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1、资产证券化对融资租赁的重要性分析2015年资产证券化井喷式发展，有望超过过去九年的总和，其中，尤以融资租赁资产证券化异军突起，几乎从零起步，陡崖式跃升，引人注目。融资租赁证券化给租赁公司带来资金来源的同时，我们看到正在逐渐改变着租赁公司的行为模式：可以预见，融资租赁资产证券化正在更为深远地影响租赁行业业态。租赁资产证券化的分类根据监管部门的不同，目前市场上租赁公司有三种，即金融租赁公司、外商融资租赁公司、内资试点融资租赁公司；大致又可以归属为两大类，即金融租赁公司和融资租赁公司，前者由银监会批准设立，后者由商务部独立批准或与国家税务总局联合批准设立。相应地，融资租赁资产证券化也可以细分为两大类
2、，即金融租赁资产证券化和融资租赁资产证券化。金融租赁资产证券化的发行主体为金融租赁公司，采用“主体审批+产品备案”的模式，主要由商业银行或者证券公司作为发行承销商通过信托计划设立，在银行间市场发行。融资租赁资产证券化的发行主体为商务部批准设立的融资租赁公司，采用“备案制”发行，由证券公司或基金子公司作为发行承销商通过资产支持专项计划设立，在交易所市场发行。飞速跃升的租赁资产证券化从政策层面看，金融租赁和融资租赁资产证券化两个市场在2014年都实现了历史性的跨越。金融租赁资产证券化方面，2014年3月，中国银监会修订了金融租赁公司管理办法，经银监会批准后金融租赁公司可开展资产证券化业务；2014
3、年11月，中国银监会发布关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知，信贷资产证券化转为备案制，业务资格由银监会机构监管部审批，产品在发行前向银监会创新部进行备案登记。融资租赁资产证券化方面，2014年11月，证监会发布了证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定，资产证券化业务由事前行政审批改为事后备案，并实施负面清单管理。备案制改革之后，资产证券化产品由证券交易所事前确认产品是否符合挂牌条件，并由中国证券投资基金业协会实行事后备案，资产证券化产品的发行效率因此大幅提升，租赁资产证券化业务迎来了新的发展机遇。金融租赁和融资租赁资产证券化市场几乎同时启动发力，金额迅速增长。在金融租赁资产证
4、券化市场，2014年9月，交银租赁发行首单金租ABS，规模10.1亿元；截至2015年11月底，交银租赁、华融租赁、工银租赁、江苏租赁、招银租赁五家公司共发行6笔金租ABS，发行总规模约达78亿元。在融资租赁资产证券化市场，截至2015年11月底，共有约55笔ABS产品在交易所发行，金额达629亿元。资产证券化对于金融租赁和融资租赁公司的重要性不同。截至2015年11月底，金融租赁ABS累计发行规模78亿，约占当期金融租赁1.47万亿总资产的0.5%；融资租赁ABS规模629亿约占当期融资租赁资产总规模约2.4万亿的3%。备案制以来交易所发行的租赁ABS产品达48只，约占租赁ABS产品总发行数
5、的87%；发行规模达465亿，约占租赁ABS产品总发行规模的74%。其中包括远东租赁、宝信租赁、汇通租赁、先锋租赁在内的国内多家租赁公司已经在交易所发行了超过四期资产证券化产品。金融租赁和融资租赁公司对资产证券化的欢迎程度不同，这主要源于金融租赁公司大多具有银行股东背景，容易获得低成本资金，资产证券化对金融租赁公司吸引力相对较小，更多地是将资产证券化作为一种创新、尝试和补充；对于融资租赁公司而言，则是在银行贷款之外，开辟了一个重要的资金来源渠道。金融租赁和融资租赁资产证券化对各自交易市场的重要性也不同。截至2015年11月底，金融租赁ABS总规模约占到银行间市场ABS规模的1.1%；而融资租赁
