《把握全球汇率市场：付鹏“层架构体系”-层层透视货币逻辑》由会员分享，可在线阅读，更多相关《把握全球汇率市场：付鹏“层架构体系”-层层透视货币逻辑（26页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、把握全球汇率市场：付鹏“层架构体系”，层层透视货币逻辑 导读：上周日大家依然抱着满满的热情参加了“扑克百家”在线分享活动。这一期“扑克百家”主题为付鹏：如何把握全球汇率市场波动下的投资，我们邀请到了独立全球宏观对冲基金经理付鹏先生。后危机时代，博弈各方以邻为壑，央行纷纷开始竞争性贬值的汇率竞赛，全球汇市风起云涌，令人眼花缭乱；大起大落，市场一片迷茫。付鹏先生从“三层逻辑框架”开始，为大家抽丝剥茧梳理外汇市场的主线暗线，指点大势，激扬文字，给大家展现付鹏的财经世界！嘉宾介绍：付鹏独立全球宏观对冲基金经理原银河期货首席宏观经济顾问原英国伦敦所罗门宏观策略对冲基金策略经理分享内容：今天我主要聊聊汇率
2、市场的波动和影响，先来谈我对汇率的理解。汇率市场从某种角度上来讲应该是分三个层级：第一个层级在最上面，真实影响汇率市场的应是全球的货币体系，很多书上都有提及。从目前来讲，在顶层设计里面最大的扰动在于一是当年的欧元的诞生，二是目前人民币国际化的进程加快。这两个点是对目前现有对全球货币体系架构影响最大的且最为核心的。那么如果放到中间层级去考虑的话，全球的汇率的第二层架构体系是全球的利差的因素，利差的因素背后实际上是各国央行的货币政策的差异性。而各国央行货币政策的预期更多的是来自于几个方面的影响，包括对本国经济的考虑，即索罗斯在反射性理论中间提到的循环。那么再往下延伸一个层级的话，第三层级考虑的是一
3、些较微观的情况，更多在于一些交易层级上面的因素，包括交易员的行为，像日本经常涉及到一些财团的资本的流动，那么各种因素去影响利差的收益。那么最终理论上应该由汇率的因素影响，去覆盖掉利差收益做一个均衡和平衡。依据这三个层级全球汇率整个波动里我们应该看到的是大的三层的周期。另外全球汇率波动我觉得是有一个比较好的特点是汇率的波动其实没有像大家想的那么的快。其实我比较反对把汇率作为一个短周期的交易的对象去看待的。因为如果从中长周期上去看的话，汇率交易的特点会非常明确，实际上胜算的概率和获得收益的概率是要远高于很多其他的领域的。汇率的周期我们讲过这三个层级里边实际上，上两个层级的变量，变动的频率和速度周期
4、都是比较长的。一旦整个周期开启的时候，持续的时间会比较长，所以说也有句俗话讲做汇率的要么不开张，一开张就可以吃三年。原则上来讲整个核心的逻辑体系和变量的变化不会是像大家想的那么的快。短周期的这种交易上会使得很多人迷失掉主的逻辑。被价格影响就会很容易的影响到对于整个体系架构的判断。当然还有很多的交易者是不愿意建立起来这样完整的架构和体系的，那么他在看汇率的时候就觉得整个波动实际上更多的是随着价格在走，而不是随着逻辑线和体系在走，实际上他会觉得汇率挺难做的，从真正的交易上来看的话汇率应该是最容易做，并且也是相对来讲最容易赚钱的领域，包括从我个人也是这么认为的，最难做的如果从参与者角度讲其实是股票，
5、因为个股信息相对透明度完全是不对称的。汇率应该更好做一些，因为他相对的信息是比较透明的。所以说原则上来讲做汇率需要思考时间比较长，需要等待的时间也是比较长的。其实需要把握的其实是上两层架构核心的体系，这个变化其实可以给你足够的缓冲空间，从某种角度来讲，我更倾向于在汇率市场上把握的往往是这种在转折，就是在逻辑体系线上爆发出转折性因素的事件点下，某一种观点可能并不会发生很快的变化，更多的是更正和体系性的往下修正的过程，不断的随着数据事件修正你整个循环的逻辑，但是一旦出发以后，两到三年之内周期的变化其实是很小的。08年金融危机前，当时我们参与的是英镑，月线上的七根十字星，在后面实际上2014年的时候
