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1、 厦门大学MBA 学生小组作业 财务决策厦门大学MBA*班第*小组指导老师：*教授姓名学号* * * *2013年11月8日一、案例背景重庆百货总部大楼地处重庆最繁荣的城区渝中区的中心地带，始创于1950年5月1日，是该市诞生的第一家国营百货商店，是全国百家最大零售商店和全国百家最佳效益商店之一。1992年，经重庆市经济体制改革委员会批准，以重庆百货大楼为独家发起人，通过定向募集的方式成立重庆百货股份有限公司。股权结构如下：国家股4200万股法人股4800万股内部职工股3000万股总股份12000万股1996年7月2日，公司内部职工股和部分法人股3000万股A股在上交所上市交易。改制为股份有限
2、公司后，重庆百货迅速扩张，兼并了数家企业、新开张多家百货商店、投资成立多家公司，经营规模逐年扩大。1997年，重庆百货按1996年度股东大会决议实行10送7股，使公司总股本增加到20400万股。2000年，原第一大股东（国家股股东）重庆华贸将部分股权转让到重庆国投控股的重庆路桥股份有限公司，重庆国投加上原来持有的股份，成为第一大股东（法人股股东）。2000年的股本结构如下： 股份类型股本数（万股）股本数所占比率国家股（重庆华贸）367218%法人股1162857%其中重庆国投3757.6818.42%流通股510025%总股本20400100%从1996-2000年间，重庆百货的长期借款和长期
3、债券实际上都是零，公司执行一种零负债的筹资政策。另外，重庆百货是为数不多的每年维持分红派息的上市公司之一。作为一个竞争激烈的夕阳行业，需要谋求发展，但快速发展急需大量资金做支撑，筹资成了重庆百货经营发展中主要问题。为了筹集2001年主要投资项目所需资金，重庆百货先后考虑了配股、增发新股和发行可转换债券等方案。但是，一个公司的筹资政策要受到了许多因素的制约，例如曾经是第一大股东的重庆华贸就对配股方案产生过消极干扰，公司管理层必须要对方方面面的因素进行仔细的考虑，为企业选择最适合的方案。二、企业主要筹资方式分析企业的筹资方式主要包括债券筹资和股权筹资。重庆百货已于1996年7月在上海证券交易所上市
4、。作为一家上市公司，重庆百货可以从资本市场以公开发行方式筹集资金。但如何才能甄选出较为合理、可行的筹资方式，这就需要我们先对以上两种筹资方式的特点与优劣势进行分析。（一）债权筹资债权筹资是企业有偿使用外部资金的一种筹资方式。包括：银行贷款、银行短期筹资（票据、应收账款、信用证等）、企业短期融资券、企业债券、资产支持下的中长期债券筹资等。 重庆百货作为上市公司，在债权筹资方面比较可行的是通过银行借款、发行公司债券和可转化债券方式向外部进行筹资：第一种是向银行或其他金融机构贷款。这种方法能够比较容易而迅速地达到筹资的目的，但是要大量及时取得银行等金融机构的贷款很困难，因为贷款人特别重视资金的安全性
5、和企业的偿付能力，并为此对企业提出了系统的财务指标要求如资产负债率、增长率、利润率等，而对照重庆百货近三年的财务报表，其存在的较高负债率（60%）和较低的资产收益率很难满足银行的大额贷款要求。另外，贷款需要及时还本付息，短期偿债压力大，增加公司财务风险。第二种是发行普通公司债券，可以获得企业所得税抵扣的优惠，且不会影响公司现有的股东结构与控制权，但公司债券存在一定的财务风险，公司债券有固定的到期日和固定的利息费用，增大了公司的财务负担，当公司不景气时，容易使公司陷入财务困境。公司债券的限制性条款较多，筹集的资金数量也有限，不利于公司筹集资金的使用效率与后续的筹资能力。第三种是发行可转换债券：可
6、转换债券兼具股票和债券的特点，当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。因而可转债可认为是一种“推迟的股本筹资”，而对上市公司来说，发行可转换债券的有比较多的优点：首先，是筹资成本较低。按照规定可转债的票面利率不得高于银行同期存款利率，若未被转换，则相当于发行了低利率的长期债券。其次，是筹资规模大。由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行人筹集更多的资金。再次，业绩压力较轻。可转债至少半年之后方可转为股票，
7、因此股本的增加至少有半年的缓冲期，即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股。股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会很快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降，因而比增发和配股更具技巧性和灵活性。但是，可转债像其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环问题，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还本金，公司财务状况将会进一步恶化，因此发行时点、市场
