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1、浅谈分级基金及其操作策略 摘要 分级基金作为结构化创新产品引入国内已经有7年时间，特别是在最近三年里，分级基金发展迅猛，在众多基金产品中分外抢眼。本文普及分级基金的基本知识，并阐述杠杆率、折价率等指标及其简单估值方法，衡量其中的收益率和风险性，并从各方面有针对性地选购分级基金的基本操作策略。 关键词:分级基金，杠杆率，折价率，优先份额 ABSTRACT Structured Funds are innovative products developed by the structured classification technique and it has been introduced t
2、o China over 7years. The last three years Structured Funds have developed rapidly, which are very eye-pleasing among all the funds. So, the paper will introduce some basic knowledge of them, and then explain some index like leverage ratios, discount rate and simple valuation methods. So in that way,
3、 we can understand their profits and risks. The the end, according to these features, I will find some basic operating policies to have a better choose of Structured Funds. King words: Structured Funds, leverage ratios, discount rate, Low-risk shares 一、 分级基金的含义 分级基金，起源于国外,又称为“结构化产品”， 2007年首次引入中国。分级基
4、金是指在一个投资组合下,通过对基金收益或净资产的分解,形成两级(或多级)风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种。 分级基金的主要特点是将基金产品分为两类份额,并分别给予不同的收益分配。通常分为低风险收益端(优先份额)和高风险收益端(进取份额)两类份额。通常情况下,优先份额一般可以优先获得分配基准收益,进取份额最大化补偿优先份额的本金及基准收益,进取份额通常以较大程度参与剩余收益分配或者承担损失而获得一定的杠杆。 二、分级基金的发展历史与现状 为了突破封闭式基金的瓶颈期，2007年，分级基金开始引入中国。在2012以前，一共只有30只分级基金上市，而在2012以来，发展迅猛，目前分级基金共有
5、170只左右。与LOF、ETF、封闭式基金一起构成了基金业的四大支柱。 按照投资标的，目前上市的分级基金可分为股票型、债券型两种。 股票型分级基金的投资标的是在国内证券交易所上市的股票， 债券型分级基金的投资标的是固定收益类投资品种，包括国债、央行票据、地方政府债、金融债、公司债、企业债等等。其中，股票型分级基金占大部分，截止到2014年12月，上市分级基金共有170只，股票型分级基金共有130只，超过总数的2/3。 三、分级基金的结构与运作原理 分级基金在国外叫结构化产品,正是因为其结构化设计而得名,可见,结构化是分级基金的一个核心创新,其他的创新都是围绕结构化而设计的。可以从下面几个方面理
6、解结构化设计：1 1杠杆设计。基金由两级份额组成，一为优先份额，一为进取份额。两级份额分别募集和计价，但资产合并运作，在法律主体上是同一基金。两级基金的根本区别在于收益分配权的差异，优先级份额享有优先分配权。基金合同一般规定，优先份额享有稳定的低收益，一般在市场利率的基础上相应增加一定百分比。进取份额利用优先份额所募资金，进行杠杆化操作带来的超额收益，并承担进取份额相应的收益率要求。2 2、拆分合并机制。开放式分级基金可以通过场外、场内两种方式公开发售，基金发售结束后，场外认购的全部基金份额将确认为母基金份额；场内认购的全部基金份额按照 1:1 的比例自动分离预期与风险不同的两种份额类别，即优
