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1、风险投资退出渠道的比较研究 摘要:拥有一套完善的风险投资退出体系,对一个国家的风险投资体系而言,扮演着动力机制和安全保障机制的双重角色。本文从风险投资三种基本的退出渠道入手,分析了国内外风险退出情况,认为出售或回购是当前最适合中国的风险投资退出渠道。关键词:风险投资;退出渠道;出售或回购伴随着着知识经经济时代代的来临临,高科技技产业成成为了中中国产业业升级中中的一个个焦点,在高科科技成果果产业化化进程中中,风险资资本作为为一种金金融资本本,它需要要在高科科技项目目之间灵灵活的进进入和退退出实现现自身价价值增值值,为高科科技成长长提供助助力。所所以退出出是进入入的先决决条件。中中国风险险投资自自
2、发展以以来,退出渠渠道不畅畅通一直直是制约约其发展展的瓶颈颈所在。一、风风险投资资退出渠渠道是风风险投资资成功与与否的关关键所谓风风险投资资,根据美美国全美美风险投投资协会会的定义义,是指由由职业金金融家投投入到新新兴的、迅迅速发展展的、有有巨大竞竞争潜力力的企业业中的一一种权益益资本。风风险投资资也可以以理解为为一个动动态循环环的过程程。风险险投资者者以自身身的相关关产业或或行业的的专业知知识与实实践经验验,结合高高效的企企业管理理技能与与金融专专长,对风险险企业或或风险项项目积极极主动地地参与管管理经营营,直至风风险企业业或风险险项目公公开交易易或通过过并购方方式实现现资本增增值与资资金的
3、流流动性。一一轮风险险资本投投资退出出以后,该资本本将投向向被选中中的下一一个风险险企业或或风险项项目,这样循循环往复复,不断获获取风险险资本增增值。所谓风风险投资资退出,是指风风险企业业发展到到一定阶阶段以后后,风险投投资者认认为有必必要是时时候将风风险资本本从风险险企业中中退出,因而选选择一定定的方式式(公开上上市、出出售或回回购、清清算)通过资资本市场场将风险险资本撤撤出,以求实实现资本本增值或或者降低低损失,为介入入下一个个项目做做准备。高高收益是是通过风风险投资资成功的的退出而而实现的的,可行的的退出机机制是风风险投资资成功的的关键。二、几几种退出出渠道一般而而言,按照法法律条款款限
4、制、交交易市场场环境制制约以及及企业发发展阶段段的不同同,退出渠渠道一般般可以分分为:竞价式式转让股份份公开上上市;契约式式转让出售售或回购购;强迫式式转让清算算。以下下根据不不同方式式逐一比比较分析析。(一)竞价式式转让股份份公开上上市(IIPO)股份公公开上市市(IPPO)是是指风险险投资者者通过风风险企业业股份公公开上市市,将拥有有的私人人权益转转换成为为公共股股权,在获得得市场认认可后,转手以以实现资资本增值值。股份份公开上上市被一一致认为为是风险险投资最最理想的的退出渠渠道,其主要要原因是是在证券券市场公公开上市市可以让让风险资资本家取取得高额额的回报报。风险企企业股份份上市离离不开
5、“第二证证券市场场”的作用用,这类证证券市场场以发行行高科技技风险企企业的股股票为主主,发行的的标准低低于一般般的证券券“主板”市场,只要风风险企业业的规模模和资金金达到了了一定的的标准就就可以在在这类市市场上上上市公开开发行股股票。在在欧美发发达国家家中,著名的的“第二证证券市场场”有:美国专专为没有有资格在在纽约证证券交易易所等主主板市场场上市的的较小的的企业的的股票交交易而建建立的00TC(柜台交交易)市场以以及在此此基础上上发展起起来的NNASDDAQ(全国证证券自营营商协会会自动报报价系统统);英国国于19980年年建立的的USMM(未正正式上市市公司股股票市场场);日本本政府于于1
