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1、 瑕疵房地产项目并购尽调策略研究一、引言虽然招拍挂仍不失为一种取得土地的重要途径，但是随着各地楼王不断出现，拍地价格节节攀升，不少房地产企业认为，靠招拍挂拿地换取土地升值红利，获取企业高额利润的时代渐行渐远；与此同时，土地资源作为稀缺资源，优质的房地产资源愈来愈弥足珍贵。在此背景下，房地产并购愈演愈烈，近年来，房地产行业并购重组成倍增长，据行业分析统计，自2015年以来，房地产行业并购案发生556宗（包括已完成及未完成的），涉及并购金额高达7000多亿元。然而不同于直接招拍挂取得房地产项目，通过并购方式取得房地产项目存在着一定的风险。通常，转让方为加快成交或提高交易价格，往往采用或多或少隐瞒真
2、相的办法，让并购方无法充分掌握交易标的瑕疵，为并购交易埋下隐患。就我们团队自2015年1月至今参与的37宗房地产项目并购（包括26宗股权并购、7宗土地使用权转让和4宗合作开发）中，除1宗交易标的不存在瑕疵，即转让方所披露和声明事项经尽调发现无误，其他36宗交易均或多或少存在转让方信息披露不真实问题，占全部交易项目比例的97%之多。而其中，有重大瑕疵的项目，即通常意义上由于股权、物权、债权等方面存在重大未排除的隐患，致交易被禁止、限制或尽管交易未被禁止、限制，但交易完成后对并购方造成重大投资损失的项目，有13宗，占比全部项目的35%之多。这些重大瑕疵，既有股权的，如股权被质押、查封、他人代持、一
3、股多卖、涉诉等；也有物权的，如目标公司名下的房地产没有房地产权登记证、所转让的项目公司占有的土地为非法占有、发生重大产权争议、房地产现有用途与收购目的用途完全不同、房地产项目被他人强占、不具备建设条件等；还有债权方面的，如转让方重大历史债务及担保债务未予披露，致并购方收购后遭受重大损失。基于此，如何防范房地产项目并购法律风险将是房地产并购面临的一个重要问题。而位于项目开展前端可采取的风控措施法律尽职调查无疑成为房地产项目并购风险防患的第一道防火墙。而尽调的方法、策略如何选择，尽调关注点如何选取，基于尽调的法律分析如何恰如其分，以及如何提出防范风险的应对之策，都成为律师专业能力高下的试金石。二、
4、房地产项目并购尽职调查的方法房地产并购存在与其他行业并购相同之处，相同之处在于对于股权、所涉债权均需予以同样的关注。而不同之处在于，无论是通过收购股权的方式，还是直接收购房地产项目的方式，其最终的目的是取得房地产项目，因而房地产并购对于房地产本身的关注特别突出，而且交易过程将始终围绕房地产本身是否存在风险及能否实现取得或控制房地产项目为中心。在多次的实践中，我们总结的行之有效的尽调方法有七种，不过，鉴于每个项目的特殊性，这七种方法并非适用于每一个项目，在不同的项目中可能有所侧重。1.阅卷并审核转让方提供资料在进行现场尽职调查前，应根据并购项目（考虑并购项目特点、并购方的收购目的及关注的重点问题
5、）制定法律尽职调查清单，尽可能多的让转让方提供资料。根据需要，可根据已有的资料另行要求转让方补充提供资料。为保证资料的真实性，务必要求转让方提供原件进行核查。2.查阅账册查阅账册属于律师和财务人员在尽职调查中存在重合部分的工作。因此，律师和财务人员在尽职调查过程中需要进行必要的沟通和交流，分别从法律和财务角度识别风险。但尽管如此，双方的工作并不重复，对于账册所涉问题的关注点不尽相同。对于法律尽职调查，应该重点关注注资到位情形、应付款项情况、重大交易合同、重大担保文件、大额支付、往来钱款不明科目等。3.访问并求解相关政府部门对于在调查过程中发现涉及相关政府部门的问题，一般房地产并购涉及的政府相关