8、环境以及未来的资金流动性状况是发行可转换债券的重要影响因素。（二）股权筹资股权筹资是指企业的股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资引进新的股东的筹资方式，常见的操作方法为增发新股与按比例配售。股权筹资所获得的资金，企业无须还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的赢利与增长，并改变股东结构。股权筹资的特点决定了其用途的广泛性，既可以充实企业的营运资金，也可以用于企业的投资活动。重庆百货作为上市公司，在股权筹资方面可以通过增发新股、配股等常见方式筹集所需的资金。配股是上市公司向原股东发行新股、筹集资金的行为。配股由于是按原有股权比例在原股东之间进行新股配售，并不涉及新老股东之间利益的平衡，因此
9、操作简单，审批较快，是上市公司较为常见的筹资方式。增发是上市公司向包括原有股东在内的全体社会公众发售股票，其优点在于限制条件较少，筹资规模较大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，增发由于是以折价方式向市场发行新的股票，股价并不除权，而配股由于是按比例增加了总股本，上市后公司股价也需要按比例予以除权。增发和配股共同缺点是：筹资后由于股本将大幅增加，如投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度的话，企业的经营业绩（EPS）往往因股权稀释而下滑，可能出现筹资后效益反而不如筹资前的现象，从而对公司的形象和股价造成负面影响；再者无论是增发或配股，一般都会在市价基础上做出折让以吸引投资者
10、认购，这种折让无疑会对老股东利益带来侵蚀效应。回归到重庆百货的实际情况，由于现有的股权结构以及大股东重庆华贸的历史作为与控股需求（重回报轻投入），考虑到增发后的持股比例并不会影响现有股东的实际控制状况，且不会对股价产生除权影响，因此在股权筹资方式的具体选择上，采用向流通股股东增发新股的方式显得较为可行且获批阻力较小。三、重庆百货筹资方式比较重庆百货管理层根据实际情况，制定了两种再融资方案：增发新股和发行可转换债券。公司角度应该在资本成本、发行对股权结构的影响方面进行综合比较，以选择相对较优的融资方式。（一）、资本成本的比较1、发行新股的资本成本： 利用CAPM模型测算股权资本成本，Ke=Rf+
11、（Rm-Rf）计算。其中：Rf表示无风险利率，Rm表示市场风险收益率，（Rm-Rf）表示风险溢价。(1)、无风险利率可以采用1年期银行存款利率计算：年度19971998199920001年期存款利率7.17%4.99%2.89%2.25%(2)、股权风险溢价计算：年度指数年度收益率1年期定期存款利率股权风险溢价199732.95%7.17%25.78%1998-5.79%4.99%-10.78%199917.10%2.89%14.21%200055.13%2.25%52.88%通过以上数据可以计算出下列结论：年度算术平均几何平均指数年化收益无风险利率股权风险溢价指数年化收益无风险利率股权风险溢
12、价1997-200024.85%4.33%20.52%22.82%4.31%18.51%(3)、系数的计算：（由于采用1997-2000年末收盘价计算B系数，样本数量不足，计算的值偏差较大，改用2010年12个月月末的收盘价计算。）编号ABCDE股票B系数的测算日期重庆百货收盘价上证收盘指数重庆百货收益率市场平均收益率12009/12/3014.71366.5822010/1/2814.41535-2.0408%12.3242%32010/2/2915.451714.587.2917%11.6990%42010/3/3116.51800.226.7961%4.9948%52010/4/2814
13、.761836.32-10.5455%2.0053%62010/5/3113.841894.55-6.2331%3.1710%72010/6/3013.771928.11-0.5058%1.7714%82010/7/3114.752023.517.1169%4.9479%92010/8/3114.282021.2-3.1864%-0.1142%102010/9/2913.71910.16-4.0616%-5.4938%112010/10/31141961.292.1898%2.6767%122010/11/3015.982070.6114.1429%5.5739%132010/12/2916.
14、492073.483.1915%2.4133%系数计算公式=SLOPE(d2:d13,e2:e13)系数= 0.5851 (4)、根据几何平均数计算的股权资本成本KeKe=Rf+（Rm-Rf）=4.31%+0.5851*18.51%= 15.14%2、发行可转换债券的资本成本：据相关行业资料，2000年企业债券市场平均收益率约为5%。(1)、发行日每份纯债券的价值=1001%(P/A，5%，3)+100(P/F，5%，3)=97.96(元)(2)、债券的转换比率计算（a）、2001年3月1日前30个交易日股票收盘价格及均值计算交易日期股价交易日期股价2001/2/2815.772001/2/715.382001/2/2715.52001/2/615.742001/2/2615.552001/2/516.172001/2/2315.192001/1/1916.82001/2/2215.132001/1/1816.632001/2/2115.052001/1/1716
