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1、1河南省加快利用多层次资本市场体系的研究河南商业高等专科学校 刘学华（邮政编码：450044）摘要：随着困扰我国资本市场最大痼疾股权分置的解决，市场发展重心已转向多层次资本市场体系建设。河南经济要在“十一五” 实现 GDP 再翻一番的目标，就必须抓住多层次 资本市场体系建设的有利时机，制定有针对性的政策和措施，加快培育不同类型的上市后备企业资源，加快我省经济发展。关键词：多层次资本市场体系 三板市场 产权市场 诚如证监会主席尚福林指出的，2006 年，我国资本市场股权分置改革等五项重点改革工作的基本完成，解决了长期影响我国资本市场健康发展的重大历史遗留问题，市场发生了转折性变化：全社会对发展资
2、本市场重要性的认识、认同明显提高；投资者信心明显恢复，市场扭转了 4 年来持续低迷的状态；市场规模稳步扩大，行业覆盖度提高，资本市 场与国民经济的关联度明显提高；市场投融资功能显著增强；市场效率提高，承受力明显增强；市场规范化程度较以往明显改善。截至 2006 年底，沪深两市共有上市公司 1434 家，总市值 90599 亿元，股票市值与 GDP 的比率由股改前的 17.7提高到 44（2007年 8 月 3 日股票市值达到 20.15 万亿元，超过 06 年 GDP）。上市公司全年分红约 850 亿元，投资回报能力提升。2006 年沪深两市日均成2交 382 亿元（2007 年日均交易额超过
3、 1000 亿元，创历史之最），2006年 A 股筹资 2432 亿元，两项指标均创历史最好水平。与此同 时，期货市场交易活跃，全年成交 21 万亿元，同比增长 56。可以说，卸下历史包袱的中国资本市场正迎来快速健康发展的黄金时期，而其 发展方向就是建立与经济发展相适应的多层次资本市场体系。历史 证明， 单一的 资本市场根本不能满足经济发展多样化的要求。一、多层次资本市场体系建设的必要性1、社会需求决定了资本市场发展的多层次。从资金供求双方来看，企业的 经营和发展是分阶段和分层次的，即使是同一家企业，在生命周期的不同阶段，其融资需求也是有差异的，这就必然在客观上要求资本市场体系具有一个完整的多
4、层次结构，以满足不同企业、企业不同发展阶段的需要。投资者可分为风险偏好、风险中立和风险规避三种类型。不同类型的投资者对证券市场的风险承受力不同的，进而选择与自己的风险偏好相吻合的投资场所和投资品种进行投资。证券市场上投资对象本身的风险状况是不同的，仅就股票市场而言，处于不同规模、不同成长阶段的企业的流动性不同，风险不同。2、多层次资本市场体系是金融结构合理化的要求。上世纪 90年代中期以后，我国金融体系中就发生了资金相对过剩和相对短缺相并存的格局，由于银行出于谨慎性考虑，将贷款过于集中大型企业，很难解决体制缺陷，这就需要一个多层次的资本市场，为不同企业解决融资需求。另一方面，行政管制下的单一市
5、场，是造成当前证券市3场监管效率难以提高的重要体制性原因。单一层次的证券市场的融资和资源配置功能总体上非常有限，而且将不同风险偏好的企业集中在一个较高标准的主板市场上市、而缺乏其他可供选择的直接融资渠道，必将导致资本市场金融资源的错位配置，助长投机行为。3、多层次资本市场的建设有利于提高中国金融市场的整合程度，降低其分割程度，从而推动金融体制的改革。当前，不同行业和地区企业的资金利税率相差迥异，就是当前金融市场分割的一个重要显示指标。据统计 ，在我国 39 个行业中， 资金利税率最高的烟草行业为67.69，最低的煤气生产和供应业为-0.8，极差达 68.49 个百分点；资金利润率最高的烟草行业
