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1、华谊兄弟IPO案情树立及分析思路从传媒公司业务成长需求、资本运作管理、治理结构规范、产权制度完善的角度，分析公司上市的动因、约束、程序、结果，并透过公司上市融资的现象，分析公司发展进程中业务成长需求拉动、资本运作管理外部和内部约束等驱动因素促使公司上市决策，上市准备和上市后持续的与资本市场互动中对公司规范治理结构、加强内部控制、创新业务运作流程、完善产权制度、提升战略和风险管理水平的促进作用。案例分析思路应当是开放性的和可辩论的，不要求面面俱到，不要求一致的结论。（一）公司上市动机分析（1）筹资需求。寻求上市的公司其最主要的目的便是从资本市场上募集资金，以支持公司制订的各项战略规划，满足公司的
2、长期发展需求，华谊兄弟也不例外。从一个注册资本仅为100万的广告公司发展到如今拥有6家全资或控股公司和1家参股公司，股本为1.68亿元的创业板上市企业，华谊兄弟对于资本的纯熟运用可谓功不可没。王忠军自1998年投资英达的情景喜剧心理诊所初涉影视圈，经历了投资荆轲刺秦王和鬼子来了的失利，终于在1999年作为联合投资方与冯小刚开展了第一次合作：投资后者2000年的贺岁电影没完没了，该部电影大获成功之后，华谊兄弟逐渐开始走上比较成熟的商业化、产业化道路。2001年的电影大腕促成了华谊兄弟和美国八大电影公司之一的哥伦比亚电影公司（简称“哥伦比亚”）的合作，而正是通过这次合作，华谊兄弟逐渐形成了大投入、
3、大产出的投资策略，正如华谊兄弟的招股书中明确提到的：“以国产商业大片为主的高端定位是华谊的方向”。 正是王忠军的大制作思路，在为华谊兄弟赢得票房的同时还赢得了口碑，对华谊兄弟的电影业务收入作出了重大贡献，例如冯小刚工作室出品的两部大制作集结号和非诚勿扰，在财务报告期内累计实现票房分帐收入18896.5万元，约占期内华谊传媒电影业务收入的40%和总营业收入的18%。但同时，大制作意味着高投入，需要密集的资本去推动。虽然之前的几轮私募、风投和数次银行贷款解决了华谊兄弟的燃眉之急，然而随着公司规模的不断扩大，影视投资规模也随之水涨船高，前面所提到的那三种筹资方式资金需求已无法满足公司旺盛的资金需求，
4、上市成为华谊兄弟的必然选择。（2）品牌建立和管理规范需求。公司上市后，定期公开披露公司信息成为一种义务。虽然不免造成公司各项策略“透明化”，但上市对于公司知名度、品牌创立提升和管理规范化都有着非常积极的作用。作为一家以影视剧为核心的文化制作公司，上市为华谊兄弟带来的资本市场效应远远不止资本本身，从品牌管理，到公司健康发展以致可能的兼并收购，上市公司的优势都非常明显。正如王忠军所说：“我觉得上市后比上市前轻松，所谓的轻松是心态轻松，你从资本能力和品牌能力上有很多人帮你，天天有股民披露你这个，披露你那个，我觉得品牌建立上就少了很多钱，如果大家能上市，我还是鼓励大家在理财道路上把自己的公司做成上市公
5、司，可能对于财富还是巨大的帮助。”1 王忠军.2010投资与理财年会暨第四届学习型中国-投资理财论坛.2010年4月18日.1（二）上市筹集资金用途华谊兄弟上市前的公布的招股说明书里注明，其预计募集资金数额为6.2亿元，将用于补充影视剧业务营运资金；超额募集部分将按照轻重缓急，依次投入影院投资项目和补充公司流动资金，其中，影院投资项目总投资额约1.3亿元，拟在国内建6家现代化电影院。华谊传媒在招股书中强调，其中期目标是在5年内累计建设15家影院；长期目标是通过投资影院，打通电影的产业链。华谊为何如此钟情于影院呢？这主要在于影院在电影产业链上有突出的地位：首先，影院是电影作品最主要的销售渠道；其
