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1、投资环境对外资企业效益的影响 来自企业层面的证据白重恩a 路江涌b 陶志刚b(a. 清华大学经济系和香港大学经济金融学院；b. 香港大学商学院)Effects of Investment Climates on Foreign Invested Firms Performance: Evidence from Firm Level DataChong-En Baia, Jiangyong Lub, Zhigang Taob(a: Tsinghua University and The University of Hong Kongb: The University of Hong Kong)白
2、重恩哈佛大学经济学博士，清华大学经济系系主任和香港大学经济金融学院教授，博士生导师通信地址：香港薄扶林道，香港大学，香港大学经济金融学院E-Mail：baichku.hk电话：852-28591036路江涌香港大学经济学博士，香港经济及商业策略研究所博士后通信地址：香港薄扶林道，香港大学，香港大学商学院E-Mail：ljybusiness.hku.hk电话：852-29645726陶志刚普林斯顿大学经济学博士，香港大学商学院教授，博士生导师通信地址：香港薄扶林道，香港大学，香港大学商学院E-Mail：ztaobusiness.hku.hk电话：852-28578223投资环境对外资企业效益的影
3、响 本研究得到香港研究资助局和香港经济及商业策略研究所的资助 来自企业层面的证据内容提要：本文利用企业层面数据，研究中国内地44个城市的投资环境对外资企业效益的影响。我们发现：一方面，投资环境（尤其是法制环境）对外资企业的效益有显著的正向影响；另一方面，在中国经营时间长、外方投资者投资次数多的外资企业的对投资环境的依赖程度比较低。数据中外资企业效益的变化可能是由于外资企业效益真正发生了变化，也可能是外资企业出于纳税的考虑而改变了利润隐瞒的程度。我们的实证结果支持了前一种观点，而只是部分支持了后一种观点。关键词：投资环境、外资企业、利润增长、隐瞒利润Effects of Investment C
4、limates on Foreign Invested Firms Performance: Evidence from Firm Level DataAbstract: The paper studies the effects of the investment climate (IC) on the performance of Foreign Invested Enterprises (FIEs) using firm-level data in 44 cities in China. We find that IC has significant and positive effec
5、ts on the performance of FIEs. We also find that FIEs that have operated longer in China, or whose foreign investors have had more investments in China rely less on IC. The change in the performance in the data may reflect an actual change in the profit or a change in the amount of tax-driven under-
6、reporting of the profit. Our empirical results support the former view, while only partially support the latter view. Keywords: investment climate, FIE, profit growth, profit disguisingJEL Classification: F21 L25一、引言我国的外商直接投资在二十世纪九十年代以来迅速增长，年外商直接投资额从1990年的35亿美元增加到2002年的527亿美元，2002年外商直接投资存量达4479亿美元，占
7、GDP的36.2% 世界投资报告，2003。我国外商直接投资迅速增长可以主要归因于国际市场分工变化、劳动力成本低廉、国内市场庞大等，但投资环境不断改善也是十分重要的原因之一。我国各级政府历来十分重视投资环境的建设，例如，2003年国务院政府工作报告强调要继续实行鼓励外商投资的政策措施，进一步改善投资环境。然而，由于我国幅员广大，各地自然资源、经济发展情况差别很大，各地的投资环境也有很大区别。因此，对我国不同地区的投资环境进行研究具有现实意义。近年来，对投资环境的研究无论在国际上还是在国内都受到越来越多的关注。例如世界银行发布的世界发展报告2005（草稿）的标题就是“为发展和减少贫穷而改善投资环
8、境”。该报告指出：每一天，世界各地的企业和企业家都面临重要的选择，本地公司要考虑是否扩大生产线或雇佣新的员工，而跨国公司则要对在世界不同地方建厂做出抉择，他们的选择在很大程度上取决于各地因政府政策和行为所造成的投资环境 http:/econ.worldbank.org/wdr/wdr2005。国际上对投资环境研究的关注部分原因是跨国直接投资结构发生了变化。联合国贸易与发展委员会发布的2003年世界投资报告指出：世界范围内的跨国直接投资在2002年下降了21%，各个国家、地区的变动幅度不同。在这种环境下，各国都很注重吸引跨国投资，而它们各自的政策对跨国投资的流向影响很大 http:/www.un
