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1、经济法论文-法律经济学视野下的上市公司破产界限分析作者: 张晓丹羊海燕于跃江摘要 上市公司作为典型的资合企业法人，适用我国破产法中的企业法人破产界限，有无限制或者特殊规则，应将“资不抵债”作为其特别规定，并以“停止支付”作为上市公司破产界限的推定原因。从制度经济学的角度看，这种规则的建立，也是一种应然结果，一种理性的选择。关键词 上市公司 破产界限 经济分析 法律经济学自中华人民共和国破产法（试行）（简称破产法（试行）实施以来，已经出现数以万计的企业破产案例。但是，却未出现1家上市公司，即使被特别处理的ST或者*ST上市公司，亏损巨大，已经严重资不抵债，也只是“只退不破”。这种现象，使证券市场
2、“价格发现功能”弱化，“劣币效应”充斥其中。2006年8月27日，中华人民共和国破产法（简称破产法）颁行。破产法第2条规定，企业法人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的，依照本法规定清理债务。显而易见，我国破产法扩大了破产主体的适用范围，上市公司当然被纳入其中，使上市公司通过破产方式从证券市场退出，改变了过去“摘牌”、“资产重组”、“资产置换”等退市方式，确立了上市公司的“资格消亡式”市场退出机制。一、破产界限界说破产（Bankruptcy），既是一个法学术语，又是一个经济学术语。从法律角度讲，破产是指法院根据当事人的申请或依职权，对不能清偿到期债务的债务人强制清
3、偿债务，所进行的一种特别程序。这种程序的适用，在于强制性地让债务人使用其剩余财产清偿债权人的债权，债务人使用剩余的部分财产清偿债权人的债权后，债务人已经没有剩余财产。这时，发生的法律后果是两个方面：一是债权人没有得到清偿的债权，依法全部消灭；二是债务人的主体资格，作为适用破产程序的代价，也依法消灭，并以注销登记为标志。从经济学角度看，破产是指债务人不能清偿到期债务时，所处的客观的财务状态（the fact of being financially unable to pay ones debts and meet ones obligations） ，这种状态的存在和持续，构成债权人的关系风险
4、。一般来说，经济交往和交易本身，构成一种关系利益。世界各国关于破产原因的立法，大致可归结为列举主义和抽象主义（亦称概括主义）两种体例。前者是对债务人应受破产宣告的事实一一列举，并称之为“破产行为（Acts of Bankruptcy）”，只要债务人有这些行为之一者，即可据以提出破产申请，开始破产程序。后者是将债务人应受破产宣告的事实，抽象为一个或几个法学范畴，并称之为“破产原因”，对它们的具体表现不作一一列举，一般将破产原因概括为：“不能清偿（can not pay）”、“停止支付（cease to pay）”和“债务超过（insolvent）”三种情况。 英美法系立法惯常采用列举主义，大陆法
5、系历来采用抽象主义。我国破产法对破产界限的立法，也采取概括主义，作者认为，这种立法模式，具有相当的可行性。二、破产界限的法律分析破产界限是当事人得以提出债务人破产申请，法院据以启动破产程序的必须具备的法律事实，是法院决定债务人是否进入破产程序的主要事由。因此，破产界限作为债务人破产或和解的实质要件之一，具有重要的法律意义。概括主义立法模式将破产界限概括为三种情形，分别赋予了严格的法律涵义，现做如下分述:1.不能清偿（can not pay）不能清偿，是指因债务人缺乏清偿能力，对已届清偿期而受请求的债务，全部或大部分不能清偿的客观事实状态或者经济状态。2.停止支付(cease to pay)停止
6、支付，是指债务人表示不能清偿到期债务的行为。其构成要件，从法律角度看，包括:(1)须债务人对到期债务表示停止支付；(2)须是债务人有表示不予支付的主观行为（包括明示和默示行为）；(3)须是债务人对债务持续性的停止支付。3.债务超过（insolvent）债务超过，又称“资不抵债”，在会计上表现为资产总额小于负债总额，即所有者权益的代数和已为负值。此时，企业作为债务人，不但亏损了其全部资本金，还亏损掉了负债所形成的部分资产（如融资租赁所形成的资产等），剩余资产已经不足以清偿全部债务。在德国法中，把“债务超过”强制地适用于营利性资合公司，作为这类公司破产的原因之一。 三、上市公司破产界限经济学分析破
7、产界限是债务人实质上已经具备的法律事由，即债务人的偿债能力状况。而上市公司破产不同于一般企业的破产，涉及社会各方利益，且破产界限直接影响着破产率的高低，进而影响整个社会经济秩序和民事流转的安全。1.上市公司的破产界限特殊性在市场经济中，上市公司作为一种非常重要的资本市场融资主体，其筹资行为、信息披露和相关活动，都具有显着的独特特征。主要是：一是其典型的资合性，即上市公司以资本信用为基础，对外开展各种经济活动。二是股票的高流通性，这种流通性，导致股东权利随股票的交付，而频繁转让或者让度。因此，上市公司的存续与股东的变化、股东人数的增减无关。三是，股东责任的有限性，即股东凭借出资，获得股权和承担有
8、限责任。作为对价，出资人放弃对其出资的直接控制权，而公司取得了独立的财产权利，使得公司与债权人交易时，具备了相应的物质基础。由于股东人格与公司人格相互分离，从而使出资人的财产，可以免受债权人的无限追索 ，最终形成债权人与投资者之间的破产隔离（Bankruptcy Remoteness）。这种破产隔离，表面上看，破产似乎与投资者无关。但是，上市公司破产的结果之一是，上市公司主体资格的消灭。四是，由于我国公司法对体现上市公司生产能力的无形资产，主要是专利技术、知识产权等的出资比例，大大增加。反映在注册资本中，形成所有者权益，即法人资本。因此，在资产负债表中，也以货币形式体现了上市公司的生产能力。2