6、ABS则约占交易所ABS产品总发行规模的29%。这也正好体现出融资租赁资产期限以3-5年中长期为主，现金流稳定，适宜资产证券化的特点；同时，资产证券化手段也正好契合了融资租赁公司获得多元化低成本资金来源的需求。从发展趋势来看，租赁资产证券化发行主体有扩容趋势、租赁公司发行ABS成本近期明显有走低趋势、证券化带动了租赁业务模式结构化创新趋势。融资租赁资产证券化优势选择资产证券化融资的租赁公司主体不断扩充，越来越多的中小租赁公司通过资产证券化渠道进行融资。随着参与证券化的租赁公司越来越多，租赁标的所涉及行业不断增多，涵盖了制造业、医疗、环保节能等传统行业和新兴行业。同时，资产证券化使得融资租赁公司
7、的融资利率近期不断下降。随着国内贷款利率的下降、资产证券化业务的常态化发展，投资者参与认购ABS交易的意愿逐渐加强，自今年4月份以来，ABS产品票面利率显著下降。部分优质租赁公司，通过资产证券化进行融资，其加权票面利率已经低于银行同期贷款利率。再者，受到证券化的带动，租赁公司业务模式不断创新，交易结构日益多样化。租赁公司在存量资产证券化的基础上，在未来做租赁资产的初期，便会考虑ABS的运用，设计为“自持资产+证券化”的结构，从而在为客户降低融资成本的同时，让租赁公司通过杠杆结构获得较高收益。正如一位资深证券化业内人士所言，“证券化是一种工具、业务模式，更是一种理念”。融资租赁证券化给租赁公司带
8、来资金来源的同时，我们看到正在逐渐改变着租赁公司的行为模式：证券化的基础融资租赁资产从存量资产扩展到增量资产，租赁公司证券化的目的从获得资金来源扩展到降低融资成本，租赁公司通过证券化获得低成本资金从而使得提升目标客户层级成为可能，ABS回购式发展使得资产流动性的提高又为进一步降低融资成本提供了可能。可以预见，融资租赁资产证券化正在更为深远地影响租赁行业业态。融资租赁资产证券化如何评级证券交易结构分析1.预提准备金账户预提准备金账户资金部分来自于交割日证券发行收入，账户中的资金主要用来支付交割日后90天内租赁合同可能产生资产相关应付账款，此期间过后账户中的剩余金额用来偿付证券未付本金。预提准备金
9、账户有效期过后，评级机构需重新分析资产池的特征，并与交割日资产池特征进行对比。计提预提准备金后证券整体信用水平不应受到影响，发行人对此需在发行说明书中加以阐述。首次从事融资租赁资产证券化的发行人所预提准备金金额一般不高，对于有过多单发行经验的发行人，预提准备金账户金额一般设定为抵押资产余额的15%-30%左右。资本化利息账户伴随预提准备金账户而设立，主要用来弥补预提准备金账户合格投资收益相对证券发行利率不足部分金额。资本化利息账户资金也来自于交割日证券发行收入，提取期过后该账户余额全部交付予发行人。2.循环期对于具有循环结构的证券化交易而言，循环期一般为9-24个月，在此期间投资者将只获付利息
10、，本金账户中的资金用来支付由于建立新设备租赁合同而产生的应付费用。循环期过后，则开始偿付投资者的利息及本金。循环期内入池新资产应满足一定的合格标准，以保证资产池基本特征和分散性。法律要素分析租赁资产支持证券的建立，实现了租赁资产与各机构破产和无力偿还风险隔离，这主要通过租赁资产“真实出售”的方式实现，即租赁公司对已出售的租赁资产在证券化过程中没有追索权，租赁公司或资产证券化发起人的资产风险、破产风险等也不会传递给租赁资产支持证券持有者。租赁公司可通过租赁资产证券化，实现租赁资产的真实出售，提高资产的流动性，改善自有资本结构，更好地进行资产负债管理。此外，为了维护证券持有人权益，发行人须将优先债
11、权授予契约托管人。在资产转让过程中，法律顾问应出具法律意见，分析真实出售和破产风险隔离情况。另外，还需分析受让人是否对入池资产具有优先债权。定性分析1.交易参与机构主体分析评级机构对交易参与机构进行访谈，对资产服务机构进行以下几个方面尽职调查：组织机构；业务经验；经营目标和经营策略；市场竞争地位；资产保险措施和资产服务机制；所管理资产历史表现；融资能力等。评级机构要分析交易参与机构总体财务实力以及服务能力的持续性，分析证券交易结构及法律要素。评级机构根据可获得的定量和定性因素对每个发起人/资产服务机构进行持续跟踪分析，从证券发起贯穿于整个证券存续期，基于这些分析评级机构评估证券在无担保条件下存
