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1、第二章 财务管理的价值观念,第二节 风险报酬 一、风险的概念 确定性与不确定性 确定性：未来的结果与预期相一致，不存在任何偏差。 不确定性：未来的可能与预期不一致，存在偏差。 不确定性又分为完全不确定与风险型不确定。 风险型不确定性是指虽然未来的结果不确定，但未来可能发生的结果与这些结果发生的概率是已知的或可以估计的，从而可以对未来的状况做出某种分析和判断。 完全不确定是指未来的结果，以及各种可能的结果和其发生的概率都是不可知的，从而完全无法对未来做出任何推断。,第二章 财务管理的价值观念,财务管理中所讨论的风险是指那种未来的结果不确定，但未来哪些结果会出现，以及这些结果出现的概率是已知的或可
2、以估计的这样一类特殊的不确定性事件。 根据以上定义，风险意味着对未来预期结果的偏离，这种偏离是正反两方面的，既有可能向不好的方向偏离，也有可能向好的方向偏离，因此，风险并不仅仅意味着遭受损失的可能。,第二章 财务管理的价值观念,二、单项资产的风险衡量与风险报酬 例：某公司有A，B两个投资项目，其未来的预期报酬率及发生的概率：,第二章 财务管理的价值观念,风险的衡量 1、确定概率分布 2、期望报酬率：所有可能的收益值与其发生的概率的乘积 K=KiPi 式中Ki为随机事件的值，Pi为随机事件i发生的概率。 KA=K1P1+K2P2+K3P3=40%0.2+20%0.6+0%0.2=20% KB=K
3、1P1+K2P2+K3P3=70%0.2+20%0.6+(-30%)0.2=20%,第二章 财务管理的价值观念,3.标准差：反映随机事件相对期望值的离散程度的量。,第二章 财务管理的价值观念,4.标准离差率：反映了不同投资方案或项目间相对风险的大小，或每单位收益面临的风险的大小 V=/K,第二章 财务管理的价值观念,5.风险报酬： RR=bV RR风险报酬率 b 风险报酬系数 投资总报酬率： R=RF+RR 确定风险报酬的方法： 根据以往同类项目加以确定 由公司领导或公司组织有关专家确定 由国家有关部门组织专家确定,第二章 财务管理的价值观念,：,第二章 财务管理的价值观念,二、证券组合的风险
4、 1、非系统风险和系统风险 非系统风险：又被称为企业特有风险或可分散风险，可以通过有效的资产组合来消除掉的风险；它是特定企业或特定行业所特有的，与政治、经济和其他影响所有资产的市场因素无关。 系统风险：又被称为市场风险或不可分散风险，是影响所有资产的、不能通过资产组合来消除的风险。这部分风险是由那些影响整个市场的风险因素所引起的。这些因素包括宏观经济形势的变动、国家经济政策的变化、税制改革、企业会计准则改革、世界能源状况、政治因素等。,第二章 财务管理的价值观念,风险分散的极限： 总风险是由系统与非系统风险构成，随着投资组合资产数目的增加，非系统风险逐渐减少，系统风险则保持不变； 直到非系统风
5、险消除殆尽时，总风险将等于系统风险。,第二章 财务管理的价值观念,风险分散：,第二章 财务管理的价值观念,2.资本资产定价模型：试图定量揭示多样性投资组合资产的风险与所要求收益之间的关系。 Rp= Rf p (Rm Rf) Rp-投资组合的预期收益率 Rf-无风险资产的预期收益率 Rm -市场组合的预期收益率 p 衡量投资组合系统风险的指标(,第二章 财务管理的价值观念,系数，是指可以反映资产收益率与市场平均收益率之间变动关系的一个量化指标。它表示资产收益率的变动受市场平均收益率变动的影响程度。 资产组合的系数 对于资产组合来说，其系统风险的大小也可以用系数来衡量。资产组合的系数是所有单项资产
6、系数的加权平均数，权数为各种资产在资产组合中所占的价值比例。,第二章 财务管理的价值观念,美国公司的（1996年）,第二章 财务管理的价值观念,例：某投资者持有三种股票构成的证券组合，它们的系数分别为2.0，1.0和0.5，它们在证券组合中所占的比重分别为50%、30%和20%，则 p =50%2.0+30%1.0+20%0.5 =1.4,第二章 财务管理的价值观念,3.证券市场线（SML):就是关系式RR f（RmR f）所代表的直线 。,Rf,(RmRf),证券的期望报酬率,第二章 财务管理的价值观念,例：无风险证券的报酬率为7%，市场投资组合的 报酬率为13%。 问：1、计算市场组合的风
