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1、2002年上市公司MBO案例胜利股份（000407）胜利股份的MBO早在12月1日上市公司收购管理办法正式实施之前就已经尘埃落定，其基本操作思路是先由胜利股份高管联合第一大股东胜邦企业投资集团、胜利集团的部分中高层管理人员自筹资金成立一个投资公司山东胜利投资股份有限公司，然后分别由第一大股东胜邦企业投资集团有限公司将所持部分公司法人股2588.625万股(约占总股本的10.8%)、第三大股东胜利集团将代山东省国资办持有的国家股1641万股（占总股本的6.85）以公司2002年6月30日每股净资产2.27元的价格转让给胜利投资，从而使后者以持股总量占总股本比例达到17.65而成为上市公司第一大股
2、东，完成了管理层收购。与以往上市公司MBO案例相比，胜利股份的MBO呈现出以下一些新的特点：第一， 此次MBO过程中国有股部分的转让报批非常顺利。尽管为数不少的欲实施MBO的上市公司早已递交了申请苦苦等候，然而胜利股份却以黑马姿态早早杀出重围：从9月17日公司发布关于国有股转让的提示性公告到11月12日公告宣布上述转让已获财政部批准，不到两个月时间就大功告，成，暗示着决策层对上市公司的管理层收购在政策上有所松动。第二， 政策层对上市公司MBO实施过程中的国有资产保值增值监管严厉。胜利股份在9月18日的补充公告中称此次拟转让价格为经审计的2001年12月31日的每股净资产2.24元，然而在11月
3、12日宣布获财政部批准的公告中转让价格调整为公司2002年6月30日的每股净资产2.27元。对于0.03元价差的“斤斤计较”似乎可以看做是上层针对前几起MBO案例定价低于净资产的国有资产流失嫌疑所做的纠正。第三，操作仍具有较大不透明性。为进行管理层收购而成立的投资公司注册资本1.1亿元，43名自然人股东均以现金出资，持股数从65万股到350万股不等，而胜利股份2001年年报显示，公司金额最高的前三名高级管理人员的报酬总额为45万元，个人最高年薪平均值15万元左右，通过何种融资方式进行此次收购？公司未作披露。相比之下，同期进行的佛塑股份，就通过公告说明管理层收购所需资金“拟通过股东出资或向金融机
4、构融资解决”，较为公开化。佛塑股份（000973）佛塑股份也于今年完成了MBO，操作思路基本与胜利股份相同，即佛塑股份部分高管以自然人身份出资设立一家投资公司作为收购平台，受让原第二大股东佛山市塑料皮革工业合作联社持有的29.462的上市公司法人股，取而代之成为第二大股东，为将来继续收购股权进行彻底的管理层收购迈出了第一步也是最重要的一步。作为收购平台的富硕宏信投资公司在此次转让中共需以现金形式支付32457.2万元购股款项，转让协议生效后10个工作日内先支付2236万元，办理过户手续前再支付第二笔1.3764亿元现金，余下的50将在一年内全部付清。佛塑股份的MBO具有如下特点：第一， 收购方
5、案的设计巧妙地规避了现行政策法规的限制，可操作性好，履行手续简便，迅速就完成了股权的转让过户。首先，由于此次MBO从法人股入手，不涉及国有股的转让，从而避免了须报财政部批的手续办理和等待期，增加了MBO成功实施的可能性；其次，转让的股权比例为29.462%，正好未超过30的要约收购比例底线，也不需证监会赦免。第二， 整个MBO过程意图明确，透明度较高。富硕宏信投资公司成立于2002年6月19日，7月30日即与佛山市塑料皮革工业合作联社签订了股权转让协议，该投资公司的作用不言而喻：为此次MBO搭建操作平台。9月12日的公司公告中对此也毫不掩饰，声明“本次收购股权的目的是通过实施管理层持股，充分调
6、动佛塑股份管理层的积极性，完善其法人治理结构，提高经营绩效，促进佛塑股份的持续良性发展”。另外，对于完成收购所需的巨额资金缺口，公司也发布公告表示“拟通过股东出资或向金融机构融资解决”，并且进一步说明“是否继续收购股份将视具体情况而定”。尽管没有明确指出具体的融资方式，但比起大多数已有案例对收购的融资解决方案只字未提确是有所进步。第三， 股权转让价格低于每股净资产，管理者的收购成本较低。由于此次转让涉及的全部为法人股，故并未依据每股净资产进行定价，转让价格2.96元/股低于公司每股净资产3.18元，为管理层实施收购减小了支付压力。洞庭水殖（600257）洞庭水殖策划MBO历时较长，过程也相对复
7、杂，但其关键步骤湖南泓鑫控股有限公司受让常德市国资局所持国有股权而成为控股股东是在2002年完成并浮出水面的，国有股转让获财政部批准（见公司9月24日公告）的时间还早于胜利股份。此次进行管理层收购的主体湖南泓鑫控股有限公司并不是一家新成立的投资公司，其前身是常德泓鑫水殖有限公司（2000年8月更名为泓鑫控股），该公司成立于1997年1月（当时名为湖南德海实业集团有限公司），是由常德市国资局和40位自然人出资成立的一家有限责任公司。后经增资扩股，股本结构也随之变为：常德晟禾农业有限公司占23.2%，常德市国资局占20，42名洞庭水殖高管作为自然人持有其余56.8的股份。值得注意的是，晟禾农业是由
8、罗祖亮和罗订坤两位自然人出资设立的，其中作为洞庭水殖董事长兼总经理的罗祖亮占94.9的股份，仅从泓鑫控股及晟禾农业的股权结构设置来看，此次转让前上市公司高管实施MBO的意图就已经很明显了。再来看上市公司。转让前常德市国资局持有洞庭水殖1590.6万股股份，占总股本的21.79%，为第一大股东，同时又是上市公司第二大股东泓鑫控股的股东。而泓鑫控股在转让前已经持有上市公司12.84%的股份，这部分既有的股权储备为上市公司高管层进一步实施MBO掌握控股权减轻了融资压力。2月2日公司发布公告称原第一大股东常德市国资局拟将所持1590.6万股国家股中的1245.8万股以每股5.73元的价格转让给泓鑫控股
9、，其余的344.8万股国家股划转给常德市财政局。9月24日，公司公告称上述转让已获财政部批准，但转让价格改为每股5.75元。至此，由上市公司高管直接或间接持股的泓鑫控股有限公司以29.9的持股比例牢牢控制了洞庭水殖的控股权（第二大股东安乡水产养殖有限公司仅占9.04%），顺利完成了管理层收购。此案例的特点是：第一， 由于MBO过程中涉及的相关主体关系相对复杂，因此，前期酝酿时间较长，整个收购过程也分阶段完成。整个收购过程在上市公司、收购平台（泓鑫控股）和该平台的控制方（晟禾农业、常德市国资局）三个层面均作了相应的安排，环环相扣，缺一不可。第二， 同胜利股份类似，由于涉及国有股的转让，转让价格按照高于净资产的价格作了调整，以免国有资产流失之嫌。公司2月2日公告中称按照股份转让协议，转让价格暂定为每股5.73元，然而最终获批的转让价格变成每股5.75元，比公司每股净资产5.74元高出0.01元。第三， 虽进行了信息披露，但融资来源仍不明确。公司在公告中称“本公司本次受让股权的资金来源为自筹资金，本公司已按股份转让协议中约定的付款方式支付了全部股份转让款项。” 然而，去年年报显示洞庭水殖金额最高的前名高管人员的年度报酬总额仅为27.45万元，如何“自筹资金”支付此次收购所需的7163万元款项就不免打上一个大大的问号。
