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1、核准制变革及其深化：投行业务如何适应,How Investment Bankers Accommodate: the Transition of Review & Verification and Its Deepening,演讲提纲,前言 对主承销商的核查 一、核准制变革和内含 二、核准制变革的深化 实施核准制的重点：强化两端，规范中间 中国证监会建立新的审核机制：规范审核与差别审核 培育和发展证券市场 三、核准制下的主承销业务 证监发200148号 主承销商推荐制度的完善及保荐制度、淘汰机制 双重推荐制度 律师起草招股说明书 四、核准制法规及其完善方向,前言,对证券公司检查提高的十大问题谈
2、起 背景 核准制对发行人、中介机构和监管者均提出更高要求，必然要求适应核准制要求，转变观念，更新技能 对证券公司的检查制度 十大问题 证券公司的未来角色 发行制度的改革与进一步完善,第一部分 中国证券发行核准制制度,核准制,证券市场及其地位：执业的舞台,中国证券市场的功能日益突出（Striking Functions of China Securities Markets）：证券市场日益成为全国资源配置、结构调整的重要舞台，成为经济运行的“晴雨表”，对短期经济和货币政策的影响，对公司决策的影响，对消费的效应，是市场经济最活跃、最敏感、最重要的部分。 1、证券市场是证券化的资本市场。 2、证券市
3、场是资本市场的核心：中长期资信贷；非公开募集；股票、债券及衍生工具市场。 、证券市场是要素市场的核心：商品市场；服务市场；技术市场；资本市场；证券市场-资本证券市场。 、证券市场是资源配置的直接市场：长期资源配置市场包括直接融资市场和间接融资市场。,Pre-IPO 市场与发行市场（primary market）：中介执业的主要领域,Pre-IPO 市场：对发行人进行改制重组、选择、辅导、培育的市场。 证券市场发展和监管的永恒主题: 市场对拟发行上市公司的培育和选择,证券市场的战略资源培育和储备 发行市场是证券市场的一级市场（primary market)，“入口”或“源头” 上市公司质量的源头
4、: 对拟发行上市公司合规性、规范性、盈利性、成长性要求 发行市场监管的重要内容: 中介机构尽职尽责,“天使投资”(angel capital) “风险投资”(venture capital) 首次公开发行(initial public offering)公司成长融资，资源配置的中心 再融资(refinancing)（增发、配股、公司债券、可转换公司债券）,公司融资的阶段,证券市场进一步发展面临的挑战及选择,双需求旺盛 制度性障碍 证券发行的三个问题及任务 市场化改革的必然选择,证券发行核准制是对政府审批体系的扬弃时市场发展的选择,政府审批发行机制不适应证券市场发展的要求，核准制是按证券法要求对
5、过去审批体制的一种扬弃。 发展初期自然选择：行政本位、“优选”指标控制 市场发展过程中的效率损失和创新功能抑制 市场发展过程中的责任模糊和风险积累 市场参与主体的粗放作业及行业发展障碍：缺乏创新、责任和风险意识薄弱，法制和规范程度低，缺乏内控 监管角色错位：守门员与裁判员，投资者慈母 市场发展过程中的创新、市场化、规范化、国际化要求更新发行机制 WTO与金融开放：行为方式的严重不适应,证券发行核准制是对发达市场经验的借鉴,美国模式 英国模式 香港模式 中国模式：核准制,核准制的内含与实质,什么是核准制？就是以强制性信息披露（mandatory information disclosure）为核
6、心，在明确监管和披露的标准和规则的前提下，使各市场活动主体（market players）各自对自己的言行负责，各自敬业专业(specialization)。 核准制的内含： 、明确的标准与规则，即发行人上市条件、主体规范要求及信息披露的标准； 、做到“四各”，即各司其职、各尽其能、各负其责、各担风险”； 、董事诚信尽责，中介自律，监管到位高层次。 、激励市场效率和创新，责任明确和风险分散,核准制的实质,实施核准制的目标和方向：走向规范，让市场发挥更大作用 行政本位 市场本位，投资者与发行人作为市场主体，中介机构提供专业服务，监管部门只充当裁判员 由merit-base 到disclosure
7、 Base 责任、风险和权利集中化分散化，风险市场化、分散化，新的责权利关系 监管部门多目标集中目标，以强制性信息披露为核心，以合格性审查为重点。 证券发行审核一元化多元化、流程化，制度化，公开性，以发行人诚信、投资者自觉以及中介自律为基础 对中介机构的要求：集约型、职业化经营，做到敬业专业,issuer: 市场培育发行人 Sponsor: 市场（中介）推荐发行人 Pricing:发行定价以估值基础（fundamental），市场协商(negotiation )，发现和反映需求。价格改革是发行体制和证券市场的根本环节。 Size: 发行规模 Proceeds: 募集资金用途 Issuing:
8、发行方式体现灵活和创新，反映引导需求 Timing: 发行时机 Listing Place:地点 Responsibility:信息披露责任和风险的市场化,核准制的特征-全面市场化,市场本位（market-orientation ：新的责权利关系，强化责任，分散风险，风险市场化，激励市场创新功能。 规范化(standardizing）：法制、标准、惯例 国际化（“三化”）internationalization,globalization, integration 法治精神：法规、标准、规则及其一致实施 提高效率（efficiency）：角色定位、职业化、程序化 激励创新（innovation
