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1、全流通条条件下上上市公司司财务危机机预警模模型的实实证研究究课题研究究人：张张宪、郝郝力平、涂春辉辉、王法力、洪明、刘年财财选送单位位：航空空证券有有限责任任公司内容提要要本文选择择了在220066年1月月至20006年年6月期期间，在在20005年年年报公布布后，因因财务状状况异常常而首次次被STT 的553家上上市公司司，同时时选取同同行业（按按证监会会行业代代码分类类）、同同规模的的53家家非STT公司作作为配对对样本。本文从从财务指指标的角角度出发发，在了了解我国国上市公公司财务务困难成成因的基基础上，探探讨了各各财务因因素之间间的关系系以及它它们对上上市公司司发生财财务困难难的预警警
2、作用。本文的的创新点点在于，采采用了最最新的公公司财务务数据，改改进了数数据处理理的方式式，在因因子分析析的基础础上利用用二分类类Loggisttic回回归建立立了财务务困难的的预警模模型，该该模型的的预测效效果优于于现有的的研究结结论。同同时，本本文还针针对全流流通之后后新的市市场环境境，将“股票总总市值/负债总总额”指标引引入模型型讨论。本文得到到的结论如下下。（1）从从统计描描述的角角度，SST公司司与非SST公司司在已获获利息倍倍数、销销售净利利率、资资产净利利率、净净资产收收益率、应收帐帐款周转转、现金金流动负负债比等等指标上上有明显显差异，而而在速动动比率、流动比比率、销销售毛利利
3、率、营营业利润润比重等等指标上上差距不不大，且且有交叉叉现象。（2） 从单变变量分析析的角度度，已获获利息倍倍数、资资产负债债率、流流动比率率、销售售净利率率、资产产净利率率、总资资产周转转率、存存货周转转率、销销售现金金比率、现金债债务总额额比、全全部资产产现金回回收率、现金流流动负债债比等指指标，能能在=0.05的的较小显显著性水水平下与与公司的的财务困困难情况况显著相相关。（3）从从多元回回归的角角度，通通过因子子分析处处理原始始数据，然然后利用用二分类类Loggisttic回回归建立立了财务务困难的的预警模模型1，对现现有数据据的判断断准确率率为944.622%。考虑到到全流通通之后的
4、的市场现现实，本本文认为为股票市市值对上上市公司司的影响响不容忽忽视，“股票总总市值/负债总总额”这一指指标引入入预测模模型。同同样是通通过因子子分析处处理原始始数据，利利用二分分类Loogissticc回归建建立了财财务困难难的预警警模型22，对现现有数据据的判断断准确率率为944.577%。这两个模模型的预预测效果果都超过过90%，准确确率基本本一致，优优于目前前的研究究结论。本文认认为，由由于模型型2的结结果受到到了历史史数据的的局限，股票市值对于财务预警模型的作用尚未得到体现。未来随着全流通市场的进一步规范和成熟，市值考核为指标的股权价值激励政策的逐步推广，股票市值对于财务预警模型的作
5、用继续值得今后进一步深入研究。目 录录1、前言言32、文献献综述33、样本本选取和和研究方方法 43.1研研究样本本43.2研研究数据据53.3研研究变量量53.4研研究方法法64、样本本变量统统计描述述65、单变变量研究究75.1独独立样本本的均值值比较方方法775.2 T检验验分析结结果86、多元元回归分分析86.1样样本及数数据96.2 Loggisttic多多元回归归分析96.2.1多元元回归方方法选择择996.2.2用因子分分析对数数据预处处理96.2.3Loogissticc回归建建立预警警模型111116.3将将股票市市值因素素引入，建建立预警警模型2137结论1181前言言 财
6、务危危机给企企业和社社会带来来了严重重的影响响，适时时、准确确地对企企业财务务危机进进行预测测分析是是市场竞竞争机制制的客观观要求。因此，利用相关信息构建有效的财务危机预警模型，从而获得财务状况恶化的上市公司预警信号，对于投资者、债权人、经营者以及监管者等诸多方面无疑都具有重要的现实意义。财务危机机（Fiinannciaal ccrissis）又又称财务务困境（FFinaanciial disstreess），国国外多数数同类研研究采用用破产标标准（AAltmman，119688；Ohhlsoon，119711；Pllattt annd pplattt，119900 annd 119944）。