6、9883年在在大阪、东东京和名名古屋建建立的“第二证证券市场场”等。(二)契约式式转让出售售或回购购美国风风险投资资以契约约式方式式退出有有两种形形式股份出出售或回回购。股股份出售售是指一一家一般般的公司司或另一一家风险险投资公公司,按协商商的价格格收购或或兼并风风险投资资企业或或风险资资本家所所持有的的股份的的一种退退出渠道道,也称收收购。股股份出售售分两种种:一般购购并和第第二期购购并。一一般购并并主要是是指公司司间的收收购与兼兼并;第二期期购并是是指由另另一家风风险投资资公司收收购,接受第第二期投投资。股股份回购购是指风风险企业业或风险险企业家家本人出出资购买买风险投投资企业业家手中中的
7、股份份。随着着兼并的的第五次次浪潮的的开始,风险资资本更多多的采用用回购或或出售的的方式退退出。(三)强迫式式转让破产产清算众所周周知,相当大大部分的的风险投投资不会会很成功功,当风险险企业因因不能清清偿到期期债务,被依法法宣告破破产时,按照有有关法律律规定,组织股股东、有有关专业业人员和和单位成成立清算算组,对风险险企业进进行破产产清算。对对于风险险资本家家来说,一旦确确认风险险企业失失去了发发展的可可能或者者成长太太慢,不能给给予预期期的高额额回报,就要果果断地撤撤出,将能收收回的资资金用于于下一个个投资循循环。三、几几种退出出渠道的的比较分分析(一) 几种退出渠渠道自身身优缺点点比较(二
8、)几几种退出出渠道的的国别分分析1、美美国美国是是世界上上最早发发展风险险投资事事业的国国家,330年代代美国就就有了第第一家风风险投资资公司。在在政府、法法律、税税收方方方面面的的帮助支支持下,美国风风险投资资蓬勃发发展,为美国国经济增增长做出出了突出出贡献。时时至今日日,美国已已经毫无无疑问的的成为了了世界上上风险投投资最发发达的国国家。美美国风险险投资多多元化的的退出渠渠道,发达健健全的产产权市场场,一直是是世界各各国争相相模仿的的对象。美美国的风风险企业业既可以以通过NNASDDAQ市市场公开开上市,也可以以在不同同发展时时期在私私人权益益市场上上以出售售或回购购的方式式实现退退出。所
9、谓NNASDDAQ是是全美证证券商协协会自动动报价系系统(NNatiionaal AAssoociaatioon oof SSecuurittiess Deealeers Auttomaatedd Quuotaatioons)的英文文缩写,但目前前已成为为那斯达达克股票票市场公公司(NNasddaq Stoock Marrkett,Innc.)的代名名词,其职能能是操作作并维持持NASSDAQQ报价系系统的运运转,并提供供各种金金融服务务。19999年年NASSDAQQ成交额额11万亿亿美元,首次超超过纽约约证交所所,占美国国三大股股市的551%。虽虽然20001年年以来,世界市市场对NNAS
10、DDAQ的的影响很很大,但也不不能改变变影响它它在世界界金融领领域的重重要地位位。NASSDAQQ是全世世界风险险投资公公开上市市最大的的市场,90年年代美国国通过风风险基金金和原始始股上市市等途径径进行的的风险投投资每年年都在4450亿亿至6550亿美美元之间间,其中NAASDAAQ吸纳纳的约占占半数。更更有微软软、英特特尔、西西斯科、戴戴尔、雅雅虎等等等著名的的风险企企业都在在NASSDAQQ实现了了成功退退出和再再度融资资。NAASDAAQ不仅仅是美国国的创业业板市场场,更是世世界优秀秀风险投投资企业业展示自自己的舞舞台。所谓私私人权益益资本市市场是指指不必经经过美国国政权交交易委员员会