6、，其实我印象中应该是欧央行的1.4的汇率高估的那个标准，然后到后面我们看到就是说我记得在微博上还有BBS里都聊过，就是当时关于澳元的当时的转折点，其实你会发现这些所有的因素，在第一层级架构上当时并没有太大的变量，而是在第二个层级发生很多变化，全球货币差异带来的时间差驱动出准确说是汇率对利差的一个反映才是核心。基于什么东西去架构所谓的货币体系的时间差，可能要对各国的经济结构的深化的了解，比如说在03年到07年的过程中，英国的核心经济的支柱的核心其实就是房地产和金融业，当时我们做空英镑结束之后，实际我在BBS里说过从目前来看，英镑已经不再具备再回到1.9，2.0的水平了，因为英国的核心经济支柱在0
7、8年之后实际上是得到了一个巨大的毁坏，是无法进行修复的。其实这里指的核心经济支柱就是指当时的英国的金融业的变化，实际上对金融业更多的影响是来自于美国金融危机之后对于整个全球金融体系的影响，那么这种影响势必会使得过去十年英国经济一直高度依赖的金融服务性行业和房地产行业的循环体系会在08年金融危机以后会被彻底的打破。在大的层级上，英镑在金融危机后相对的强度是远远要弱于金融危机前的，在经历08年金融危机之后英国一直没有缓过来的，汇率的驱动更多是靠着资本的流动尤其是跟欧洲之间的这种风险情绪的偏好，包括理财因素的影响，包括预期的影响，在驱动着短期资本。同时就是说英国对于全球，尤其是对于欧洲包括俄罗斯的吸
8、金效应，就是相对避险的性质带来的资本的流入，催生的资产价格，是有密切关系的。但是这种循环是比较弱的，因为缺乏核心动能，所以说整个英镑实际上处于这么一个弱循环过程中。英国的货币政策整体是围绕着这样一个架构在做灵活性的调整，实际上英国人是比较聪明的因为他发现就是在最近一年体现最直接的应该是全球的货币政策的有效性在急速的下降，货币政策的使用其实对于整个08年之后的自身经济包括调整，包括内生经济，包括全球经济在平衡调整作用的时间是下降的很厉害的。各国要避免由货币政策到汇率的传导，实际上是尽量的要声称要避免这样的情况出现，所以说英国实际上是清楚的，金融市场驱动力还包含很多第三层级的影响，更多是一种预期的
9、变化，那么这种预期不仅仅可以来自于就是货币政策的传导，那更多的自于市场风险偏好的这种传导。所以实际上你可以看到这一年中英国更多的是在利用风险情绪的偏好驱动资本同时在驱动汇率，好处是保持了货币政策的相对的独立和有效性，英格兰央行已经对货币政策的使用上其实没有太明确的态度，这样的话保持了货币政策相对的空间，但同时对英国来讲，又需要一个相对弱势的英镑，这个过程中又要避免G20之间大家对于货币政策趋于影响汇率有太多的诟病，所以更多的采用的是类似于公投的方式，投还是不投其实并不重要，更多的是引起了第三层级市场的风险偏好的扭转，来驱动资本流动和汇率的变化以期达到目的。几个月前我有一篇日记：对于英国来讲，其
10、实公投投和不投并不是最主要的，主要的反倒是能够通过这样的事件来驱动整个市场风险情绪的变化来带动他的汇率，这里边实际上应该是英国目前的手段做的比较好的，目前的英国的核心经济支柱到仍然没有形成。金融如果不能够恢复到以前的杠杆水平的话，英国的金融服务性行业的功能其实也很难真正意义上恢复。英国目前来讲也是一个阶段性的终结，汇率变动的核心的几个变量比较清晰，第一是资本的流动，第二是跟外界的风险偏好的转换，由此来带动汇率的变化。而英格兰央行之所以会选择当前的手段，其实根本原因在于考虑全球当前的货币体系的差异，美国的加息只会是晚，但不会是不来。而目前来讲，欧洲其实逐步的沦为日本化的情况，就会导致全球几个主要
11、的发达经济体之间利率差异其实就是货币政策的差异会非常的明显。在这种情况下作为英格兰央行目前面临的情况比较难抉择当前的货币政策，所以这就跟当年欧洲要搞一体化是一样的，英国在做决策时候更加的偏向于一种中立的态度。这种中立态度导致在货币政策上也不愿意太过于极端的走向欧洲的情况，或者类似日本的那种情况，主要还是因为当前美国也是逆着欧洲在行走，所以我们说英格兰银行会在很长的一段时间内只是保持口头上的干预，影响下预期，但真实的利率水平的变化可能并不大。实际上英镑体系的决定权不是真正意义上的利差的变动。那么更多来自于第一是美国加息的影响，第二是口头干预对预期的影响，第三就是来自于对风险偏好的扭转，实际上会影