12、在的优势因素和潜在风险。2.保险措施保险措施的可实施性和可持续性对于融资租赁收款账户信用表现有着重要影响，保险机构需具备从业经验并有较强的财务实力。承租人的信用情况直接影响着保险措施的启用，所以需分析承租人历史交易表现，金融机构或评级机构对其信用评价报告，承租人过往支付历史以及财务情况等。评级机构要分析保险措施和执行情况的一致性，任何偏离预设保险措施的行为都预示着资产池可能出现信用表现恶化，发起人需及时对此提供相关详细文件进行说明。另外，内部审计和外部审计的结合也确保了保险措施的一致性和正确执行。3.资产服务能力资产服务机构的尽职能力将直接影响到证券的整体信用表现和资产池现金流水平。评级机构关
13、注其租赁费收取能力、资产回收及再租赁能力、历史呆坏账、保险措施启用、税赋等方面情况。所管理资产规模较为庞大时，强大的收款能力和完备的数据分析系统成为支撑资产服务能力重要因素。为应对突发事件，资产服务机构应建立至少24-48小时的应急服务平台，并定期出具供投资者查阅的资产服务商报告。评级机构结合现场调查及相关历史数据收集结果，采用表1和表2中(见下文）压力因子来测试预期现金流在压力条件下对交易损失的覆盖程度。资产池特征分析资产池特征将影响违约事件发生频率及压力条件下资产池违约后的回收金额。从历史数据看，信用表现较好的资产池多由通用设备、资产价值较高且使用寿命较长的资产组成。资产池特征分析可预警交
14、易可能出现的违约损失。1.债务人集中度分析大宗设备入池或者单个借款人涉及多笔租赁合同情况下常涉及集中度问题，当未评级主体或非投资级别的债务人在资产池中占比超过1%时，则需额外设置信用增级措施。如果资产池集中度过高，评级机构将采用下文中所提到的债务人集中度调整法对信用增级量进行调整。2.地区集中度较好的地区分散性能够缓解经济衰退期或自然灾害突发情况下违约风险，地区集中度过高将增加资产累计净损失率。为缓释地区集中风险，评级机构将采用表1和表2中压力因子对信用增级量进行调整，来测试压力条件下现金流对证券本息正常支付的支持程度。3.设备类型和制造商评级机构分析设备的使用性能、二级市场流动性和市场容量。
15、另外，设备制造商破产时，交易是否设置第三方资产服务机构及时进行资产服务和管理也是评级机构分析的主要方面。对于专用设备入池资产，需进行详细的行业分析，以便于评估设备的价值和使用用途等。设备类型、技术更新和设备制造商数量将影响再租赁以及回收资产的变现能力，所以设备类型或制造商集中度将影响资产池组合信用质量。为了缓释此集中风险，需调增损失率放大倍数或者采用债务人集中覆盖度上限对信用增级量加以调整。资产池信用表现1.拖欠率拖欠事件可预警资产池现金流水平可能出现的风险，评级机构期望资产服务机构按照逾期时间做出拖欠事件分析报告，一般分为逾期30-60天、61-90天和超过90天等，以跟踪分析拖欠事件对证券
16、整体信用表现的影响，这不仅有助于评估资产池恶化程度和潜在违约风险，且有助于确定资产支持证券违约触发条件。2.违约率为保护投资者权益，一般逾期120-180天则视为违约。评级机构根据静态资产池累计违约率和累计净损失率等历史信用表现来预测资产未来信用表现。一般情况下，评级机构可根据已经清偿完毕的证券获取静态资产池历史数据，并以此作为信用风险分析基础数据。另外，由于资产的可持续性和再租赁性，每年损失额较难进行预测，某些发行人将资产闲置或损耗报废视为违约事件，根据资产变卖或其他方式进行资产处置时所发生损失额来确定损失率。在没有违约数据可使用的情况下，评级机构将采用表1和表2中压力因子对信用增级量进行调整，来测试压力条件下现金流对证券本息正常支付的支持程度。3.回收率评级机构一般分析一年内静态资产池累计回收表现，但考虑到资产发生违约和现金回收时间上有延迟，分析5
