第3章--价值创造计量与评估

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1、第3章 价值创造计量与评估,3.1 价值创造计量 3.2 价值评估折现法 3.3 价值评估的其他方法,3.1 价值创造计量,1）价值创造及其表现 （1）价值创造与资本增值 （2）价值创造与股票价格及股利 （3）价值创造与现金流量,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (1)资本增值指标的一般计算与评价 资本增值的字面意思应当是资本价值增加，其一般计算公式是： 根据这两个指标的公式可知：如果指标值大于零，反映资本增值；等于零，反映资本保值；小于零，反映资本减值或贬值。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (2)按资本票面价值计算与评价资本增值指标 资本的票面价值在股份制企业中可理解为股票的

2、票面价值，即股本。以此推理，一般企业的资本票面价值可理解为企业实收资本。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (2)按资本票面价值计算与评价资本增值指标,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (3)按资本账面价值计算与评价资本增值指标 资本的账面价值在股份制企业中是指股票的账面价值，即股东权益。以资本账面价值内涵为基础，按资本增值一般公式可计算账面资本增值额和增值率如下: 该指标评价标准与前面的指标有所不同，即：当资本保值增值率为100%时，意味着资本保值；超过100%，意味着资本增值；低于100%，意味着资本贬值。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (3)按资本账面价值计算与评价

3、资本增值指标 影响账面资本变动的原因 第一，投入资本的变动。 第二，企业当期净利润。 第三，企业利润分配时间。 第四，物价水平变动。 账面资本增值额既受企业内部因素变动影响，又受企业外部因素变动影响；既受企业主观经营绩效影响，又受企业客观资本变动影响。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (3)按资本账面价值计算与评价资本增值指标 排除客观因素后，可得出两个新的计算公式：,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (3)按资本账面价值计算与评价资本增值指标 如果再把币值不稳因素考虑进来，物价变动因素调整应在采用物价变动会计核算的基础上进行计算。此时账面资本增值额和增值率可采用下式计算:,3.

4、1 价值创造计量,2）资本增值计量 (4)按资本市场价值计算与评价资本增值指标 资本的市场价值在股份制企业中是指股票的市场价值，即股票市值。 以资本市场价值内涵为基础，运用资本增值指标一般计算公式可得：,3.1 价值创造计量,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (4)按资本市场价值计算与评价资本增值指标 市场资本增值额主要受以下因素影响： 第一，投入资本变动。 第二，每股收益变动。 第三，市盈率变动。 第四，宏观经济状况与政策变动。 第五，投机因素影响。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (4)按资本市场价值计算与评价资本增值指标 在公式（3-12）的基础上扣除投入资本变动因素后，可

5、得出新的市场资本增值额计算公式： 市场资本增值额 期初股份数量（期末股票价格-期初股票价格） 或期初实收资本（期末单位资本现值-期初单位资本现值） （3-16）,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (5)资本增值指标计算与评价方法选择 对不同资本增值指标的对比评价 按资本账面价值计算的资本增值指标在评价企业绩效方面的优点主要表现在： 第一，突出了企业收益或净利润在企业绩效评价中的核心地位，在不考虑其他因素的情况下，净利润越大，企业资本增值越大；净利润越小，企业资本增值越小。 第二，按资本账面价值计算的资本增值指标比较客观，它主要依据财务报告数据，不仅资料容易取得，而且相对真实、可靠。,3.

6、1 价值创造计量,2）资本增值计量 (5)资本增值指标计算与评价方法选择 对不同资本增值指标的对比评价 按资本账面价值计算的资本增值指标存在的问题： 第一，资本账面价值可能严重背离资本市场价值，从而使账面资本增值指标不能准确反映资本实际价值变动。 第二，过分依赖企业净利润，把资本增值等同于净利润。其实，净利润指标有时可能受会计政策等因素影响人为地增加或减少。另外，净利润指标也难以准确反映企业的发展潜力。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (5)资本增值指标计算与评价方法选择 对不同资本增值指标的对比评价 按资本市场价值计算的资本增值指标在企业绩效评价中的优点主要有： 第一，把企业绩效评价