12、响资本的流动。这是未来很长一段时间内影响英镑整个体系中间架构的核心。那么作为欧洲来讲，实际上欧元整个体系还是在07年之前，更多的是对美元货币体系架构的挑战，当时07年的时候有一个新闻引起大家很多的讨论，当时中东的石油结算要以欧元来进行结算，实际从某种角度欧元已经触碰到全球货币体系的核心。如持续的这样子发酵下去欧元可能会面临的比较大的风险。事实上从之后来看，欧洲体系内的很多问题已经逐步的暴露出来，从2010年的希腊的债务危机一直延续到目前实无论是货币体系，欧央行，欧洲财政，包括难民，实际上对于欧洲来讲应该说完全是谈不上向好的方向发展，那去金融危机以后这么长时间内，其实更多的欧洲内部博弈是对于目前
13、来讲最大的挑战。当然了，我们说外部的压力更多的是一种间接性的因素，美国更多的是间接性对欧洲施加间接性压力。单纯的从汇率上的话，你会发现其实欧洲央行的货币政策，欧洲央行实际上在货币政策的使用上并不是像美联储在08年金融危机之后解决自身经济结构失衡和全球经济失衡过程中，他所做的是直接的把货币政策一次性的用到位，那么在欧洲的内部的这种牵制也是因为他内部经济结构的差异化，包括德法跟东欧之间的关系，跟南欧之间的关系，由于种种牵制，欧洲央行的货币政策和财政政策不可能是一步到位的，更多的都是走一步再恶化一些，大家有更多的空间。其中最主要的就是来自于德国的阻力，来自于欧洲一体化之后经济发展中间的失衡关系导致的
14、，大家仔细想想欧洲体系内经济的失衡关系，其实是根本是真正意义上来讲是无解的，除非是一体化进程的进一步的一体化，那么是欧洲真正融为一体。但是我可以告诉大家，这个是基本上概率我认为等于0的。其实投资者都认识到这样一个问题，包括索罗斯也是频繁的跳出来在讲欧洲当前的情况，虽然说给出了一些解决的方案但是大家都心知肚明这样的解决方案几乎不可取的。那在2010年欧债危机当时爆发的时候，我记得当时我就写过一些日记，包括一些当时报纸上也发表过一些详细的看法。那么当时其实更多的还是在讨论希腊的问题，但是我记得当时我写的那几篇日记，就是说很深刻的解释了欧洲体系的问题的所在，比如说实际上大家看到的希腊债务危机可能是一
15、个好像是一个简单的问题，但是跟欧洲一体化是密切相关的，比如说当年实际上我们说经济向好的时候，你由于德国的薪资水平和福利待遇远高于比如说希腊，那就有很多的希腊人到德国去就业，但是养老金和税更多的都是在德国去交纳，福利体系却停留在希腊，一旦金融危机爆发之后，实际上很多人就得随着失业率的上升被迫返回希腊，但是你会发现希腊政府的收入并没有得到提高，相反他们的支出这端却承受着巨大的一个压力。这实际上就是我们说欧洲一体化中间很微观的看到失衡关系的存在。那么这种失衡关系的存在对欧洲体系影响最大的，其实金融危机时候全球大规模的使用货币政策去同步的摆脱金融危机的这种困扰的时候，欧洲采用的过程是比较的纠结的，欧元
16、的变化更多的是随着欧洲央行资产负债表的调整而带来的汇率上边的波动，所以你看欧元在金融危机之后的波动，是经常的会出现这个V字形的。突然间跌，跌了一段时间以后突然暴涨，突然间又暴跌这样的情况，其实更多的就是因为欧洲的这种失衡关系导致的，货币政策不是一次性释放出来，是有情绪性的释放，甚至在中间欧洲央行还存在过加息的过程。资产负债表扩张一段然后收一段对应的这种汇率波动，其实欧洲货币政策的纠结归根到底因为当前内部的协调和利弊关系的均衡无法达到。更多是国家之间，尤其是在德法和其他国家之间的博弈关系，那么这种博弈关系就是驱动欧元在2014年，15年之前波动的核心的逻辑。那么这个逻辑会明显的发生变化吗？其实现在为止把欧洲逐步的脱下水，但稍微往长远看的话目前的这个情况没有得到很好的解决，甚至没有一个很好的解决方案。那么即便在过去六个月时间内，大家都在极力避免货币政策，或者大家都已经在证明货币政策的这个无效的情况下，实际上是启动财政政策去走出或者说摆脱当前的这种状态。但是即便如