6、部门包括工商行政部门、规划国土部门、城市更新管理部门、税务部门等，应走访相关部门进行窗口咨询并力求得到书面的答复，以确定并购标的在并购前是否存在相应的法律风险及相关风险能否规避或解决。在现代科技条件下，政府部门工作人员对有些重要问题进行现场回答时，在征得对方同意的前提下，可以辅之以拍照、视频、录拍等予以记录。4.走访并函证主要债权人走访并函证主要债权人无疑是核实并确定债权的一种重要途径，在尽职调查阶段可以根据并购项目实际情况来确定是否需要对于主要债权人进行走访调查及询证、对哪些债权人进行走访等。但实践中，转让方可能基于不惊动债权人的考虑，且自愿承担转让前的债权清偿责任的，也可视情况不对主要债权
7、人进行函证。5.现场考察现场考察是尽职调查的必经程序。在房地产并购中，除对于项目所涉公司进行必要的现场考察外，对于房地产项目的现场考察尤为重要，包括现场考察房地产利用现状、土地平整情况、拆迁情况、建设情况、周边环境、障碍物、地上建筑物、在建物及市政配套情况等。6.网络查询现有网络信息资源发达，可充分利用网络资源信息，包括最高人民法院裁判文书网、被执行人信息网，国家企业信用信息公示系统，启信宝，企查查，上市公司官网或巨潮网，当地法院系统网站等，了解并购目标公司的存续、法律事件、社会评价等以及与并购房地产项目相关的问题。7.法院查询及仲裁机构问询尽职调查过程中，一般应前往并购目标公司或项目所在地主
8、要管辖法院进行涉诉事宜查询，核查目标公司或房地产项目是否涉及诉讼，涉及诉讼的，是否影响交易进行及交易目的的实现。虽然法院核查并不能穷尽目标公司或房地产项目涉及的纠纷，但是从一定程度上也能反映目标公司或房地产项目涉及的纠纷情况。与此同时，由于仲裁的保密性，越来越多大额纠纷选择仲裁方式解决，基于此，可尝试前往目标公司或项目所在地仲裁机构问询所涉仲裁情况。但正因为仲裁的保密性，可能会面临仲裁机构不予提供仲裁信息的情况。即便如此，对重大并购项目，进行仲裁查询并计入工作底稿也是必要且有意义的。三、重点关注事项由于直接以房地产项目作为交易标的，普遍将涉及到巨额的税费问题，而且土地转让需履行法定的招拍挂程序
9、，这导致取得房地产项目具有不确定性。实践中，通过收购股权的方式间接取得房地产项目成为房地产并购的主流。而股权并购与房地产资产并购不同，房地产资产并购重点关注的是房地产项目本身的风险，而股权并购则不仅需要关注股权本身，还需要关注目标公司的债权及物权（主要涉及房地产项目本身）。因此，实践中，结合深圳地区房地产政策现状，我们归纳出了以股权债权物权为主线的尽调路线图。（一）股权1.质押的股权由于股权设定了质押担保，如果无法取得担保权人同意解除质押的，则股权转让存在根本的障碍。但鉴于股权质押需要办理登记备案，一般情况下，股权存在质押的，通过查询公司工商内档信息或者通过国家企业信用信息公示系统均可获知。笔
10、者经办的万某公司收购北方某泰公司股权项目中，转让方所持北方某泰公司之股权存在质押，转让方无法清偿借款，需要在收到股权转让款后方可偿还借款并解除质押，但由于质押权人在转让方无法偿还借款的情况下不同意先行解除质押，而对于万某公司而言，在未取得股权前支付股权转让款，风险很大。而且股权质押设立往往可能存在潜在的股权纠纷，在解决该股权质押的同时，对于导致股权质押存在的主合同相关事宜务必一并解决。因此在该项目中，笔者的建议是由转让方、质押权人及万某公司签署三方协议，明确原主合同解除事宜，将用于偿还质押债权的股权转让款设定三方共管，并在办理股权质押解除手续且股权变更登记至万某公司后将股权转让款转至质押权人账
11、户，同时明确质押权人不能因主合同相关事宜追究转让方、北方某泰公司及万某公司责任。2.涉诉的股权涉诉的股权包括已经涉及诉讼（包括已被法院查封或未被法院查封的股权），也包括可能涉及诉讼的股权。对于已经涉及诉讼的股权，无论股权是否被查封，势必需先行解决该诉讼纠纷事宜，否则，股权转让将可能存在履行不能的根本障碍。而对于可能涉及诉讼的股权，由于该风险未能爆发，但在尽职调查阶段可通过查阅转让方提供的资料，包括公司设立资料、公司章程、原有的股权转让协议以及其他可能导致股权纠纷的文件资料，结合上述资料文件的履行情况，对于存在股权纠纷的可能性进行识别及判断。3.代持的股权股权代持的现象实践中经常发生，除转让方自