6、次，影院是实现电影收入与利润的主要来源，由于盗版问题导致影片的音像版权等后续销售收入较少，国内电影作品的收入来源以票房分帐为主，电影发行公司、院线公司和影院通常按照40:10:50的比例对影片票房收入进行分配，影院是产业链中附加值较高的环节，有着较好的稳定投资回报；再次，投资影院贯穿整个电影产业链，有助华谊充分发挥电影、电视和艺人经纪三大业务的协同效用，提升盈利能力和发展空间，进一步巩固和提高“华谊兄弟”品牌的强势地位；最后，影院所实现的收入与利润多为现金交易，很大程度上可以改善公司的现金流，有利于资金的回笼与周转。（三）公司上市利益分析对华谊兄弟而言，既然选择了上市，就说明从公司的所有者和管
7、理者的出发点考虑，上市给公司带来的利益是大于某些弊端的。首先，公司挂牌上市后，公开成为了数量庞大的股民的直接投资对象，特别是对于像华谊兄弟这样的以电影制作和发行为营业收入主要来源的公司来说，上市大大拓宽了公司的融资渠道，扩大了公司的融资规模。众所周知，做电影是个非常烧钱的行当，根据投资成本，中国电影可以分为四个层次：大制作影片（1亿元以上）、中等制作影片（10005000万）、中小制作影片（4001000万）和小制作影片（100300万）2 张会军，俞剑红.中国电影产业年报20052006R. 中国电影出版社. 2。同时，电影产业非常鲜明地体现了“二八定律”，每年国内票房收入的绝大部分都是由大
8、制作大投入的电影所贡献，而投资规模较小的电影甚至都无法在院线上映，也正是由于这个原因，华谊才确立了“大制作”的电影发展战略。除了电影的投入，华谊还将在国内建设6座电影院，以完善自己的产业链，获得前向一体化的丰厚利润，这个规划同样需要巨大的资金支持。目前，国内民营娱乐公司的规模与国外公司相比差距很大，谁能够在今后的发展中抢先一步，拥有雄厚的资金实力，谁就可以抢占先机，上市就是华谊抢占并巩固影视行业制高点的重要一步。其次，以公司股票作为激励和留住公司员工的“金手铐”，防止人才的流失；同时对员工荣誉感和凝聚力的增强也有很大作用。从华谊兄弟披露的股东名单中，可以看到许多星光熠熠的名字，这也成为华谊兄弟
9、股票的一个话题点所在。提到华谊兄弟，就不能不提冯小刚，而在华谊兄弟的招股说明书中，也似乎并没有回避冯小刚对华谊兄弟的贡献和意义，其中的重大事项提示第8条清楚地写到：“另外，由于公司目前业务规模有限，少数签约制片人及导演对公司业绩的贡献占比相对较高。公司对冯小刚团队具有一定的依赖性。”我们在公司的发起人中，可以看到冯小刚拥有288万股，占总股数的2.88%，位列发起人中公司签约导演、演员和经纪人的第一位；在公司成功首次公开发行后，华谊兄弟的许多大牌艺人也纷纷加入公司股东的行列。而这些名导演和名演员，是华谊兄弟极为重要的资源，对公司的发展起到举足轻重的作用，用较为优惠的价格吸引他们入股，是对公司利
10、益的一种保障。再次，上市能够提高公司的声誉，扩大影响力。华谊兄弟是做娱乐产业的，娱乐产业的盈利关键就是要吸引到人们的眼球。所以说，像华谊兄弟这样的娱乐传媒公司，比传统意义上的企业更加需要曝光率和知名度。正如华谊兄弟董事会秘书胡明女士提到的，上市对于公司的品牌影响非常大，为华谊兄弟的业务开展增添了很多便利。最后，上市也增强了华谊兄弟的并购能力。当今，并购已经成为公司超规模发展的一种主要手段，企业不论是实行一体化战略还是多元化战略，都可以通过并购实现，既能够节约成本，也可以实现规模效应或范围效应。并购可以有很多种形式，如用现金购买被并购企业的资产或股票等，但若并购公司是上市公司，就能够通过向被并购
11、企业股东定向增发本公司股票来购买被并购企业的资产或股票来完成并购，这样既可以避免并购企业的现金流出，又能够增加并购公司的股本数量，有很大的灵活性。（四）传媒公司融资思考融资对于现代企业来说，已经是企业财务活动重要的组成部分之一，更是企业发展壮大的必要条件。与传统企业相比，像华谊兄弟这样的影视娱乐公司，在融资方式和渠道上有不为人知的困难，但华谊兄弟所采用的私募、风投和银行贷款相结合的打包式融资手段为其他娱乐传媒公司树立了一个很好的范本，开创了一个成功的先例。华谊兄弟总裁王忠军说过：“一个行业，没有资本介入，没法做大。”他本人就是一位融资高手，真正让华谊兄弟得到转型机会的，是资本运作；让华谊兄弟成