7、险报酬率。 2、如果某一投资项目的系数为0.8，其预期 的报酬率为12%，是否应该投资？ 3、如果某证券组合的期望报酬率是16%，则其 系数是多少？,第二章 财务管理的价值观念,1）市场风险报酬率（市场平均的超额报酬） 13%-7%=6% 2）必要收益率=7%+0.8*(13%-7%)=11.8% 由于预期报酬率12%大于11.8%，可以进行投资 3）16%=7%+*(13%-7%)，则=1.5,第二章 财务管理的价值观念,证券市场线的变动，体现了高报酬高风险的关系，亦说明不同风险偏好的投资人，可在证券市场中选择适合的证券作为投资目标。,第二章 财务管理的价值观念,第三节 证券的估价 一、债券
8、定价 （一）无利息支付债券：一种不支付利息的债券。 例：假设我国发行了一种面值为100元的2年期零息国库券，投资者要求的报酬率为12%，则投资者最高愿意支付的购买价格是多少？ PV=FVPVIFi,n=100 PVIF12%,2=1000.7972 =79.72(元）， 即投资者最多会出价79.72元来购买。,第二章 财务管理的价值观念,（二）固定利息债券：到期还本，定期付息,I I I I+B,1 2 3 n,第二章 财务管理的价值观念,例：某企业发行面值为10000元，票面利率为6%，期限为3年的债券，每年支付一次利息，当时的市场利率为8%，请问该债券的发行价格最多不应该超过多少？ PV=
9、FVPVIFi,n +FVIPVIFAi,n =100000.7938+100006%2.577=9484.2,第二章 财务管理的价值观念,（三）一年内多次付息债券的定价 例：某企业发行面值为10000元，票面利率为6%，期限为4年的债券，每年支付两次利息，当时的市场利率为8%，请问该债券的发行价格最多不应该超过多少？,第二章 财务管理的价值观念,PV=FVPVIFi,n +FVIPVIFAi,n PV= 10000PVIF4% ，8 + 10000 3% PIVFA4%，8 =3006.7327+100000.7307 =9326.81（元）,第二章 财务管理的价值观念,二、优先股：是指相对
10、于普通股而拥有“优先”权利的股票。优先股与普通股的性质有很大的区别，唯一相同之处是，发行时都不规定到期日，它们的持有者都成为企业的股东。 优先股一般有固定的股利，又无到期日，所以是一种永续年金,第二章 财务管理的价值观念,例：A公司发行的每股面值为100元，票面利率为5%，的优先股，在目前市场利率为4%时，其价值是多少？ 解：,所以，该优先股的价值为：,也就是说，投资者要想获得每年每股5元的优先股股利，现在必须按每股125元的价格来购买，即投资125元在收益率为4%时，取得每股5元的收益。,第二章 财务管理的价值观念,（三）普通股定价的基本模型 在定价模型中最难理解的是普通股的定价，由于普通股
11、涉及股利是否支付、支付期限、支付率的高低等。而这些因素和债券、优先股相比具有很大的不确定性，普通股的价值在很大程度上依靠人们对企业诸种因素的预期和估计，所以具有相对的复杂性。,第二章 财务管理的价值观念,普通股定价的依据是什么？ 提问：组成普通股未来的现金流是什么？是股利吗？ 股票带给持有者的现金流入包括两部分：股利收入和出售时的资本利得，股票的价值由一系列的股利和将来出售股票时售价的现值所构成。,从下图可以看出，股票的价值是一系列未来股利的现值，即,上式就是普通股定价的一般模型，为了实践操作的可行性，这里作一些假设，不同的假设就形成不同情况下可使用的具体定价模型。,普通股的定价,为便于应用，
12、这里作一些假设： （1）假如每年分配的股利相等，就是零成长股票，那么这是一个优先股的定价模型； （2）如果股利呈现一个固定增长的趋势，结果又是什么？,假设刚刚过去的一年支付的股利为 每年股利按一个g的比率增长，那么，,2,0,0,2,),1,1,),1,g,D,g,g,D,D,+,=,+,+,=,（,）,（,（,第二年股利为：,第一年股利为：,第三年股利为：,3,0,1,),1,g,D,D3,+,=,（,第n-1年股利为：,第n年股利为：,我们可以采用推导年金终值和现值的方法来计算这个无穷等比数列，最后结果是：,这些股利的现值和即是固定股利增长率 股票的价值：,已知 ，所以上式可以改写成：,就是固定股利增长率股票的定价模型。 当然这个模型必须满足以下,（1）股利以一个固定的年复利率增长； （2）股利增长率低于投资者的预期报酬率 （3）假设股票不转让,假设某企业最新一期股票的每股股利D0=1元，股利每年按g=3%的速度增长，投资者的预期报酬率为 =5%，那么投资者会出价多少来购买该股票？,
