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1、 第八章第八章 资本预算：扩展资本预算：扩展 8.1 8.1 资本预算中的风险分析资本预算中的风险分析 8.2 8.2 最佳资本预算最佳资本预算 8.3 8.3 资本预算中的其他问题资本预算中的其他问题 第一页，编辑于星期二：十点 四十七分。8.1 8.1 资本预算中的风险分析资本预算中的风险分析 进行不确定性分析有两种基本的方法进行不确定性分析有两种基本的方法 风险的概率分析方法风险的概率分析方法 现金流贴现率调整法现金流贴现率调整法 第二页，编辑于星期二：十点 四十七分。一、风险的概率分析方法一、风险的概率分析方法 通过改变假设条件并研究这一改变对通过改变假设条件并研究这一改变对投资分析结
2、果的影响力，来测试该投投资分析结果的影响力，来测试该投资分析的适用性；然后利用以上所得资分析的适用性；然后利用以上所得出的结果进行最终的项目决策。出的结果进行最终的项目决策。第三页，编辑于星期二：十点 四十七分。风险的概率分析方法风险的概率分析方法 （一）敏感性分析（一）敏感性分析（Sensitity Analysis）（二）场景分析（二）场景分析(Scenario Analysis)（三）盈亏平衡分析（三）盈亏平衡分析(Breakeven Analysis)（四）决策树分析（四）决策树分析(Decision Tree Analysis)第四页，编辑于星期二：十点 四十七分。（一）敏感性分析（
3、一）敏感性分析(Sensitity Analysis)这是研究投资决策方法（这是研究投资决策方法（NPVNPV、IRRIRR等）对项目假设条件变动的等）对项目假设条件变动的敏感程度的一种分析方法。敏感程度的一种分析方法。第五页，编辑于星期二：十点 四十七分。1.1.敏感性分析的步骤敏感性分析的步骤 第一步：基于对未来的预期，估算基础状态第一步：基于对未来的预期，估算基础状态 分析中的现金流量和收益。分析中的现金流量和收益。基础状态分析是运用项目各要素最可能发基础状态分析是运用项目各要素最可能发生的价值为基础资料所进行的项目分析。生的价值为基础资料所进行的项目分析。第二步：找出基础状态分析中的主
4、要假设条件。第二步：找出基础状态分析中的主要假设条件。通常基于以下两类假设的研究比较有意义：通常基于以下两类假设的研究比较有意义：.最具影响力的因素；最具影响力的因素；.最不确定的因素。最不确定的因素。第六页，编辑于星期二：十点 四十七分。第四步：把变动结果列在图形或表格中，第四步：把变动结果列在图形或表格中，表示出每一个变量的变动对表示出每一个变量的变动对NPV 或或IRR的影响。的影响。第五步：把所得到的信息与基础状态分析相第五步：把所得到的信息与基础状态分析相 联系，从而决定该项目是否可行。联系，从而决定该项目是否可行。第三步：改变分析中的一个假设条件，并保第三步：改变分析中的一个假设条
5、件，并保 持其他假设条件不变，估算该项目持其他假设条件不变，估算该项目 在发生以上变化后的在发生以上变化后的NPV或或IRR。第七页，编辑于星期二：十点 四十七分。2.2.敏感性分析的局限性敏感性分析的局限性 .无法给出每一个数值发生的可能性；无法给出每一个数值发生的可能性；.现实中很多变量会同时发生变动；现实中很多变量会同时发生变动；.对敏感性分析结果的主观应用；对敏感性分析结果的主观应用；第八页，编辑于星期二：十点 四十七分。（二）场景分析（二）场景分析(Scenario Analysis)这是对一系列特定的远景概况这是对一系列特定的远景概况（基于宏观经济、产业和公司（基于宏观经济、产业和
