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1、布錦忠香港交易所衍生產品市場發展及運作副總監2005年7月3日期權市場期權市場業務運作事項業務運作事項本講義內容不能視為向任何人士推薦現貨及衍生產品買賣或提供投資意見。本講義所載之資料已力求精確及完整，惟香港交易所對此不作保證。香港交易所對其內容不負任何責任。如有錯漏，亦不可作為任何申索或訴訟之根據。期權市場期權市場業務運作事項業務運作事項(II)(II)布錦忠香港交易所衍生產品市場發展及運作副總監2005年7月3日本講義內容不能視為向任何人士推薦現貨及衍生產品買賣或提供投資意見。本講義所載之資料已力求精確及完整，惟香港交易所對此不作保證。香港交易所對其內容不負任何責任。如有錯漏，亦不可作為任
2、何申索或訴訟之根據。 HKEx 20051 1內容內容股票期權莊家(做市商)運作期權交易風險管理與監控2申請莊家執照期權買賣交易所參與者可向交易所申請允許其為某期權類別的期權合約擔任莊家 莊家執照的申請人有合適的資格，足以為其所申請的有關期權合約進行莊家活動（將考慮交易所認為適用的事項包括期權買賣交易所參與者申請人的交易記錄、職員、電腦設備及內部保安程序 莊家執照為非獨家性，不可轉讓 股票期權莊家運作股票期權莊家運作3莊家的權利及義務每名莊家有權在收到報價要求或根據持續報價責任將開價盤輸入期權交易系統莊家須向交易所註明其選擇的責任範圍是回應報價或持續報價莊家可獲准同時向期權交易系統輸入多個開價
3、盤 股票期權莊家運作股票期權莊家運作4莊家的權利及義務於被要求時提供買賣報價、或提供持續報價必須符合v回應時間(90秒內)、v最少合約數目(30合約以上)、v最少報價維持時間(10秒)、及v最大買賣差價以內等要求股票期權莊家運作股票期權莊家運作5最大買賣差價股票期權莊家運作股票期權莊家運作期權系列 期權類別 流通量水平1 流通量水平2 即月，離到期日不多於3天 買盤價的20%或正股的最佳買賣盤差價加正股的最低買賣盤差價的1倍 (以較低者為準)買盤價的20%或正股的最佳買賣盤差價加正股的最低買賣盤差價的2倍 (以較低者為準)即月，但離到期日最少4天及最近的兩個到期月份 買盤價的10%或正股的最佳
4、買賣盤差價加正股的最低買賣盤差價的1倍 (以較低者為準)買盤價的10%或正股的最佳買賣盤差價加正股的最低買賣盤差價的2倍 (以較低者為準) 最遠的2個到期月份 買盤價的20%或正股的最佳買賣盤差價加正股的最低買賣盤差價的1.5倍 (以較低者為準)買盤價的20%或正股的最佳買賣盤差價加正股的最低買賣盤差價的2.5倍 (以較低者為準) 6莊家的優惠交易所費用 股票期權莊家運作股票期權莊家運作第一類別股票第二類別股票(1) 非市場莊家HK$3.00HK$1.00(2) 市場莊家 回應開價盤要求 80%HK$1.50HK$0.80持續報價表現要求 70%HK$1.50HK$0.807莊家的優惠印花稅豁
5、免適用於在相關正股作對冲(避險)買賣的交易每名莊家需儲存交易紀錄並在交易所要求時出示以下關於其主要用以對沖期權合約而進行之持倉組合的詳細資料以作查核：(1)該持倉組合內每個部份之描述，例如該部份屬於一項證券、期貨合約或其他種類之工具；(2)每個部份於每個交易日開市及收市時之結餘情況，不論其屬於長或短倉 股票期權莊家運作股票期權莊家運作8期權定價 影響期權定價因素:相關股票價格距離到期日時間利率股息預測波幅股票期權莊家運作股票期權莊家運作9期權定價 莊家將各項影响期權價格的因素之數值輸入期權定價模式內，然後算出期權之理論價值視乎期權的種類，定價模式為 Black-Scholes Model 或
6、Binomial Model當中除了相關股票價格外，相關正股之波幅 (Volatility)，即引伸波幅 (Implied Volatility) 水平預測尤為重要股票期權莊家運作股票期權莊家運作10股票期權莊家運作股票期權莊家運作11期權報價 在算出期權之理論價值後，莊家必須定出買賣差價 (Bid-Ask Spread)，方可定出輸入市場內之買價 (Bid Price)及賣價 (Ask Price)買賣差價視乎相關股票之買賣差價對冲之成本經營業務之成本利潤及規則之要求股票期權莊家運作股票期權莊家運作12期權報價 莊家可同時透過交易系统輸入負責之期權類別的多個開價盤莊家亦可於相關因素出現變動，