6、为 10.9，最低的煤气生产和供应业为-2.21，极差达 13.11 个百分点。不同地区企业之间也存在类似的差别。 这表明，缺乏一个多层次的、具有良好流动性的金融市场，降低了中国的金融资源的配置效率，也在事实上形成了中国金融领域的二元结构现象。二、多层次资本市场体系建设的思路多层次资本市场体系虽然受到历史传统、经济发展、监管模式等诸多因素的影响，但都遵循相似的发展规律，即场内市场与场外市场相配合，区域性市场与全国性市场相结合。我国的多层次资本市场体系基本框架是：一是重点发展交易所主板市场；二是继续推进中小企业板块建设；三是积极推进创业板市场建设， ；四是进一步发展代办股份转让系统，构建统一监管
7、下的全国性场外交易市场。五是开展交易制度创新，研究建立不同市场层次间的转板机制。六是建立全国统一4的非上市公众公司监管体制和分级负责的持续监管制度；七是推动建立统一互联的债券市场，促进交易所市场和银行间市场协调发展。八是以稳妥推出金融期货为重点，更好地发挥期货市场功能。中国资本市场体系构架图三、河南资本市场发展情况及优劣势分析目前，河南资本市场同全国一样，正步入良性发展、快速增长的中国资本市场体系股票市场债券市场交易所主板市场（上海）交易所中小板市场（深圳）交易所创业板市场（深圳筹）三板市场（代办股份转让系统）交易所债券市场银行间债券市场上海、大连、郑州商品期货所上海金融期货所（筹）期货市场转
8、板转板转板互联互通5新阶段。特别的，在 2005 年启动股权分置改革导致国内暂停新股发行和上市公司再融资的情况下，我省一些公司另辟蹊径、 “扬帆出海”，在海外上市融资方面取得了丰硕成果。2006 年新增上市公司 8 家，其中境内 2 家，境外 6 家；我省上市公司总数增加到 45 家，发行股票 46只，其中境内上市公司 33 家，境外上市公司 13 家；累计募集资金约360 亿元，2006 年发行股票募集资金 61.71 亿元，其中境内 IPO 募集34.3 亿元，再融资募集 3.49 亿元，境外 IPO 和定向募集折合人民币23.92 亿元。经济的高速发展更为资本市场发展奠定了坚实的基础。初
9、步核算，2006 年全省国民生产总值达到 12464.09 亿元，比上年增长 14.1；地方财政一般预算收入 678.4 亿元，增长 26.2，支出 1441.1 亿元，增长 29.2；金融机构人民币存款余额 11492.55 亿元，增长 14.9；规模以上工业企业实现利润 1145.31 亿元，增长 75，等于中部四省（湖北、湖南、安徽、江西）的总和。一、二、三产业分别实现增加值2049.42 亿元、 6762.4 亿元和 3652.27 亿元，增长 7.3、17.7和12。全部工业增加值 6070.93 亿元，增长 18.7；规模以上工业企业主营业务收入达到 13711.3 亿元。但将资本
10、市场与经发展相比较，河南资本市场发展的不足十分明显：资本市场与我省经济发展不相称。我省经济总量在中西部省区位居第 1 位，但上市公司数量在中部 6 省中仅为第 4 位。2005 年、2006 年我省直接融资占比仅为 0.5、0.4% ，经济证券化率仅仅从65提高到 10%，落后于全国平均水平，与我省 经济发展的要求有很大距离。上市后备企业严重不足。资本市场自恢复融资以来，新股发行和再融资呈现加速态势。而我省面临的最大问题是“上市荒” ，缺少企业发行申请可以审核。省内仍有一批优质的国有控股公司尚未发行上市，甚至没有制定明确的上市计划，如永煤集团、义煤集团、南阳天冠、鹤壁煤电等公司。四、抓住多层次
11、资本市场发展机遇，促进河南经济的跨跃发展 在国家多层次股票市场体系的过程中，河南省能做的不是“比葫芦画瓢”，按照国家标准再搞一套，而是立足两个字 “利用”。鉴于债券市场和金融期货商尚待政策明朗，笔者对利用股票市场体系的建议是：对于主板市场：结合我省产业优势，推进我省企业利用主板市场做好 IPO 和整体上市。作 为工业大省，我省在制造行业、资源行业、食品加工行业有较强实力，涌现出一批具有管理科学、公司治理规范、行业竞争力强的企业和企业集团。当前应抓住主板市场活跃、发行审核进程加快的机遇，推进企业在主板市场上市和已上市公司的整体上市工作。首先应全力推进我省大中型企业在上海证券交易所上市，当前应重点
