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1、证券研究报告行业研究O上海证券SHANGHAI SECURITIES增持（维持）行业：房地产行业日期：2021年12月14日分析师：金文曦Tel:021-53686142E-mail:SAC编号：S0870521100003行业经济数据跟踪（2021年19月）销倍收入（亿元）19030.68累计增长23.17%利润（亿元）1689.49累计增长-22.67%年度策略近6个月行业指数与沪深300比较相关报告:月明星稀，拂晓耀熠2022年房地产开发投资策略主要观点住宅开发：流动性改善之下权益杠杆撬动土储支点新开工略显疲软，竣工周期可期。2021年1-10月，全国商品住宅新开工面 积12.35亿平方
2、米，累计同比下滑6.80%,全国商品住宅竣工面积4.14亿平 方米，累计同比增长16.90%。展望2022年，我们预计，随着信用环境逐步 改善，房地产竣工面积数据仍有一定支撑，但新开工和施工面积由于市场环 境竞争加大，销售市场降温等因素叠加，新开工数据预计修复有限。下半 年全国商品房销售降温明显。上半年，全国商品房销售整体向好， 2021H1,全国商品住宅累计同比增长29.40%o进入下半年，随着流动性收 缩、部分房企出现信用风险事件，市场观望情绪明显提升，销售去化速度放 缓。10月单月，全国商品住宅销售面积1.1亿平方米，同比下滑24.1 !% 土拍 市场二三批集中供地转冷，民营企业参与积极
3、性不高。由于首批集中供地 项目多数可在年内开盘，对后期销售去化和现金回款产生一定影响，因 此首批集中供地多数城市热度较高。随着市场环境变化，第二批集中供地 较第一批降温明显，民营企业参与积极性不高。第三批集中供地部分城市 已经开拍，但成交热度依旧不高。展望2022年，信用环境改善下明年首批集 中供地各家房企仍有补库存需求，土地市场有望边际改善。政策环境改善，首提促进房地产行业良性循环。下半年，地产销售、拿地、 融资端均呈现不同程度的降温，相关部门密切关注并积极发声。12月中央 经济工作会议提及加强预期引导，探索新的发展模式，支持商品房市场更 好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性
4、循环。代建：市场压力增大之下代建行业需求打开代建作为品牌开发商操盘赋能市场的重要手段，在地产常态化调控下，中 小开发商对商业代建需求提升，品牌开发商对其进行品质背书，增强市场 信心：政府代建方面，保障性租赁住房迎来新的发展机遇，需求有望进一 步提升。 相关标的政策边际回暖之下，具备融资全地优势和多元化业务发展的房企或将受 益，相关标的：低利率融资成本、能在一二线城市持续拿地万科A （000002.SZ）、保利发展（600048.SH）、绿城中国（3900.HK）;受此 次“两集中上地政策影响较小，勾地能力较强的房企新城控股 （60I155.SH）、宝龙地产（1238.HK）等；市场压力增大之下
5、代建市场需 求逐步打开，相关标的：绿城管理控股（9979.HK）、中原建业（9982.HK）。 风险提示房地产政策调控超预期；商品房销售不及预期；代建订单增长不及预期。齐鲁银行23.2%4.4%0.7%18.8%1.3%第四常熟银行9.3%0.9%-8.4%-档：张家港行10.9%0.9%-12.5%10.1%-县域江阴银行17.5%11.3%0.3%-11.0%-农合苏农银行11.8%2.2%-9.6%-机构瑞丰银行21.8%0.4%4.3%21.4%8.9%数据来源:上海证券研究，所注:房地产贷款占比=公司贷款中房地产业贷款占比+个人住房贷款占比;1.2债务规模扩张，部分企业出现信用风险事
6、件开发商资金来源主要包括自有资金、银行贷款等途径。目前,从房地产开发商发行的境内信用债规模来看，2020年开始境内信用 债发行规模整体提升，2020年累计发行境内信用债5459.77亿元， 同比增长31.55%, 2021年1-9月，累计发行境内信用债5131.62亿 元，同比增长23.67%o从到期规模来看，2023年到期债务规模较 大，达到3595.96亿元，2023年到期境内信用债约3858.86亿元。 下半年随着市场压力增大，部分房企出现了信用风险事件。图10 2016年至今信用债发行规模累计同比（右轴）累计同比（右轴）累计同比（右轴）发行债务规模（亿元）8007006005(X)40
7、03002001000n&s 0邛AON OZM 。邛 ws 6TAON 6三M 6【22 8TAON 8.一 nf 83S Z.TAON ZJn- Z.TMW 9 一，AON 9-n- 9T切s ?AON400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150%数据来源:Wind上海证券研究所O上海证券SHANGHAI SECURITIESennoz enn :溪 Aoz -CJJnv :渗 .q崖 AON M)n f .q AONSHANGHAI SECURITIESennoz enn :溪 Aoz -CJJnv :渗 .q崖 AO
8、N M)n f .q AONennoz enn :溪 Aoz -CJJnv :渗 .q崖 AON M)n f .q AONennoz enn :溪 Aoz -CJJnv :渗 .q崖 AON M)n f .q AON图II房企信用债到期规模数据来源:川曲 上海证券研芜所1.3二三批集中供地降温，明年集中供地有望改善监管扩容，“三道红线”之后再添“三个补丁”。2020年8 月20日，住建部、人民银行召开重点房地产企业座谈会，会议指 出，为控制房地产企业有息债务的增长，设置“三道红线”，并对 重点房企按照“红-橙-黄-绿四挡管理，要求试点房企须在2023 年6月3（）日前完成降员债目标。此后，相关
