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1、利率掉期期与金融融机构利利率风险险的防范范邓雄伴随着利利率市场场化的逐逐步推进进，中国国金融业业的利率率风险日日益凸现现。市场场首次感感受到对对掉期业业务需求求的迫切切性，是是在央行行20004年110月229日宣宣布放开开贷款利利率上限限时。贷贷款利率率上限放放开，可可能直接接导致商商业机构构出现大大量存贷贷利率不不匹配的的情况，从从而形成成利差损损失风险险，市场场迫切需需要一种种金融工工具来转转嫁风险险，锁定定自己的的收益成成本。而而20005年77月211日的汇汇改后，汇汇率风险险和利率率风险叠叠加后的的风险放放大效应应凸现，由由此，央央行在同同年8月月推出外外汇远期期市场，其其后又允允
2、许银行行做人民民币与美美元的掉掉期交易易，引入入利率掉掉期业务务，金融融机构获获得了相相对完整整的避险险手段。这这样，以以利率掉掉期为代代表的人人民币利利率衍生生产品已已进入业业界的视视野。一、利率率掉期概概念及其其历史的的简要回回顾利率掉期期又被称称为“利率互互换”，是指指交易双双方将同同种货币币不同利利率形式式的资产产或者债债务相互互交换。债债权债务务人根据据国际资资本市场场利率走走势，通通过运用用利率互互换，将将其自身身的浮动动利率资资产或债债务转换换为固定定利率资资产或债债务，或或将固定定利率资资产或债债务转换换为浮动动利率资资产或债债务的操操作。由由于利率率互换不不涉及债债务本金金的
3、交换换，客户户不需要要在期初初和期末末与银行行互换本本金。作作为一种种债务保保值工具具，利率率掉期交交易可以以达到规规避利率率风险、降降低债务务成本、增增加资产产收益、固固定边际际利润等等功能。在19882年88月完成成，涉及及一次德德意志银银行发行行的3亿亿美元，七七年定息息欧洲债债券是首首宗公开开的利率率掉期。该该固定息息率被切切换至伦伦敦银行行同业美美元拆息息LIBBOR。交交易对方方是一组组当时不不能以可可接受利利率发行行定息美美元债券券的欧洲洲银行。上世纪880年代代中期，银银行纷纷纷充当掉掉期交易易双方的的中间人人，开始始买卖掉掉期以及及为掉期期报价，掉掉期活动动因而急急速发展展。
4、今天天，利率率掉期在在各主要要货币下下都可以以使用，而而且仍在在不断发发展，特特别在新新兴市场场如亚洲洲等。根据国际际掉期与与衍生工工具协会会（ISSDA）的的统计，利利率掉期期未到期期的名义义总额已已从19998年年的366万亿美美元，上上升到220044年6月月约1227万亿亿美元。同同期的日日均掉期期交易量量也从115500亿美元元增加到到61110亿美美元。目目前，利利率掉期期市场已已发展成成为全球球最大的的金融市市场之一一，其交交易量和和影响力力远超过过远期市市场44。二、中国国开展利利率掉期期业务的的必要性性及其现现实意义义（一）政政府外债债和国家家外汇储储备自身身特点的的要求从1
5、9998到220044年，中中国外债债增加了了8255.566亿美元元，增长长了566.533%，尽尽管偿债债率、负负债率和和债务率率二项指指标均在在国际标标准安全全线以内内，但从从期限结结构来看看，短期期债务上上升较快快，19998年年短期债债务所占占比重为为11.87%，到220044年上升升到455.633 %。在在全球处处于利率率上升周周期，利利率风险险应给予予足够重重视。 图11：19998-20004年中中国外债债余额数据来源源：中中国统计计摘要，220055中中国统计计摘要，220044，中中国统计计出版社社中国外汇汇储备规规模是人人们近期期关注的的焦点。中中国的外外汇储备备从2
