第六章 投资项目价值评估

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1、投资决策与风险分析,第二篇,第六章 投资项目价值评估,第一节 投资决策程序第二节 现金流量预测第三节 投资项目评价标准第四节 投资项目决策方法,学习目标, 了解投资项目决策的基本程序； 熟悉投资项目现金流量预测的原则和预测方法，掌握投资项目的各种评价标准及其计算方法； 熟练应用净现值、内部收益率等主要评价指标进行独立项目和互斥项目的投资决策。,第一节 投资决策程序,一、投资项目类型 二、项目投资决策程序, 资本预算的目的是获得能够增加未来现金流量的长期资产，以便提高公司价值的长期增长潜力。,一、投资项目类型, 资本预算或资本支出，主要指实物资产投资。, 与资本投资有关的项目主要包括：厂房的新建

2、、扩建、改建；设备的购置和更新；资源的开发和利用；现有产品的改造；新产品的研制与开发等。此外，改变供应体系、改变分销体系、进入一个新的市场、开发一种新的产品、将企业的某种业务外包或者自己生产、外购或自制某一部件、购买一家现存的企业、租赁设备或购买新设备、更新公司的IT网络等都可纳入企业项目投资管理。, 投资项目特点：耗资大、时间长、风险大、收益高 。,二、项目投资决策程序,（一）选择投资机会,以自然资源和市场状况为基础，以国家产业政策为导向，以财政、金融、税收政策为依据，寻找最有利的投资机会。,（二）收集和整理资料, 公司内部资料 公司外部资料 财务资料 非财务资料 同类项目的相关资料,（三）

3、投资项目财务评价,现金流量折现法,（四）投资项目决策标准,(1) 净现值法则接受净现值大于零的投资项目，即NPV0 (2) 收益率法则接受收益率高于资本机会成本的投资项目,（五）项目实施与控制,(1) 建立预算执行情况的跟踪系统，反馈信息，找出差异并调整预算 (2) 根据出现的新情况，修正或调整资本预算,第二节 现金流量预测,一、现金流量预测的原则 二、现金流量预测方法 三、现金流量预测中应注意的问题 四、现金流量预测案例分析,一、现金流量预测的原则,现金流量在一定时期内，投资项目实际收到或付出的现金数,净现金流量现金流入现金流出,现金流入由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额,现金流出

4、由于该项投资引起的现金支出,净现金流量（NCF ）一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额,二、现金流量预测方法,投资项目现金流量的划分,（一）初始现金流量, 项目投资开始时（主要指项目建设过程中）发生的现金流量。, 主要内容：,（4）原有固定资产的变价收入,（2）垫支的营运资本,（1）固定资产投资支出,（5）所得税效应,（3）其他费用,（二）经营现金流量,不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等,也称经营付现成本, 项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，一般按年计算。, 主要内容： 增量税后现金流入量投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。 增量税后现金流出量与投资项目有关

5、的以现金支付的各种税后成本费用以及各种税金支出。, 计算公式及进一步推导：,现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所得税,现金净流量 收现销售收入 经营付现成本 所得税,即：现金净流量税后收益折旧,项目的资本全部来自于股权资本的条件下：,如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资，其计算公式：,【例】假设某项目投资后第一年的会计利润和现金流量见表6-1：,表6- 1 投资项目的会计利润与现金流量 单位：元,现金净流量=税后收益+折旧,（三）终结现金流量, 项目经济寿命终了时发生的现金流量。, 主要内容： 经营现金流量（与经营期计算方式一样） 非经营现金流量A.固定资产残值变价收入以及出售时

6、的税赋损益 B. 垫支营运资本的收回, 计算公式： 终结现金流量经营现金流量固定资产的残值变价收入（含税赋损益） 收回垫支的营运资本,三、现金流量预测中应注意的问题, 在不考虑所得税时，折旧额变化对现金流量没有影响。 在考虑所得税时，折旧抵税作用直接影响投资现金流量的大小。,（二）利息费用,（一）折旧模式的影响,在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金流出量），项目的筹资成本在项目的资本成本中考虑。, 视作费用支出，从现金流量中扣除归于现金流量的资本成本（折现率）中,（三）通货膨胀的影响,【例】假设某投资项目初始现金流出量为1 000元，一年

7、后产生的现金流入量为1 100元；假设项目的投资额全部为借入资本，年利率为6%，期限为1年。与投资和筹资决策相关的现金流量及净现值如表6-2所示。,表6- 2 与投资和筹资有关的现金流量 单位：元, 估计通货膨胀对项目的影响应遵循一致性的原则 在计算通货膨胀变化对各种现金流量的影响时，不同现金流量受通货膨胀的影响程度是各不相同，不能简单地用一个统一的通货膨胀率来修正所有的现金流量。,四、现金流量预测案例分析,（一）扩充型投资现金流量分析,【例6-1】ABC公司是一个办公用品的生产厂家，主要生产各种办公桌椅等。目前公司研究开发出一种保健式学生用椅，其销售市场前景看好。为了解学生用椅的潜在市场，公

8、司支付了50 000元，聘请咨询机构进行市场调查，调查结果表明学生用椅市场大约有10%15%的市场份额有待开发。公司决定对学生用椅投资进行成本效益分析。其有关预测资料如下：1.市场调研费50 000元属于沉没成本，即与是否进行项目投资的无关成本。2.学生用椅生产车间可利用公司一处厂房，如果出售，该厂房当前市场价格为50 000元。 3.学生用椅生产设备购置费（原始价值加运费、安装费等）为110 000元，使用年限5年，税法规定设备残值10 000元，按直线法计提折旧，每年折旧费20 000元；预计5 年后不再生产学生用椅后可将设备出售，售价为30 000元。,4.预计学生用椅各年的销售量(把)

