贵州茅台财报分析报告1.整体营收情况1）全年情况：2021年公司营收1062亿，同比增长11.8%；归母净利524亿，同比增长12%；——还是一如既往的稳整理了下历年来的计划营收增长和实际增长，基本上都是略超过计划增长（除2016-2018三年外）2022年营收计划增长15%，估计大概率是可以实现的2）管理费用有所增长，同比增长25%，占收入比由7%增加到8%；——这部分主要是本期职工薪酬费用、维修费增加导致对比了下2020年和2021年员工人数的变化，主要增加了技术、财务和行政，减少了销售；从学历分布来看，研究生及本科生均有较大幅度的增长，推测可能和未来的发展方向侧重点有关，例如电商、直销等；3）在保持营收增长的情况下，营业成本占收入比由9%降低到8%，且销售费用占收入比不变；——最近几年销售费用率持续下降，体现出不错的产品拉力；4）应收与预付降到了近几年最低值；——推测是新掌门上任后，对销售政策有所加强；2. 主营产品营收情况1）茅台酒：营收全年934亿，同比增速10%；全年销量36261吨，同比增长5.6%；吨价由247万元/吨提升到258万元/吨，吨价提升幅度4.4%；毛利率由93.99%提升到94.03%——量价齐升，2017年相比2016年基酒产量增幅约9%，最终营收增幅10%；2018相比2017基酒产量增长约16%，参考今年管理层制定的营收增长目标是15%，看来是十拿九稳了。
2）系列酒：全年营收126亿，同比增速26%；全年销量30177吨，同比增长1.4%；吨价由34万元/吨提升到42万元/吨，吨价提升幅度23.5%；毛利率由70.14%提升到73.69%——销量增长不大，可见营收增长主要由提价贡献毛利率增长较高，直接增长了3%；3.分渠道营收情况1）直销：营收全年240亿，同比增长81%，占总营收比由去年13.9%增长到22.6%；销售量由3932吨提升到5735吨，同比增长46%；毛利率96.12%；2）代理批发：营收全年820亿，同比增长0.55%；销售量由60123吨提升到60702吨，同比增长1%；毛利率90.3%；——茅台酒和系列酒2021全年销量66438吨，2020全年销量64055吨，增长的2383吨除600吨给了代理，其余1800吨几乎全给了直销渠道直销渠道毛利率比代理渠道高了约6%，采用1499含税指导价发售，相比批发渠道等同于变相提价了推测未来直销依然会是公司的发力点，后续的增量很可能还是会继续投放给直销渠道4. 关键经营数据1）茅台酒：2021年设计产能42742吨，实际产能56472吨由于茅台酒近几年未有扩产计划，所以今后产能可能将长时间维持在56000吨左右。
由于茅台酒的N+4特性，推测2025年时可供出售商品酒达到48000吨后就是天花板了2）系列酒：2021年设计产能31660吨，实际产能28248吨；2019年启动的“3万吨酱香系列酒技改工程及其配套设施项目”，目前看整体进度58%（去年底是32%），不太理想由于2021年10月底竣工了20栋酿酒车间，预计约7000吨产能于2021年投产，于2022年产出基酒，剩余23000吨产能的投产时间未知，所以2022年预测实际产能将达到35000吨（28000+7000）由于系列酒的N+2特性，推测2022年时可供出售商品酒约20000吨，同比2021年变化不大（注：下图是按照剩余23000吨产能于2022年重阳投产绘制）1. 茅台酒上文已提到，茅台酒2022年可售商品酒相比2021年增长了约16%，约5800吨假设今年公司继续发展直销，将增量的5800吨中的5000吨拨给直销，则预计这部分会带来：5000吨*418万元/吨=209亿的营收，也就是约110亿的净利润（根据财报16页可知茅台酒销售公司净利率是53%）说到茅台就不得不提到飞天，根据“今日酒价”的数据，目前飞天茅台出厂价依然保持969元/瓶，而一批价已达到2950元/瓶，几乎是出厂价的3倍，价差已快达到历史高峰，所以我还是保持之前的判断，三年内提价是大概率事件。
