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1、百奥维达投资中信医药案例分析 一、百奥维达投资公司基本情况在经济滞胀拐角若隐若现的宏观形势下，风投与私募们将更多目光投向具有强抗周期性特点的教育、医疗行业。百奥维达投资咨询（上海）有限公司就是专注于医药行业内的私募股权投资机构中表现不俗的一家机构。公开信息显示，成立于 2005 年的百奥维达关注医疗领域的四个主要投资方向：生物制药、生物工程、医疗器械和医疗服务。百奥维达公司管理的百奥财富中国基金，是在国内外生命科学业界享有盛誉的专业投资基金，它专注于对生命科学领域内具有领先技术和杰出的科研管理团队的高成长型企业的投资。20092013 年间，该公司共投资了八个项目，投资规模约在 1.5 亿美元
2、。除一个项目投资在生物工程领域外，其余七个项目均投资在生物制药领域。目前其投资组合中包括的企业有中信医药实业、凯赛生物、亚联药业、耐司康药业、蓝心医药等国内医药企业。二、中信医药实业的基本情况中信医药实业公司隶属于中信投资控股有限公司。成立于 1993 年，注册地在海南省海口市，注册资金 6000 万元。2001 年该公司作为全国首批 37 家药品批发经营企业之一，通过了GSP 认证。GSP，即药品经营质量管理规范，是指在药品流通过程中，针对计划采购、购进验收、存储、销售及售后服务等环节而制定的保证药品符合质量标准的一项管理制度。其核心是通过严格的管理制度来约束企业的行为，对药品经营全过程进行
3、质量控制，保证向用户提供优质的药品。目前，中信医药实业在药品批发、生物制品、医疗器械、药品零售连锁、中药及生物医药产品生产、技术开发、推广及相关服务等领域有一级参控股公司 6 家，分支机构 2 家，二级子公司 7 家。三、交易简介2006 年 12 月 18 日，百奥维达对中信医药的收购项目正式获得商务部批准，此次收购涉及中信医药集团 69%的股权，百奥维达通过控股子公司成为中信医药的控股股东。百奥维达基金管理人杨志在一份材料中说，百奥维达当初投资中信医药的原因主要是，在研发与经营方面，中信医药是中国最大的医药流通与分销企业之一。当时，公司总部在北京，有超过 15 年的历史，是中国最大的第三方
4、医药物流企业之一，分销超过 5000 个不同种类的医药产品，且与全球前 50 强的跨国医药企业都有深入的合作。但值得一提的是，彼时，中信医药公司处于发展滞胀期，增收不增利，且企业管理也存在瑕疵。彼时，交易额为 860 万美元（6700 万元人民币），对中信医药实业的投后估值为 9750 万元。四、投资后的增值服务在百奥维达投资中信医药之前，国有企业背景的中信医药管理体制上存在不足。投资中信医药之后，百奥维达基金管理人杨志亲自担任公司董事长，直接指导公司的管理与发展。“投资后还要参与管理，这是私募基金与横向基金最大的不同”，杨志甚至强调，医药领域的投资者不仅需要投资的能力，在很多时候还要与被投资
5、企业一起，“挽起袖子做研发”。百奥维达在这一投资案例中，充分发挥纵向联动的特点和优势。将其投资组合构成一个商业平台，在保持各家企业独立决策的基础上，各投资企业间可以相互借力、共同发展，这也是总想基金的投资特点和优势。例如投资的制药企业（蓝心医药）生产的药品，可以通过其投资的医药渠道企业（中信医药）进行销售流通。在百奥维达介入中信医药前后几年，中信医药连续多年以超过 30%的年增长率实现了远超行业平均水平的不俗表现，在 2006 年其销售额达到了 70 亿元。从行业生命周期角度看，中信医药当时正处于飞速发展的成长期。在这一时期，企业盈利模式已十分清晰，发展前景明朗，风险有所下降。需要资金用于扩大
6、生产规模拓宽营销渠道。五、百奥维达投资时机分析理论上讲，成长阶段的企业融资模式主要具有通过银行融资所占比例较低及倾向于引入风险投资。在本案例中由于对新入市场拓展成功与否的不确定性较强，以谨慎为原则的商业银行提供的资金较为有限，而 IPO 融资又时机未到。再者，PE 是成长期企业最好的融资模式。在这一阶段，如果能以相对低的价格介入，在日后能取到较好的投资回报。由此，百奥维达选择在中信医药发展的成长阶段注入资本，获得七成的股权，并深入企业，指导企业规范经营、制定发展战略，与企业形成一种利益共生关系，发挥创业者的积极性和天赋，弱化了融资后的管理运营风险。六、百奥维达退出分析PE 所持有的风险资本的特
7、点决定了其不会长期持有企业的股份，在企业发展到成熟可以在一板市场融资的时候，就会退出。在百奥维达出资 860 万美元获得中信医药 69%的股权后的第四年，上海医药以 35.68 亿元收购中信医药 100%的股权。在上海医药收购中信医药案中，截至购买日，中信医药的净资产账面价值为 10.39 亿元，净资产公允价值为 13.23 亿元。其支付 35.69 亿元的交易对价，对应的净资产溢价 2.7 倍，对应的市盈率为 25 倍。通过折算，百奥维达 69%的股权对应资金为 24.63 亿元，也就是说，在 4 年左右的时间百奥维达获得了 36.76 倍的投资收益，是近年来 PE 投资医药行业的一个成功案例 。七、案例总结首先，PE 具有很强的医药专业知识与资本运作经验，从而可以发现被投资医药企业的独特价值；其次，被投资企业有独特的价值，在本案中，中信医药在医药流通渠道领域的优势刚刚展现并具有良好的发展前景；第三，被投资企业在管理上有巨大的提升空间，且财务状况与运营状况可控。
