《医药流通专题报告：从美国三巨头发展路径解析流通整合致胜三策略》由会员分享，可在线阅读，更多相关《医药流通专题报告：从美国三巨头发展路径解析流通整合致胜三策略（46页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 证券研究报告证券研究报告 医药流通医药流通专题报告专题报告 从从美国美国三巨头三巨头发展发展路径路径解析解析流通流通整合致胜整合致胜三三策略策略 2017.02.07 唐爱金唐爱金(分析师分析师) 陈家华（研究助理）陈家华（研究助理） 冯冯俊曦俊曦（研究助理）（研究助理） 电话： 020-88836115 020-88836115 020-88836115 邮箱： C F 执业编号： A1310516100001 微利时代美国医药流通行业大整合，微利时代美国医药流通行业大整合，集中度持续上升，集中度持续上升， “药品流通药品流通整合整合、 器械流通器械流通整合整合、 供、 供应链应链布局”
2、布局” 三大三大策略助推策略助推企业企业在在微利时代的持续微利时代的持续增长增长。 由于受到医院、药店、保险公司等多方联合压榨，美国医药流通毛利率从 1987 年 14.96%下降到 2016 年 4.72%，行业逐入微利时代。80 年代开始，由于重磅 药品的推出，药厂对流通企业赊销要求进一步提高，加上产业政策上推行“授 权批发企业制度”（类似我国 GSP 认证） ，盈利环境恶化、资金压力增大、行业 政策趋严等多方面重压倒逼美国医药流通行业大整合，前三大流通企业市占率 从 1987 年约 30%上升至 2016 年 96%，行业集中度逐步提高，在“药品整合”、 “器械布局”、 “医药供应链构建
3、”进行布局的企业大多实现高于行业的业绩增速。 国内国内医药流通渐入医药流通渐入微利时代微利时代, 运营、 政策运营、 政策加速加速行业行业整合， 力度甚于美国同期整合， 力度甚于美国同期。 目前， 国内随着行业增速放缓 （从 2011 年 33.06%增速下降到 2015 年 10.60%） 、 企业运营资金紧张（应收账款天数高达 84 天） 、产业政策趋严（两票制、营改 增、新版 GSP 推行） ，我国医药流通行业进入微利时代。我们认为由于我国面 临行业增速更低（我国 10.60%行业增速低于美国同期 15.66%增速） 、资金压力 更大（我国企业 84 天应收账款天数远高于美国同期 30
4、天） 、产业政策更严（包括两票制全国推行的预判、GSP 认证压力高于美国推行的授权批发企业制度） ，我国医药流通行业整合力度甚于美国同期。 以美国为鉴， 我们提出流通企业在微利时代以美国为鉴， 我们提出流通企业在微利时代的的行业整合中行业整合中的的三大三大致胜致胜策略策略： “供应链构建供应链构建+药品整合药品整合+器械布局器械布局”。 美国医药流通巨头 McKesson、Cardinal Health、AmerisourceBergen 在行业整合期均通过对供应链平台、药品流通、医疗器械流通的布局，实现业绩 25%以上增长，高于行业 16%增速， 三大致胜策略的有效性充分得到美国流通行业历史
5、验证。 三大策略在我国应用：1）我国目前仅 30%流通企业符合新版 GSP 要求，且最新仅准批5 家传统物流公司进行第三方医药配送，在难以沿用之前配送系统和外包配送的困境下，企业需升级医药供应链平台，满足外延需要；2）药品流通领域前三大企业市占率仅约 30%，远低于美国前三大企业 96%的市占率，且龙头企业仅形成区域性竞争优势，药品流通省外市场的整合空间较大；3）医疗器械流通领域市场规模高达 4700 亿元，行业集中度极低（前十大企业市占率低于 10%） ，存在大量整合布局空间。企业优先布局低值耗材、IVD、心血管等高利润领域，将获得业绩强劲增长点。 以以三大三大致胜致胜策略为基础策略为基础，
6、结合结合估值精选估值精选医药流通行业的优质医药流通行业的优质投资投资标的：标的： 本报告中我们结合目前上市公司的估值 （18 年对应 P/E 25 倍以下， PEG 为 1 以下） ，从医药供应链、药品整合、器械布局多维度分别精选出重点看好的投资标的：柳州医药（603368） ：供应链延伸有望推动公司 2016 年业绩 50%以上高增长；九州通（600998） ：物流网络+加码医药流通，有望推动 16 年 Q3 业绩同比增长 35%；国药股份 （600511） ： 重组注入优质资产， 有望推动业绩翻番增长； 瑞康医药 （002589） ：重点布局器械流通整合，有望实现 2016 年业绩 110
7、%增长； 风险提示：风险提示：政策变化风险；公司整合力度不及预期；资产重组失败风险。 强烈推荐强烈推荐 医药生物医药生物行业行业 行业指数走势行业指数走势 股价表现股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 医药生物 -1.69 -6.60 -0.58 沪深 300 0.76 0.06 5.24 创业板 -3.29 -11.62 -9.89 行业估值走势行业估值走势 行业估值行业估值 当期估值 43.03 平均估值 38.12 历史最高 74.37 历史最低 18.80 相关相关报告报告 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%沪深300 医药生物指数 创业板 01020304050