9、依次为：500、800、1 200、1 000、600；学生用椅市场销售价格，第一年为每把200元，由于通货膨胀和竞争因素，售价每年将以2%的幅度增长；学生用椅单位付现成本第一年100元，以后随着原材料价格的大幅度上升，单位成本每年将以10%的比率增长。5.生产学生用椅需要垫支的营运资本，假设按下期销售收入10%估计本期营运资本需要量。第一年初投资10 000元，第5年末营运资本需要量为零。6.公司所得税率为34%，在整个经营期保持不变。,案例分析,表6 经营收入与成本预测 单位：元,某年的单价 =上年的单价（1+2%）,某年的单位成本 =上年的单位成本（1+10%）,表6- 3 现金流量预测

10、 单位：元,设备处置现金流入：收入30 000元，应缴纳所得税（30 00010 000）0.346800，抵减了现金流入,（二）重置型投资现金流量分析,【例6-2】假设某公司为降低每年的生产成本，准备用一台新设备代替旧设备。旧设备原值100 000元，已提折旧50 000元，估计还可用5年，5年后的残值为零。如果现在出售，可得价款40 000元。新设备的买价、运费和安装费共需110 000元，可用5年，年折旧额20 000元，第5年末税法规定残值与预计残值出售价均为10 000元。用新设备时每年付现成本可节约30 000元(新设备年付现成本为50 000元，旧设备年付现成本为80 000元)

11、。假设销售收入不变，所得税率为50%，新旧设备均按直线法计提折旧。, 新设备买价、运费、安装费110 000 旧设备出售收入 -40 000 旧设备出售税赋节余 -5 000 (40 000-50 000)0.5 合计： 65 000,新设备年折旧额 20 000 旧设备年折旧额10 000 年折旧额增量10 000 （20 000-10 000）,表6-4 增量现金流量估计 单位：元,案例分析,第三节 投资项目评价标准,一、净现值 二、获利指数 三、内部收益率 四、投资回收期 五、会计收益率 六、评价标准的比较与选择,一、净现值,（一）净现值( NPV-net present value )

12、的含义, 是反映投资项目在建设和生产服务年限内获利能力的动态标准。 在整个建设和生产服务年限内各年净现金流量按一定的折现率计算的现值之和。,（二） 净现值的计算,影响净现值的因素： 项目的现金流量（NCF） 折现率（K） 项目周期（n）, 折现率通常采用项目资本成本或项目必要收益率。 项目资本成本的大小与项目系统风险大小直接相 关，项目的系统风险对所有的公司都是相同的。 预期收益率会因公司不同而不同，但接受的最低收益率对所有公司都是一样的。,项目使用的主要设备的平均物理寿命项目产品的市场寿命（项目经济寿命）现金流量预测期限, 折现率的确定项目的资本成本与实施该项目公司的资本成本之间的关系 （1

13、）如果项目风险与其实施该项目的公司风险相等：公司加权平均资本成本就是项目的资本成本。（2）如果项目的风险与该公司的风险不等价： 找出与该项目风险等价的替代公司，用替代公司的资本成本评估项目 直接根据特定项目的资本来源、筹资比例、筹资成本进行估算。（3）如果每一个投资项目被视为追加的边际项目：采用与该项投资相对应的边际资本成本作为折现率，投资项目的取舍取决于边际收益与边际成本的比较。,【例】承【例6-1】 假设该项目风险与公司风险相同，预计公司真实资本成本（不考虑通货膨胀因素）第1年为10%，到第5年上升至12.15%，预计通货膨胀率第1年为2%，到第5年上升至4%。,表6- 5 资本成本与净现

14、值及内部收益计算表 单位：元,累计资本成本： （1+12.2%）(1+13.26%)-1,名义利率=（1+真实利率）（1+预期通货膨胀率）1 第1年名义资本成本=(1+10%)(1+2%)-1,NPV函数 ： 输入方式： =NPV(rate,value1,value2, .) 应用条件：项目各年的折现率相同 注意事项： Excel中函数 NPV 假定投资现金流量（初始投资）发生在第1期末（value1），而在我们的分析中，通常假设投资发生在第0期，因此，在计算净现值时，应将项目未来现金流量用NPV函数求出的现值再减去该项目的初始投资的现值,【例】承【例6-2】项目增量现金流量每年为20 000

15、元（共5年），第5年终结现金流量增量为10 000元，假设该项目的资本成本为15%。,（三）项目决策原则, NPV0时，项目可行；NPV0时，项目不可行。, 当一个投资项目有多种方案可选择时，应选择净现值大的方案，或是按净现值大小进行项目排队，对净现值大的项目应优先考虑。,（四） 净现值标准的评价, 优点：考虑了整个项目计算期的全部现金净流量及货币时间价值的影响，反映了投资项目的可获收益。 缺点： 现金流量和相应的资本成本有赖于人为的估计； 无法直接反映投资项目的实际收益率水平。,（一）获利指数( PI-profitability index )的含义,又称现值指数，是指投资项目未来现金流入量(CIF)现值与现金流出量(COF)现值（指初始投资的现值）的比率。,