7、而導致理論價格變動時同時將多個開價盤撤走各項影响期權價格的因素當中，相關股票價格隨著市況的變動而會透過程式自動輸入定價模式內，從而更新報價水平相對而言，相關正股之引伸波幅 (Implied Volatility) 水平預測之變動必須依賴莊家之專業技術和經驗而作出適當調整股票期權莊家運作股票期權莊家運作13期權報價 交易所會監察所有莊家的報價表現以便查核他們是否符合相關規則及釐定他們所獲得的優惠是否恰當，和莊家執照應否仍然有效股票期權莊家運作股票期權莊家運作14期權風險参數 Delta- =P / SGamma- = P / Vega- ( ( ) )= P / VTheta- =- P / T
8、Rho- = P / I股票期權莊家運作股票期權莊家運作15期權莊家對冲活動例：假設莊家的某開價盤在交易系统內被配對，如滙豐7月125元認購被買入10手 (即莊家沽出了10手認購期權假設該期權之Delta值為0.4，則莊家在對冲時應該買入之相關股票手數為： 期權數量 X Delta 值10 手 X 0.4 = 4 手股票股票期權莊家運作股票期權莊家運作16期權莊家對冲活動以上之對冲活動必須隨者相關股票價格變動而作出調整 (Dynamic hedging)例如，若股價上升，該認購期權變得更為價內(in-the-money)，故Delta值亦上升，因此必須買入更多股票作為對沖相反，若股價下跌，則必
9、須沽出一些股票莊家股票賣空可以低於當時最佳沽盤價進行 股票期權莊家運作股票期權莊家運作17期權莊家對冲活動買賣相關股票只能對沖因股價變動所引起的風險，即 Delta對冲Gamma 及 Vega，則必須買賣一些具有 Gamma 及 Vega 成份的產品 期權類衍生產品 包括在交易所買賣的期權、衍生認股權證、或場外期權等對冲Theta，則買賣一些不同到期日的期權對冲Rho，則買賣一些利率產品 如利率期貨、遠期利率協議等股票期權莊家運作股票期權莊家運作18期權莊家風險管理原則所有因莊家活動而累積之期權持倉以投資組合方式管理 在投資組合內，風險参數是可以累積或互相抵銷的風險参數都會因市場環境轉變而令投
10、資組合之風險出現增減，故需要以不同的投資產品作出適當的對沖活動 股票期權莊家運作股票期權莊家運作19期權交易風險管理及監控期權交易風險管理及監控20l各類風險l風險管理工具l監控措施內容內容21期權期權 - - 各類風險各類風險交易所交易所及 / 或參與者參與者需面對的風險包括:l信貸風險 (credit risk)l市場風險 (market risk)l流動風險 (liquidity risk)l運作風險 (operational risk)l法律風險 (legal risk)22期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具l所有通過交易所交易設施成交的交易，結算所都會成為每一名買家的對手(即
11、賣家)，亦成為每一名賣家的對手(即買家)，此程序稱為責務變更 (Novation)l同時扮演著交易買賣雙方兩個角色，結算所為著履行其作為合約對手的責任，便面對著不同的風險，故此必須設有以下的風險管理安排 23期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具結算所的風險管理工具l對結算所參與者素質的要求l市價計值計算按金 (Mark-to-market margining)l持倉數量限制l儲備基金 24期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具結算所參與者資格l為交易所參與者及CCASS參與者l符合財務資源要求l設有適當之辦公室後勤系統l作儲備基金供款 25期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具l