6、公司因素）下项目因素）下项目NPVNPV和和IRRIRR所进所进行的分析。行的分析。第九页，编辑于星期二：十点 四十七分。1.1.场景分析的步骤场景分析的步骤 第一步：选择建立场景概况所需要的因素，通第一步：选择建立场景概况所需要的因素，通 常基于公司经营业务的类型和影响项常基于公司经营业务的类型和影响项 目未来成功的最大不确定性因素。目未来成功的最大不确定性因素。第二步：估算每种场景下投资分析变量的价值。第二步：估算每种场景下投资分析变量的价值。第三步：估算每种场景下项目的第三步：估算每种场景下项目的NPV和和IRR。第四步：基于所有场景下的项目第四步：基于所有场景下的项目NPV进行决策。进
7、行决策。第十页，编辑于星期二：十点 四十七分。2.2.场景分析的局限性场景分析的局限性 .在许多情况下，这种假设并不现实；在许多情况下，这种假设并不现实；.场景分析对投资分析变量预期价值场景分析对投资分析变量预期价值 的估算超出了基础状态的范畴；的估算超出了基础状态的范畴；.场景分析缺乏明确的建议以指导决策者场景分析缺乏明确的建议以指导决策者 如何运用该分析的结果进行项目决策。如何运用该分析的结果进行项目决策。第十一页，编辑于星期二：十点 四十七分。举例：敏感性分析和场景分析举例：敏感性分析和场景分析P147-8.3.1第十二页，编辑于星期二：十点 四十七分。（三）盈亏平衡分析（三）盈亏平衡分
8、析(Breakeven Analysis)会计盈亏平衡是指公司为了保证避免会计盈亏平衡是指公司为了保证避免会计亏损（使会计利润为零）而必须会计亏损（使会计利润为零）而必须达到的销售量。达到的销售量。财务盈亏平衡是指使公司的净现值财务盈亏平衡是指使公司的净现值 为零所必需的销售量。为零所必需的销售量。第十三页，编辑于星期二：十点 四十七分。亿美元亿美元产量（以销产量（以销售量为单位）售量为单位）固定成本固定成本变动成本变动成本总成本总成本总收入总收入盈亏平衡点盈亏平衡点第十四页，编辑于星期二：十点 四十七分。亿美元亿美元产量（以销产量（以销售量为单位）售量为单位）总成本总成本总收入总收入盈亏平衡
9、点盈亏平衡点EACEAC为以初为以初始投资为现始投资为现值的年金值的年金第十五页，编辑于星期二：十点 四十七分。P150盈亏平衡分析举例盈亏平衡分析举例 第十六页，编辑于星期二：十点 四十七分。（四）决策树分析（四）决策树分析(Decision Tree Analysis)决策树直观地表示了一个多阶段项决策树直观地表示了一个多阶段项目决策中每一阶段的投资决策和可目决策中每一阶段的投资决策和可能发生的结果，及其发生的概率。能发生的结果，及其发生的概率。第十七页，编辑于星期二：十点 四十七分。1.1.决策树分析的步骤决策树分析的步骤 第一步：把项目分成明确界定的几个阶段。第一步：把项目分成明确界定
10、的几个阶段。第二步：列出每一个阶段可能发生的结果。第二步：列出每一个阶段可能发生的结果。第三步：基于当前可以得到的信息，列出各第三步：基于当前可以得到的信息，列出各 个阶段每一结果可能发生的概率。个阶段每一结果可能发生的概率。第四步：列出每一结果对项目预期第四步：列出每一结果对项目预期CF的影响。的影响。第十八页，编辑于星期二：十点 四十七分。第五步：根据前面阶段的结果及其对现金流第五步：根据前面阶段的结果及其对现金流 量和折现率的影响，从后向前评估量和折现率的影响，从后向前评估 决策树各个阶段所采取的最佳行动。决策树各个阶段所采取的最佳行动。第六步：基于整个项目的预期现金流量和折第六步：基于
11、整个项目的预期现金流量和折 现率的结果，考虑相应的发生概率，现率的结果，考虑相应的发生概率，估算第一阶段所采取的最佳行动。估算第一阶段所采取的最佳行动。第十九页，编辑于星期二：十点 四十七分。2.2.决策树分析的局限性决策树分析的局限性 决策树要求被分析的项目可以被区决策树要求被分析的项目可以被区分为几个明确的阶段，要求每一阶分为几个明确的阶段，要求每一阶段的结果必须是相互离散的，这些段的结果必须是相互离散的，这些要求减少了可被分析的项目的数量。要求减少了可被分析的项目的数量。第二十页，编辑于星期二：十点 四十七分。P145-决策树分析举例决策树分析举例第二十一页，编辑于星期二：十点 四十七分