9、ctad.org/wir。本文利用对中国44个城市的投资环境的调查，结合外商投资企业年度检查数据，研究投资环境及其他相关因素对外资企业利润水平的影响。本文的结构如下：第二部分对现有文献进行回顾；第三部分介绍本研究使用的数据；第四部分是计量模型和结果；第五部分是全文的结论。二、文献回顾投资环境是一个综合性的概念。世界银行前副总裁和首席经济学家Stern认为投资环境是影响回报和风险，由政策、制度和具体执行行为组成的环境，包括现存环境和期望环境。广义上来讲，投资环境包括三个范畴：首先是宏观的或国家层面的因素，例如财政、货币、汇率政策和政治的稳定性；其次是政府机构和制度层面的因素，例如政府体系、金融和
10、法律制度等；最后是基础设施层面的因素，例如通信、交通和电力供应等（Stern, 2002）。Stern的定义为研究投资环境提供了一个有益的框架。首先我们可以依据各个国家和地区在政治稳定和开放程度上的差别进行跨国比较(如：Jun and Singh, 1996)；其次，有效的政府表现为廉洁、高效。在这方面，国际上有一些关于投资政策与跨国直接投资关系的研究（如：Djankov, La Porta, Lopez-de-Silanes, and Shleifer 2002）；最后，同一国家内不同地区之间的投资环境差别很大，由此可能对外商投资产生影响 (如：Hallward-Driemeier, Wal
11、lsten, and Xu, 2003）。世界银行从2000年开始在一些发展中国家进行了一系列关于投资环境的调查，目前已完成了30多个国家、14,000家企业的调查。该调查的目的是希望通过取得一些企业层面的数据，对各国的投资环境及其对投资效益的影响进行微观层面的研究，从而改善目前对投资环境的研究局限于宏观层面的现状，并通过研究对各国投资环境的改善提出建议 http:/iresearch.worldbank.org/ics/jsp/index.jsp。在世界银行进行此次调查之前，国际上关于投资环境对跨国投资影响的实证研究主要采用国家层次的数据，研究由于不同国家投资环境不同对跨国投资的影响总结可参
12、见张长春（2002）。利用国家层次数据研究投资环境对跨国投资的影响存在一定的问题。首先，其研究的对象是投资环境对跨国投资在一个国家总量的影响，而跨国公司的投资是个体行为，这种方法抹煞了跨国投资的个体差异；其次，对跨国投资总量的研究只能看到相关因素对是否投资与投资总量的影响，而不能发掘投资效益的差别；最后，国与国之间除了投资环境之外，还有很多其他差异（比如文化的差异），而这些差异在分析中难以控制。对特定国家内部不同区域投资环境的研究也有很多。如：Coughlin（1991）对美国不同州的资本报酬率、工资水平、交通设施等因素对跨国投资进入的影响进行了研究。国内主要有鲁明泓、潘镇等（鲁明泓、潘镇，2
13、002；鲁明泓，1997；鲁明泓，1994）利用某地区以往的国民生产总值、劳动力成本、外资出口比例等因素对该地区外商投资进行回归分析，并利用回归结果计算该地区的投资环境指数。这种方法通常给出不同地区投资环境的分值，并显示该分值的变化趋势，但也没有揭示外商投资于不同地区的效益有何不同。利用世界银行的调查，国际上一些学者进行了一系列关于投资环境对企业的影响的研究。如：Dollar, Hallward-Driemeier and Mengistae (2003) 通过研究中国、印度、孟加拉国和巴基斯坦四国制衣行业企业的投资环境对企业的全要素生产力、产出增长和工资水平的影响。得出的结论是：投资环境对企
14、业的上述指标有正的影响，即投资环境好的企业的指标比较好。Hallward-Driemeier, Wallsten, and Xu (2003) 利用世界银行调查数据研究中国北京、上海、广州、天津和成都等五个城市中十个行业的1500家企业面临的投资环境对企业的影响，作者使用了与Dollar, Hallward-Driemeier and Mengistae (2003) 类似的指标，同样得出企业的投资环境对企业影响为正的结论。世界银行的投资环境调查为研究投资环境提供了企业层面的数据，并且设计了一系列客观的投资环境指标，如：签订合同的成本、融资环境、失窃损失、断电损失、通信基础设施、花在与地方官员
15、沟通上的时间等。然而，可能是考虑到被调查企业对效益数据的敏感程度较高，世界银行的调查并没有企业效益指标。增长和盈利是企业的两个重要目标联合国贸易与发展委员会的2003年世界投资报告按各国对外资的吸引程度（表现为该国的外资增长速度）和外资的盈利水平把世界各国分为四类，即：高盈利高吸引力、高盈利低吸引力、低盈利高吸引力和低盈利低吸引力。中国处于高盈利高吸引力一组。，跨国公司进行投资的时候不仅考虑增长的潜力而且考虑能否盈利，相对而言盈利是更为核心的目标。由于盈利对企业的重要性，本文研究投资环境对外资企业利润水平的影响。投资环境对企业利润水平的影响在理论上有两种可能的解释。一是投资环境直接影响企业的实
16、际利润水平；二是投资环境通过影响企业隐瞒利润的行为间接影响外资企业报告的利润水平。我们可以把前者称为利润增长效应，而把后者称为利润隐瞒效应。张维迎（2003）论述了法制体系对企业效益的影响。他认为：信任是所有交易的前提，信任可以降低交易成本，提高交易利润。从信任的来源方面，可以将信任分为三类，即基于个性特征、制度、信誉的信任。在现代社会里，我们更多依赖于基于制度和信誉的信任。信任产生的制度基础应该是廉洁、高效政府和健全的法制；而信任产生的信誉基础则是交易的重复性、长期性，信息传递的速度和对无信誉方的惩罚。在跨国直接投资中，由于文化、地域的差异，投资方和东道国双方了解程度比较低，基于信誉产生信任的过程会比较长。而且由于发展中国家基于市场的交易重复
