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1、美国3月CPI同比增8.5%,为1981年12月以来最高值，在通胀高烧不退的背景下， 美联储会议纪要屡次提及“在未来的会议开始缩表是适当的，可能最早在5月的会议，同 时美联储副主席候选人布雷纳德表示“可能最早在5月份做出缩表决定，6月开始实行”，多 位美联储官员表示不排除未来会议加息50bps的可能性。在美联储紧缩步伐加快且路径逐渐 清晰的情况下，美联储紧缩会对拉动经济的企业投资有何影响？企业投资的核心影响因素是 什么？企业投资现状与未来走势将会如何？I企业投资周期与经济周期相吻合企业投资作为私人投资的重要组成之一，对于经济也具有较高的重要性。私人投资可 以分为非住宅投资、住宅投资、库存投资，
2、其中非住宅投资也可以称为企业投资，而企业 投资中又包括设备投资、建设投资、知识产权产品投资。虽然私人投资总额占GDP比重 约为18%,低于个人消费支出约70%的占比，但其波动性较大，对GDP拉动率较高，是 造成经济周期的主要因素之一，而究其根本原因为私人投资中企业投资为推动经济周期性 波动的主要因素之一。此外，自1970年以来，非住宅投资占GDP比重年平均值为12.9%, 2021年为13.2%,占GDP比重小幅上升。因此，从波动性与占比角度而言，企业投资对 GDP具有较高的重要性（Podrecca与Carmeci, 2001 ”，本文将围绕企业投资展开分析。图1： GDP各分项中私人投资总额
3、对GDP同比拉动率较高且波动性较大（百分点）cccc 853 95CM 寸8e CM8CM oEe8。、 9。、 寸。a eooCM 。7 866 L 966 L 寸66LCM66L 066 L 886 L 986 L 寸86L CM86L086 L 8Z6L 9Z6L 寸Z6L CMZ6L 0Z6Lcccc 853 95CM 寸8e CM8CM oEe8。、 9。、 寸。a eooCM 。7 866 L 966 L 寸66LCM66L 066 L 886 L 986 L 寸86L CM86L086 L 8Z6L 9Z6L 寸Z6L CMZ6L 0Z6L个人消费支出商品和服务净出口政府消费支出
4、和投资总额国内私人投资总额6 4 2 0 2 4 - -1 Podrecca E, Carmeci G. Fixed investment and economic growth: new results on causalityJ. Applied Economics, 2001,33(2):177-182.亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期 情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。图14： 2020年4月14日至2022年：4月14日公开市场操作和到期监控（亿元）天注回27天送同购到*天逆回购天于耳Z到*3月MLF
5、投放月ULF到期6月MLF投模6月MLF长期年MLF投段,2月囱康展鱼定存到*3月用库双金定存到，月因库坎金建存YR9月囹库技金定在到月困住坎会走在天注回27天送同购到*天逆回购天于耳Z到*3月MLF投放月ULF到期6月MLF投模6月MLF长期年MLF投段,2月囱康展鱼定存到*3月用库双金定存到，月因库坎金建存YR9月囹库技金定在到月困住坎会走在2B天耀向g 1年MLF弱期 2月封库IS金定存28天了同内到* 1年TMLF投放3月四库坦金或063天快回购 1年TMLF到期6月国客现金定存 3天他回Z到唱 1月国底笈金定存置期 9月阳庄现金定存20000-1WOOfgzzw *出7 X昌马 Qd
6、oe *#L/Z2 m三Z2 ，a二z Qu reca Qu Qw二 oe m8 rezR fwzoe fMzoe E=70:2 w 言zoe QdR 旨02 f/vw 总 wgazw900000800000700000600000500000400000300000200000100000国*&会a办TMLFitMLFSLF63d迷回的28dli 3 由流动F?3WJ 甯*国工咬住升亳CGLF* 用外一士代女小MLF到戏SLF* 60经口2Kd足口为*就14d送 0 彩表图15： 2017年1月1日至2022年4月14日流动性投放和回笼统计（亿元）10000001067687.3图16： 2
7、022年4月14日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比1.50% n1.00% -0.50% -0.00% -0.50% -1.00% -1.50% -2.00% -2.50% -3.00% -3.50% -I市场回顾及观点可转债市场回顾4月14日转债市场，中证转债指数收于399.35点，日上涨0.41%,可转债指数收于 1615.11点，日上涨0.85%,可转债预案指数收于1289.91点，日上涨1.18%；平均转债 价格131.89元，平均平价为94.64元。当日，重银转债（113056.SH）上市，394支上市 交易可转债，除靖远转债和英科转债停牌，297支上涨，1支横盘，9
8、4支下跌。其中泰林 转债（35.67%）、伊力转债（7.70%）和盘龙转债（7.30%）领涨，天铁转债（671%）、 北港转债（669%）和石英转债（-6.30%）领跌。389支可转债正股，262支上涨，14 支横盘，113支下跌。其中泰林生物（200%）、万孚生物（14.53%）和长久物流（10.05%） 领涨，普利制药（-19.31%）、北部港湾（9.96%）和英联股份（-9.71%）领跌。可转债市场周观点转债市场上周小幅回落，但交投情绪仍显低迷。市场缺乏持续的主线与方向，但波动 水平持续位于高位。当前市场股性估值围绕20%水平震荡数周，这一因素已非市场短期走势主要扰动原因。 市场的核心驱
