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4、D永续增长率。E预测期现值。F现金流量。G折现系数。E = sumF timesG现金流量折现法评估的WK公司的企业价值（）万元。2009年初作为世界500强的ABM集团有意入股在业务及市场方面与其具有一定协同性的MK公司（采用购股方式），ABM集团欲对MK公司的资产价值进行评估，为此通过公开市场收集到如下信息：一、WK公司背景介绍 WK公司是目前中国最大的专业住宅开发企业,成立于1984年。公司致力于通过规范、透明的企业文化和稳健、专注的发展模式,成为最受客户、最受投资者、最受员工欢迎,最受社会尊重的企业。凭借公司治理和道德准则上的表现,公司连续五年入选“中国最受尊敬企业”,连续第四年获得“
5、中国最佳企业公民”称号。 产品上,WK已经形成稳定的产品线,具备行业领先水平。上海WK新里程项目作为工厂化生产的首个项目已经推向市场。住宅产业化的尝试非常有利于进一步降低项目成本,提高生产效率,契合WK做大众住宅产品的选择,一旦成功,将使WK获得较大的竞争优势。 WK1991年成为深圳证券交易所第二家上市公司,持续增长的业绩以及规范透明的公司治理结构,使公司赢得了投资者的广泛认可。过去十年,WK销售收入复合增长率为49.9%,净利润复合增长率为42.3%；最近三年,WK销售收入复合增长率达到93.7%,净利润复合增长率达到88.4%,基本每股收益复合增长率达到67.6%。公司在发展过程中两次入
6、选福布斯“全球最佳小企业”；多次获得投资者关系、亚洲货币等国际权威媒体评出的最佳公司治理、最佳投资者关系等奖项。 至2007年末,WK全国市场占有率为2.1%,业务覆盖到以珠三角、长三角、环渤海三大城市经济圈为重点的二十九个城市。当年共销售住宅4.8万套,销售套数位居世界前茅,跻身全球最大的住宅企业行列。2008年,WK入选中国蓝筹地产企业。 1.WK公司预计实体现金流量 根据WK公司以前年度的合并资产负债表与合并利润表,得出公司的预计报表。以2007年的数据作为基期数据。本文所用资料来源：WK官方网站、深圳证券交易所网站、证券之星网站、国研网和经济观察报。 (1)历史财务比率分析 通过分析W
7、K公司2004年至2007年合并利润表与合并资产负债表,可以计算出以下财务比率。 WK公司历史财务比率计算表 2004200520062007 销售增长率(%)20386998 销售成本率(%)69656458 销售、管理费用销售收入(%)9988 折旧与摊销销售收入(%)57811 短期债务利率5%5%6%6% 长期债务利率6%6%7%7% 平均所得税税率27%27%29%30% 以2007年的数据为例,列示各项比率的计算过程。 销售增长率=(本期营业收入一上期营业收入)/上期营业收入=(35,526,611,301.94-17,918,331,517.79)/17,918,331,517.
8、79=98% 销售成本率=营业成本/营业收入=20,607,338,964.4435,526,611,301.94=58% 销售、管理费用/销售收入=(销售费用+管理费用)/销售收入=(1194,543,702.00+1,763,765,823.49)/35,526,611,301.94=0.08 由公式：EBIT(税前经营利润)=利润总额+财务费用=销售收入-销售成本-销售、管理费用-折旧与摊销,可以推出 折旧与摊销=(销售收入-销售成本-销售、管理费用)-(利润总额+财务费用)所以,折旧与摊销销售收入=(35,526,61l,301.9420,607,338,964.44-1194,543
9、,702.00-1,763,765,823.49)-(7,641,605,685.33+359,500,074.40)/35,526,611,301.94=0.11 从2004年到2007年财务报表整体来看,公司各项财务指标呈现平稳增长的态势,营业收入、净利润等指标随着公司资产和规模的逐年递增而不断增长,营业成本的增长幅度小于营业收入,可以看出其规模优势逐渐显现。尤其2007年,公司业绩比以往年份增长更加迅猛,新项目的投资增幅更是惊人,达到197%。 从定性的角度来分析,WK1984年成立,1988年进军房地产,在品牌上意识很强。WK的价格一直处于市场的中高档次,非常注重小区硬件环境和人文环境