7、置于市场这一客观环境中，有利于从企业外部客观地反映企业市场价值。 第二，通过资本市场价值评价，可揭示企业发展潜力与发展前景。 第三，资本市场价值内涵丰富，可综合反映各因素变动对企业资本价值的影响，包括物价变动、利率变动及资本成本水平变动等因素。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (5)资本增值指标计算与评价方法选择 对不同资本增值指标的对比评价 按资本市场价值计算的资本增值指标存在的问题： 第一，资本市场价值内涵丰富，也说明资本市场价值受许多企业不可控因素影响，过分依赖用资本市场价值评价企业经营绩效，可能得出错误结论。 第二，在资本市场价值客观性的背后，也隐含着股票价格瞬息万变的波动性，

8、用某一时点的股价来评价企业一个时期的业绩，难免有失偏颇。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (5)资本增值指标计算与评价方法选择 资本增值评价的实质与计算方法 资本增值的实质是： 资本增值额企业净利润资本机会成本 （3-17） 资本机会成本是指在资本的选择应用中获得的价值，或者说是资本不按某种选择使用所失去的价值。只有企业净利润大于资本机会成本，才可称为资本增值；等于资本机会成本，则意味着资本保值。,3.1 价值创造计量,2）资本增值计量 (5)资本增值指标计算与评价方法选择 资本增值评价的实质与计算方法 A按货币时间价值计算资本机会成本。货币时间价值实质上是指无风险投资收益。即： 资本

9、时间价值资本无风险投资报酬率 在此基础上可得出资本增值额的计算公式： 资本增值额企业净利润资本时间价值 （3-18） 当该指标值为零时，说明资本所有者投入资本没有损失，即资本保值；大于零，才说明资本增值。,3.1 价值创造计量,资本增值评价的实质与计算方法 B按正常利润计算资本机会成本。即： 正常利润资本时间价值资本风险补偿 正常利润可按平均资本利润率计算，即： 正常利润资本正常利润率资本平均资本利润率 按此方法计算的资本增值额为： 资本增值额企业净利润正常利润 （3-19） 当该指标达到正值，说明企业取得了良好的经营绩效。,3.1 价值创造计量,资本增值评价的实质与计算方法 C按资本成本计算

10、资本机会成本。其计算公式是： （3-20）,3.1 价值创造计量,3）股东总收益率计量 （1） 股东总收益率 从投资者的角度来看，最重要的计量公司价值创造的指标是股东总收益率（TSR ）。股东总收益率包括股东持有公司股票所获得的两个方面的收益率，它们是： 第一，特定估价时间内的股票价格增长的百分比； 第二，特定估价时间内所获得的股利，然后表达成股利率的形式（即股利占股票价格的百分比）。,3.1 价值创造计量,3）股东总收益率计量 （2）股东总收益率计量 1年期的TSR计量,3.1 价值创造计量,（2）股东总收益率计量 长期TSR计量 在图32中，线上的箭头代表股东在不同时点收到的现金或价值量，

11、也就是现金流入；线下的箭头代表股东过去购买股票时所付出的现金，也就是现金流出。,3.1 价值创造计量,如果我们将上述模型赋予一些简单的数字，就可以看出计算和表达TSR遇到的问题了。图33表示的就是用一些样本数据表达的TSR模型。,下一步就是计算出整个期间TSR的百分比，在这里，我们将假定资本成本为10%。,3.1 价值创造计量,图34列出了波士顿咨询公司（Boston Consulting Group）作的个人消费品行业10年期业绩最佳的股票之间的一个典型的比较分析。,3.1 价值创造计量,3）股东总收益率计量 （3）TSR与TBR（经营总收益率） 经营总收益率（TBR）是一种内部业绩计量指标

