第七章 杠杆利益 与资本结构,第1节 杠杆分析 第2节 资本结构决策,1、经营杠杆利益 销售量,,,单位固定成本,,,额外利润,经营杠杆：由于经营固定成本的存在，使得EBIT 变动率＞ Q 变动率的现象earnings before interest and tax,,,§1 杠杆分析,一、 经营杠杆,,例：,+10%,+20%,,,+40%,2、经营杠杆系数DOL,DOL=,20%,10%,=2,,EBIT 变动率相对于Q 变动率的倍数,S：销售额； VC：变动总成本,3 、有关结论 （1）DOL说明Q变动对于EBIT变动的影响程度 EBIT’=EBIT×（1+ Q变动率×DOL） （2）销售额越大,,DOL越小,经营风险越小,,（3）控制经营风险的方法,,1）增加销售额,2）降低单位变动成本,3）降低固定成本比重,1000000,10%,2,1200000,EBIT,,,每1元利润负担的 I,,,EPS,,财务杠杆：由于固定财务费用的存在，使EPS的变动幅度＞EBIT变动幅度的现象EBIT,I,T（33%）,EPS,10,12,15,20,10,10,10,10,0,0.66,1.65,3.30,0,1.34,3.35,6.70,,,（二）财务杠杆,1、财务杠杆利益,2、财务杠杆系数DFL,~EPS随着EBIT的变动而变动的幅度。
DFL=,ΔEPS / EPS,,ΔEBIT / EBIT,EPS=,（EBIT－I）,（1－T）,,N,=,EBIT（1－T）－I（1－T）,,N,∵I、N、T是常数,∴ΔEPS=,ΔEBIT（1－T）,,N,1、含义,ΔEPS,,EPS,=,ΔEBIT（1－T）/ N,（EBIT－I）（1－T）/ N,=,ΔEBIT,,EBIT－I,DFL=,ΔEBIT /（ EBIT－I）,ΔEBIT / EBIT,=,EBIT,EBIT－I,＞1,DFL=40% / 20%=2,－,D,,1 －T,,,,,,,,,优先股股股利,例：某企业投资总额为200万元，息税前投资收益率20%，借入资金利率8%1）当借入资金=40万元时（1：4）,DFL=,200×20%,,200×20%－40×8%,=1.09,2）当借入资金=100万元（1：1）,DFL=,200×20%,200×20%－100×8%,,=1.25,3、影响DFL的因素,1）资本结构,2 ) 资本规模,3 ) 债务利率,负债、优先股比重,,,财务杠杆利益,,4 ) EBIT,（三）综合杠杆DTL,DTL：Q的百分比变动所引起的EPS百分比变动的幅度。
DTL=,ΔEPS / EPS,,Δ Q / Q,=DOL ×DFL,=,Q（P–V）,,EBIT–I–,D,,1–T,DTL=2 ×2=4,=,S-VC,,S-VC-F –I,,Δ Q / Q,ΔEBIT / EBIT,ΔEPS / EPS,,DOL,,DFL,,,,DTL,（经营风险）,（总风险）,（财务风险）,（1）,（2）,,,,综合杠杆的作用: 说明每股收益的变动幅度 （随着销售量变动） 预测普通股每股收益 衡量企业的总体风险,【练习】 某公司的财务杠杆系数为2，税后利润为360万元，所得税率为40％，公司全年固定成本总额2400万元，其中公司当年初发行了一种5年期每年付息，到期还本的债券，发行债券数量为1万张，发行价格为1010元，面值为1000元，发行费用占发行价格的2％，债券年利息为当年利息总额的20％ 要求 （1） 计算当年税前利润 （2） 计算当年利息总额 （3） 计算当年息税前利润 （4） 计算当年已获利息倍数 （5）计算当年经营杠杆系数 （6）计算当年债券筹资的资本成本,( l )计算税前利润 税前利润 = 360 / ( l - 40 % ) = 600 （万元） ( 2 )计算年利息总额 2 = l + I / 600 I = 600 （万元） ( 3 )计算总税前利润总额 息税前利润总额 = 600 + 600 = 1200 （万元） ( 4 )计算已获利倍数 已获利息倍数 = 1200 / 600 = 2,( 5 )计算经营杠杆系数 边际贡献＝息税前利润＋固定成本 = 1200 + 2400 = 3600 （万元） 经营杠杆系数＝3600 / 1200 = 3 ( 6 )计算债券筹资成本 债券年利息额＝600× 20% = 120 （万元） 每一债券利息额 = 120 / 1 = 120 （元） 债券筹资成本 = [120×(1- 40%）]÷[ 1010×（1-2%）] =7.27%,【思考】 1、某公司年营业收入为500万元，变动成本为40％，经营杠杆系数为1.5，财务杠杆系数为2，如果固定成本增加50万元，那么综合杠杆系数将变为（ ） A 2.4 B 3 C 6 D 8,2、宏达公司某年销售量为100万件，单价1元，税后净利为10万元。
若财务杠杆系数为1.6，固定成本为24万元，T=20%，公司预期明年销售量为120万件计算每股收益会增加的幅度资本结构： 是指企业长期资金（长期负债，优先股，普通股）的构成及其比例关系§2 资本结构决策,1、无差别点分析法,,使不同资本结构的EPS相等时的EBITEPS1=EPS2,（EBIT–I1）（1–T）–D1,,N1,=,（EBIT–I2）（1– T） –D2,,N2,（融资的每股收益分析）,,,,,EPS,EBIT,,,,,,,,,,,,,,,,负债筹资,权益筹资,,,,无差别点,,负债筹资优势区,,权益筹资优势区,在融资分析时， 当EBIT大于每股收益无差别点时，运用负债筹资可获得较高的每股收益； 当EBIT小于每股收益无差别点时，运用权益筹资可获得较高的每股收益例1．某企业目前拥有资本1000万元，其结构为债务资本20％（年利息为20万元），普通股权益资本80％（发行普通股10万股，每股面值80元）现准备追加筹资400万元，有两种筹资方式可供选择： 全部发行普通股：增发5万股，每股面值80元； 全部筹措长期债务：利率为10％，利息40万元 企业追加筹资后，息税前利润预计为160万元，所得税率为33％。
要求：计算每股收益无差别点及无差别点时的每股收益额，并作简要说明应选择的筹资方案∴EBIT=140（万元）,此时每股收益,∵160万元＞140万元 ∴选择负债筹资,【练习】 某企业目前拥有资本1000万元，其结构为债务资本20％（年利息为20万元），普通股权益资本80％（发行普通股10万股，每股面值80元）现准备追加筹资480万元，有两种筹资方式可供选择： 甲方案：全部发行普通股：增发6万股，每股面值80元 乙方案：全部筹措长期债务：利率为10％，利息48万元 假定发行费用不计，所得税率为25％要求： （1）计算每股收益无差别点及无差别点时的每股收益额 （2）计算处于每股收益无差别点时的甲、乙方案的财务杠杆系数 （3）如果EBIT在无差别点上增长10%，计算甲、乙方案每股收益的增长幅度，比较并说明差异原因 （4）企业追加筹资后，息税前利润预计为160万元，计算此时甲、乙两方案的每股收益，判断企业应选择哪个筹资方案并说明理由1）计算两种增资方式下的无差别点： [（EBIT-20）*（1-25%）]÷（10+6）=[（EBIT-20-48）*（1-25%）]÷10 EBIT=148万元 此时EPS=6 元/股 （2）财务杠杆： 甲方案：148/(148-20)=1.16 乙方案：148/(148-20-48)=1.85 （3）每股收益增长幅度： 甲方案：1.16*10%=11.6% 乙方案：1.85*10%=18.5% 乙方案下每股收益的增长幅度将高于甲方，原因在于乙方案采用债券筹资，具有较大的杠杆利益。
4）每股收益 甲方案：[(160-20)*(1-25%)÷（10+6）]=6.56 （元/股） 乙方案：[（EBIT-20-48）*（1-25%）]÷10=6.9 （元/股） 因为当EBIT为160万元时，乙方案的每股收益高于甲方案（或，因为EBIT大于每股收益无差别点（148万元），因此选择筹措长期债务增资2、最佳资本结构的判断标准,,公司的总价值＝股票价值＋债券价值,V=S+B,最佳资本结构是使得公司总价值最高，同时综合资本成本最低的资本结构V=S+B,,,,,——税前的债务资本成本,将,代入上式，可得：,。