9、.资不抵债作为破产界限的合理性(1)新制度经济学逻辑分析将“资不抵债”作为上市公司破产界限，具有新制度经济学（New Institutional Economics）的“法律决定论”的逻辑应然性。 这种判断的分析理由如下：第一，上市公司作为典型的资合法人，其存在基础是法人资产，并且，以其全部资产对债权人承担独立责任。当出现资不抵债时，上市公司已经丧失了偿债能力，其存在的时间越长，对债权人而言，风险越大。第二，如果上市公司债务总额，超过其资产总额，那么，倾其全部资产，也不能清偿其全部到期债务，此时，只要这种状况达到法定的标准，应该视其达到破产界限。第三，上市公司的信用，是以其拥有的全部资产为基础
10、，但是，资产不存，则信用何在？而信用随着资产的丧失而消失的后果，是严重损害了债权人的利益。第四，上市公司有依法持续公告其财务会计报告以及法律状况的义务 ，当公司资不抵债的信息一旦披露，其信用将急剧恶化，严重影响债权债务人的利益，此时，衡量企业偿债能力大小的，只在于公司现有资产的多少，有时，最多包括公司可以获得的各种收益在内。对此，学者认为，在公司法人资不抵债时，成员的财产责任已达到极限，法人继续存续，则有滥用有限责任之嫌。 (2)破产界限实然经济分析任何一种制度安排，都是“镶嵌”在制度结构中，它必然内在地联结制度结构中的其它制度。学者认为，“最有效的制度安排是一种函数，尤其是制度结构中的其它制
11、度安排的函数。”第一，上市公司破产界限，是我国破产法的一个制度安排，它与破产法的“重整制度”匹配，突破了我国破产法（试行）的破产，就是“清算”、“死亡”传统观念，对已具有破产条件或有破产危险的上市公司进行挽救，帮助获得再生，同时，也赋予了公司股东尤其是控股股东的一个选择权，是进入清算还是重整程序。第二，重整制度与我国破产法中“强化破产责任制”，以及我国公司法、证券法规定的董事、监事和高管人员应尽的注意、勤勉义务，与“强制信息披露制度”、“公司治理”、“累积投票权制度”有机结合，避免了“假破产，真逃债”等法律程序实施结果的外部不经济性。因此，对上市公司破产界限做出特殊规定，能使我国现行的公司法、
12、证券法和破产法发挥最大法律功效，使各项制度核心功效有机结合，从不同角度激励和约束企业债权债务清偿的市场行为，有效避免法律冲突和法律真空中的利益流失，为上市公司这类资合法人破产中的债权人利益，提供更为切实的法律保障。3.上市公司资不抵债经济评价指标由于上市公司的会计信息是通过持续披露义务而公开的，所以，通过以下经济指标，更能直观地对其“资不抵债”状况进行评价，能综合反映其偿债能力，使之确定是否达到破产界限。(1)流动比率指标流动比率 = 流动资产 / 流动负债流动比率不仅表示短期债权人债权的安全程度，同时，也反映公司营运资本的能力，根据西方的经验，该比率在21左右比较合适；(2)速动比率指标速动
13、比率 = （流动资产-存货） / 负债这一比率，是假定存货毫无价值，或难以脱手兑换成现金的情况下，企业可动用的流动资产抵付流动负债的能力。所以，在检验企业清偿债务能力上，这一比率更为有用。一般认为，速动比率维持在11比较合适。(3)到期债务本息偿付比率到期债务本息偿付比率 = 经营活动现金净流量 / 本期到期债务本金 + 现金利息支出 该比率主要是衡量本年度内，到期的债务本金及相关的现金利息支出，可由经营活动所产生的现金来偿付的程度，一般要求该比率大于1。以上指标，都是用于衡量企业的短期偿债能力的，即偿付将在一年内或超过一年的一个营业周期内，需要偿付的流动负债的能力。通过上述指标的分析，为上市
14、公司是否达到破产界限，提供了数量方面的证据，使之具有定量分析的准确性和科学性。四、结语我国破产法是在1986年出台的破产法（试行）了二十年之久之后，作为一部新法律诞生的。这部法律的社会意义和实践意义，对于上市公司而言，就是其破产界限的明确。本文对于我国破产法的讨论，是在其运行和实际操作都需要具体司法解释，同时，需要相关配套立法背景下进行的。笔者认为，加强证券中介机构、证券监管机构责任立法，完善上市公司关联交易法律规制，以及资本证券化（Asset Securitization）的监管，以及如何避免上市公司破产时，出现“空壳公司（Shell Company）”这样的尴尬，需要明确的上市公司破产界限
15、界定，以及上市公司重整制度，加上相关配套制度的结构化配置。由此，我国破产法才会对我国市场经济体制，以及资本市场的发展和完善，产生积极而深远的影响。参考文献:1BlacksLawDictionary, WestGroup, 1999.p.1412齐树洁:破产法研究M.厦门大学出版社，2005年版第120页3韩长印:破产原因立法比较研究J.载现代法学,1998年第3期4李永军:论破产原因J.载政法论坛,1995年第6期5邹海林：破产程序和破产法实体制度比较研究M.法律出版社，1995年版第61页6周林彬:中国经济法律构成和运行的经济分析M.北京大学出版社，2000年版，第14页7夏雅丽:有限责任制度的法经济学分析J.载西安电子科技大学学报（社会科学版）,2004年第1期8林毅夫:财产权利与制度变迁M.上海三联书店，1994年第382页