12、功上市的关键因素，还是资本运作。1、华谊兄弟融资历程梳理（1）2000年，第一轮私募融资参与投资冯小刚的电影没完没了在票房上大获全胜，使得华谊兄弟坚定了大规模进军影视产业的信心，2000 年8 月，华谊广告与太合控股有限责任公司(简称“太合公司”)共同设立了北京华谊兄弟太合影视投资有限公司(简称“华谊太合”)，注册资本2600 万元，太合公司和华谊广告分别以货币出资1300 万元，各占注册资本的50%，将其重组为华谊兄弟太合影视投资有限公司，正是太合的1300万元，使华谊兄弟在制片领域迅速完成了初始扩张，奠定了在中国电影界的地位。（2）2004年，第二轮私募融资与第一次风险投资融资2004年，
13、华谊太合和美国哥伦比亚影业公司在合作中出现分歧，迫使华谊太合寄望于第二轮融资重组的成功和国内娱乐公司融资渠道的进一步畅通。这轮私募的亮点在于采用了可转换债券这种集合了股票和债券特点的融资方式。2004 年10 月11 日，华谊国际控股(BVI)在英属维尔京群岛注册成立，授权股本为5 万美元。2004年底，TOM集团向华谊兄弟投资1000万美元，其中500万美元用于购买华谊影业27%的股权，另500万美元认购BVI年利率为6%的可转换债券。在大约同一时间，华谊兄弟再引进一家风险投资机构“信中利”，以70万美元的价格转让了3%的股权给后者。（3）2006年，第三轮私募2006 年6 月15 日，股
14、东周石星将所持全部股权(指华谊传媒股权)分别转让给北京华谊兄弟广告有限公司、马云、冯祺；股东王忠军、王忠磊、刘晓梅、汪超涌分别将所持部分股权转让给马云。马云正式成为股东之一，入资华谊兄弟。（4）2007年，第四轮私募以江南春为首的分众传媒高管团队及著名浙系企业家鲁冠球之子鲁伟鼎的加盟，再次充实了华谊兄弟的腰包。至2007年末，华谊传媒的股东结构已经变成了包括王忠军、马云在内的18名自然人。（5）银行贷款华谊兄弟的第一次贷款是在2005年筹备冯小刚电影夜宴时。深发展为该片提供贷款，条件是华谊兄弟必须请第三方（中国进出口保险公司）作担保，而且华谊老总王中军将个人名下所有资产作为连带担保。从2007
15、年筹拍集结号开始，华谊不再需要第三方公司担保授信，而是以知识产权，即“版权质押”获得了招行的5000万贷款。这是国内银行首次为国产电影提供商业贷款。集结号的成功让银行业意识到了文化产业蕴藏的利润。中国影视业的高速发展，使银行业加快了与文化产业的合作步伐。2008年5月14日，北京银行与华谊兄弟签署战略合作协议，以版权质押的方式向华谊兄弟提供1亿元打包贷款，用于其多个电视剧项目，开创了“版权质押”打包的先河。随后，中国农业银行和华谊签下了2009年度4部电影的贷款。2009年，中国工商银行为华谊兄弟提供了1.2亿元两年期贷款。2、华谊兄弟融资思考（1）控制权安排与选择采取股权融资的最大缺陷在于会
16、稀释控股股东的股权，削弱公司原控股人的控制力。王忠军兄弟是华谊兄弟的创办者，也是公司的最大股东，为了解决私募形式的股权融资带来的股权稀释风险，他们采用了股权回购的方式，即公司先从其他原股东手中溢价回购股权，再向新投资者出售股权融资，在获取融资利益和保持控股地位之间取得了非常好的平衡，既成功地扩大了公司的发展版图，又使自己对公司的控制权得到了强化，这一点是非常令人赞赏的。第一轮融资后，王氏兄弟与太合公司各占公司股份的50%。不过一年后，王氏兄弟便从太合控股回购了5%的股份，以55%的比例拥有绝对控股权。此后的2004年，王氏兄弟回购了太合所有股份成立了华谊兄弟影业投资有限公司，继续保持绝对控股地位。2004年华谊与“信中利”达成股权转让协议后，王氏兄弟股权比例增至70%，第二轮私募王中军兄弟共获得资金1070万美元(8850万元人民币)，除去购买太合集团股份所花的
