费仅为欧美国家的1/10 左右，仍有很大提升空 间。从行业格局来看，我国休闲零食市场高度分散，线上市场CR3仅 为 22.4%，行业集中度相对较低。当前行业“三巨头”松鼠、良品铺 子、百草味虽各具特色，但均朝着全渠道、全品类持续整合。我们认 为在消费升级趋势下随着消费者的品牌意识增强，具有品牌优
3、势的龙 头将享受行业集中度提升红利。核心竞争力：主打高端，双线发力，供应链完善。1）品牌方面，公司品牌一方面定位高端化，以高端零食占据消费者 心智，另一方面打法差异化，利用多种营销方式拉近与消费者距离， 公司强大品牌优势与业务开展形成良性循环，是公司核心竞争力之2）渠道方面，公司全渠道均衡发展，线下渠道公司采取“加盟为主、 直营为辅”策略，2018 年以来门店加速扩张，目前门店数超2000家， 未来主要将发力线下；线上渠道公司坚持“平台电商+社交电商+自营 渠道”多线布局，B2C为主、B2B为辅，受益于流量红利释放，公司 线上占比持续提升。3）供应链方面，公司供应链体系完善，多环节连接起上游供
4、应商、 下游客户等合作伙伴。采购方面“以销定采”，物流方面运用数字化 技术提升效率，运营方面通过加盟店模式实现快速复制，各个环节默 契配合，营运能力强。财务分析：业绩稳健增长，盈利能力行业领先。业绩方面，受双线发 力驱动，公司近年来业绩快速成长，2015-2018 年收入和净利润 CAGR 分别为 27%和 74%。盈利能力方面，公司 2018 年 ROE 为 24.92%，位 列行业第二，净利率 3.74%，位列行业中游。营运能力方面，公司资 产周转率位列行业第二，表明公司运营效率高，这也是保障公司高盈 利的核心优势。投资建议：公司是国内休闲零食行业领军企业，品牌具备高端化基因， 渠道实现线
5、上线下协同发展，线上份额有望加速集中，线下门店扩张 正加速推进，未来有望从华中走向全国，未来三年仍处于快速成长阶 段。我们预计 2019-2021 年公司收入分别为 77.22、90.58、110.49 亿元，同比增长21.09%、17.29%、21.99%；实现净利润分别为3.38、 4.02、5.16 亿元，同比增长41.68%、18.97%、28.39%，对应 EPS 分 别为 0.94、1.12、1.43 元，我们给予“买入”评级。风险提示：食品质量问题、市场竞争加剧、原材料价格波动、疫情之 下全球经济增速的明显放缓。盈利表现：先来回顾四家上市零食企业在2019 年的盈利表现： 良品铺
6、子表示，预计2019年全年实现营业收入77.2亿元，较上 年同期增长 21.05%；实现净利润 3.38 亿元，较上年同期增长41.70%。再看三只松鼠：年报披露其2019年营收101.94 亿元，同比增长 45.61%；但其净利润仅有2.5 亿，同比减少17.80%。好想你2019年营收59.61 亿元，同比增长20.44%；实现净利润 1.93 亿元，同比增长 48.66%。洽洽方面预计 2019 年实现营收 48.37亿元，同比增长15.25%； 净利润约7.71 亿元，同比增速达到39.13%，低于良品铺子。简单来说，良品铺子营收规模仅次于三只松鼠，但净利润水平更 高，成长性更快，但是二者在估值方面则存在较大差距。2019 年良 品铺子的净利润远超三只松鼠，截至 4 月9 日，前者市盈率为63 倍， 后者则达到94 倍。我们预测未来两年良品铺子营收增速达到 18%，净利润增速达到 30%。2020年实现净利润4.4亿元，给予54倍PE估值，估值约为240 亿元，与当前市值持平。本文章部分内容来自网络，侵权请联系删除
