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1、1,有所为，有所不为 2011年有色金属行业投资策略,,渤海证券研究所,钢铁有色行业研究员 刘勇 电话：01068784265 E-mail：,Company Logo,2,,五、投资建议,四、稀有金属，紧跟新兴产业,三、基本金属风光不再,二、黄金，又一个大泡沫？,一、美元将度过一段相对平静期,Company Logo,3,,1.美元将度过一段相对平静期,图1：美元影响因素的框架,资料来源：渤海证券研究所,美元汇率难搞，中短期的主导因素 各不相同。短期货币政策，中期经 济形势，长期货币地位。 长期不谈，主要看中短期，并相对 应提出关键指标。欧美利差是短期 走势决定决定因素，可跟踪国债收 益率之
2、差数据。短期影响较大的另 一个因素是资本的避险需求。中期 观察双赤字和产业资本流动情况， 美国本土预期回报率上升和赤字改 善是中期走强的前提，目前并没有 看到。,Company Logo,4,,1.美元将度过一段相对平静期,图2：美欧国债收益率之差与美元走势,资料来源：WIND 渤海证券研究所,今年以来美欧国债收益率之差与美元 的负相关非常明显。国债收益率、利率与CPI反应的是一个事实，三个说法。欧美央行相对独立，货币政策首要目标是盯通胀水平。 预计欧美加息可能性较小。如果欧盟个别国家债务危机不再折腾，考虑到CPI高于美国，加息时点会提前。美欧利差上行，美元有向下动力。 总体弱势震荡，区间75
3、-84。,图3：美国CPI与利率,图4：欧元区CPI与利率,资料来源：WIND 渤海证券研究所,资料来源：WIND 渤海证券研究所,Company Logo,5,,2.黄金，又一个大泡沫？,图5：黄金价格的驱动机制,资料来源：渤海证券研究所,总的来说我们对黄金价格趋势的判断，其实主要遵循三条逻辑： 1、黄金对美元的相对价格，美元汇率是影响黄金价格的关键因素 2、黄金本身的货币价值体现，货币体系变化以及风险偏好变化是其关键因素 3、黄金对物价的相对价格，通胀水平尤其是通胀预期是影响黄金价格的关键因素。,Company Logo,6,,2.黄金，又一个大泡沫？,图6：1993年2010年期间的黄金
4、印记,资料来源：IFENG 渤海证券研究所,90年代，黄金基本走在一个缓慢的下降通道，尽管在几次的危机时颇有起色 但由于克林顿政府时代的强势美元政策，黄金逐渐被边缘化。 新千年后，黄金终于焕发青春，十年时间上涨4倍有余。源于小布什用下个危机堵上个危机的思路，促使市场开始重新审视黄金的货币职能。这一路径和基础目前并没有改变。,Company Logo,7,,2.黄金，又一个大泡沫？,图7：黄金和美元，一对“孪生”兄弟,资料来源：WIND 渤海证券研究所,黄金和美元，均是被广义认可的货币，对于许多国家来说，储备资产中必配。两者的选择权导致此强彼弱，这是常态。 非常态下的危机发生时，两者比其它资产都
5、好，避险需求的上升使其联袂上升。 。,Company Logo,8,,2.黄金，又一个大泡沫？,图8：87年金融危机黄金显亮点,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图9：储蓄信贷危机时黄金表现不俗,欧盟等国的债务危机、美国的“无就业复苏”，极度宽松的货币政策、新兴 经济体的通胀压力使得全球经济、金融市场和全球政治都已进入动荡年代。 主要经济体几乎不可能解决所面临的结构性难题。当前黄金的信用已经超过了各个国家纸币的信用。这是我们看好金价的主要逻辑所在。动荡之时，持有黄金岂能有错！,资料来源：WIND 渤海证券研究所,Company Logo,9,,2.黄金，又一个大泡沫？,资料来源：WIND 渤