12、行披露外，也可通过与目标公司员工的谈话、查阅公司经营管理的决策文件、本次交易的谈判接洽主体等判断是否存在股权代持情况。一般情况下，即便通过法律尽职调查未能获得代持的信息，在股权转让协议中应要求转让方提供股权不存在代持情况的承诺。而对于存在代持的股权，本次股权转让应取得名义股东及实际股东双方的书面认可。4.抵债的股权抵债的股权一般包括如下三种情形：一是债权人通过债务人抵债方式直接取得股权并可自由支配的情形；二是债权人虽然实际取得股权，但该股权将按照约定进行转让并以股权转让款偿还所有债权人债权的情形；三是抵债转让的股权实为担保，即债务人在约定的期限内偿还债务的，债权人应按照约定将股权转回给债务人的
13、情形。在尽职调查阶段，可通过核查转让方股权取得的法律文件、要求转让方提供股权转让款支付凭证等获悉股权是否存在抵债的情形。在笔者经办的成都某项目中，通过尽职调查核查股权取得的相关协议发现，该转让股权由原股东转让给某信托公司，并委托某信托公司以不低于约定价格的方式对外转让该股权以偿还所有信托受益人债权，此种情况下，为稳妥起见，并购方应要求原股东（即债务人）出具书面文件认可某信托公司转让股权的行为。而对于名为股权转让实为担保的情形，在司法实践中往往被认定该股权转让行为仅仅是为债权提供担保，此种情况下，受让方受让股权的，应要求原股东（即债务人）出具认可该股权转让行为的书面文件。5.名股实债的股权所谓名
14、股实债，即名义上是股权投资，实际上是发放贷款、享有债权。同样，此类股权一般可通过核查股权取得相关法律文件获悉。由于此类股权往往在股权持有期限、股权收益、股东权利的行使、股权回购等方面有特别约定，股东实际多仅享有股权投资带来的稳定收益，并不享有其他股东权利，而房地产项目并购最终目的一般为取得房地产项目并控制开发房地产项目。如果所收购的股权存在此类情形的，需充分考虑本次收购的目的，如以控制开发房地产项目为目的的，建议避开此种类型股权或妥善处理好此类股权后再行收购。6.吊销而未注销公司的股权通过核查公司工商内档信息或查询国家企业信用信息公示系统，可获悉公司的存续情况。虽然企业法人被吊销营业执照后至被
15、注销登记前，该企业法人仍应视为存续，可以自己的名义进行诉讼活动。但是现行法律给予被吊销企业唯一可行的路径就是注销，而不是恢复正常经营。因此对于此类公司，即便其名下存在房地产项目，也不建议采取股权并购的方式获取。7.涉及合作建房项目的股权经核查目标公司房地产项目所涉合同资料，可以发现该股权所涉的房地产项目是否存在合作建房事宜。若收购股权所涉的房地产项目涉及合作建房，在尽职调查阶段需要对该合作建房项目及相关的合同进行分析，对合同的效力问题及后续合同履行事宜提出法律意见，从而对于股权收购能否实现收购房地产项目的目的作出判断。8.一股多卖的股权在尽职调查阶段，可通过与目标公司相关人员沟通、核查现有的文
16、件资料判断是否存在潜在的竞争者，后续在签订正式股权转让协议时，可要求转让方提供承诺和保证，将股权变更工商登记与股权转让款付款挂钩以尽可能的规避一股多卖的风险。对于在尽职调查阶段已经确定存在一股多卖情形的股权，则务必以处理完相应的股权转让协议或纠纷作为本次股权收购的前提。9.物权与公司没有关联度的股权房地产权属是尽职调查的重点，若该房地产并不属于目标公司所有或该目标公司对于该房地产没有任何法律权利，即便该房地产归属于目标公司的关联公司，收购该目标公司股权并不能直接实现收购目的。因此，尽职调查阶段，应核查该房地产权属文件及目标公司享有该房地产相应权利的其他法律文件，以判断目标公司是否与该房地产项目具有关联，收购目标公司能否实现并购目的。深圳某某奥公司原在某区有块烂尾楼别墅用地，但由于该某某奥公司实际上吊销而未注销，实际控制人转让股权受限，该实际控制人在某某奥公司吊销多年后，又以某某
