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1、证券投资学 第四章 证券投资的宏观经济分析,商学系 雷素娟 2014年3月,宏观经济分析的重要性 宏观经济分析的框架 宏观经济分析的方法 中国宏观经济,宏观经济是基础因素,（1）证券市场是宏观经济的“晴雨表” （2）经济与市场的关系：“主人与狗” （3）宏观经济因素对证券市场价格的影响是根本性的，也是全局性和长期性的。,1. 股市是宏观经济的晴雨表,中国的经济增长与股市,经济周期的六阶段与大类资产表现,不同经济阶段资产表现各异，在经济周期底部，股票表现最佳。,宏观经济分析的意义,把握证券市场的总体变动趋势 把握未来可能的经济走势，由此判断股市的走势。 判断整个证券市场的投资价值 从一定意义上说
2、，整个证券市场的投资价值就是整个国民经济增长质量与速度的反映。 掌握宏观经济政策对证券市场的影响力度与方向 推断未来可能的政策，研究政策对市场的影响，发现机会。,宏观经济分析的重要性 宏观经济分析的框架 宏观经济分析的方法 中国宏观经济,4大目标,首要关注的三大指标,价格 增长 就业,价格,消费品价格（CPI）、投资品价格（PPI）、资产价格。 CPI：消费价格指数，是反映与居民生活有关的商品及劳务价格统计出来的物价变动指标，通常作为观察通货膨胀水平的重要指标。 PPI：即生产者价格指数，是衡量工业企业产品出厂价格变动趋势和变动程度的指数，衡量各种商品在不同的生产阶段的价格变化情形。 资产价格
3、在我国主要是指股价和房价。,中国的物价：PPI,通货膨胀主要看CPI 和PPI，对于中国这样的制造业经济体，PPI的变化更重要。对中国PPI行业权重进行了估算，可以看出，除了机械外，中国PPI的变化主要源自冶金、煤炭炼焦、石油和化工制成品价格的变动，密切追踪这些分行业产品价格的变动。,各类价格的取值范围,我们国家消费品价格的指数取值范围是3%-5%，超过5%会出现通货膨胀；低于3%会出现通货紧缩。 PPI指数取值范围是4-6%，超过6%就会出现经济过热；低于4%会出现经济过冷。 目前中国没有对资产价格的取值范围达成一致。,增长,增长以国内生产总值即GDP的增长率为衡量指标。 GDP=消费+投资
4、+政府购买支出+净出口,增长,从我国现在的实践来看，若GDP增长超过10%，资源供给（包括能源、原材料、基础设施等）就跟不上，就会出现煤、电、油、气、运等资源的价格上涨和企业经营上的困难，从而制约经济发展，因而最好不要超过8%。但GDP的增长也不能太低，GDP增长低于8%，会造成过高的失业率，难以完成每年解决1000万新增就业人口的任务。我国在2030年要基本实现工业化和城市化，而要完成这一任务，必须每年解决1000万的新增就业人口的任务。,就业,就业状况以失业率为衡量指标 我国目前失业率的合理取值范围是3-5%。失业率高于5%就会影响社会稳定；失业率低于3%就会出现劳动力供给不足，影响企业经
5、营。,影响三大指标的主要因素,影响上述三大指标的主要因素是供求关系的变化 总需求：消费需求，投资需求，出口 我国从1998年到2008年的十年间使出口所占比例逐年增加，出口对GDP贡献达到40%左右，成为标准的出口导向型经济。 总供给：消费品供给、投资品供给、进口（相当于利用国际市场供给而增加国内市场的供给）,总需求与总供给的关系,总需求总供给： 总需求膨胀价格暴涨、通货膨胀、经济过热、经济泡沫、失业率太低 总需求总供给：总需求不足价格下跌、通货紧缩、经济过冷、资产缩水、 失业率过高 总需求总供给（5%）：总量平衡国民经济运行稳定 宏观经济运行的短期目标：充分就业与物价稳定,影响总需求与总供给
6、的宏观因素,1. 货币因素 2. 财政因素 3. 国际因素,宏观经济调控的政策与工具,财政政策,货币政策,1、公开市场操作 2、法定准备金率 3、贴现率与再贴现率,“逆经济风向行事”,财政政策工具,财政政策指通过改变政府财政收入和支出来影响总需求的政策。 税收 减少税收，一方面能够把给居民留下更多可支配收入，因而提升居民消费需求；另一方面使厂商收益水平提高，从而刺激投资需求，因而从消费和投资两方面拉动总需求来增加均衡产出。反之，提高税率和增加税收，则会降低居民消费和厂商投资需求，从而减少总需求。 政府支出 一类是购买性支出。会直接对总需求发生影响。另一类是转移性支出：支付对象大都是收入较低居民
7、阶层，转移性支出上升能够增加居民可支配收入从而增加消费，拉动总需求上升，其作用具有间接性。,央行对货币政策的工具,央行对货币供给的调节，是通过以下渠道来进行的。 （1）公开市场操作 （2）准备金率 存款准备金占存款总额的百分比。法定准备金率：中央银行为降低银行的还贷风险，规定商业银行准备金比率的最低水平。 央行调低法定准备金率，货币供给会增加。 （3）贴现率 贴现率：商业银行向中央银行借款时应支付的利率。由央行规定。 央行降低贴现率，商业银行借款成本降低，鼓励其借款行为，导致货币供给的增加。,宏观经济分析的重要性 宏观经济分析的框架 宏观经济分析的方法 中国宏观经济,宏观经济分析的方法,数量分