10、的建设。“从客户角度出发”,不仅仅是房子卖出去后提高销售业绩,WK想的最多是在房子之后连续不断地再给客户提供一些服务。品牌本身还包括其它一些新的消费概念,比如住宅消费的创新、市场的研究等。WK的品牌战略就是在更多的城市加速推广WK的住宅小区,巩固WK已经树立的品牌。通过多年来牢固树立的品牌WK在同业中具有了一定的竞争优势。 该公司拥有的规模优势、良好品牌形象、充裕的资金等,都表明了WK目前是一个具有强大的实力和竞争力的公司,未来也必将在这个好的势头下继续成长壮大。 (2)实体现金流量的预测 竞争均衡理论认为,一个企业不可能永远以高于宏观经济增长的速度发展下去。因此,实务中的详细预测期通常为5-
11、7年,很少超过10年。WK2008年三季度的季报中指出,集团同区位、同类型房屋的成交价已有所下降,成交量也出现不同程度的萎缩。在一定程度上是出于国际、国内宏观经济因素的影响,但更重要的仍是行业自身的规律使然。在经历了2007年较为亢奋的快速上涨之后,市场必然需要一个理性回归的过程,并在调整完成后迎来新的发展阶段。 从历史经验来看,房地产行业在长期增长中经历短期的下调,这一情形并非中国独有。70年代初,日本房地产市场经过近20年的增长后,受国际国内经济环境的影响,也一度经历过较大调整,但短暂的下跌后,是十多年持续稳定的繁荣。从中可以清楚看到,尽管就短期而言,社会经济发展中的诸多因素均有可能影响市
12、场一时的走势,但行业长期发展趋势仍取决于城市化的演进、经济的增长、人口结构以及居住模式变迁等基本要素,只要上述因素不发生根本变化,行业发展的基本趋势就不会动摇。这一点,在日本房地产市场近半个世纪的发展历程中已经得到充分验证。 对于还处在成长阶段的中国房地产行业来说,增长的历程显然远未步入尾声。因此,当前我们所面对的,并非因需求消失而行将走向衰落的市场,而是因前期过热而经历理性回归的市场。尽管国际、国内的宏观经济因素增加了本次调整的复杂性,调整的时间可能因此而变长,部分城市在短期内甚至可能出现过度调整,但住房市场的长期前景依然值得期待。随着住宅企业定价的合理化和真实自住需求的逐步启动,市场有望在
13、更为理性健康的轨道上展开新一轮的发展和成长。 此外,WK公司作为房地产行业的领军企业,有着优秀的企业管理水平和颇具远见的战略选择和品牌价值,市场把控能力强,市场反应迅速,具有相当强的竞争力。 所以根据前面的分析,认为房地产行业仍有发展的空间。确定WK公司的预测期间为5年。2013年及以后年度为后续期。预计2008、2009年销售增长率为20%和19%左右,随着时间的累积,除了具有某种特殊因素的企业,一般企业不具有长期的可持续竞争优势,也由于受目前金融危机的影响,因此,比较保守地估计其销售增长率,预计2010、2011和2012年的销售增长率为15%、10%和5%。 另外,根据竞争均衡理论,后续
14、期的销售增长率大体上等于宏观经济的名义增长率。如果不考虑通货膨胀因素,宏观经济增长率大多在2%-6%。绝大多数可以持续生存的企业,其销售增长率可以按宏观经济增长率估计n力。假设WK公司的永续增长率为3%。 (1)“销售成本”、“销售、管理费用”及“折旧与摊销”采用销售百分比法预计相关科目。相关比率根据2004年至2007年的数据计算得出。随着销售收入的增长,销售成本、各项费用等也应当有相应的变化。 销售成本应随着销售收入的增加而有所增加,考虑到生产、建设的规模化以及技术熟练程度的提高,不应有较多增长。销售、管理费用预计在2007年的基础上略有提升。WK集团2007年年报中指出,截止2007年1
15、2月31日,本集团尚有已签合同(主要为建安与土地合同)未付的约定资本项目支出及投资款共计人民币140亿元,需在合同他方履行合同规定的责任与义务同时,若干年内支付。因此,预计未来几年WK公司折旧摊销有所增加。 (2)“经营利润”根据税前经营利润的计算公式：税前经营利润=销售收入-销售成本-销售、管理费用-折旧与摊销，2007年,税前经营利润=35,526,611,301.94-20,607,338,964.44-2,958,309,525.49-3,959,857,052.28=8,001,105,759.73(元)，税后经营利润=税前经营利润-经营利润所得税=8,001,105,759.73(1-3