6、0000年年的16655.7亿美美元急速速上升到到20005年的的81889亿美美元，55年间增增加了665333亿美元元，增加加了3.95倍倍。由于于中国外外汇储备备主要是是美元资资产，因因此，自自20001年美美元贬值值以来，对对中国对对外汇储储备缩水水问题争争论颇多多，对外外汇储备备的管理理和运用用超过了了以往对对外债问问题的关关注。事事实上，外外汇储备备缩水问问题同样样引起了了其它拥拥有高额额外汇储储备国家家的重视视。（二）银银行规避避风险的的要求在当前外外汇市场场风险凸凸现的情情况下，国国有商业业银行股股份制改改革试点点银行的的外汇资资本金是是最迫切切需要解解决的问问题。220033
7、年末，中中国政府府向中国国银行和和中国建建设银行行分别注注资2225亿美美元用作作资本金金，人民民币升值值就意味味着两家家银行的的资本金金折成人人民币后后等比例例缩水，假假定它们们的风险险资产不不变，人人民币汇汇率风险险直接的的后果是是降低了了两家银银行的资资本充足足率。此外，针针对目前前外汇占占款给央央行造成成的巨大大压力，有有学者建建议商业业银行替替央行持持有外币币头寸，即即客户向向商业银银行结汇汇后，商商业银行行不再向向央行结结汇。这这一措施施固然可可以暂时时缓解央央行面临临的压力力，但就就目前中中国商业业银行外外汇风险险管理能能力而言言，这只只能给它它们带来来更大的的潜在风风险33。(
8、三)企企业规避避风险的的要求目前，中中国企业业面临的的利率风风险主要要包括两两个方面面:1、全球球外币利利率进入入加急周周期后，企企业以浮浮动利率率借用的的外币债债务成本本就会上上升，因因此，有有必要尽尽快采取取利率掉掉期等方方式规避避利率上上升风险险。2、企业业大量闲闲置的外外汇资金金需要理理财。220044年末，中中国企业业外汇存存款5776.004亿美美元，是是10年年前的22.166倍。在在全球外外币利率率进入加加急周期期时，中中国相应应的外币币存款利利率并未未同步提提高，导导致企业业外汇存存款收益益下降。外汇风险险是中国国企业目目前面临临最大的的市场风风险。外外汇风险险主要表表现在:
9、（1）企企业在未未来某一一时日的的收入币币种与支支付币种种不相一一致且企企业即将将收入或或支付的的外币面面临较大大的利率率风险，比比如进出出口企业业的进口口付汇与与出口收收汇；（22）企业业借用外外汇债务务的利率率风险，是是由于在在贷款的的借、用用、还二二个环节节中存在在着货币币不统一一而造成成的。例例如，一一个企业业借用日日元贷款款，借款款后使用用日元采采购进口口设备;投产后后产品出出口，收收入为美美元;最最终还款款时，仍仍需要还还日元；（3）随随着企业业外汇账账户持有有外币头头寸增加加，保持持多余的的外汇头头寸就意意味着潜潜在的利利率风险险。长期以来来，中国国人民币币利率对对美元缺缺乏弹性
10、性，而国国际贸易易结算又又以美元元计价为为主，因因此中国国的进出出口企业业对利率率风险缺缺乏敏感感性。220044年末，中中国进出出口总额额达到1115447亿美美元，如如此之大大的贸易易规模，就就必须关关注美元元贬值趋趋势，采采取必要要的措施施防范企企业收付付汇时面面临的巨巨大风险险。三、人民民币对美美元的汇汇率波动动趋势分分析由于我们们在处理理利率风风险的问问题上主主要面对对的是美美元，因因此本文文只要讨讨论针对对美元的的利率掉掉期问题题。其他他的类似似。利率率掉期分分析是建建立在人人民币对对美元汇汇率的准准确分析析的前提提下的，因因而有必必要对人人民币与与美元的的汇率波波动趋势势作一分分
11、析。图2：220055年以来来美元对对欧元和和日元汇汇率走势势（数据据来源：IMFF）美国的“双赤字字”决定了了美元的的长期贬贬值趋势势，但美美国经济济基本面面的相对对强弱所所决定的的国际资资本流动动格局才才是决定定中短期期美元强强弱的关关键：在在美国经经济表现现强劲的的时期，国国际资本本向美元元资产的的流动能能抵消经经常账户户赤字对对美元汇汇率的不不利影响响，相反反，美国国经济衰衰退造成成的资本本外流会会使得经经常账户户赤字对对美元的的削弱作作用完全全暴露出出来，从从而推动动美元汇汇率贬值值。20005年年二季度度以来的的美元强强势上涨涨非常符符合上述述逻辑，具具体来讲讲，目前前美元的的强势
