《论融资方式与中小企业成长》由会员分享，可在线阅读，更多相关《论融资方式与中小企业成长（10页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、论融资方式与中小企业成长摘要:融资方式将阻碍中小企业的成长，文章通过一个理论模型论述了上述观点,并通过实证证明内源融资有利于中小企业成长,而外源融资与中小企业成长的关系不显著｡关键词:中小企业;成长;融资方式一､引言中小企业的成长与融资方式紧密相关｡一样来讲，企业的融资方式分为内源融资和外源融资｡内源融资是指某一特定企业(或经济单位)的投资，由该企业内部积存的储蓄所提供(Makinnon,1973),外源融资包括债权融资和股权融资｡“啄序理论(Myers,1984)以为,企业最为稳妥的融资选择是内源融资，因为内源融资能够确保
2、原有股东的利益，而且幸免由外源融资带来的企业价值下降｡在内源融资不能知足资金需求时，外源融资最优应该选择债权融资,第二才是股权融资，因为债权融资对企业价值阻碍较小,而且原股东在项目盈利时取得的益处更多｡“啄序理论”提出的融资顺序在国内外实证中取得了普遍论证,但究竟哪一种融资方式更有助于企业成长，国内外学者研究并非多:Rajan和Zingles(1998)的研究证明，在金融发达的国家,融资依托度高的行业其进展速度也快｡DemirgucKunt和Maksimovic(1998)利用融资打算模型，证明企业的利润率和外源融资的依托程度成显著的负相关关系,但同时
3、证明外源融资能提高企业的成长率｡谈儒勇(2001)研究中国乡镇企业外源融资与企业成长之间的关系，以为银行信贷为要紧形式的融资支持与企业资产增加率之间有显著的负相关关系，与乡镇企业营业收入有不显著的关系｡沈坤荣(2003)随即抽取了92家上交所上市公司研究企业成长与外源融资的关系，研究发觉长期欠债对企业成长有着庞大的推动作用，而短时间欠债那么对企业成长有不利阻碍,股权融资对企业成长没有显著阻碍｡由此可见，关于融资方式与企业成长的关系国内外学者并无得出一致的结论，耍紧缘故可能是国内外学者选择的样本不同所致｡另外，尽治理论界一致以为融资障碍是阻
4、碍中小企业成长的要紧因素，但目前的研究尚没有专门针对中小企业融资方式对成长性阻碍的研究,而关于成长的概念，目前的研究也仅仅通过主营业务收入增加率或主营利润增加率来代替，轻忽了企业成长范围中的其他因素，诸如企业的规模､企业的成长质量等｡本文的研究动机来自上述融资方式对中小企业成长和成长范围的试探,本文将分析融资方式与中小企业成长和成长质量的关系,在中国,不同的融资方式在中小企业成长中究竟扮演什么样的角色呢？木文将通过成立一个理论模型进行推导，并通过突变级数法成立评判指标体系评判中小企业的成长性,最后通过对中国中小上市公司进行实证,希望能找出解答上述问题的答案ʍ
5、77;二､中小企业融资方式与成长关系模型1.成长模型｡Leland(1994)以为当公司存在债务的时候，公司股东会偏向于高成长的项目，而有高成长项目的时候，公司股东偏向于债务融资而非股权融资，即便如此会带来潜在的信誉风险｡假设C为原有资本､S为股权融资额､D为债务融资额､R为项目带来利润､r为债务利率,公司只选择股权融资或只选择债务融资,且融资额度因此，(2)-(1)>O,公司原有股东通过债务融资能够取得更大的收益，因此通过债务融资，企业取得的成长更快｡Leland(1994,