12、，它既与TSR保持一致，又能被运用于公司内部业绩计量。图35所示的是TBR模型。,3.2 价值评估折现法,1)以现金流量为基础价值评估 (1)以现金流量为基础价值评估的意义 一般财务理论认为，企业价值应该与企业未来资本收益的现值相等。企业未来资本收益可用股利、净利润、息税前利润和净现金流量等表示。 不同的表示方法，反映的企业价值内涵是不同的。利用净现金流量作为资本收益进行折现，被认为是较理想的价值评估方法。因为净现金流量与以会计为基础计算的股利及利润指标相比，更能全面、精确地反映所有价值因素。,3.2 价值评估折现法,(2)以现金流量为基础的价值评估方式 现金流量贴现法具体又分为两种：仅对公司

13、股东资本价值进行估价；对公司全部资本价值进行估价。,3.2 价值评估折现法,(3)以现金流量为基础的价值评估方法 以现金流量折现为基础的价值评估的公式为： 企业经营价值=明确预测期现金净流量现值+明确预测期后现金净流量现值 （3-21） 企业价值=企业经营价值+非经营投资价值 （3-22） 股东价值=企业价值-负债价值 （3-23）,3.2 价值评估折现法,(3)以现金流量为基础的价值评估方法 明确预测期现金净流量现值 确定有明确预测期的现金净流量现值是企业价值评估的最重要内容。 A确定预测期 B预测经营现金净流量 C确定折现率 D估算经营现金净流量现值,3.2 价值评估折现法,明确预测期现金

14、净流量现值 A确定预测期 本部分研究的是有明确预测期现金流量现值确定问题。所谓有明确预测期是指预测期是有限的，而不是无限的。 从预测的准确性、必要性角度考虑，通常预测期为510年。,3.2 价值评估折现法,明确预测期现金净流量现值 B预测经营现金净流量 经营现金净流量是相对非经营投资而言的，它是指可提供给企业所有者和债权人的经营现金流量总额。经营现金净流量的计算有两种基本方法： 第一种方法是： 现金净流量=息前税后利润-净投资 （3-24） 其中，息前税后利润=净利润+利息 净投资=总投资-折旧,3.2 价值评估折现法,明确预测期现金净流量现值 B预测经营现金净流量 经营现金净流量是相对非经营

15、投资而言的，它是指可提供给企业所有者和债权人的经营现金流量总额。经营现金净流量的计算有两种基本方法： 第二种方法是： 现金净流量=毛现金流量-总投资 （3-25） 其中，毛现金流量=息前税后利润+折旧,3.2 价值评估折现法,明确预测期现金净流量现值 C确定折现率 企业经营现金净流量的折现率的高低，主要取决于企业资本成本的水平。为了与现金流量定义相一致，用于现金净流量折现的折现率应反映所有资本提供者按照各自对企业总资本的相对贡献而加权的资本机会成本，即加权平均的资本成本。,3.2 价值评估折现法,明确预测期现金净流量现值 C确定折现率 加权平均资本成本的计算公式是： 加权平均资本成本=平均股权

16、资本成本股权资本总资本+平均负债资本成本负债资本总资本 （3-26）,3.2 价值评估折现法,3.2 价值评估折现法,应当注意，使用现金流量折现法的关键是保持现金流量与贴现率的匹配，用加权平均资本成本贴现股权现金流量会导致股权价值偏高；如果使用股本成本贴现公司现金流量，又会低估公司价值。如果被估价的资产当前的现金流量为正，并且可以比较可靠地估计未来现金流量的发生时间，同时根据现金流量的风险特征又能够确定恰当的贴现率，那么就适合采用现金流量贴现法。 但是在现实生活中，陷入财务拮据状态的公司，收益呈周期性的公司，拥有未被利用资产的公司，有专利权或产品选择权的公司等，现金流量的预测和贴现率的确定存在一定困难。,3.2 价值评估折现法,(3)以现金流量为基础的价值评估方法 明确预测期后现金净流量现值 A 现金净流量恒值增长公式法的估算公式是： 连续价值=明确预测期后第一年现金净流量正常水平/（加权平均资本成本-现金净流量预期增长率恒值） （3-28）,3.2 价值评估折现法