12、上上涨主要要受三方方面因素素的推动动：1、利率率因素，经经过122次升息息以后，目目前美元元利率已已经达到到4.225%，相相比之下下，欧洲洲央行与与日本央央行则将将基准利利率分别别维持在在2%和和0.11%水平平，这样样，不断断扩大的的利差导导致国际际资本加加快回流流美元资资产，提提升了美美元的汇汇率。图3：美美国、欧欧元区、日日本三大大经济体体基准利利率走势势（数据据来源：IMFF）2、20005年年开始生生效的本本土投资资法案由由于大幅幅下调了了美国跨跨国公司司将其境境外资本本汇回美美国国内内运作的的税率，所所以同样样对促进进国际资资本回流流美国作作用巨大大，从美美国的国国际收支支平衡表
13、表上我们们可以看看到，220055年以来来美国企企业对外外直接投投资规模模有明显显下降的的趋势，跨跨国公司司资本大大量回流流美国同同样支持持了美元元汇率;3、美国国以外的的原因，尤尤其是欧欧洲共同同宪法遭遭遇障碍碍以及法法国出现现的骚乱乱也在很很大程度度上打击击了欧元元，同时时助长了了美元升升值。但是，笔笔者认为为20006年美美元很难难继续维维持强势势上涨的的趋势，原原因主要要有二：一方面，220055年以来来由于美美元的升升值，美美国的经经常账户户赤字在在继续扩扩大，目目前占GGDP的的比重已已经突破破6%创创下了历历史新高高，这意意味着美美元潜在在的长期期贬值压压力在不不断增加加；另一方
14、面面，更为为重要的的是，目目前推动动美元升升值的主主要驱动动因素在在20006年有有可能会会逐渐减减弱，具具体表现现在：一一是根据据目前的的主流预预期，美美元基准准利率将将上升到到4.55- 55%间，这这意味着着 20006年年美联储储至多再再升息22-3次次，美元元的升值值周期很很可能会会在20006年年上半年年结束，相相比之下下，由于于欧洲和和日本央央行目前前尚未开开始升息息，随着着国际油油价高涨涨所带来来的通货货膨胀压压力不断断加大，欧欧元和日日元的基基准利率率在明年年可能会会面临上上升，因因此，220066年利率率因素方方面将会会逐渐出出现不利利于美元元的变化化趋势；二是本本土投资资
15、方案的的时效为为1年，该该法案对对国际资资本回流流美国的的促进作作用将在在20006年二二季度以以后消失失。综合上述述分析，我我们认为为美元的的相对强强势至多多维持到到20006年上上半年，进进入下半半年以后后美元可可能将重重归贬值值趋势。一旦美元元重新开开始贬值值，对中中国经济济可能产产生的两两方面影影响值得得投资人人关注：一是美美元贬值值会打击击日本、欧欧元区和和东亚新新兴国家家和地区区的出口口，这些些经济体体的增长长将会面面临负面面冲击，并并由此导导致世界界经济增增速进一一步放缓缓，全球球进口需需求进一一步减弱弱，从而而影响到到中国220066年出口口的增长长；二是是在目前前人民币币对美
16、元元汇率波波动幅度度依然相相当有限限的背景景下，美美元贬值值将会使使得人民民币跟随随美元对对其他主主要国际际货币贬贬值，在在这样的的情况下下，欧盟盟、日本本等其他他国家要要求人民民币升值值的压力力也会加加大，出出于减少少贸易顺顺差、缓缓和贸易易摩擦的的需要，人人民币汇汇率制度度改革和和升值的的速度将将会加快快。四、小结结在我们分分析了人人民币对对美元的的汇率波波动趋势势分析后后，我们们就要对对政府外外债和国国家外汇汇储备、银银行风险险和企业业风险上上应用利利率掉期期工具作作出对策策。对于人民民币掉期期业务的的开展，还还需要完完善一些些基础性性工作。这这包括市市场化浮浮动指标标的确定定和发布布，如由由全国银银行间同同业拆借借市场发发布隔夜夜及7天天回购利利率定盘盘指标；人民币币