9、）：市场主体创新机能 明确责任（responsibility） 分散风险(risk-diversification) 透明度(transparency)：强制性信息披露，“阳光是最好的消毒剂，电灯是最有效的警察”,核准制的进一步发展的方向,发行审核的核心问题及任务（he Core Question of IPO Review）,如何促进优秀企业不断成长且优秀企业优先进入证券市场(first in for best candidate)? 如何提高信息披露的质量且将虚假记载、误导性陈述和重大遗漏拒之于门外？ 如何提高审核效率且降低审核风险？,核准过程,Pre-IPO effort,filing,
10、Reviewing & verifying,Effective,Offering Listing,Afterward watching,IPO: 核准过程简述,强调发行前努力（pre-IPO efforts） 对发行人pre-IPO培育和专业顾问（promotion and advisory）：投资银行功能 对发行人pre-IPO法定辅导教育（legal education）：教育发行人，教学相长 对发行人的尽职调查（due-diligence）及选择：律师、会计师、评估人员、验资人员、托管机构等中介服务机构的专业报告和意见 对发行申报材料内核(self-discipline) 对发行人的推荐
11、（sponsor） 申报市场化-承销商推荐制度(market-oriented filing) “通道周转申报制度”(channel control)与“局部买方市场”(partial buyer market) 突出主承销商权利与责任、风险 券商发行申报(legal filing)以内核与律师、会计师的专业意见为基础，以中介团队的专业自律为前提,IPO: 核准过程,改善证监会审核（V&R) 流程化：充分披露、中介审查，监管审核 合规性审核为主（与实质性判断）：法制精神 强制性信息披露：责任机制，阳光下作业 发行初审：对法律、财务、行业、发行人内控等的审查 咨询意见：核准制下股票发行审核的其他
12、机构的作用，派出机构的辅导监管报告、地方政府的无异议函、计委和经贸委对投资项目的意见、其他专业部门的咨询意见（如、环保及其他） 发审委审核：专家+民主+独立判断，降低审核风险、分散风险 证监会核准：体现自律、民主、科学、法治，依赖于自律、初审、专家民主基础上的科学核准 重视上市后持续监管(continuous surveillance) 主板回访制度 创业板保荐制度,谁对发行人的质量负责：证券市场的中介品牌效应,核准制要求发行人首先要讲诚信，讲真话，即真实、准确、完整、公平、及时地披露信息，发行人的股票是什么质量应该在募集文件中讲得很清楚。 证券法和核准制有关规定要求投资者自主承担投资风险，对
13、股票的优劣进行独立判断。 但是，作为主承销商的证券公司既有义务对发行人披露的信息进行核查，也有义务通过辅导发行人、指导发行人改制重组、提供财务顾问服务等，将品质优良的发行人推荐给投资者。为此，中国证监会从保护投资者利益出发，要求主承销商建立对发行人质量的评价体系，主承销商要保证推荐内部管理良好、运作规范、未来有发展潜力的发行人发行股票。 看来今后投资者买股票，可以既看发行人说了什么，也看是谁主承销的股票，通过主承销商的信誉帮助自己做投资决策，这也是一种“中介品牌效应”。 证券公司应珍惜自己在投资者心目中的信誉，像爱护自己的生命一样爱护自己经营承销的产品形象。,发行人质量的审核保证体系,1、发行
14、前的努力 2、中介申报把关 3、流程化审核：Pre-IPO监管是基础，发行申报控制是关键，发行初审是复核，发审委审核是保障，证监会依法核准 4、上市后持续监管 5、投资者的监督,参与核准制下股票发行的其他机构,派出机构：辅导调查报告 计委和经贸委：投资项目 地方政府：无异议函 专业咨询意见：金融监管意见书，环保部门，其他,核准制基础之一：公司董事的fiduciary duty,发行人董事的诚信 发行人董事的素质 公司治理,核准制基础之二：中介机构的尽职尽责,中介的含义:连接筹资者(issuers)与投资者(investors)的中介（intermediary） 中介服务的内含：expertis
15、e talks 中介责任：实质性责任（不同于监管责任） 市场的自律组织 监管的依托和监管的对象 企业组织和资本资源配置方式的创新推动者 提供专业化服务：更富效率、更具规范 职业化方向：社会专业分工协作要求更精更专、客户需求层次的上升、监管转变的需要,核准制基础之三：投资环境改善和投资者成熟,投资者理性与投资者教育 散户理性与机构投资者理性 投资者结构与机构投资者 投资与投机 投资者诉讼与赔偿机制,核准制基础之四：健全的游戏规则,法规、标准和规则的意识 法规、标准和规则体系的建立及完善：细化、可操作性、系统性或一致性 法规、标准和规则体现的理念：信息披露与实质性判断、发挥中介自律的间接监管及政府
16、行政管理 法规、标准和规则的实施与罚则,核准制的法规、标准和规则体系,一、IPO 1、适用核准制的有关法律和国务院法规 2、对pre-IPO的监管法规：辅导办法、改制重组规定 3、首次公开发行的申报法规 4、强制性信息披露的规则 5、核准制下律师执业监管规则 6、核准制下主承销商的业务规则：48号、内核制度、保荐制度、淘汰制度、双重推荐、回 7、核准制下发审委的审核规则 8、股票发行核准办法 二、再融资 1、可转换公司债券法规和规则 2、增发 3、配股 4、快速融资和一揽子融资,核准制：市场化、 规范化、国际化,第二部分 核准制下主承销商业务的重大转变,一、48号文 内核小组与核查制度 内控与隔离墙制度 回访制度 二、核准制下监管思路的深化,发行市场的活动主体（players）,券商,发行人,投资者,律师,会计师,评估师,验资与托管等,监管部门,证券发行的中介团队,主承销商的角色：推荐人（保荐人）、中介协调人、发行人质量的保证人、发行申报的内核机构、配合发行人制作招股说明书、发行承销的责任人 律
