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1、单元八,公司重组,一、财务困难（困境）,破产的两个标志（美国）,存 量 破 产,流 量 破 产,契约上的债务,公司的现金流量,资产,负 债,负的股东权益,资不抵债,破产的界限（美国）,企业不能用现金支付到期债务 或者企业的负债超过了其资产,中国企业破产法,1986年12月2日颁布企业破产法(试行) 新破产法,从1994年开始，起草工作历时12年，2006年8月颁布，2007年6月1日实施 创新点： 1、担保债权优先于职工债权（“新老划段”） 2、国有企业破产不再享受特殊照顾 政策性关闭破产首先安置职工，于2008年底结束 3、建立破产管理人制度 原先由政府组建清算，现由机构或中介 4、适用范围
2、扩大 原先全民企业，现在所有企业法人 5、引入破产重整（重组）制度 重整的目的是使有复苏希望的企业在发生暂时的支付困难时,避免进入破产清算程序。无论是债权人还是债务人，均可以向人民法院提出重整申请。,财务困境的处理,7,重组与清偿,重组（reorganization）：财困公司选择维持永续经营。 受资人的资本结构变化资本重组 受资人的资产结构变化资产重组 受资人的债务结构调整债务重组 清偿（Liquidation）:永续经营公司的终止。 以残值出售公司的资产； 出售所得扣除交易成本后，按已确定的优先顺序分配。,二、债务重组,债务重组是对陷入财务困境，但仍有转机和重建价值的企业根据一定的程序进行
3、重新整顿，使公司得以维持和复兴。,1、债务重组的好处,2、债务重组的方式,方式,特点,债务重组的方式,私下和解,破产重组,发行新债券,税收上的好处,非正式重组,正式重组,破产前利息停付,非正式（自愿）重组的方式,非正式重组的方式,向债权人发行 权益性证券,更改债务条款,降低利率,债务展期,减少债务本金,减免利息或违约金,债转股,债 务 和 解,三、破产清盘（清算）,将公司结束，出售公司资产并收回其残值，在扣除交易成本后，将所得按特定的优先次序分配给债权人。 清算财产： 企业在清算程序结束前拥有的全部财产以及其他财产权利。,绝对优先权法则（ARP）美国,优先索取权必须在下级索取权获得赔偿前得到完
4、全赔偿。 同一顺序不足赔偿的，按比例清偿。,清算费用,所欠职工工资和劳动保险费用,破产企业所欠税款,无担保债权,清算费用,1、破产财产的管理、变卖和分配所需要的费用 2、破产案件的诉讼费用 3、为债权人的共同利益而在破产程序中支付的其他费用,四、私下和解与破产重组的比较,破产重组的好处（美国）： 发行DIP债券 税收处理上的好处 破产前停付利息 适合破产重组的情形 资本结构复杂，难以达成共识 信息不对称,DIP债券,允许正式破产的公司发行优先于先前所有已发生债务的债券，以满足短期现金的需求。,预包装破产,在公司破产程序开始前，公司的大多数债权人同意的重组，是避免法律延迟的做法，是私下和解与破产
5、重组的混合物。 预包装破产的优点：缩短了执行时间，通常只需6个月。,五、公司私有化,私有化：通过公司管理层或大股东重新收购股票，使上市公司变成非上市公司。 原因： 公司资产净值大幅折让，集资功能大减，失去上市的意义； 公众公司代价太高：上市年费、法律费用，私有化可减轻成本，增加公司灵活性； 私有化的公司管理者股权增大，与公司的利益更密切，报酬更高，有利于提高管理水平； 大股东可以利用信息不对称的优势,1、影响私有化成败的因素,股价远低于其净资产，易私有化 大股东持股量越高，越易私有化 其他股东持股越分散，易成功 公司规模越小，越易成功,2、杠杆收购 （Leveraged buyout, LBO