12、协调永煤集团、义煤集团、南阳天冠、鹤壁煤电等公司发行上市，优先在 A 股市场上市，也可以采取 AH 模式两地上市。其次随着股权分置改革的深入推进，一批国有控股上市公司采取再融资、换股合并等方式实现了整体上市，既消除了集团内部的关联交易，又7提高了上市公司的整体质量。我省的神火股份、神马实业、豫光金铅等公司具备再融资、整体上市的条件，应鼓励这些公司采取换股收购、定向增发等方式实现整体上市。第三，对于我省在香港主板市场上市的洛阳一拖，在目前多家 H 股回归内地的趋势 下，创造条件，促使其回归 A 股市场。对于中小企业板市场：目前我省中小企业板发展面临的难题是后备上市企业资源不足，部分符合条件的企业
13、上市动力不足，难以适应快速发展的要求。省政府有关部门应努力加强中小板上市企业的培育工作。首先应积极宣传，通过组织培训、考察，使广大中小企业的经营管理者认识到借助资本市场发展的重大机遇，要看到沿海开放地区正是借助的资本市场实现中小企业的跨越式发展，消除上市难、难上市的片面认识。其次要深入调研，掌握我省中小企业的整体状况，建立后备企业数据库。再次，做好项目筛选工作，选择一批项目前景好、潜力大、相对成熟的企业，积极引入保荐机构介入，按照上市规则的要求进行规范。对于即将推出的创业板市场：随着多层次资本市场的深入发展，创业板的推出将为期不远，应积极创造条件，为我省创业企业进入资本市场做好充分准备。创业企
14、业一般从初始投资到持续实现盈利，一般都要经历 5 至 7 年时间，而信贷资金定期还本付息的特性，与创业企业成长到一定阶段后才能实现现金回流的规律就会产生明显冲突。而主板股票市场的市场定位就是为已具有相当规模的已处于成熟期的企业服务，不适于中小企业的进入。针对这种情况，首先要建立创8业投资体系，用鼓励和培育创业资本成长的方法对政府用于支持产业发展的资金的使用方式进行调整。在政府资金的投入模式上，将对项目(企 业) 的直接投入改变为以间接投入为主的模式。在政府资金的支持对象将重点支持项目改变为支持环境改善，搭建平台，培育机制，突出政府资金的引导作用，鼓励民间资本介入创业投资领域。同时根据财力水平，
15、考虑在税收扶持、奖励措施等方面有所作为，吸引更多的优秀企业、优秀人才。做好创业板上市企业资源培育，待条件成熟时，采取多家企业“ 打包发行”的方式推动进入创业板。我国的三板市场具有典型的中国特色。2001 年下半年，为解决STAQ 系统和 NET 系 统关闭后退市摘牌企 业的出路问题出现了代办系统， 2002 年从沪深交易所退市的股票也被安排到代办系统进行交易。可见，代办系统在 设计者的眼里是最早是作为“ 垃圾回收站” 存在的。这一情况在在 2006 年得到改观，1 月 17 日，国家科技部、中国证监会和北京市政府启动“中关村科技园区非上市股份公司进入代办股份转让系统挂牌交易” 工作，代办股份转
16、让 系统作为国家实施“ 创新战略” ，促进高科技企业发展的重要一环已经显 露出重要作用。河南利用三板市场的规范举措，应当是积极创造条件，抓住国家级高新区与代办系统对接试点扩大（据了解，下一步将在全国 52 家国家级高新区中再选择 6 家进行试点）的机遇，将我省郑州、洛阳高新区与代办系统对接， 为我省“ 创新型河南”战略做出贡献。参考文献：1、我国产权交易市场现状分析9作者：证监会研究中心刘洁、卫学玲 证监会内部研究报告2、我国资本市场与世界成熟资本市场的主要差距作者：证监会研究中心祁斌、王欧 证监会内部研究报告3、河南破题多层次资本市场作者：周健文 大河报2006 年 12 月 22 日七日财富4、台湾发展创业投资的成功经验及其启示作者：证监会研究中心李修辞 证监会内部研究报告5、后股权分置时代的资本市场发展机遇与挑战作者：证监会研究中心祁斌 证监会内部研究报告6、2006 年度河南省政府