9、动力需回到正股层面，虽然3月中旬内外冲击下的情绪底或已探明，但宏观 环 境的不确定性较大，市场短期难以选择方向。当前权益市场的特征集中在高波动与磨底两 个维度，转债市场的策略与之相匹配，再次重申关注波动下带来的期权价值兑现机会，尤以 次新券为重点，以及磨底阶段逆周期角度布局的窗口期。从正股出发的布局方向上，一方面我们重申从阻力最小的方向着手，提高转债仓位的 风险收益比，力争更好地提供市场反弹时的红利。稳增长方面我们遵循从基建到地产再到 消费的布局思路；成长角度那么关注估值消化后的高景气度行业标的。另一方面考虑到市场 波动的放大和转债近期的回落，波动率策略也值得关注。周期品价格在稳增长主线下的交
10、易性机会仍在继续，预计将会持续至信用条件改善见 效之时。建议对传统通胀品种的交易保持一份谨慎，保持关注新能源板块上游资源品的价 格短期弹性带来的机会。从周期的角度看，可以提升对地产以及消费板块中周期品类的仓 位。泛消费板块底部已经明确，现在已经开启向上修复的进程。虽然近期再次遭遇局部疫 情反复的扰动，但市场预期逐步回稳。结合波动率我们建议重点关注医药产业链机会。制造业方向近期走势仍较疲软，但总体政策方向未变，板块高估值问题已经消化较多。 当前市场企稳回升，高弹性的成长标的可以多重受益，我们建议加大布局力度，也属于市场 阻力较小的方向。优先增配景气度触底回升的TMT板块以及调整较久的清洁能源、军
11、工 等相关方向。高弹性组合建议重点关注新春转债、斯莱转债、石英转债、利尔转债、傲龙（温氏） 转债、三角（苏试）转债、鹏辉转债、朗新转债、利德转债、高澜转债。稳健弹性组合建议关注成银转债、南航转债、万迅转债、伯特转债、恩捷转债、旺能 转债、美诺（济川）转债、江丰转债、通22转债、楚江转债、洽洽转债。风险因素市场流动性大幅波动，宏观经济增速不如预期，无风险利率大幅波动，正股股价超预 期波动。图2：私人投资各分项中非住宅对GDP同比拉动率较高并且波动率较大(百分点)住宅私人存货变化非住宅住宅私人存货变化非住宅Tc cccc 0008CM 898CM 868。 o&se OOLOCXJ 500。 L9
12、9。、 LOGO。、 E&ooe 00。、 8OO66L L9966L O466L O&66L 5O66L 00086L 5986 L 5486L O&86L 8686L 000Z6L OQ6L O4Z6L O3Z6L OOZ6L经济是决定企业投资的主要因素，而企业投资又是中长期经济周期的拉动因素，因此 表现为企业投资周期与经济周期具有同步性，局部时期企业投资周期略滞后于经济周期。 经济开展基本面是推动企业投资的主要因素(Green, 1997) 2,因为经济向好开展会提升盈 利水平与市场需求，进而促进企业扩大投资。并且企业投资对于经济基本面高度敏感，因 此企业投资周期与经济周期保持同步性，在
13、某些阶段企业投资周期也出现了略滞后于经济周 期的情形，但整体企业投资周期与经济周期基本吻合。此外，从历史来看，企业投资大幅下 滑、周期结束并不一定预示着经济衰退，但是经济走入衰退是投资周期结束的标志，而经济 复苏也伴随着企业投资回暖。图3：企业投资同比与GDP增速具有较高的同步性，局部阶段企业投资周期略滞后于经济周期(, %)企业投资同比 GDP:现价:同比(RHS)2032211 -112- - -0+96 L(c (ccc gocoEe oaoe 60CO5CM 9。二5CM 06。 699。 904。、 O&。 69666L 90M66L OLD66L 60&66L 9OO66L 000
14、86L 60LD86L 99886L OS6L 60OOZ6L 39Z6L OGZ6L 6。二 Z6L 3696 L O&96L 60496L 90&96L OO96L 69Z96 L 3996 L注：阴影表示NBER定义的经济衰退期图4：企业利润率领先于企业投资增速（, %）图5：企业收入增长率领先于企业投资增速（, %）-CO06Z6L 7272723838 2 2 11 - - 1 1企业投资同比 利润/资本支出（RHS）8070605040302020企业投资同比 标普500:收入增长率（RHS）) 5050505011 - 1 1 2CLOCLUC 60LO5CM90&8CM 36。
15、、 eLLO。、6。&。 99666L 3966 LCL&66L69686 L 99986L60686 L CMT6Z6L 699Z6 L90COZ6 LEUEUC CM96OCM o:oa doe 二&oe OLooe 6000。 899。 ZOG。、 9。&。 900。、 寸 00066 L CO9966L CM0466 L O&66L CT686LI美联储紧缩对于企业投资的影响较为有限公司投资决策主要取决于未来对于投资的现金流的预期以及贴现率水平和波动，而美 联储加息也是主要通过直接影响贴现率水平以及间接抑制市场需求而影响企业投资行为。 下文也将从这两个方面展开讨论美联储加息对于企业投资的影响。美联储紧缩货币政策导致相应资金本钱的提高对企业投资的抑制作用较为有限。美联 储货币政策通过提升短期与长期债券利率以提升资金本钱，因而会通过提高投资的贴现率 水平来减少企业投资的热情。回顾历史，美联储加息虽然确实可以较快提升短端与长端国 债利率，并进一步传导至其他债券资产利率以