12、。二、现金流贴现率调整法二、现金流贴现率调整法 这种方法对项目的风险因素进行调整，使这种方法对项目的风险因素进行调整，使其可以被考虑进基础状态分析里的折现率其可以被考虑进基础状态分析里的折现率指标中，或使其可以与衡量项目活力的预指标中，或使其可以与衡量项目活力的预期现金流量指标相联系。期现金流量指标相联系。这一方法在很大程度上消除了风险分析这一方法在很大程度上消除了风险分析中的主观因素，同时也加大了投资分析中的主观因素，同时也加大了投资分析人员正确估算和调整项目风险的责任。人员正确估算和调整项目风险的责任。第二十二页，编辑于星期二：十点 四十七分。（一）风险调整贴现率法（一）风险调整贴现率法
13、Risk Adjusted Discount Rate Method（二）等价现金流法（二）等价现金流法 Certainty Equivalent Method 第二十三页，编辑于星期二：十点 四十七分。（一）风险调整贴现率法（一）风险调整贴现率法 风险调整贴现率法的基本原理是按照风险风险调整贴现率法的基本原理是按照风险与收益相匹配的原则调整项目的贴现率。与收益相匹配的原则调整项目的贴现率。这种方法要求公司确定适用于一定风险水这种方法要求公司确定适用于一定风险水平的项目所要求的收益率，然后使用这种平的项目所要求的收益率，然后使用这种风险调整贴现率来贴现有风险的现金流，风险调整贴现率来贴现有风险
14、的现金流，计算计算NPVNPV作为决策基础。作为决策基础。第二十四页，编辑于星期二：十点 四十七分。NCFt-年税后现金流年税后现金流n -项目的寿命期项目的寿命期k*-风险调整后的贴现率风险调整后的贴现率风险调整贴现率法使用以下公式风险调整贴现率法使用以下公式 这种方关键在于确定项目的系统这种方关键在于确定项目的系统风险水平及与之相匹配的收益率。风险水平及与之相匹配的收益率。第二十五页，编辑于星期二：十点 四十七分。1.1.如果新项目是公司的典型项目，我们如果新项目是公司的典型项目，我们2.2.可以用可以用CAPMCAPM根据公司的系统风险确根据公司的系统风险确3.3.定的收益率来对项目做出
15、判断；定的收益率来对项目做出判断；2.2.如果新项目不是公司的典型项目，其如果新项目不是公司的典型项目，其 风险水平的确定通常有以下两种方法风险水平的确定通常有以下两种方法u 会计会计值法值法 u 同业类比法同业类比法第二十六页，编辑于星期二：十点 四十七分。会计会计值法值法 所谓会计所谓会计值是通过某项资产值是通过某项资产的会计收益对市场会计收益进的会计收益对市场会计收益进行回归而得出的行回归而得出的值。值。第二十七页，编辑于星期二：十点 四十七分。同业类比法同业类比法1.确定与本项目业务性质相同的上市公司；确定与本项目业务性质相同的上市公司；2.收集这些上市公司的市场风险收集这些上市公司的
16、市场风险值值；3.使用哈马达公式根据财务杠杆调整使用哈马达公式根据财务杠杆调整值值。第二十八页，编辑于星期二：十点 四十七分。同业类比法举例说明同业类比法举例说明 19951995年，家庭百货公司宣布开设一系列年，家庭百货公司宣布开设一系列新的商店，成为家庭百货新的商店，成为家庭百货ExpoExpo，新商店，新商店利用上档次的家庭装修产品吸引一个与利用上档次的家庭装修产品吸引一个与传统家庭百货商店所吸引客户不同的市传统家庭百货商店所吸引客户不同的市场，可见场，可见ExpoExpo商店的风险状况与传统商商店的风险状况与传统商店不同。店不同。第二十九页，编辑于星期二：十点 四十七分。以下是一些以家庭装修产品收入为主要收入的上以下是一些以家庭装修产品收入为主要收入的上市公司，其服务对象与拟定的市公司，其服务对象与拟定的ExpoExpo商店相似。商店相似。可可可可 比比比比 公公公公 司司司司值值值值负债负债负债负债/权益比率（权益比率（权益比率（权益比率（%）Bed,Bath and BeyondBed,Bath and Beyond公司公司公司公司1.901.902.002.00Bomba