6、1998)在衡量理论的基础上，以为在考虑税率､债务发行本钱､代理本钱､违约本钱､潜在破产本钱和企业经营风险的情形下，企业价值随着债务融资比例的增加存在一个最大值，该比例能够通过Leland模型计算得出，超过这一比例，债务融资带来的风险等坏处将超过其带来的诸如避税､增加股东收益等益处，公司价值将开始下降｡Leland理论假设总资本不变而通过调整资本结构实现企业价值最大化，但对中小企业而言，在没有达到最优规模前需要继续投入资本实现企业的成长,本文假设企业在期初没有欠债,股东为了取得更多的收益再也不进行股权融资，而全
7、数依托债务融资实现企业的成长，即资产欠债率随企业债务融资的增加而增加｡并假设信誉风险与企业资产欠债率同比增加，信誉风险的增加将加大公司显现财务危机的概率,在危机没有发生时,违约本钱､破产本钱等隐性本钱不易发觉,容易被公司股东忽略，但企业成长中潜藏的风险愈来愈多，危机一旦发生,公司价值将迅速下降减少｡(5)和(6)别离是没有考虑和考虑了信誉风险隐性本钱后的公司成长函数，其中V(d)为公司成长函数､1(d)为投入报酬率函数､C为自有资本､D为债务融资额､r为利率､R(d)为信誉风险函数，
8、而且I(d)=-klXD+3(kl>O),即假设边际投资报酬率随投资增加下降;R(d)=k2XD(k2>0),即假设信誉风险随债务增加而增加：因此,债务融资能够加速企业当前的成长，但其带来的信誉风险也可能阻碍企业的成长质量，从而有可能阻碍企业以后的成长｡而股权融资尽管在当前不能带给企业优于债务融资的成长，可是由于股权融资可不能带来信誉风险，企业由此取得的成长相对平安｡2.研究假设｡债务融资能够加速企业当前的成长，但其带来的信誉风险也可能阻碍企业的成长质量，究竟债务融资带来益处多仍是带来的坏处多，这可能跟债务融资的依托程度有关，因此,本文提出
9、假设一：假设一：企业的成长性与企业的债务融资相关，但无法判定方向｡股权融资在本文的理论模型中对企业成长性的帮忙有限，缘故要紧在于股权融资带来的新增加收益均被股东用于股利分派，本文理论模型暗含的假设条件是老股东作为操纵人希望企业的收益用于企业的成长，而新股东的投资那么希望能以股利作为回报｡事实上,鼓舞分派政策是由股东大会决定的,把握有操纵权的老股东仍然能够作出有利于企业成长的股利分派政策，从而将股权融资带来的收益留作企业成长之用，因此,本文提出假设二：假设二:股权融资比例与企业成长性正相关｡前面两种融资方式均为外源融资方式,而内源融资那么是企业融资的另一
10、个重要渠道,尽管内源融资存在诸多限制，可是作为中小企业而言，内源融资是其要紧的融资方式,而且存在低本钱､无风险等益处｡因此，本文提出假设三：假设三：内源融资与企业成长性正相关｡本文将在实证中查验以上假设｡三､研究设计1.样本数据｡本文选择（1）2003年12月31日前在上海､深圳证券交易所上市的流通股本小于5000万股（含5000万股，以昔时年报流通股本数为准），且主营收入或资产总额小于5亿元，上市时刻不超过5年的公司；（2）2005年12月31日前上市的中小企业板上市公司｡依照研究
11、指标体系的要求，在知足上面步骤的样本中淘汰近三年显现ST现象的上市公司和扣除超级常性损益后净利润为负的上市公司｡按上述条件共取得111家样本公司数据｡2.研究方式与评判指标｡（1）研究方式｡本文采纳突变级数法评判中小上市公司成长性，突变级数法是一种对评判目标进行多层次矛盾分解,然后利用突变理论与模糊数学相结合产生突变模糊隶属函数，再由归一公式进行综合量化运算,最后归一为一个参数，即求出总的隶属函数,从而对评判目标进行排序分析的一种综合评判方式｡最多见的突变系统有3个，即尖点突变系统､燕尾突变系统､
