公司金融_17版_-1

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1、2019/7/6,公司金融学,1,公司金融学,复旦大学国际金融系 朱叶,2019/7/6,公司金融学,2,几个相关问题,1、公司金融与会计的区别 2、公司金融学的研究主体 三种企业组织形式 （1）个体业主制 （2）合伙制： 成立（合伙协议，自由度高）、非独立法人、无限责任 （3）公司制： 成立（章程，自由度低）、独立法人、有限责任 股份有限公司：规模较大、公众性强 有限责任公司：规模较小、私密性高,3、公司金融学的主要内涵 （1）融资决策 资金缺口、创造价值 （2）投资决策 实物投资、实物期权 （3）特殊问题 重组（并购、分拆）、公司治理等 4、公司金融的目标冲突 经营者与所有者 终极控制者与

2、非控股股东,2019/7/6,公司金融学,3,2019/7/6,公司金融学,4,5、公司金融学在微观金融学中的地位 资产组合理论、资本资产定价理论、资本结构理论、股利政策理论、有效市场理论、公司控制权理论、金融中介理论等 公司金融活动与金融市场密切相关，需具备金融市场的视野 6、考查：平时40%，期末60% 7、参考教材 （1）朱 叶，公司金融(第三版)，复旦大学出版社2015年版。 （2）朱 叶，公司金融(第三版)，北京大学出版社2016年版。 （3）斯蒂芬-罗斯等，公司理财（第九版），机械工业出版社2012年版。 （4）理查德-布雷利等，公司财务原理（第九版），机械工业出版社2012年版。

3、,2019/7/6,公司金融学,5,第一章 现值和价值评估,第一节 现值和贴现率 一、现值 价值是指资产在未来存续期内所能产生的现金流的贴现值 1、资产价值 （1）时间因素 （2）风险因素 例: 张三花费100元购入1张面值为100元，票面利率为5%，期限为1年，每年付息的国债 预期现金流入：第1年年底5元，第2年年底为105元。终值(预期现金流)不可加性。 李四花费100元购入1张面值为100元，票面利率为8%，期限为2年，每年付息的公司债券。 预期现金流入：第1年年底8元，第2年年底为108。,2、贴现率 资本机会成本：同风险条件下，可以获得的最大期望收益率。 例: 张三花费100元购入1

4、张面值为100元，票面利率为5%，期限为2年期的国债。 同期国债利率（5%） 李四花费100元购入1张面值为100元，票面利率为8%，期限为2年的公司债券。 具有最大期望收益率的同风险公司债券（8%，9%，10%）,2019/7/6,公司金融学,6,2019/7/6,公司金融学,7,二、净现值法则（收益率法则） 1、净现值大于零（实现价值增值/创造了财富）-接受 2、净现值小于零拒绝 3、净现值法则和收益率法则的缺陷 （1）单一目标体系下成立 （2）柔性原则 三、分离原则 为什么投资者都愿意接受净现值法则 金融市场的存在使得我们均同意从事那些正NPV项目 （1）借款 （2）股价升值后出售,20

5、19/7/6,公司金融学,8,第二节 现值的计算,一、多期复利 1、复利现值 存入银行100元，存期两年，年利率3%。 FV=100+100*3%+（100+100*3%）*3%=100(1+3%)2 PV=FV/(1+r)n 2、年金现值 未来3年，每年年底都可以从银行取等额的1000元，年率4%，问现在需存入多少？ PV=R(1+r)n-1/(1+r)n*r 3、复利计息期数 4、单利和复利 二、连续复利,2019/7/6,公司金融学,9,三、年金的特殊形式,1、永续年金 例：某公司具有品牌优势，它每年能够为公司创造1000万元的超额利润（用现金流表示），贴现率为10%。问：该品牌价值为多

6、少？ 2、永续增长年金 例：某公司具有品牌优势，它第一年能够为公司创造1000万元的超额利润，并以5%年增长率增长，贴现率为10%。问：该品牌价值为多少？ 3、年金 （1）递延年金 （2）先付年金 4、增长年金,2019/7/6,公司金融学,10,第三节 价值评估,一、价值评估和无套利均衡 1、内在价值 2、无套利均衡 NPV=PV-P0=0 资产的市场均衡价格就是现值或内在价值。 以下的价值评估内容建立在在无套利均衡假设条件下。,2019/7/6,公司金融学,11,二、债券定价,1、零息债券定价 PV=S/(1+r)n 2、平息债券定价 PV=RxAn+S/(1+r)n r 例:一份面值为1

7、000欧元的A国国债，为期20年，其票面利率为12%。每半年付息一次。如果相似债券的收益率为10%，该债券今天的价值为多少？受金融危机影响，A国国债被调低了信用等级，此时，相似债券的收益率上升至14%，其价值为多少？ 解（1） PV=1171.55欧元 （2） PV=866.68欧元,2019/7/6,公司金融学,12,3、金边债券定价 PV=R/r 4、延迟支付债券 PV=RxAn-4/(1+r)4+S/(1+r)n r,2019/7/6,公司金融学,13,三、股票定价,1、股利零增长 PV=D/r D为每年年底的每股股利 2、持续增长 PV=D1/(r-g) 下年盈利=今年盈利+今年留存收

8、益x今年留存收益回报率 g=留存比率x留存收益回报率=b xROE 例：某企业每年底每股净收益（EPS）为10元/股，股息发放率为40%，贴现率为16%，留存收益回报率为20%。 用股利增长模型计算： P=4/(0.16-0.12)=100元/股 0.12=0.6x0.2 3、不同增长 多种情况(高增长和低增长、非典性增长等),2019/7/6,公司金融学,14,4、增长机会和公司股票估价,现金牛(无增长机会)公司股票价格：P=Div1/(r-g)=EPS1/r 增长机会公司股票价格： P=EPS1/r+NPVGO 例：某企业每年底每股净收益（EPS）为10元/股，股息发放率为40%，贴现率为