12、 對結算所參與者的財政狀況要求 - 結算所參與者必須符合基本的資本要求($5,000,000); 及 - 維持最低的速動資金水平 (有關水平以結算所的要求與財務資源規則( FRR)下的速動資金要求，較高者為準)。 参與者類別速動資金要求全面結算参與者$20,000,000直接結算参與者$5,000,000自行結算参與者$3,000,00026期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具l 按金要求 - 結算所對一切在其系統作結算交收的產品定出最低按 金要求，同時亦在客戶層面訂立最低按金要求，但參與者對客戶收取的按金水平可較結算所的最低要求嚴格- 按金必須是現金或結算所指定的其他抵押品 27期權期
13、權 - - 風險管理工具風險管理工具股票期權按金計算需繳付按金持倉(Marginable Positions)- 期權短倉適用，已備兌(covered)者除外- 通常以相關正股之收市價計算所需按金(Margin Requirement)- 於市況波動時可能需要收取即市按金(Intra-day Margin) 28期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具股票期權按金計算以PRiME (Portfolio Risk Margining System)方法計算按金- SPAN系统(芝加哥商品交易所研發)兼容的按金計算系统- 為每一結算所(SEOCH)參與者估計一系列假設之市場情况- 從中選取一個令
14、該參與者可能蒙受最大損失的情况- 於該情况下若將參與者所有持倉平倉後，其所面對之財務責任總值為總按金要求29期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具股票期權按金計算總按金要求 (Total Margin Requirement)= 市價計值按金 (Mark-to-Market Margin) + 風險按金 (Risk Margin)30期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具股票期權按金計算市價計值按金- 每天收市後，SEOCH會根據每期權系列之結算價作市計值，從而釐定所需按金31股票期權按金計算按金間距 (Margin Interval)- SEOCH會根據相關正股之歷史波幅，而從其在下
15、一追收按金時段前可能出現的波幅，釐定風險排列(risk array)的上下限-受最大虧損之風險排列時之按金會與市價計值按金比較，多出者是為風險按金(Risk Margin)-亦顧及市場假期可能受外圍因素的影响期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具32期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具相關正股價格變化波幅變化1 1不變不變2 2不變不變3 3 1/3 1/34 4 1/3 1/35 5 1/31/36 6 1/31/37 7 2/3 2/38 8 2/3 2/39 9 2/3 2/31010 2/3 2/31111 3/3 3/31212 3/3 3/31313 3/3 3/3141
16、4 3/3 3/31515 極端極端 ( (包括某包括某% %之虧損之虧損) )不變不變1616 極端極端 ( (包括某包括某% %之虧損之虧損) )不變不變風險排列33股票期權組合按金(Portfolio Margining)計算-總額按金 (Gross Margining) 計算- 不理會長倉之風險抵銷-淨額按金 (Net Margining) 計算- 長倉可抵銷部份風險期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具34期權期權 - - 風險管理工具風險管理工具相關正股價格變化波幅變化HKB Aug 115 C HKB Aug 115 C 長倉長倉HKB Sep 125 C HKB Sep 125 C 短倉短倉1 1不變不變0 0+70+702 2不變不變0 0-60-603 3 1/3 1/30 0+1,223+1,2234 4 1/3 1/30 0+1,011+1,0115 5 1/31/30 0-1,055-1,0556 6 1/31/30 0-1,267-1,2677 7 2/3 2/30 0+2,359+2,3598 8 2/3 2/30 0+2,210+2,2109 9 2
