三江化工有限公司主体与相关债项2015年度跟踪评级报告

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1、 跟踪评级报告 大公保留对企业及相关债项信用状况跟踪评估并公布信用等级变化之权利 三江化工有限公司主体与相关债项 2015 年度跟踪评级报告 大公报大公报 SDSD【20152015】106106 号号 主体信用 跟踪评级结果：AAAA- - 评级展望：稳定 上次评级结果：AAAA- - 评级展望：稳定 债项信用 债券债券 简称简称 额度额度 （亿元）（亿元） 年限年限 （年）（年） 跟踪评跟踪评 级结果级结果 上次评上次评 级结果级结果 14 三江化 工 CP001 5 1 A-1 A-1 主要财务数据和指标 (人民币亿元) 项项 目目 2012015 5. .3 3 2012014 4 2

2、012013 3 20201212 总资产 100.16 93.13 64.24 43.81 所有者权益 28.26 28.11 25.65 18.92 营业收入 6.49 38.04 41.23 26.82 利润总额 0.06 1.90 6.56 5.22 经营性净现金流 -0.32 -6.54 3.70 3.92 资产负债率（%） 71.78 69.81 60.07 56.82 债务资本比率（%） 0.78 0.88 0.85 0.96 毛利率（%） 8.75 10.47 17.61 24.47 总资产报酬率（%） 0.13 5.89 22.56 24.04 净资产收益率（%） 3.42

3、1.57 4.14 6.72 经营性净现金流利 息保障倍数（倍） 41.94 16.84 21.79 41.96 经营性净现金流/ 总负债（%） -0.42 -3.94 5.22 6.61 注：2015 年 3 月财务数据未经审计。 评级小组负责人：张贺章 评级小组成员：冯李媛 联系电话：010-51087768 客服电话：4008-84-4008 传 真：010-84583355 Email ： 跟踪跟踪评级观点评级观点 三江化工有限公司 （以下简称 “三江化工” 或 “公 司” ）主要从事环氧乙烷和表面活性剂的生产与销售 业务。评级结果反映了公司仍具有一定的规模优势、 区位优势明显、与外资

4、合营保持技术领先、主要原材 料对外依存度有所下降以及客户关系稳定等有利因 素；同时也反映了公司 2014 年以来毛利率大幅下降、 盈利能力减弱、对外担保存在较大代偿风险、股东和 关联方占用资金较多以及债务结构有待优化等不利 因素。 综合分析，大公对公司“14 三江化工 CP001”信 用等级维持 A-1，主体信用等级维持 AA-，评级展望 维持稳定。 有利因素 公司仍是我国最大的环氧乙烷民营供应商，具有一 定的规模优势； 嘉兴乍浦港是全国五个可接收乙烯运输船的港口之 一，公司毗邻嘉兴乍浦港，区位优势明显； 公司与韩国乐天化学株式会社（以下简称“韩国乐 天” ）合作项目有利于其保持技术上的领先地

5、位； 随着公司乙烯生产项目开工投产，环氧乙烷产品主 要原材料对外依存度将有所下降； 公司与环氧乙烷产品下游客户合作关系仍较为稳 定。 不利因素 2014 年以来，受环氧乙烷行业产能过剩影响，产品 价格下跌，毛利率大幅下降，公司盈利能力减弱； 被担保企业资产负债率较高且出现亏损，公司存在 较大的代偿风险； 公司其他应收款主要为应收关联方款项，股东和关 联方占用资金较多； 公司有息债务逐年增加，且主要为短期有息债务， 债务结构有待优化。 跟踪评级报告 大公信用评级报告声明 为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司（以下简称“大公” ）出 具的本信用评级报告（以下简称“本报告” ） ，

6、兹声明如下： 一、大公及其评级分析师、评审人员与发债主体之间，除因本次评级事项构成的委托关 系外，不存在其他影响评级客观、独立、公正的关联关系。 二、大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具本报告遵循 了客观、真实、公正的原则。 三、本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断，评级意 见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变。 四、本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提供，大公对该部分资料的真实性、及 时性和完整性不作任何明示、暗示的陈述或担保。 五、本报告的分析及结论只能用于相关决策参考，不构成任何买入、持有或卖出等投资 建议。