随着近期i茅台的上线，我也除每日的股票账户打新外又多了一个新的乐趣目前i茅台还在试运营阶段，每天的放量也不大，之前一直担心茅台自己做电商最终大概率会沦为黄牛的战场（例如京东的飞天茅台秒没，估计都是黄牛用程序刷的），这次终于不用再拼手速和黄牛抢了，终于大家都知道在哪里可以买到正品了，这是一个好的开始2.系列酒由于“3万吨酱香系列酒技改工程及其配套设施项目”迟迟未完工，2022年可售商品酒相比2021年几乎无增长2021年通过提价贡献了利润增速，推测2022年将不会再次提价（毕竟系列酒价格已杀入到其他产品的核心竞争区了），预计系列酒2022年营收不变估值】根据年报数据，估值进行如下调整：1. 茅台酒考虑到公司大力发展直销渠道，假设2022年有5000吨增量投放给直销，预计带来约209亿新增营收（计算上等同于整体提价幅度约5%），则2022年茅台酒营收调整为1135亿，预测净利润约570亿个人认为三年内飞天茅台提价是大概率事件，假设提价到1399元（幅度44%），则三年后茅台酒营收调整为1900亿，预测净利润约970亿2.系列酒考虑到近3年系列酒销量增速较低，2018年至2020年维持在3万吨左右，吨价上行明显，年均提升约20%。
此处对系列酒的提价保守按年化10%进行预测，则2022年预测营收138亿，净利41亿；2024年预测营收231亿，净利69亿3. 财务公司这块还是简单按照每年贡献13亿归母净利进行预估4. 小结综上，预测2022/2023/2024年营收分别为1300/2100/2200亿，归母净利为620/1000/1050亿补充说明：1）此估值包含了今年不提价、但三年内提价的假设，且提价幅度为44%；如果今年发生提价，则估值和买卖点需要重新调整；2）系列酒按照年化10%的提价幅度进行预估；3）茅台酒的净利率按50%估算，系列酒的净利率按30%估算，财务公司利息收入*75%*51%=归母净利；按照合理估值倍数25-30倍计算，2022年合理估值中枢为：17000亿，三年后（2024）合理估值中枢为29000亿一年内卖点按50倍PE计算为31000亿（孰低原则），理想买点按三年后合理估值的一半计算为14000亿（孰低原则）贵州茅台2021年年报简析3月31日凌晨，贵州茅台发布年报，2021年公司实现总营收1095亿元，其中白酒销售收入1062亿元，同比分别增长11.7%和11.9%这是贵州茅台总营收及白酒主业营收首次突破千亿，宣告着一个千亿时代的新起点来临。
2021年归母净利润525亿元，同比增长12.3%同时，公司提前预告了2022年一季报归母净利润数据：同比增长19%左右每股拟分红21.675元，合计现金分红272.3亿元，占当年归母净利的51.9%1.年度业绩估算偏差的原因2021年归母净利润525亿元的数据，比我之前的预测数据略低早在前年10月，老唐就在书房白纸黑字写下自己的预测：茅台2021年归母净利估算为540±10亿即便是今年元旦，公司发布预告说全年520亿归母净利之后，我依然认为全年可能落在540±10亿范围内因为按照我的理解，公司的520亿预告里没有包含财务公司的收益仅股份公司就有超千亿资金存放于财务公司，最终体现出来的经由财务公司创造的归母净利润应该有十多亿所以我认为在520亿的基础上，加上财务公司创造的利润，最终年报数据应该在530亿以上今年上市公司首次以《财务公司风险评估报告》的形式，单独披露了财务公司的经营数据（以往年度未单独披露过）：2021年度，茅台财务公司实现利息收入32.74亿元、实现净利润12.04亿元这么折算下来，财务公司创造的归母净利就只有12.04×51%=6.14亿元所以最终归母净利只有525亿，和我前年10月估算的底线偏差了1%。