7、先份额和进取份额。 基金合同生效后，母基金份额设置单独的基金代码，只可以进行场内与场外的申购和赎回，但不上市交易。优先份额与进取份额交易代码不同，只可在交易所上市交易，不可单独进行申购或赎回。 投资者可在场内申购和赎回母基金份额，投资者也可选择将其在场内申购的母基金份额按约定的比例分拆成优先份额和进取份额。同时，投资者也可按约定的配比将其持有的优先份额和进取份额申请合并为场内的母基金份额。 四、分级基金的杠杆率 分级基金杠杆一般是指一定金额的风险资金能够撬动的资金总额的比例。高杠杆基金可能会享有的高收益是诱人的,同样,其可能承担的高风险也不可避免。 由于，杠杆比率=基础份额净值/（基础份额净值
8、-优先份额净值*优先份额比例） 很直观我们可以看出,杠杆比率与基础份额净值、优先份额净值和优先份额比例有关,我们对这些变量进一步分解,得到影响杠杆的几个因素如下: 1、基础份额净值。通过前面的分析,我们得出,在其他条件不变的情况下,杠杆比率随着基础份额净值的增大而不断减小; 2、份额配比。通过公式我们可以看出,在其他条件不变的情况下,杠杆比率随着进取份额比例的减小而增大。 3、优先份额基准收益率。我们知道,对于优先份额的持有者,一般只能获得基准收益,我们根据基准收益,可以知道优先份额净值。在其他条件不变的情况下,杜打?比率随着优先份额基准收益率的增大而增大。 五、分级基金的折溢价率 随着开放式
9、分级基金逐渐发展，分级基金份额整体折溢价的情况很有可能成为历史。因为开放式分级基金可以随时申购赎回，如果分级基金上市份额出现折价，就会为投资者提供短期套利的机会；反之如出现整体溢价，则可以在银行申购并到二级市场卖出实现套利，从而最终达到平抑折溢价的效果。4 根据计算公式，折/溢价率=（交易价格-市场净值）/份额净值 一般来说,溢价,表明市场看好该基金,不过溢价率越高,风险也越高;折价,表明市场不看好该基金,投资者只愿意出比净值低的价格购买该基金。所以通过折溢价率,投资者不仅可以了解其他投资者对行情的判断,而且可以决定自己的投资决策。而对于偏好追涨杀跌的投资者来说,偏好买入溢价的份额,而冷落折价
10、的份额。 六、分级基金的估值 一般分级基金优先份额的净值计算方法是根据合同约定的收益率每日获得日基准收益，而并不承担实际的投资盈亏。由于优先份额子基金和进取份额子基金共同构成了母基金，优先份额的实际投资盈亏由进取份额分享与承担，因此进取份额净值并没有独立的计算方法，而是在母基金净值和优先份额净值确定后通过计算两者的差额而获得。 3 由于优先份额可以每年通过定期折算获得约定收益，而且在基金永续经营的前提下没有违约风险，所以我们通常可以把一般永续开放式分级基金优先份额看作是永续债券，因为二者具有非常相似的现金流。 因此，定期折算机制为优先份额赋予了类似于永续债券的现金流，优先份额的价值可以通过未来
11、的现金流而得到体现。 七、分级基金的操作建议 （1）规避套利时间风险，首选支持“T+2”卖出的券商。套利的第一步是申购分级基金，要提醒投资者的是，一定要场内申购，这样套利时间短。如果是通过银行或者其他场外渠道认购或申购的分级基金母份额，需要首先进行跨系统转托管，将场外认购的份额转托管到场内系统，会增加两个工作日的流程。 （2）不应以高溢价率为唯一指标，需注意流动性和稳健性。目前，分级基金市场获利丰厚，高溢价套利引发大量资金套利，在市场火爆的情况下，更应该警惕“羊群效应”。因此，最好选择套利相对规模稳定，以及套利资金入场密集程度不太高的产品，以及选择较大规模的分级基金。 （3）注意优先份额的折价
12、机会。与进取份额相比，优先份额具有收益率固定、优先分配、风险较低、投资门槛低、交易费用低等众多优势。在目前的分级基金市场中，优先份额折价情况愈来愈普遍，甚至已有部分基金折价率超过20%， 这些分级基金A类份额约定收益率整体在6.5%左右，若目前15%折价状态下，年化收益率约为7.35%，收益要超过银行理财产品等。5 （4）对于进取份额的选购，需要注意以下几点：找标的，分级基金大多被动跟踪指数，指数的涨跌直接影响进取份额的表现；需要注意市场的风格轮换，既要有所侧重又要防止过度失衡和满仓踏空；比杠杆：因为分级基金的杠杆设计原理，杠杆越大，越能获得超额收益；投资者需要认真研读基金的招募说明书，根据自身需要选择杠杆比率。 八、参考文献： 1百度百科分级基金，2014. 2金列基于杠杆设计的刨新型封闭式分级基金研究 经济论文2009，第10期 3蒋文清分级基金与股指期货套利研究上海交通大学硕士论文，2013. 4代景霞分级基金投资策略研究西南财经大学硕士论文，2012. 5王阡陌. 参与分级基金“溢价套利” 警惕零流动性风险，2014.