9、16%，留存收益回报率为20%。 用股利增长模型计算： P=4/(0.16-0.12)=100元/股 0.12=0.6x0.2 现金牛： 10/0.16=62.5元,2019/7/6,公司金融学,15,（1）单一增长机会的NPVGO,第一期投资所产生的每股净收益增量 -6+1.2/0.16=1.5 （2）考虑所有增长机会的NPVGO 第二期投资所产生的每股净收益增量 -6（1+0.12）+1.2(1+0.12)/0.16=1.68 - NPVGO=37.5元/股 现金牛价值=10/0.16=62.5元/股,2019/7/6,公司金融学,16,(3)现金牛公司和NPVGO公司比较,PG-PNG=

10、EPS1(1-b)/(r-bROE)-EPS1/r =bEPS1(ROE-r)/r(r-bROE) 当ROEr时，即NPVGO大于零。说明公司采用增长发展策略，不仅可以扩大公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润，同时还可以提高公司股票的当前市场价格，为股东创造出新的价值。 当ROE=r时，即NPVGO等于零。表明公司采用增长发展策略，虽然可以扩大公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润，但却不能提高公司股票的当前市场价格，无法为公司的股东创造出新的价值。 当ROEr时，即NPVGO小于零。表明公司采用增长发展策略后，尽管可以扩大公司的资产规模，提高公司的销售业绩，增加公司利润

11、，但却会降低公司股票的当前市场价格，损害公司股东的利益。,2019/7/6,公司金融学,17,(4)市盈率,P/E=1/r+b(ROE-r)/r(r-bROE) 如果有A和B两个公司，其股票的风险是相同的，那么两公司应该具有相同的r。 A公司是收入型公司，它的ROE等于r，那么A公司股票的市盈率等于1/r。 B公司是一个成长型公司，它的ROE大于r。那么，B公司股票的市盈率是在1/r之上，再加上b(ROE-r)/r(r-bROE)，会高于等风险A公司股票的市盈率。高出的部分是由B公司的增长机遇带来的。而且B公司的留存比例越大，公司的市盈率会越高。这也从另一个角度说明，高科技成长型的公司为什么会

12、具有较高的市盈率，同时公司不发放任何股利，而将税后利润全部留存下来用于公司的发展。,2019/7/6,公司金融学,18,第二章 风险和收益,第一节 收益和风险的概念 一、收益 1、收益率的构成 存续期内的投资收益率以及资本利得收益率 100元投资，第1年获益10元，第2年获益12元，第2年年底变现收入110元。 两年期收益率=（10+12+110-100）/100=32% 年化收益率 (1+32%)=(1+r)2 r=14.9% 2、要求收益率、期望收益率和资本机会成本 在无风险套利条件下，要求收益率等于期望收益率或资本机会成本。资本机会成本是指，在无套利条件下，同等投资风险条件下可以获得的最

13、大期望收益率。,3、期望收益率估计 (1)基于预期收益 如果能够观测到未来收益率的概率分布 (2)基于历史收益 如果无法观测到未来收益率的概率分布 假如未来收益率与历史收益率分布于同一个概率空间，并且是独立同分布的，那么，我们可将观测到的历史投资收益率的样本均值作为未来投资期望收益率的无偏估计。,可能的情形 A公司 B公司 预计收益率 概率 预计收益率 概率 良好 20% 50% 15% 50% 正常 10% 30% 8% 30% 恶化 -9% 20% -8% 20% A公司期望收益率=11.2% B公司期望收益率=8.3%,2019/7/6,公司金融学,21,二、风险,1、无风险项目和具有市

14、场平均风险项目的贴现率 两把尺度 无风险利率 普通股的平均期望收益率（假设市场组合存在一个标准的、稳定的风险溢酬）,2019/7/6,公司金融学,22,2、介于两种简单情形中的资产或资产组合的贴现率 （1）风险 定义：收益率最终可能的实现值偏离期望收益率的程度。 度量：方差和标准差 ，协方差和相关系数 （2）风险和资本机会成本的关系 期望收益率(贴现率)=时间价值+风险溢价 时间价值：消费递延的补偿 风险溢价：当风险性投资的收益超过确定性收益时，风险溢酬能够满足投资者因承担风险而要求的额外收益补偿时，投资者才会选择风险性投资。,2019/7/6,公司金融学,23,可能的情形 A公司 B公司 预

15、计收益率 概率 预计收益率 概率 良好 20% 50% 15% 50% 正常 10% 30% 8% 30% 恶化 -9% 20% -8% 20% A公司期望收益率=11.2% B公司期望收益率=8.3%,2019/7/6,公司金融学,24,方差,A公司方差=（20%-11.2%）250%+(10%-11.2%)230%+(-9%- 11.2%)220% =0.012076 B公司方差=0.007561,协方差和相关系数,协方差是衡量两个证券收益一起变动程度的统计量，正值协方差表明，平均而言，两个变量朝同一方向变动，负值则表明朝相反方向变动，零协方差表明两个变量不一起变动。 AB协方差=(20%-11.2%)(15%-8.3%)50%+(10%-11.2%)(8%- 8.3%)30%+ (-9%-11.2%)(-8%-8.3%)20% =0.009544 相关系数=0.1095*0.08695*0.009544,2019/7/6,公司金融学,26,第二节 投资组合理论,一、组合的期望收益 二、组合的方差和标准差 以两项资产构建的组合为例： 由nxn项组成，其中方差n项，协方差n(n-1)项 若两项资产的相关系数小于1，则组合的标准差低于单个资产标准差的加权平均。,例