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1、上 交 所 期 权 全 真 模 拟 交 易每 日 专 家 点 评2013 第 3 期（总第 3 期）2013 年 12 月 27 日 上证 180ETF 期权 当日合约交易情况今日，沪指权重和题材股集体爆 发， 银行间市场回购利率也全 线下跌，资金面趋紧的局面正在逐步缓和。上证 180ETF 开盘于 1.962，收 盘于 1.991，较前一交易日上涨了 1.43%。当日指数在盘中经历了开盘一路上行，午前回落和午后冲高后，单日 K 线再度向上突破了 5日均线，但 趋势上仍未出现放量确 认的信号。认购期权方面，当日交易量最为 活跃的合约是“ 180ETF 购 1 月 1900”，其成交量为 244
2、9张，持仓 量为 1255 张；认沽期权 方面， “180ETF 沽 1 月 2050”的交易量领跑了整个 180ETF 认沽期权系列，成交量和持仓量分 别达到 1286 张和 1027 张。当日认购期权的交易活跃度更胜于认沽期权，反映了受市场当日上行的影响，随势做多的气氛 较为浓厚。今日上午 180ETF当月的认购期权和 6 月的认沽期权的市场价格曾出现过一段时间的扭曲和偏离，但午后市场价格基本都在理论价格的较小邻域内波动，市场价格的偏离得到及时的理性回归。 上证 180ETF 各期权合约下一交易日的理论参考价格今日，上证 180ETF 的收盘价为 1.991 元。参数上，我 们取市场无风险
3、利率为 4.5（一年定期存、贷款利率的平均数）； 对于四个不同的到期月份合 约，分 别以 30 日、60 日、90 日、180 日历史波动率作为对应合约的标的波动率（22.41%、 20.63%、18.22%、18.47%），得出下一交易日市场上 48 个期权合约的理论参考价格，如下表所示：表：上证 180ETF 期权在下一交易日的理论参考价格（单位：元）认购期权 认沽期权 到期日行权价 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 2014.6.25 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 2014.6.251.850 0.152 0.166 0.175 0
4、.213 0.005 0.013 0.015 0.0321.900 0.110 0.127 0.137 0.178 0.013 0.023 0.026 0.0461.950 0.074 0.094 0.104 0.146 0.027 0.039 0.042 0.0642.000 0.046 0.066 0.076 0.119 0.048 0.061 0.064 0.0852.050 0.026 0.044 0.053 0.095 0.078 0.089 0.091 0.1102.100 0.013 0.028 0.036 0.075 0.116 0.123 0.123 0.138数据来源：Wi
5、nd，上海证券创新发展总部创新实验室 期权交易策略运用本周上证 180ETF 经历了三根十字星和一次大起与大落，周 K 线方面呈现出一根十字星形态，反映了当前多空的博弈仍不明朗。在目前的市场环境下，市场信心仍需要一些时间去牢固建立，年末的震荡也正为 明年的突破储备着动力。本周已采用反向跨式策略的投资者可在下周前几个交易日的适当时机选择平仓，以获得做空波动率的收益。若投资者 预期近日内大盘仍将维持小幅震荡局面， 则仍可以选择反向跨式组合做空波动率，保守一些的投 资者可以选择反向宽跨式 组合（卖出开仓较低行权价的认沽期权，同时卖出开仓较高行 权价、相同到期日的 认购期权 ）。若投资者预期下周大盘将
6、以大幅波动的形式结束本周盘整行情， 则可以采用正向跨式 组合做多波动率。今日上午 180ETF 期权市场价格偏离理论价格的情况较多，如“180ETF 购 1 月 2050”、“180ETF 购 1 月 2100”、“180ETF 沽 6 月 1850”合约，出 现了标的上涨，但认购价格下跌， 认沽价格上涨的情况，较为专业的投 资者可以采用期权平价公式（ Put-Call Parity）做空高估的合约，做多低估的合约，以待市场价格回归理论价格后平仓套利。下一交易日中，投资者仍可以密切关注这些合约，寻找套利机会，在套利的同时逐步使偏离的市 场价格重归合理。（上海证券创新发展总部分析师 余力） 中国
7、平安期权 当日合约交易情况中国平安今日收盘价为 40.84 元，上涨 3.18%，全天成交 13.80 亿元，换手率 0.71%，振幅 4.04%。今日成交最为活跃期权合约为“中国平安沽 1 月 4000”、“中国平安沽 1 月 4250”及“中国平安沽 1 月 4500”，全天成交量 为 8070、5543 及 4202 张，持 仓量分别为 7591、5549 及 3766张。从成交量、持仓量分布来看，当月合约最为活跃，成交最不活跃的合约主要集中在隔季月，如中国平安沽 6 月 4250 成交量 为 324 张。 中国平安各期权合约下一交易日的理论参考价格中国平安今天收盘价为 40.84 元，
8、取市 场无风险利率为 4.5%（一年定期存贷款基准利率平均值），截至今天收盘时，中国平安年化波动率（52 周）为 32.95%，根据中国平安今天的收盘价，下一交易日中国平安 40 个期权合约的 B-S 理论参考价格如下表所示：表：中国平安期权在下一交易日的理论参考价格（单位：元）认购期权 认沽期权 到期日行权价 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 2014.6.25 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 2014.6.2535 5.978 6.374 6.704 7.518 0.030 0.276 0.486 0.914 37.5 3.677 4.