9、监管部门出台了权益 销售比不超过40%、监测房地产企业三张表、将商票纳入监管范围 等措施，真实降低房地产企业债务规模，促进行业健康发展。第二批集中供地土拍市场降温明显，流拍率提升。第二批集中 供地土拍过程中，底价成交的地块增多。北京推出42宗土地，成 功出让16宗，底价成交5宗；上海共推出48宗土地，成交41宗， 其中底价成交32宗，溢价成交9宗；深圳共推出44宗土地，成功 出让21宗，其中底价成交4宗底价成交。图12 2021年第二批集中供地22城土拍概况底价成,交（宗）溢价成交（宗）取消交易（宗）流拍（宗） 中止交易（宗）未成史（宗）0上海证券SHANGHAI SECURITIES青岛、成
10、都、合肥、长春二批集中供地规划面积高于首批集中 供地。从成交土地规划建筑面积来看，多数城市的成交土地规划建 筑面积较第一批集中供地有一定的回落。杭州第二批集中供地成交 土地规划建筑面积174万平方米，较第一批集中供地出让757.2万 平方米大幅回落；广州第二批集中供地成交土地规划建筑面积357.4 万平方米，较第一批集中供地的799.15万平方米大幅下滑。图13 2021两次集中供地成交土地规划建筑面积对比第一批第二批120010004抵兼旧I*展叱玲农堑*农愀住骤察噂平冬卜数据来源:中指院上海证券研哭,所第二批集中供地溢价率得到有效控制，民企参拍积极性不高。 在第二批集中供地出让之前，多个城
11、市发布公告延缓土拍，并调整 相关土地出让政策，通过“竞品质”等一系列细化土拍政策抑制土 地价格非理性上涨。长沙所有出让地块全部底价成交。重庆土拍溢价 率从高于40%下滑至不足1%。与此同时，由于第二批集中供地市 场压力增大，民营房企拿地积极性不及首批集中供地。中国恒大仅 在长春收获一宗，世茂股份、碧桂园、融创中国拿地均不超过5宗。 国企中国海外发展、华润置地凭借资金和成本优势，收获多宗土地。上海证券SHANGHAI SECURITUS1图15第二批集中供地龙头房企拿地情况第一批第二批50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%ill.1.1成交土地烷划建筑面积（万平方米）拿地
12、数量（宗，右轴）0 5 0 5 03 2 2 115 0500()500()50005003 32 2 11S 24 S咪斐尊 据匈回士 兴炭佃 李相滤聿 垄狷厦普 回图14 2021两次集中供地溢价率对比上杭广北济 南沈成 厦长宁 海州州京南京阳都 门沙波数据来源:中指院上海a券研究所数据来源:中指院 上海证券研究所根据2021年22个重点城市三批集中供地的推地和土拍时间节 点来看，首批集中供地一般集中在上半年4-6月份，第三批集中供 地集中在11-12月。2021年第三批集中供地和2022年首批集中供 地期间空窗期较长，部分开发商在流动性改善的条件下，尚有补库 存需求。从已经开拍的城市来看
13、，第三批集中供地成交仍延续第二批集 中供地特点，参拍企业整体以国企和地方城投为主，民营企业参拍 积极性不高。展望2022年，中央经济会议提及，加强预期引导， 探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保 障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求， 因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。我们预计，明年土地 市场在因城施策整体思路之下，各地方政府将根据本地土地市场状 况，进一步优化调整土拍市场规则，促进各城市土地市场平稳健康发 展。1.4政策环境改善，稳定市场信心央行首提“两个维护”，稳定市场预期，提振市场信心。近期， 央行会议多次提及“两个维护”，9月24日，央行
14、货币政策三季度 例会通稿中首提“两个维护，即维护房地产市场的健康发展，维护 住房消费者的合法权益，释放房地产维稳信号，稳定市场预期。表2相关部门密切关注房地产行业时 F 会反名称 |具体内容0上海证券SHANGHAI SECURITIES9月24日央行货币政策第 三季度例会维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益。 推进金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理 能力和防控风险能力。9月29日央行、银保监会房 地产金融工作座谈 会围绕“稳地价、稳房价、稳预期”目标，准确把握和执行 好房地产金融审慎管理制度，坚持房子是用来住的、不是 用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手
15、段， 持续落实好房地产长效机制，加快完善住房租赁金融政策 体系。10月15日央行第三季度金 融统计数据新闻 发布会恒大集团的问题在房地产行业是个别现象。经过近几年的 房地产宏观调控，尤其是房地产长效机制建立后，国内房 地产市场地价、房价、预期保持平稳，大多数房地产企业 经营稳健，财务指标良好，房地产行业总体是健康的。数据来源:中国人民银行官网上海证券研充所房地产税试点是建立长效机制的重要尝试。2021年5月，财政 部等四部门负责人在北京召开房地产税改革试点工作座谈会，2021 年10月15日，求是刊登习近平主席扎实推进共同富裕一 文，文中提到“要积极稳妥推进房地产税立法和改革，做好试点工 作”。中国现行房地产税自1986年开始征收，对象主要是营业用 房，2011年沪渝开始试点房地产税，征收对象主要是增量住房。随 着未来房地