6、海证券研究所,图10：通胀预期下金价表现较好,温和的通胀水平无益于金价，黄金长期跑不赢通胀言之有理，恶性通胀发生几率小。 通胀预期快速上升，长期的更明显。非常规的通胀预期下的金价不回头。通胀预期上升即是纸币信用降低的表现，通过跟踪国债收益率与TIPS差，拐点来临时对金价判断有帮助，趋势形成后亦是其支撑,小结：推动金价上涨存在的三股力量，弱势美元、通胀预期和投资需求。而遏制金价上涨的阻力只有一个，那就是强势美元。明年的黄金走势，在大方向上还是看美元的变化，如果美元走弱，那么金价就很可能再创新高，如果美元走强，那么金价会在一定程度上出现回落，但回落到一定价位（如1200美元附近）就会处于平稳。总而
7、言之，目前看来未有美元强势反转才能够改变黄金的上涨进程。,Company Logo,10,,3.基本金属，风光不再,图11：LME基本金属价格指数,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图12：储蓄信贷危机时黄金表现不俗,流动性和新兴经济体经济迅速恢复是这两年基本金属价格上涨的动力。,资料来源：渤海证券研究所,铜是表现最好的品种，它的供需基本面最好的品种,Company Logo,11,,3.基本金属，风光不再,图13：基本金属的驱动机制,资料来源：渤海证券研究所,基本金属的商品属性，主要用于工业生产，价格由供需基本面驱动，它的金融属性区别于黄金的金融属性，由资源属性演化而来，当货币购买力越来越
8、弱时，储备货物变成了最佳选择，弱势美元驱动（实际上美元贬值过程即是通胀化过程）,Company Logo,12,,3.基本金属，风光不再,图14：铜/黄金比值,资料来源：WIND 渤海证券研究所,通胀的成因不同，所造成的贵金属和基本金属价格表现不尽相同。,因此从这个角度，我们倾向于认为目前的通胀是成本和货币两种成因共同作用的结果，并且还会发酵。产能因素影响明年相比今年将变的薄弱。在这样的背景下，我们认为明年基本金属的表现不会比黄金好。,Company Logo,13,,3.基本金属，风光不再,图15：美国IP与制造业产能利用率,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图16：日本IP与制造业产能利
9、用率,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图17：欧元区IP,图18：中国工业增加值同比增速,资料来源：WIND 渤海证券研究所,资料来源：WIND 渤海证券研究所,Company Logo,14,,3.基本金属，风光不再,图19：美国铝及有色新订单指数,图20：欧盟基本金属新订单指数,资料来源：WIND 渤海证券研究所,资料来源：WIND 渤海证券研究所,美国和欧盟有色新订单指数明显趋缓，预示明年中期之前发达经济体的金属消费可能不会乐观。,Company Logo,15,,3.基本金属，风光不再,图21：中国铜表观消费量,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图22：中国氧化铝表现消费量,资料
10、来源：WIND 渤海证券研究所,图23：中国锌表观消费量,图24：中国锡表观消费量,资料来源：WIND 渤海证券研究所,资料来源：WIND 渤海证券研究所,Company Logo,16,,3.基本金属，风光不再,图25：LME期铜库存及价格,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图26：LME期铝库存及价格,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图27：LME期锌库存及价格,图28：LME期锡库存及价格,资料来源：WIND 渤海证券研究所,资料来源：WIND 渤海证券研究所,Company Logo,17,,4.稀有金属，紧跟新兴产业,图29：今年以来价格涨幅前十的小金属,图30：今年以来价格涨