8、析是宏观研究基础 跨国比较研究是宏观研究中常用的方法 宏观研究中的重要指标 调研是必不可少的手段,数量分析是宏观研究基础,宏观经济数量分析 属于实证分析范畴，主要对某一经济系统的整体或某一方面进行总量和（或）结构分析，结合具体的时间和空间约束，依据数理逻辑与事物逻辑相结合的实证逻辑，揭示经济运行“是什么”。 数据库的建立 分析工具的运用: 回归、时间序列、多元统计分析，等等,比较研究是常用的方法,中国出口份额上涨空间有限,在当前的国际格局下，中国出口份额很难达到1980年代美、日、德三国鼎立时期的12%的上限。 在9%-12%的出口份额区域，中国出口增速如果要高于全球出口平均增速，无疑会引起人
9、民币巨大的升值压力和贸易摩擦. 可以判断在中国出口份额在进入顶部区域后，中国出口增长的空间被大大压缩了，出口在未来对中国经济增长的拉动作用将会有一个较大的下降。,比较研究是常用的方法,出口份额的增长伴随经济高增长,出口份额与GDP增长率之间的三个阶段 阶段1：一国具有极强的竞争力和增长潜力，出口份额会持续上升，经济也会 以一个较 高的速度增长。 阶段2：一国经济增长潜力有所下降，但仍具有一定的竞争力，其出口份额会维持在顶部区域。 阶段3：一国竞争力开始下降，出口份额趋于下降，经济增长潜力也会大幅下降甚至处于停滞状态。,与日元的升值历史比较，人民币升值已基本到位,1970年至1985年的日本与1
10、994年至2009年的中国的出口份额的变化有相似性，尤其79年后的日本与03年后的中国出口份额的变化轨迹几乎重合。无论从整个区间还是从变化轨迹极其相似后六年比较，人民币汇率升幅都要远高于日本，人民币在15年间升值了66.1%，而日元仅升值了35%，考虑广场协议后日元的急速升值，日元也仅累计升值了68%,数据的挖掘和分析是宏观研究的灵魂,先行指标：OECD中国指数、PMI采购经理人指数。 信贷指标：利率、新增贷款、中长期贷款（在经济复苏的过程中信贷指标具有一定的领先性）。 流动性指标：M1/M2：本质上代表信用的收缩。 物价指标：CPI、核心通胀率、PPI、WPI 经济总量指标：固定资产投资（房
11、地产投资）、工业增加值、失业率、进出口、发电量,实体经济领先指标：PMI,制造业PMI指数是一个综合指数，按照国际上通用的做法，由五个扩散指数即新订单指数(简称订单)、生产指数(简称生产)、从业人员指数(简称雇员)、供应商配送时间指数(简称配送)、主要原材料库存指数(简称存货)加权而成。制造业PMI指数在50%以上，反映制造业总体扩张；低于50%，通常反映制造业衰退。 PMI指数计算公式如下：PMI=订单30%+生产25%+雇员20%+配送15%+存货10% PMI指数是经济监测的先行指标。根据美国专家的分析，PMI指数与GDP具有高度相关性，且其转折点往往领先于GDP几个月。在过去四十多年里
12、，美国制造业PMI的峰值可领先商业高潮6-18个月左右，领先商业低潮一般1-4个月,一些常用的数据处理方法,移动平均法：处理频率较高的数据 取对数：降低数据的阶数，使之更平稳 趋势分析：分立数据的趋势和波动项 季节调整：消除由非经济力量引起的数据波动 同比、环比之间的转换：不要上数字游戏的当,逻辑推理、实地考察,宏观研究的关键，是要给一个合理的“经济解释”。这就需要将计量方法与逻辑推理相结合。 经济现象是不可逆的随机过程，因此，经济学研究只宜使用观察法，而不宜使用实验法，故调研就非常需要 主要方法如全面普查、重点调查、典型调查、抽样调查等 值得调研的，如中国居民的收入结构、就业率、人口、地下经
13、济，民间利率等,宏观研究方法的外延 注重对宏观经济以外因素的研究,逻辑的选择：形式逻辑还是辩证逻辑,经济政策和经济走势：走势是否反映了政策效应难以说清楚 趋势总是长期的，长期是理性的，适合运用形式逻辑 波动总是难以捉摸，短期是非理性的，适合运用辩证逻辑 资产价格的上升是由多数人决定，下跌是少数人决定的,宏观与股市的关系： 逻辑选择就是选择影响股价最大的变量,宏观经济分析的重要性 宏观经济分析的框架 宏观经济分析的方法 中国宏观经济,“朱格拉周期”,改革开放以来，中国经济总体上呈现存在9年左右的中周期波动，符合典型的“朱格拉周期”规律。和总产出相比，存货、出口、固定资本形成、财政支出、信贷等变量的波动性更大。尤其是是存货和出口。 1978年以来投资基本同步领先于总产出周期波动，造成中国经济周期波动的最主要因素是投资冲击。而投资与货币信贷供应波动也紧密相关。因此，货币信贷冲击是引起中国经济波动的重要外生性因素。,当前宏观经济循环：要素价格偏低与投资过度、资产价格泡沫的图示,