8、607080医药生物估值 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 46 页 医药流通专题医药流通专题报告报告 目录目录 目录 . 2 图表目录 3 1. 1. 美国医药流通行业整合及三巨头成功路径分析美国医药流通行业整合及三巨头成功路径分析 6 6 1.1 美国医药流通行业从“分散”走向“集中” 6 1.2 McKesson:以药品核心提供全方位的医疗配送服务 . 8 1.3 Cardinal Health：聚焦医疗器械耗材，形成“器械+药品”集约化供应平台 11 1.4 AmerisourceBergen：医药供应链的领导者 14 1.5 美国医药流通三巨头成功因素的系统性梳
9、理和比对 . 17 2. 2. 我国医药流通行业步入加速整合期我国医药流通行业步入加速整合期 1818 2.1 医药流通行业步入微利时代，行业增速放缓集中度低 18 2.1.1 医药行业经历三大发展阶段，我国流通行业步入行业微利时代 . 18 2.1.2 医药流通行业现状增速逐步放缓，集中度较低 18 2.2 经营、政策内外因素倒逼流通行业加速整合 19 2.2.1 内部经营层面，迫于资金压力，倒逼中小流通企业被龙头整合： . 19 2.2.2 外部政策层面， “两票制+营改增+GSP 飞检”倒逼行业并购整合 19 （1） “两票制”2018 年有望全国推开，倒逼行业整合 20 （2） “营改
10、增”因部分进销税无法抵扣，企业税负上升 24 （3）“新版 GSP”认证提高流通行业门槛，促进行业兼并整合 . 25 2.2.3 国内医药流通行业加速整合，力度更甚于美国 80-90 年代 . 26 3. 3. 微利时代企业致胜三大策略：构建供应链平台微利时代企业致胜三大策略：构建供应链平台+ +整合药品整合药品+ +布局器械布局器械 2626 3.1 构建医药供应链平台，满足外延发展需要 . 26 3.2 药品流通集中度分散，存跨省外延整合空间 28 3.3 聚焦医疗器械细分领域，优化主业结构 29 4. 4. 综合三维度致胜策略精选医药流通优质龙头标的综合三维度致胜策略精选医药流通优质龙头
11、标的 . . 3232 4.1 九州通：依托物流网络，持续加码布局医药流通业务 . 33 4.1.1 九州通医药物流网络覆盖全国超过 28 个省市 . 34 4.1.1 持续在医药配送业务上加码布局，带动业绩 20%以上增长 . 35 4.2 柳州医药：供应链延伸带动业绩高增长. 36 4.2.1 通过定增打造医院供应链延伸和器械配送项目 37 4.3 国药股份：重组注入优质资产，打造北京药品分销平台 39 4.3.1 国控北京：具备麻药二级分销资质，覆盖北京麻药市场 40%份额 . 40 4.3.2 北京康辰：核心业务血液品配送占据北京血制品市场 70%份额 41 4.3.3 北京华鸿：主营
12、北京抗肿瘤、胰岛素、心脑血管、麻药等药物配送 . 41 4.3.4 天星普信：在生物制品配送业务上具备较强的竞争优势 42 4.4 瑞康医药：以整合器械为核心，打造“器械+药品”集约化供应平台 42 4.4.1 医疗器械流通业务的成为业绩重要驱动力 . 44 4.4.2 药品流通领域的兼并收购驱动业绩增长 45 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 46 页 医药流通专题医药流通专题报告报告 图表目录图表目录 图表 1. 美国医药流通行业市场规模变化 . 6 图表 2. 美国医药流通行业从分散逐步走向集中 7 图表 3. 美国医药流通行业盈利水平逐步下滑 7 图表 4. Mc
13、Kesson 业务主要分为配送解决方案和信息技术解决方案两大部分 8 图表 5. McKesson 经历三大发展阶段，逐步成为医药流通巨头 9 图表 6. McKesson 以成为全美第一大药品分销商 . 9 图表 7. McKesson 构建全方位的医药供应链系统 . 10 图表 8. McKesson 余 20 年间实现最高涨幅 21 倍 11 图表 9. Cardinal Health 经历三大发展阶段，逐步成为医药流通巨头 . 12 图表 10. 随着器械配送业务布局推进，Cardinal Health 毛利率逐步领先于竞争对手 . 13 图表 11. Cardinal Health
14、通过兼并收购实现异地快速扩张 . 13 图表 12. Cardinal Health 股价 25 年间实现最大涨幅 22 倍 . 14 图表 13. AmerisourceBergen 经历三大发展阶段，逐步成为医药流通巨头 . 15 图表 14. AmerisourceBergen 强大的专科药供应系统 16 图表 15. AmerisourceBergen 的股价驱动图 17 图表 16. 美国医药三大巨头在药品流通、器械流通、供应链进行差异化战略布局 17 图表 17. 医药流通三个阶段的不同布局策略 18 图表 18. 医药流通行业增速逐步放缓 . 19 图表 19. 中国医药流通企业
15、应收账款偏高 . 19 图表 20. “两票制”在全国范围内逐步推行（包括药品和医疗器械） 20 图表 21. 国家版和地方版“两票制”在计票方式上的对比（表示算一票， 表示可以不算一票） 20 图表 22. 随着产业政策的完善，福建“两票制”逐步深入推进 21 图表 23. “两票制”对产业链的运行效应优于“一票制” 22 图表 24. 药品和医疗耗材“两票制”推行时间和次序对比 22 图表 25. “两票制”淘汰 2/3 至 3/4 的药品流通企业 . 22 图表 26. 福建流通龙头鹭燕医药毛利率略有下滑 23 图表 27. 福建流通龙头鹭燕医药毛利率略有下滑 23 图表 28. 盈利水平-市场份额敏感性分析 23 图表 29. 鹭燕医药的运营资金压力没明显改善 23 图表 30. 医药配送流通企业“营改增”后的税负估算（一般纳税人，不考虑新购置运输设备） 24 图表 31. 医药配送流通企业“营改增”前的税负估算（与一般纳税人“