不过，细看偏差产生的原因，反而是要表扬一下茅台管理层2021年之所以会出现这个偏差，是因为股份公司将大量现金以股份公司名义直接存入其他银行生息，而不是交由财务公司经手存出去注：早在2019年8月的《茅台70问》一文里，老唐科普过：股份公司自己存，利息收入全部归股份公司所有，计入利润表财务费用项下的利息收入财务公司获得资金以后去存，利息收入计入营业总收入项下的利息收入，中间的利差有49%归了茅台集团等少数股东这个一反常态的行为，导致合并报表财务费用科目下的利息收入飙升了229%，从2020年的2.79亿飙升至2021年的9.45亿我揣摩这一反常态的行为，可能是因为习酒要脱离茅台集团导致的因为习酒之前在财务公司占股，财务公司的利润会分一部分给习酒既然你已经要脱离茅台集团了，干嘛要白给你这笔钱！所以2021年大部分资金以上市公司名义产生利息了但这可能只是2021年的特例，2022年1月习酒已经将财务公司股权划转给茅台集团，以后估摸着股份公司的账面现金，主要还是要通过财务公司转存2.回顾2021年销售情况这都是小事，还是看白酒经营吧2021年白酒主业首次突破千亿，实现销售收入1062亿，其中935亿是茅台酒带来的，同比增长10%。
126亿是系列酒带来的，同比增长26%很明显，系列酒的增长更加强劲茅台酒全年销售36261吨，同比微增5.7%系列酒销售30177吨，同比微增1.5%可以明显看出，茅台酒增长量价因素都有，但系列酒的增长不是依赖量增，而是主要提价达成的茅台酒的销售毛利率从去年的93.99%，提升为94.03%这也是茅台酒整体销售毛利率首次突破94%系列酒的销售毛利率从去年的70.14%提升为73.69%，升幅更加明显这其中最核心的贡献是直销带来的——报表的直销指上市公司自营销售部分说到直销，最近公司推出i茅台APP，开始了类似抽签一样的直销投放，也是公司加强直接和客户沟通渠道，为直销渠道承接增量做准备i茅台暂时还没有53°普茅的投放，可能还在摸索吧就投放量而言，这个APP虽然一时抢占了APP下载榜榜首，意外地引发了巨大的轰动，但就APP本身暂时看不出与其他直营渠道的明显差异这个APP最有价值的地方，或许是它宣告了未来茅台电商直营这部分，将落在股份公司掌控中，而不是如过去那样由集团旗下电商平台承接，这就是对上市公司的直接利好了2021年直销渠道的销售量从2020年的3932吨增至5736吨，增幅46%，销售收入的增幅81%。
传统的批发代理渠道茅台酒和系列酒的合计销售量，只从2020年的60124吨微增至60703吨，销售收入从2020年的816亿到2021年的820亿，销量和金额增幅均不足1%——这部分增量主要是被茅台集团营销公司拿走了2020年集团营销公司从上市公司进货约46亿，2021年进货约52亿，增加额已经超过了全部批发渠道销售额的增加值总和很明显，2021年的增量（尤其是茅台酒）几乎全部投给直销渠道，这部分增量及直销按照远高于出厂价的指导价销售，带来了上市公司2021年的主要增长相比批发渠道90.3%的毛利率而言，直销渠道的毛利率高达96.12%（均含茅台和系列酒）很多朋友可能感觉不出来高毛利率产品提高6个百分点的差异究竟有多大，我们用实际数据做个展示2021年茅台公司一共销售茅台酒和系列酒共计66439吨，营业成本共计88.91亿，获得销售收入1061亿按照1吨=2124标准瓶折算，每500ml标准瓶成本（不含三费及税）63元，销售均价为751.6元，含（增值）税均价751.6×1.。