7、 六、本报告信用等级在本报告出具之日至存续债券到期兑付日有效，在有效期限内，大 公拥有跟踪评级、变更等级和公告等级变化的权利。 七、本报告版权属于大公所有，未经授权，任何机构和个人不得复制、转载、出售和发 布；如引用、刊发，须注明出处，且不得歪曲和篡改。 跟踪评级报告 3 跟踪评级说明跟踪评级说明 根据大公承做的三江化工有限公司存续债券信用评级的跟踪评级 安排，大公对公司的经营和财务状况以及履行债务情况进行了信息收 集和分析，并结合公司外部经营环境变化等因素，得出跟踪评级结论。 发债发债主体主体 三江化工成立于 2003 年，属台港澳法人独资有限责任公司，为佳 都国际有限公司（以下简称“佳都国

8、际” ）的全资子公司，佳都国际是 香港上市公司中国三江精细化工有限公司（以下简称“中国三江” ，股 票代码 02198.HK）的全资子公司。公司是中国三江的实际经营主体。 2014 年 4 月 8 日，公司董事会决议吸收合并子公司嘉兴永明石化有限 公司（以下简称“永明石化” ） ，佳都国际以其持有的永明石化 43.86% 的股份对公司增资，增资后三江化工实收资本为 15,278 万美元，2014 年 12 月 31 日永明石化完成了工商注销登记。截至 2015 年 3 月末，公 司注册资本 15,278 万美元，实际控制人仍为自然人管建忠。 公司仍是国内最大的民营环氧乙烷和表面活性剂生产商。截

9、至 2015 年 3 月末， 公司控股环氧乙烷年产能为 28 万吨、 表面活性剂年产 能增长至 41.80 万吨。 截至 2015 年 3 月末， 公司共有 4 家并表子公司， 其中全资子公司 2 家，控股子公司 2 家，公司子公司情况见附件 3。 宏观经济和政策环境宏观经济和政策环境 20142014 年，我国宏观经济总体运行平稳，主要指标处于合理区间，年，我国宏观经济总体运行平稳，主要指标处于合理区间， 结构调整呈现积极变化；结构调整呈现积极变化； 20152015 年一季度， 我国国民经济维持平稳运行，年一季度， 我国国民经济维持平稳运行， 但增速有所回落，短期内我国经济仍面临下行压力；

10、长期来看，随着但增速有所回落，短期内我国经济仍面临下行压力；长期来看，随着 结构调整的稳步推进，我国经济仍将继续运行在合理区间结构调整的稳步推进，我国经济仍将继续运行在合理区间 2014 年，我国国民经济运行总体较为平稳，结构调整呈现积极变 化。2014 年，实现国内生产总值 63.6 万亿元，同比增长 7.4%；分季 度看，四个季度同比分别增长 7.4%、7.5%、7.3%和 7.3%。受产能过剩、 房地产市场调整及财政政策和货币政策较弱等因素影响，三季度以来 经济增速有所回落。进出口总值为 26.4 万亿元，同比增长 2.3%；贸易 顺差为 3,825 亿美元。2014 年，固定资产投资

11、50.2 万亿元，同比增长 15.7%，较 2013 年下降 3.9 个百分点，固定资产投资增速放缓；分产 业看，第一产业投资保持较快增长，受房地产投资增速下滑等因素影 响，第三产业投资增速有所回落，三次产业投资分别为 1.2 万亿元、 20.8 万亿元和 28.2 万亿元，同比分别增长 33.9%、13.2%和 16.8%。三 次产业增加值分别为 5.8 万亿元、 27.1 万亿元和 30.7 万亿元， 同比分 别增长 4.1%、7.3%和 8.1%，占 GDP 比重分别为 9.2%、42.6%和 48.2%。 第三产业增加值增长快于第二产业，占比继续提高，经济结构转型步 跟踪评级报告 4