11、审批批登记的的,在私人人之间或或各金融融与非金金融机构构之间交交易的权权益资本本。最常常见的权权益资本本投资是是普通股股和可转转换的优优先股或或带有优优先权及及认股权权证的次次级贷款款。这些些有价证证券可能能是上市市公司发发行的,但大多多数是由由私人公公司和非非上市公公司发行行的。美美国私人人权益资资本市场场是整个个资本市市场的一一个重要要组成部部分,私人权权益资本本其中又又包括了了风险资资本和非非风险资资本。私私人权益益市场一一般具有有四种形形式:有组织织的私人人权益资资本市场场;天使市市场;非正式式的私人人资本市市场以及及1444法规资资本市场场。可以以说私人人权益资资本市场场是为风风险投
12、资资进行出出售或回回购提供供了广阔阔的舞台台。以下是是对各种种退出渠渠道的分分析(见表2)。表2美国国风险投投资退出出渠道分分析资料来源:根据美美国风险险投资220033年3-8期的的相关资资料整理理而成由表表2可看看出,在在风险投投资最发发达的美美国第二二种退出出方式出售售或回购购达到了了60%(一般般购并225%,管理层层回购225%,二次购购并100%,共共60%),成成为最主主要的退退出渠道道。这种种方式投投资年限限是最短短的,报报酬率中中等,但但是对于于风险投投资企业业来说,要注重重投资资资本的赢赢利性和和流动性性的统一一,才能能达到收收益最大大化,所所以多数数的风险险投资企企业会选
13、选择这种种退出渠渠道。公公开上市市回报率率最高,达到了了7.11,属于于完全成成功,但但只占到到了200%。破破产清算算是无奈奈之举,不仅长长期占用用资金而而且成本本都只能能回收220%,试想如如果没有有这么高高的风险险,岂不不是人人人都来涉涉足风险险投资,所以正正是存在在很高的的失败率率,才能能保证风风险投资资者的高高收益。2、中国80年代初,随着改革开放,国人开始了解美国的“硅谷神话”。“中关村电子一条街”的兴起标志着我国高科技产业步入了探索和发展的阶段,同时也开始了我国风险投资的探索之路。短短十几年,中国的风险投资取得了长足的发展(见表3)。现行的条件下,当前我国风险投资退出渠道中,出售
14、和回购占据绝对优势。风险企业可以通过回购、直接被上市公司收购、被跨国公司兼并甚至风险企业之间进行重组达到退出的目的(见下页表4)。表31994-2001年全国创业资本增量和总量的年度比较(单位:万元人民币)尽管我国风风险投资资已经取取得了较较快速度度的增长长,但是是相对于于发达国国家我们们还处于于起步阶阶段。当当前,退退出渠道道的不畅畅通已经经成为严严重阻碍碍风险投投资发展展的瓶颈颈。当前的的中国,不存在在二板市市场,主主板市场场限制多多,主板板市场相相对于大大多数的的风险企企业来说说门槛太太高。如如发起人人认购的的股本数数不少于于30000万元元,股票票发行后后的公司司股本总总额不低低于50
15、000万万元,企企业有三三年以上上的营业业业绩且且连续盈盈利,无无形资产产表表4220022年中国国风险投投资项目目退出渠渠道分析析资料来源源:根据据王松奇奇、王国国刚主编编20002年年中国创创业投资资发展报报告中中的风险险投资项项目退出出渠道分分析整理理而成占占总资产产的比重重不高于于20%等等;现有的的制度框框架内,主板市市场上国国有股法法人股不不能流通通与交易易,可流流通股仅仅限于社社会公众众股,而而我国许许多风险险企业都都是国家家参股扶扶持的,这与风风险投资资要求一一次性全全部退出出实现回回报相矛矛盾。此外外,产权权市场不不健全,产权制制度还待待完善。风风险投资资是长期期股权投投资,没没有产权权明晰的的股份制制企业,风险投投资机构构就很难难通过产产权交易易,全身身而退。风风险投资资发达的的国家股股票市场场和产权权市场非非常健全全。在我我国,风风险企业业大多有有政府背背景,国国有股法法人股一一般通过过协议转转让。这这样做往往往不能能获得充充分的市市场信息息,风险险企业股股份并不不一定能能根据自自身的情情况在最最合适的的时间找找到最合合适的买买家和最最真实的的价