12、蝴蝶突变系统｡上面f（x）表示一个系统的一个状态变量x的势函数,状态变量x的系数a,b,c,d表示该状态变量的操纵变量｡若是一个指标仅分解为两个子指标，该系统可视为尖点突变系统;若是一个指标可分解为三个子指标，该系统可视为燕尾突变系统;若是一个指标能分解为四个子指标,该系统可视为蝴蝶突变系统｡依照3个方程归一公（2）评判指标｡本文确信以下指标评判中小上市公司成长性｡本期数据为2005年年报数据，近三年为2003年2005年数据:主营业务收入增加率（越大越好）；近三年每股净利润平均增加率（越大越好）；近三年每股净资产平均增加率
13、（越大越好）；主营业务毛利率（越大越好）；近三年加权平均净资产收益率（越大越好）；本期每股经营性现金流（越大越好）；本期资产周转率（越大越好）；净资产倍率（越大越好）；利润增加率与市盈率之比（越大越好)；本期资产总额(越大越好)；本期企业员工总数(越大越好)｡四､实证研究本文第一通过突变级数法按本文所设计的评判指标得出2005年样本公司的成长性得分,如表1所示｡本文选择成长性得分(GROWTH)作为衡量中小企业成长的因素;用股东权益指标(RIGHTIN)反映企业的股权融资程度,它等于资产欠债表中的股本与总资产之比;用流动欠债与总资产之比代表短时间欠债指
14、标(SHORT),用长期欠债与总资产之比代表长期欠债指标(LONG);用资本公积金､盈余公积金､公益金､累计折旧､未分派利润之和与总资产之比作为内源融资指标(SAVE);所有当期数据均采纳2005年年报数据｡另外,为了操纵其他非融资因素对企业成长所造成的阻碍，本文引用沈坤荣(2003)的实证方式,引入一些操纵变量:初始增加指标(LAST),操纵企业持续性扩张对企业成长的阻碍,它等于2003年､2004两年企业的年平均主营业务利润增加率;股权结构指标(CONCENTR),用于操纵由于股权集中度的不同，对企业成长性
15、的阻碍，它等于公司前两大股东的持股差距；国有化指标(STATE),用于操纵企业的国有化程度对企业成长的阻碍，木文采纳如下模型进行回归：1.模型的显著性和说明能力｡模型回归的R平方值为,调整后的R平方值为，比较低｡但考虑到回归的样本数较少，而且回归中利用的变量也较少，因此，咱们以为模型拟合的较好，对中小上市公司成长性与融资方式的关系具有较强的说明能力｡2.回归分析结果｡从表2能够看出，在90%水平下显著的指标只有内源融资和持续成长指标，这说明内源融资作为中小企业要紧采纳的融资方式，比股权融资和债权融资这两类外源融资对中小企业成长的增进更大,
16、这一方而是因为内源融资本钱很低,企业可不能因为大量的融资本钱拖慢企业的进展步伐,另一方面，内源融资较为平安,可不能使企业显现财务危机等情形，因此，本文的假设三通过实证｡而持续成长指标在95%水平下显著意味着企业在当前的成长能力更多的是企业过去成长能力的一种延续，一直成长较快､较稳固的企业能够在很长一段时刻内维持高速成长的状态，缘故在于如此的企业通常已经在行业内站稳脚跟，而且具有较强的竞争力｡专门是本文的样本来自上市公司，尽管是上市公司中较小规模的企业，但在中国，能上市的公司其规模和实力在同行业中均属于佼佼者，而如此的优势加倍保证了他们的持续成长能力｡本文的假设一和假设二均没有通过实证，流动欠债､长期欠债与成长性的关系均不显著，本文在假设一中没有判定二者关系的方向，耍紧缘故确实是笔者以为债务融资既能通过融资增进企业的成长，但同时也会因为各类财务本钱､破产风险等降低企业的