6、）,杠杆收购：收购方以目标公司的资产作抵押，向银行借入收购所需资金，收购成功后再发行债券偿还贷款，用目标公司的收益偿还债券本息。 杠杆收购的特点： 债务融资的抵押担保，一般用目标公司自身的资产或未来的现金流量。 用现金支付，不是股票。 杠杆收购的投资者 战略投资人（为业务发展总体布局服务） 金融投资人（整合后卖出，如投资银行、风险投资） 目标公司的管理层（控制公司）,管理层收购（MBO）,管理层收购（MBO）：一种杠杆收购，收购者是公司的管理层。 对出售公司而言，通常将公司的一个或几个分部出售给管理层，而不是公司整体，为什么？ 对收购者而言，什么样的公司适合作为目标公司？,公司向管理层出售分公
7、司的原因,1、分公司不再适合公司的战略目标 2、分公司出售后不影响主营业务 3、总公司刚完成巨额的资本工程，眼下有困难，出售后的收入可作为早几年的债务支付。,杠杆收购的目标公司,1、稳定、可预期的营业收入 2、非服务性公司（公司的价值以非人力资本为主） 3、公司的产品或其营业受周期性需求影响小 4、公司的资产为有形资产 5、公司价值被低估 6、公司有较大的成本削减空间,收购顾问,MBO,卖方（原股东）,买方（管理层）,债权投资人,股权投资人（同盟者）,方案设计、法律、财务、改制顾问、融资协调等,提供融资支持,MBO的主要参与者,讨价,还价,MBO收购的资金筹措,1、定价和收购方式 降低收购价格
8、（法人股可能低于净资产） 降低目标收购股份数（只要相对控股，可引入一致行动人） 延期或分期支付（赢得时间差） 2、个人出资（年薪、承包利润、分红、奖金留存等） 3、内部资金 变通地借用或使用公司资金，如向大股东借款购买股权 4、商业伙伴（从上下游企业获得股权或债务资金）,MBO收购的资金筹措,5、外部债权 信托资金 银行贷款（禁止用未过户的股权质押，也先用一笔过桥资金买下公司股权，然后质押贷款） 6、外部股权引入同盟者 共同设立壳公司，向目标公司增资或直接购买股权 外部股权投资人直接购买股权，合计股份超过原大股东 境外投资者与管理层在境外共同设立壳公司,中国典型的MBO的融资模式,1、粤美的（
9、2001）：逐步获取股权或分期付款方式模式 收购价的9O通过分期付款 通过以粤美的股权质押获得银行贷款3.2亿 2、宇通客车（2001） ：设立持股主体模式 3、胜利股份：政府主导模式（2002）,六、企业分拆,1、企业分拆的原因 2、企业分拆的方式 3、企业分拆的动机,1、企业分拆原因,提高管理效率：缩小规模，甩掉包袱 战略调整：分立战略不符、业绩差的公司 激励管理层：子公司分立后直接反映其经营业绩 财务原因：分立出资本结构合理的公司经营，或为了支付债务，或出售收入分给股东，加大债务风险等 法律原因：国家法律限制规模过大，强迫分拆,2、企业分拆的方式,（1）出售业务 企业将一部分资产、子公司
10、、部门、生产线出售给其他企业。 目的： 获得现金或有价证券； 调整企业经营结构； 集中力量实现战略目标,（2）业务分拆,分拆,母公司,子公司,股东C,股东B,股东A,（3）出售权益,母公司将子公司的一部分普通股出售给一般公众，母公司在不丧失控股权的情况下，得到现金收入。,4、分拆的缺点,1、实力削弱，风险加大 2、股票吸引力下降 3、规模经济利益减少 4、母、子公司存在利益冲突 5、小股东利益可能受损,讨论题,在整个债务重组建议的谈判和协议过程中，谁可以左右重组的成败？,讨论,公司的管理者、股东通常左右成败，因为债权人不希望法律破产 破产程序耗时、高成本 破产过程中，公司价值经常会受损 管理者和股东在谈判中常态度强硬，要求债权人作出巨大让步 可以说，公司管理者和股东网住了债权人,