9、368 4.815 5.782 0.222 0.751 1.070 1.623 40 1.844 2.760 3.278 4.325 0.880 1.625 2.006 2.612 42.5 0.717 1.603 2.114 3.150 2.247 2.949 3.316 3.883 45 0.212 0.856 1.295 2.238 4.234 4.684 4.969 5.416 数据来源：Wind,国泰君安证券研究 期权交易策略运用从仿真交易前两日运行情况来看，期权的杠杆效应明显，投 资 者应对期权的这一基本特征形成充分认识。对于继续看好 标的未来走势的投资者，仍可选择买入轻度虚值认购
10、期权。如果投资者认为标的近期股价将维持在一个相对狭窄的空间运行，可以进行波动率交易，同时卖出相同执行价格的当月认购与认沽期权组成跨式组合， 较为稳健的投资者可以选择虚值合约来构建宽跨式组合。而对 于持有中国平安股票但担心短期下跌风险的投资者， 则可以选择买入当月认沽期权以对冲股价下行风险。（国泰君安证券研究所 刘富兵、陈睿）上证 50ETF 期权 当日合约交易情况上证 50ETF 今日开盘 1.529 元，较昨日收盘 1.527 元上涨 0.002 元，涨幅 0.13%。日内交易时段，价格持续上涨，今日波动区间在 1.525 元至 1.560 元，振幅为 2.29%，换手率为 3.23%。收盘
11、报 1.549 元，较昨日收盘，涨幅为 1.44%。今日 Shibor 利率小幅下降，7 天和 14 天回购利率分别下跌 26.20、19.10 个基点至 5.067%、5.949%。预计上 证 50ETF 短期震荡幅度会小幅扩大。上证 50ETF 期权今日成交最为活跃，共成交约 18 万张， 总持仓量为 12 万张。以“50ETF 购 6 月 1650”、“50ETF 购 1 月 1450”、“50ETF 购 6 月 1600”成交最为活跃， 总成交10332、10117、9923 张。持仓量排前 3 的是 50ETF 购 6 月 1500、50ETF 购 6 月 1650 和50ETF 购
12、 6 月 1550，持仓量分 别是 7642、6658、6421 张，以期权收盘价计算，其隐含波动率分别为 21.18%、 21.81%、21.82%。 上证 50ETF 各期权合约下一交易日的理论参考价格我们预计上证 50ETF 下周一价格波动率会有所上升，结合期权上市初期的小幅溢价的考虑，我 们设定隐含波动率为 25%，并且维持无风险利率为 6.0%。表：上证 50ETF 期权在下一交易日的理论参考价格（单位：元）认购期权 认沽期权 到期日行权价 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 2014.6.25 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 20
13、14.6.251.45 0.113 0.134 0.148 0.189 0.007 0.020 0.028 0.048 1.50 0.074 0.099 0.115 0.158 0.019 0.035 0.044 0.065 1.55 0.044 0.070 0.087 0.130 0.038 0.056 0.065 0.086 1.60 0.023 0.048 0.064 0.106 0.068 0.083 0.092 0.111 1.65 0.011 0.031 0.046 0.086 0.105 0.116 0.123 0.139 数据来源：中信证券数量化投资分析系统 期权交易策略运用我
14、们判断上证 50 指数短期持续上涨的概率不大，而小幅震 荡下行的概率仍然较大。 对于预期短期指数下跌的投资者，可以 选择卖出当月到期的深度价内期权。而 对于下周一价格波动率会有所提升的预期，投资 者可以使用下季月到期的期 权组合成跨式期权。（中信证券金融工程组首席分析师 严高剑）上汽集团期权 当日合约交易情况相比仿真首日，周五上汽集团期 权成交量有所下降。 认购期权 中“上汽集团购 1 月1500”成交量最大，共成交 8483 张；认沽期权中“上汽集团沽 1 月 1200”成交量最大，共成交6899 张。持 仓量方面，认购期权中“上汽集团购 1 月 1300”持 仓量最大，共 5851 张；认
15、沽期权中“ 上汽集团沽 1 月 1300”持仓 量最大，共 2917 张。上汽集团 30 天的历史波动率为 36 %，以收 盘价计算，主力合约“上汽集团购 1 月 1500”隐含波动率均为 35%，定价较为 合理。深度虚值合约“上汽集 团购 1 月 1600”的隐含波动率约为 36%，定价合理。 上汽集团各期权合约下一交易日的理论参考价格周五上汽集团收于 13.87 元，上涨 3.66%，各期权合约理论参考价如下表所示（波动率分别取 30 天、60 天、90 天、180 天历史波动率：36.7%、 33.89%、34.29%和 32.33%，无风险利率取一年期贷款基准利率 6%）。表：上汽集团
16、期权在下一交易日的理论参考价格（单位：元）认购期权 认沽期权 到期日行权价 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 2014.6.25 2014.1.22 2014.2.26 2014.3.26 2014.6.2511 2.916 3.002 3.090 3.355 0.002 0.026 0.064 0.168 12 1.947 2.098 2.236 2.578 0.029 0.112 0.196 0.362 13 1.092 1.330 1.515 1.914 0.171 0.334 0.460 0.670 14 0.485 0.756 0.958 1.376 0.560 0.751 0.889 1.102 15 0.166 0.384 0.566 0.959 1.236 1.369 1.483 1.657 16 0.043 0.175 0.314 0.650 2.110 2.1