12、伐正在不断加快。 2015 年一季度，我国国民经济继续保持平稳运行，但增速有所回 落。初步核算，一季度国内生产总值 140,667 亿元，按可比价格计算， 同比增长 7.0%；第一产业增加值 7,770 亿元，同比增长 3.2%；第二产 业增加值 60,292 亿元， 同比增长 6.4%； 第三产业增加值 72,605 亿元， 同比增长 7.9%。第三产业增加值占国内生产总值的比重为 51.6%，比 上年同期提高 1.8 个百分点，高于第二产业 8.7 个百分点。从环比看， 一季度国内生产总值增长 1.3%。 在“稳增长、调结构、促改革”的经济发展思路下，2014 年以来， 中央政府继续实施积

13、极的财政政策和稳健的货币政策，更加注重预调 微调，进一步加大改革开放，完善宏观调控的方式，在区间调控基础 上增加定向调控。“一带一路” 的发展战略从制定到进入全面推进阶段， 天津、广东、福建作为新一轮自贸区试点将进一步引领所在区域一体 化发展。另外，国家各部委加大了对房地产市场健康发展的支持，相 继出台了公积金贷款首付金额调整、个人转让 2 年以上住房免征营业 税等相关政策。2015 年 2 月 5 日，中国人民银行下调了金融机构人民 币存款准备金率 0.5 个百分点，并通过定向降低准备金率等措施加大 了对小微企业、 “三农”以及重大水利工程建设的支持力度。此外，中 国人民银行于 2015 年

14、 3 月 1 日和 2015 年 5 月 11 日分别下调金融机构 一年期存款和贷款基准利率，金融机构人民币一年期贷款基准利率下 调至 5.1%；一年期存款基准利率下调至 2.25%，货币政策有所放松。 从国际局势来看，主要经济体经济走势进一步分化，美国积极迹 象继续增多，欧元区仍面临通缩风险，部分新兴经济体实体经济面临 较多困难。国际大宗商品价格波动、地缘政治博弈等非经济因素对全 球经济和国际金融市场的影响加大，我国出口贸易受到不利影响，国 内经济增长由此受到波及。 总体来看，目前我国经济正处在增速换挡期、结构调整阵痛期和 前期政策消化期叠加的关键阶段，增速换挡的压力和结构调整的阵痛 相互交

15、织，短期内存在下行压力。从长期来看，随着结构调整稳步推 进，转型升级势头良好，新生动力加快孕育，积极因素不断累积，我 国经济仍将继续运行在合理区间。 行业及区域经济环境行业及区域经济环境 环氧乙烷的价格与乙烯、乙二醇和非离子表面活性剂的价格相关环氧乙烷的价格与乙烯、乙二醇和非离子表面活性剂的价格相关 性较高；性较高；20152015 年以来环氧乙烷下游市场需求量增多，且主要原材料乙年以来环氧乙烷下游市场需求量增多，且主要原材料乙 烯价格上涨，成本增长拉动环氧乙烷价格随之上涨烯价格上涨，成本增长拉动环氧乙烷价格随之上涨 环氧乙烷（EO）是乙烯衍生物中仅次于聚乙烯（PE）和聚氯乙烯 （PVC）的重

16、要化工原料，主要用于乙二醇、非离子表面活性剂及乙醇 胺的生产。目前，我国环氧乙烷约有 75%用于生产乙二醇，其余 25%作 跟踪评级报告 5 为非离子表面活性剂、减水剂单体、乙醇胺等的生产原料。乙二醇被 用于生产聚酯涤纶、聚酯树脂和车用防冻液等。由于环氧乙烷易燃易 爆，运输成本较高，为保证经济效益，乙二醇生产需采用环氧乙烷和 乙二醇联产的方式，建设配套的环氧乙烷生产装置。表面活性剂是一 种含有磷脂和多种脱辅基蛋白的复杂化合物。表面活性剂能降低液体 的表面张力或两种液体间的界面张力，主要用于生产 AES、洗涤剂、化 妆品及软膏产品等下游产品。 图图 1 1 环氧乙烷的上下游情况环氧乙烷的上下游情况 数据来源：根据公开资料整理 环氧乙烷的价格与乙烯、非离子表面活性剂的价格相关性较高。 受资源和工艺限制，目前我国乙烯装置使用的原料以石脑油为主，90% 裂解原料来自炼厂。原料的先天不足，使得国内乙烯企业在竞争中处 于劣势。中东地区凭借廉价丰富的乙烷资源，大规