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1、 2015-2016学年第一学期投资银行学廖卫平 宝能万科收购战的启示二级市场角度的分析推演院系：研究生院专业：金融学号：0153700554姓名：杨晓琛 2016年02月13日摘要2015年12月初，潮汕商人姚振华旗下的“宝能系”，通过旗下的钜盛华、前海人寿等“一致行动人”，在二级市场，通过连续暴力举牌，一举超越此前万科企业股份有限公司的第一大股东华润集团。对于万科而言，这无疑是一场“地震”。面对宝能系对控股权的步步紧逼，2015年12月17日，王石在北京发布言辞激烈的讲话，将宝能系称为“门口的野蛮人”，“万宝之争”资本大戏正式公演。12月18日，万科紧急宣布停牌，声称公司正筹划股份发行,用
2、于重大资产重组及收购资产。一时间，“宝能”与“万科”的控股大战演变为火爆的全民话题。2015年12月以来，深陷股权之争的万科A股涨幅高达62.11%。万科股权终将鹿死谁手、险资为何热衷于频频举牌成为焦点所在。本文将重点分析宝万之争的二级市场上的动作和争夺，进行宝万之争下一步发展趋势的推演。关键词：宝万之争、宝能系、股权争夺、万科停牌。 一、“宝万之争”的过程分析：1、万科2015年6月30日十大股东结构： （图1.1资料来源：东方财富网）在“宝万之争”前，大股东华润占比22.45%，港股占11.90%，另外有大约4%的管理层持股，以及众多投资机构的持股。2、2015年7月12月的收购方披露交易
3、过程时间净买入主体 净买入占比平均成本股价涨幅7月钜盛华4.07%14.631.14%前海人寿5.94%14.388月钜盛华4.31%13.36-2.68%前海人寿0.72%13.5611月钜盛华0.59%14.810.24%12月1日-4日钜盛华4.39%17.3931.6%12月1日-4日安邦保险5.0%17.3612月18日钜盛华2.43%22.3940.4% 注：钜盛华为宝能子公司、前海人寿为钜盛华子公司，持有股权实际归于宝能 安邦保险为国内保险公司，近年在国内外资本市场频繁进行资本运作 华润在期间也有小幅（不足1%）的增持 （表1.2数据来源：宝能、安邦披露的详式权益变动书） 万科2
4、015年下半年股价走势图 （图1.3数据来源：通达信证券交易系统） 结合表1.2和1.3，发现宝能及一致行动人的买入行为集中在7、8月，和后续的12月，披露的交易数据和股价走势的成交量变化较为吻合。然而，7、8月合计买入约15%一举成为大股东并没有引起股价的较大变化，而12月买入不到10%却引起了股价的剧烈上涨。其中12月的成交量峰值也没有7、8月的成交量峰值。同时，图1.3的股价走势也和其他股票不同，因为我们在图上找不到“股灾”，2015年6月15日-7月8日发生了罕见的股灾，上证指数在见顶后短期跌幅超过30%，绝大多数股票短期跌幅达到70%，而图中显示的万科跌幅却小于20%，并且在途中6月
5、25-7月9日的时间段，万科的股价伴随成交量放大，出现了“上蹿下跳”的连续日内震荡走势，显然是大资金进出的痕迹。一般来讲，没有充分的计划，很难解释大资金在市场极度恐慌中的接盘。并且6月257月1日是股灾最恐慌的时间段，这部分的成交记录并没有在安邦的详式权益变动书中披露，无法得知这段时间的股权变动情况。 3、停牌（收盘24.43元）前各方持股及成本分析主体比例披露成本备注宝能（合计22.43%）钜盛华15.79%16.26各资管计划0.8平仓线前海人寿6.66%14.29安邦5%17.36华润15.23%/万科管理层4%/港股11.92%/其他公众、机构股53.32%/ （表1.4）经过表1.4
6、的计算后，得出以下几个要点：宝能和安邦的股权总计有22.43%+5%=27.43%，如果安邦和宝能作为一致行动人，那么仅仅差不到3%即可达到30%，发起要约收购；加上资金杠杆的作用，宝能旗下资金账面浮盈较大，同时万科的股价站在历史最高位置，所有资金都是浮盈状态；在7月-11月过程中，原大股东华润并没有进行太多的市场行为来防止收购，而在12月“宝万之争”由于股价上涨引起社会和资本市场剧烈关注；宝能的平台资金带有一定的杠杆，并且有相当一部分是保险资金，这部分资金的亏损可能引起社会的局部金融风险，这一点受到万科董事长王石的公开质疑；4、 万科停牌及停牌期间市场表现 2015年12月18日，万科发布公
7、告宣布资产重组计划停牌，至2016年2月，已发布数次继续停牌公告。 期间上证指数最高跌幅达24%，部分媒体称之为“股灾3.0”，如上证指数不能重启涨势，且无重大亮点的资产重组，万科股价有剧烈的补跌需求。如没有一定的护盘行为，宝能的杠杆资金可能暴露在风险之中。二、“宝万之争”的后续推演：1、 宝能完全控制万科有一定难度 目前万科有11个董事席位，宝能完全控制万科需要6个席位，在短期看来，难度较大； 万科的管理层大多和王石有较大的私人关系，以及原大股东华润的国企背景，使宝能具有较大的操作难度； 在停牌期间，在市场角度上宝能可以做的努力有限，场外收购较难进行，而原管理层和股东可实行定向增发等手段施行
8、“毒丸计划”； 上述分析，目前上证指数的大幅下跌，已使宝能在市场层面上陷入不利； 2、此次事件有着浓浓的“资本运作”意味由上述分析，此次的收购事件在2015年6月的股灾异动，以及社会情绪与股价的配合上，股灾时的“建仓”、12月的“连续买入”符合证券炒作的一般行为，但是符合现存的证券法和信息披露框架。在停牌前，宝能账面有较大的浮盈，不排除其他未披露账户的也有一定盈利。同时，原大股东7月-11月的静默和12月王石与宝能的“辩论”引起了社会较大关注，对可能存在的“建仓”和“拉抬”有利，不排除“双簧”、“抢帽子”的可能。3、 复牌成为了后续发展的关键是否在证券市场指数回暖的条件下复牌，影响宝能杠杆资金
9、的安全，也体现了万科管理层与宝能的利益冲突性质；复牌后是否有更大的炒作题材（如重大资产重组），为股价提供继续上涨动力，也反映了此次事件的性质；4、 事件存在和平解决的可能 上文提到过，由于宝能险资的杠杆性质，在0.8的平仓线下，可能造成社会的局部金融风险，可能成为王石决策的因素，为事件的和平解决提供了可能；三、总结本文从二级市场的角度上讨论了“宝万之争”事件的过程和推演。认为本次事件有一定的资本运作可能，同时已经形成了大幅度的证券炒作的空间和浮盈，以及市场资金的套利机会；同时涉及到股权争夺和保险资金杠杆投资的问题，和潜在的社会局部金融风险。这两点为事件的和平解决提供了契机。同时，在复牌后面临一个锁定资金的释放问题，宝能系资金0.8平仓线问题，以及可能对证券市场形成一定的冲击，总之复牌的形式和时间成为问题的关键。 本次事件对我们有较大启示，一是未来证券市场的炒作在监管趋严、证券法逐渐完善的情况下将更多的以合法资本运作形式下进行，这也是国际成熟证券市场的普遍形式；二是未来市场存在较多的资本整合空间，回购、杠杆收购可能兴起；