11、幅较小的小金属,资料来源：WIND 渤海证券研究所,资料来源：WIND 渤海证券研究所,今年的稀有金属表现各异，分化比较大，我们以主要的几个品种为例。稀土、钨和锑的价格上涨幅度较大，而钼、钛、镁的价格走势并不强。从中可以看出，稀有金属涨幅较好的品种都属于中国优势明显的品种，而且中国实施的对相关稀有金属的战略收储措施使其供给曲线变的陡峭，导致价格大幅上涨。,Company Logo,18,,4.稀有金属，紧跟新兴产业,图31：金属钕价格走势,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图32：钨精矿价格走势,资料来源：WIND 渤海证券研究所,图33：海绵钛价格走势,图34：金属镁价格走势,资料来源：W
12、IND 渤海证券研究所,资料来源：WIND 渤海证券研究所,Company Logo,19,,4.稀有金属，紧跟新兴产业,图35：战略性新兴产业是稀有金属机会的最大源泉,资料来源：发改委 渤海证券研究所,“十二五规划”中以明确地态度昭示了国家对产业战略转型，对新材料、 新技术、新能源的三新产业的日益重视，正是从这一角度，我们认为稀 有金属的消费量可能仍处于上升途中。而这七大新兴产业中，与稀有金属相关的产业主要集中在新能源、新能源汽车和新材料方面。新能源的核电、风电、太阳能等的发,展有望带动铀、硅、锗等稀有金属的消费；几乎所有新材料领域都会有相关稀有金属的消费，目前来看炒作比较热的品种是稀土。而
13、新能源汽车对镁、碳酸锂等金属消费的带动效应亦很明显。,Company Logo,20,,4.稀有金属，紧跟新兴产业,图36：行业集中度、储量、产量比较,资料来源：渤海证券研究所,从小金属各品种本身属性和质地出发，结合储量高低、产量高低、行业集中度高低三个因素，我们认为稀有金属中最有吸引力的品种是稀土、钨、锑和锂。然后联系到消费量的上升强弱，我们推荐稀土、钨、锑和锂四大稀有金属品种。 排序分别是钨锂稀土锑,Company Logo,21,,5.投资建议,行业整体评级：中性 各子行业评级：黄金稀有金属基本金属 黄金：买入 基本金属：中性 稀有金属：买入 投资标的推荐：中金黄金、安泰科技、云海金属、
14、江西铜业,今年下半年以来有色金属板块在流动性充裕和通胀预期强烈的背景下经历了 一轮幅度较大的上涨，我们预计随着中国等新兴经济体的货币紧缩和美国定量宽松的真空期，有色金属行业整体业绩和估值水平可能存在向下修复的要求。 分子行业，我们最看好黄金，尽管黄金涨幅已很可观，泡沫之声不绝于耳，但由于（一）目前的宏观环境仍可用动荡来形容，经济健康复苏仍有待时日，黄金的配置价值不容忽视；（二）黄金的波动性相比工业金属要小，趋势轻易不会改变，运行周期较长。故在此时点上，看多黄金的风险明显小于看空黄金的风险。其次，稀有金属的重视程度日益提升，尤其是中国对相关品种的收储和产量控制得以顺利推进，供给曲线的改变应该是个
15、较长期的过程，故继续看多稀有金属。对于基本金属而言，工业生产的下滑可能会凸显其商品属性，供需基本面的变差将一定程度上抵消它的金融属性。,Company Logo,22,,5.投资建议,中金黄金： 1、受益于金价上涨. 2、公司矿产金的比例正逐步上升，而外购合质金的比例有望逐步下降 3、黄金储量增加，从目前的430吨上升到570吨 安泰科技： 1、材料领域研发实力最强，大股东是中国钢铁研究总院，特种新材料基本全覆盖，形成超硬难溶、功能材料、精细金属以及生物医学四块主营。 2、近两年产能扩张迅速，其中高速工具钢扩产2.5万吨，新型钕铁硼扩产1000吨，粉末高速钢新投产500吨。 3、非晶带材存在超预期可能，7万吨生产线建设完毕，目前正处于试生产阶段。 江西铜业：阶段性持有基本金属的比较好的股票。 1、铜仍然是基本金属里供需基本面最好的品种，国际铜业研究组织预计2011年全球精炼铜出现40万吨左右的缺口，未来两年全球铜供应受铜品位下降和新矿供应缓慢的双重因素而出现比较紧张的局面。 2、市值资源储量比相较其它铜业公司要低，铜储量是1538万吨，银9689吨，黄金405吨。 3、矿山产能逐