7、但但考虑到到中国的的实际情情况，国国内学者者大都将将特别处处理（SST）的的上市公公司作为为存在财财务危机机的上市市公司（陈陈静，119999；李华华中，220011）。本本文采用用以上学学者的思思路，将将ST公公司作为为研究样样本，并并将“财务危危机”定义为为“因财务务状况异异常而被被特别处处理（SST）”。本文在上上市公司司财务预预警模型型的构建建中，首首先以描描述统计计和单变变量分析析对影响响企业的的财务危危机的因因素做出出初步判判断，在在此基础础上建立立多变量量判断模模型，通通过因子子分析处处理数据据，利用用二分类类Loggisttic回回归建立立财务困困难的预预警模型型，对样样本企业
8、业做出综综合评判判。同时时，本文文针对全全流通之之后的市市场变化化，对于于股票市市值在财财务预警警中的作作用进行行了积极极的探讨讨。2文献献综述国外关于于财务失失败预测测研究影影响最广广泛的是是威廉比弗（WWillliann Beeaveer）的的单一变变量模型型和阿尔尔特曼（EEdwaard I .Alttimaan）的的“Z-SScorre”模型。比弗通通过对119455年19664年间间79家家失败企企业和对对应的779家成成功企业业的比较较研究表明明，下列列财务比比率对预预测财务务失败是是最有效效的：现现金流量量/债务务总额，净净收益/资产总总额（资资产收益益率），债债务总额额/资产产
9、总额（资资产负债债率）。美国财务务专家阿阿尔特曼曼（19668）提出的的企业失失败预测测模型是是以营运运资金/资产总总额、留存收收益/资资产总额额、息税税前利润润/资产产总额、普通股股及优先先股市价价/负债债总额、销售总总额/资资产总额额等五项项财务比比率的加加权平均均数来测测试财务务失败的的。该模模型主要要针对于于上市公公司，样样本包括括了19946年年19665年间间提出破破产申请请的333家公司司和同样样数量的的非破产产公司。通过计计算，该该模型产产生了一一个总的的判别分分，成为为Z值。Z值越越低，企企业发生生财务失失败的可可能性就就越大。同时确确定了ZZ值实际际截止点点用以判判断。阿阿
10、尔特曼曼将各种种有关的的比率合合并成单单一的预预测指数数，克服服了单个个比率内内容有限限、无法法全面揭揭示企业业财务状状况的缺缺点。奥尔逊（OOhlsson，19880）提出一一种loogitt模型。该模型型建立在在累积概概率函数数的基础础上，而而不需要要满足自自变量服服从多元元正态分分布和两两组协方方差相等等的条件件。Logiit模型型另一个个重要优优点是在在（0，1）上上预测一一个公司司是否发发生财务务危机的的几率。在国内，学学者周首首华等（19996）对阿尔尔特曼的的“Z -scoore”模型进进行了一一定的拓拓展，建建立了“F分数数模式”，F分分数模式式的临界界值是00.02274，此
11、此数值上上下0.07775为所所谓的不不确定区区域，FF分数越越小，则则公司发发生财务务危机的的可能性性越大。陈静（119999）根据119955年至119977年544家样本本企业财财务资料料，分别别进行了了单变量量和多变变量分析析，得出出结论是是在宣布布前一年年预警模模型的成成功率较较高，离离宣布日日越远，则则成功率率越低。吴世农、卢贤义义（20001）对上市市公司财财务危机机预警研研究成果果表明：（1）我我国上市市公司财财务困境境具有可可预测性性。（22）在单单变量模模型中，净净资产报报酬率的的判定效效果较好好。（33）多变变量模型型优于单变变量判定定模型。（4）比比较多变变量模型型下的
12、33种模型型，loogitt模型的的判定准准确性最最高。 李炳承承（20004）选选取了1105家家ST公公司与1105家家非STT公司的的配对样样本进行行均值和和总样本本均值差差异分析析，研究究发现，财务征兆主要表现为：留存收益和营运资本短缺、应收项目和短期借款多、营业利润低等。陈晓、陈陈治鸿（220000）以770家公公司组成成分析样样本，通通过每大大类财务务指标中中分别选选取一个个指标来来进行检检验，认认为营运运资本与与总资产产比率、负债权权益比、应收帐帐款周转转率、主主营利润润与总资资产比率率、非主主营利润润与总资资产比率率、留存存收益与与总资产产比率这这6个指指标的财财务困境境预测效效果最好好。3样本本选取和和研究方方法3.1研研究样本本本文选择择了在220066年1月月至20006年年6月期期间，在在20005年年年报公布布后，因因财务状状况异常常而首次次被STT 的553家上上市公司司，为了了更好地地研究样样本的特特征，我我们同时时选取同同行业（按按证监会会行业代代码分类类）、同同规模的的53家家非STT公司作作为配对对样本。在选取取样本时时我们注注意以下下问题：（1）考考虑到SST公司司是由于于20005年报报公布后后，连续续2年亏亏损而导导致被SST的。在选择择观测年年限时，取被SST前11年的财财
